文|子彈財經(jīng) 孟祥娜
編輯|蛋總
隨著中國石油煉制能力日盛及石化行業(yè)的快速發(fā)展，帶動了煉化設備制造行業(yè)的快速發(fā)展。
9月28日，瑞昌國際控股有限公司（以下簡稱“瑞昌國際”）再次向港交所遞交招股書，計劃在港交所主板上市，第一上海為獨家保薦人。今年3月，瑞昌國際就曾向港交所遞表，目前該申請已失效。
盡管這家公司看起來是“生面孔”，但它依靠中國兩家最大的石油煉制及石化集團的附屬公司等大客戶，已經(jīng)在業(yè)內混得“風生水起”。
根據(jù)弗若斯特沙利文報告，按2022年的收益計算，瑞昌國際是中國石油煉制及石化運營的第三大催化裂化設備制造商，市場份額約為6.3%；同時，也是中國石油煉制及石化運營的第二大硫回收設備及揮發(fā)性有機化合物焚燒設備制造商，市場份額約為3.1%。
但即便如此，瑞昌國際仍面臨現(xiàn)金流緊張還款壓力大、客戶集中度過高、欠繳員工社保公積金等問題。此次奔赴港股IPO，將會成為瑞昌國際的“救命稻草”嗎？
01 過度依賴大客戶，成本高企回款慢
資料顯示，瑞昌國際成立于1994年，總部位于河南，主營業(yè)務是石油煉制和石化設備的制造商。目前，企業(yè)的收益來源主要包括設備制造、銷售以及安裝服務等。
根據(jù)弗若斯特沙利文報告，中國煉油及石化行業(yè)由中石化、中石油及中海油主導，三家公司是煉油及石化設備的主要終端用戶，也是國內最大的煉油及石化設備合作商。與高度集中的煉油及石化行業(yè)相比，煉油及石化設備行業(yè)較為分散，在中國有數(shù)千名制造商。
作為數(shù)千名制造商中的一員，瑞昌國際也具有獨家優(yōu)勢。
招股書中，瑞昌國際強調，它與中國兩家最大的石油煉制及石化集團的附屬公司及分支機構，以及中國業(yè)內其中一家最大的EPC(工程、采購及建筑)承包商建立了牢固和穩(wěn)定的關系，公司與五大客戶的業(yè)務關系為2年至28年不等。
依托這些，瑞昌國實現(xiàn)了穩(wěn)定的營收。近三年半以來，瑞昌國際的營收呈現(xiàn)逐年增長的趨勢。2020年、2021年、2022年、2023年上半年，瑞昌國際實現(xiàn)營收2.36億元、2.48億元、4.19億元、2.12億元，同比增長5%、69%、4%。
在這其中，五大客戶的貢獻功不可沒。
2020年至2023年上半年，瑞昌國際五大客戶帶來營收1.113億元、1.16億元、3.18億元、1.7億元，占全部營收的比例高達47.1%、46.9%、75.9%及80.2%。
值得注意的是，最大客戶占營收的比例也在不斷攀升，從2020年的12.6%增至2023年上半年的49.1%，甚至在2022年，最大客戶占營收的比例高達60.5%。
但這也并不意味著瑞昌國際就能“躺著賺錢”，近三年半，瑞昌國際的經(jīng)調整凈利潤波動性很大。
在2021年，瑞昌國際的經(jīng)調整凈利潤相比2020年的3656萬元已然腰斬，僅有1832.2萬元。在2022年實現(xiàn)了正向增長，實現(xiàn)4590萬元，同比增長151%。2023年上半年，其經(jīng)調整凈利潤實現(xiàn)2196.8萬元，同比增長24%。
分析來看，瑞昌國際逐年增長的銷售成本、研發(fā)費用、一般及行政費用、銷售費用等，吞噬了凈利潤。而在這其中，銷售成本占營收的比重更是高達六成以上。
與此同時，依賴大客戶的弊端也逐漸顯現(xiàn)，這可能會削弱公司在市場上的話語權，增加回款不暢的風險。
招股書顯示，2020年至2023年上半年，瑞昌國際的貿易應收款項分別為：1.09億元、1.6億元、3.1億元、3.07億。這其中，分別約有49.6%、48.5%、78.6%及75%的貿易應收款由五大客戶欠付。
從應收賬款周轉天數(shù)來看，瑞昌國際的回款速度也在變慢。2020年，瑞昌國際的應收賬款周轉天數(shù)為140天，2021年為198天，2023年上半年增至264天。
貿易應收款較高，對公司資金形成較大壓力，再加上巨額成本支出，同樣考驗瑞昌國際的經(jīng)營現(xiàn)金流。
2020年、2021年、2023年上半年，瑞昌國際的經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額均為負值，分別為-711萬元、-495.2萬元、-2575.7萬元，僅在2022年實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入103.2萬元。
這樣的經(jīng)營現(xiàn)金流情況，無不考驗著瑞昌國際的償債能力。
02 現(xiàn)金流緊張，短期償債壓力大
實際上，瑞昌國際所處的石油煉制及石化設備制造行業(yè)對資金的需求較大。一直以來，它主要靠運營產(chǎn)生的現(xiàn)金和外部融資（包括銀行及其他借款）滿足運營資金需求和資本開支需求。
目前來看，瑞昌國際對資金的需求十分迫切。截至2023年6月30日，流動負債中，貿易應付賬款及應付票據(jù)加上銀行及其他借款部分就高達2.82億元，占流動負債的比例為64%。
拿銀行貸款來說，截至2023年6月30日，瑞昌國際的銀行貸款1.36億元，其中即期部分（一年內到期）的金額高達1.28億元，這無疑增加了瑞昌國際的資金壓力。
然而，截至2023年6月30日，瑞昌國際的期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額僅為4511.9萬元。
雖然賬上還有1.13億元的貿易應收賬款及應收票據(jù)在一年內可以到賬，但毫無疑問，這樣的現(xiàn)金儲備，讓瑞昌國際的抗風險能力非常脆弱。
招股書中，瑞昌國際坦言，經(jīng)過審慎查詢，并考慮到目前可用的財務資源，包括經(jīng)營活動所產(chǎn)生的預期現(xiàn)金流量、手頭現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物，董事認為，集團的營運資金能應付目前及自本文件日期起未來十二個月的需要。
對于瑞昌國際的實控人來說，盡快上市是目前的最優(yōu)選。畢竟，于2023年6月30日，分別有約2800萬元的銀行借款由陸波、陸曉靜及邵松擔保，并以物業(yè)、廠房、設備以及投資物作抵押。
但瑞昌國際面臨的問題還有不少，能否成功上市還是未知。
03 家族企業(yè)分派股息超四千萬，卻欠繳社保公積金
實際上，瑞昌國際是一個家族企業(yè)。
資料顯示，1994年，瑞昌國際的主要營運附屬公司洛陽瑞昌在洛陽成立，姐姐陸曉靜與弟弟陸波自洛陽瑞昌成立起一直擔任公司的董事及高級管理人員，管理公司的商業(yè)事務。
2011年6月，陸曉靜與陸波從父親手里獲得了洛陽瑞昌100%控制權。
目前，陸曉靜與陸波姐弟倆共同負責瑞昌國際的運營及管理，合計控制90.54%股權，為公司的實控人。但除陸波、陸曉靜外，董事會八名成員中，還有兩位高管和姐弟倆是親屬關系。執(zhí)行董事、高級副總裁白薇是陸波的配偶，執(zhí)行董事、高級副總裁邵松是陸曉靜的配偶。
瑞昌國際這種高度集中的股權結構與深度綁定的親屬關系，一方面說明股東層面有明確的決策人，能有效提高經(jīng)營決策的效率，但另一方面也說明因高層為親屬關系而有導致該公司股東相互制約機制不夠健全的風險。
對于家族企業(yè)而言，該如何有效做到股東大會、董事會、監(jiān)事會和管理層之間的相互制衡？是否會存在公司治理有效性不足的風險？
如今，資金往來就是暴露出的風險之一。招股書顯示，于2023年6月30日，瑞昌國際非貿易性質應收控股股東款項高達637.5萬元。其中，應收控股股東陸波575.2萬元，應收控股股東陸曉靜62.3萬元。
此外，陸波與陸曉靜分別設立了個人信托，并且以個人信托的形式持有瑞昌國際的股份。其中，陸波個人信托為一項家族信托，陸波為其財產(chǎn)授予人、信托保證人和受益人；陸曉靜個人信托為一項家族信托，陸曉靜為其財產(chǎn)授予人、信托保證人和受益人。
此外，在2020年、2021年，瑞昌國際分別向股東宣派股息約1933.1萬元、2703.2萬元。也就是說，實控人陸波與陸曉靜一共獲得了超過四千萬的現(xiàn)金分紅。
對此，瑞昌國際表示，公司并無固定的股息政策，也無預設的派息比率。宣派股息由董事會酌情決定，由股東在股東大會上批準。
董事在考慮營運及盈利、資本需求及盈余，一般財務狀況、合約限制、資本開支、未來發(fā)展需求、股東利益等因素后，可建議日后派付股息。日后任何股息的派付未必一定反應過往的股息宣派及派付，并將由董事絕對酌情決定。
換句話說，瑞昌國際擁有高度集中的股權結構，是否派發(fā)股息都是由實控人說了算，小股東的話語權很弱。
更令人疑惑的是，瑞昌國際高達四千萬的股息分紅卻交不起員工的社保和公積金。
招股書顯示，近三年半以來，瑞昌國際未足額繳納的社會保險和住房公積金高達1070萬元。具體來看，2020年、2021年、2022年、2023年上半年，瑞昌國際沒有足額繳納的社會保險及住房公積金的金額分別約為：150萬元、330萬元、320萬元、270萬元。
根據(jù)《中華人民共和國社會保險法》規(guī)定，用人單位應當自用工之日起三十日內為其職工向社會保險經(jīng)辦機構申請辦理社會保險登記。用人單位應當自行申報、按時足額繳納社會保險費，非因不可抗力等法定事由不得緩繳、減免。
基于此，瑞昌國際解釋稱，不合規(guī)事件主要由于負責處理的職工并未充分理解相關中國法律及法規(guī)，在遇到重大決策時，職工并無專業(yè)意見提供。
這樣的解釋難免太過牽強，瑞昌國際成立至今已近30年時間，但聲稱負責處理該事項的職工不了解最基本的相關法律法規(guī)，那么高層管理人員也不了解嗎？若真是如此，公司整體的運營和管理能力堪憂。
縱觀瑞昌國際目前發(fā)展，表現(xiàn)得中規(guī)中矩，很難講出好聽的資本故事。面對資金雄厚的競爭者，其迫切需要提升競爭力來擴大規(guī)模。礙于現(xiàn)金儲備薄弱，上市或許是關鍵一步，但最終能否得到資本的認可并成功上市，還有待時間檢驗。