文｜讀懂財經(jīng)
白酒現(xiàn)在毫無疑問是中國酒的標(biāo)簽。但如果把時間放長到華夏上下五千年，在更長的時間里，黃酒才是中國酒消費的主流。
民國時期，黃酒價貴買論升，白酒價賤買論斗，黃酒也是民國的國酒。直到上世紀(jì)50年代前，黃酒的全國產(chǎn)量也是白酒產(chǎn)量的1.5倍。如果按照這個趨勢發(fā)展，今時今日的A股股王應(yīng)該是黃酒龍頭才對。
但實際情況完全相反，放眼整個酒類消費品，黃酒已經(jīng)成為拖油瓶。最近10年，茅臺股價漲了17倍，重慶啤酒漲了5倍多。而黃酒龍頭古越龍山卻沒能跑贏10年前的自己，近10年其股價跌了6%。不同的股價走勢使黃酒與其它酒類龍頭有了巨大的市值差距，如今黃酒TOP3市值加起來，不到茅臺的1%。
從曾經(jīng)的第一大酒類淪落到已經(jīng)望不到白酒、啤酒龍頭的尾燈。這里面黃酒的興衰，既有歷史偶然性的因緣際會，也是黃酒品類的宿命。
本文持有以下觀點：
1、黃酒企業(yè)的業(yè)績已達(dá)到瓶頸。最近十年，三家黃酒上市公司營收、利潤增長緩慢，幾乎原地踏步。近年來，黃酒企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)越來越長，說明黃酒終端消費不暢，也預(yù)示著黃金企業(yè)的增長將面臨更大挑戰(zhàn)。
2、黃酒無法跑通高端化。古越龍山推出了很多千元黃酒，但其22年毛利率較19年下降了近7個百分點，說明高端黃酒沒有打開市場。背后的邏輯是，相較白酒，黃酒釀造工藝簡單，附加值較低，在加上黃酒都是家庭消費，不具有白酒的宴請、招待等社交功能。
3、黃酒面臨潛在的消失危機(jī)。2019年-2022年，我國規(guī)模以上的黃酒企業(yè)銷售收入下降了4成，黃酒行業(yè)規(guī)模已不到保健酒的一半。在白酒、啤酒的擠壓下，黃酒已沒有明確的消費場景，其市場空間可能被進(jìn)一步壓縮。
/ 01 / 失去的十年
飲料容易出牛股，尤其是酒企更是牛股頻出。最近十年，白酒品類中的茅臺股價漲了17倍，啤酒品類中的重慶啤酒也漲了5倍多。
大部分酒類龍頭股都在較長的周期內(nèi)取得了很大的漲幅，唯獨黃酒是個例外，黃酒龍頭古越龍山在資本市場沒能跑贏十余年前的自己。
最近十年，古越龍山的股價跌了6%。資本市場上走勢的分野，使黃酒龍頭和其他酒類龍頭的市值規(guī)模出現(xiàn)了巨大差距。如今古越龍山的市值只有89億，不到茅臺的1%，也不到青島啤酒的8%。
相比其他酒品類，黃酒股價十年不漲，是因為其經(jīng)營業(yè)績原地踏步。在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展，消費行業(yè)整體繁榮的過去十余年時間里，茅臺營收從300億出頭增長到了2022年的1275億。同期，青島啤酒營收也從200多億增長到300多億。
但同期古越龍山的營收增長卻極為緩慢，其營收規(guī)模僅從2012年14.2億增加到2022年的16.2億。要知道，古越龍山的營收表現(xiàn)已經(jīng)可以說是黃酒品類中表現(xiàn)最好的公司了，另一家黃酒上市公司金楓酒業(yè)，營收從2012年9.5億掉到2022年的6.62億。
營收增長緩慢，古越龍山的利潤也自然難有較大起色。財報顯示，多年來古越龍山的凈利潤都大致徘徊在1億元至2億元之間；2022年企業(yè)實現(xiàn)凈利潤2.02億元，而這與2012年（1.92億）的水平相差無幾。
相比營收、凈利潤的停滯，更為嚴(yán)重的是，黃酒似乎在市場上越來越難賣了。古越龍山的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2018年的653天增加到了2023年上半年的776.53天。同期金楓酒業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從569.7天增加到了974.55天。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加，說明黃酒在終端市場上的銷售也越來越難。
外部環(huán)境快速發(fā)展，黃酒企業(yè)卻像是按下了暫停鍵，市場自然也難免會失去黃酒企業(yè)的興趣。那黃酒是為什么被按下了暫停鍵呢？
/ 02 / 跑不通的高端化
高端化升級是過去幾年消費品的主要增長邏輯，白酒更是這其中的代表，茅五率先提價后，像洋河、瀘州老窖這些中端白酒都推出了不少千元級產(chǎn)品。高端化也支撐起了白酒行業(yè)的增長，2017年后白酒行業(yè)銷量連續(xù)下跌，但行業(yè)規(guī)模不降反升，由5364億元漲至6627億元。
反觀黃酒發(fā)力高端很努力。但效果很不盡如人意。比如，2019年，古越龍山推出1959白玉、國釀1959青玉兩大戰(zhàn)略新品上市，其中1959白玉版售價1959元/瓶，直接對標(biāo)飛天茅臺。
高端化產(chǎn)品雖然出了，但消費者卻不買賬。在古越龍山天貓旗艦店，國釀1959青玉聯(lián)名款500ml*6盒定價為4230元，活動后價格為3595.5元，但已售商品卻只有幾十件。而與之形成鮮明相比的是，店內(nèi)銷量排名前三的產(chǎn)品，單瓶售價均在15元以下。
高端化受挫也反映到黃酒龍頭的財報上，盡管近幾年推出了多款千元以上產(chǎn)品，但古越龍山的毛利率卻始終變化不大，其多年來毛利率在35%左右，2022年毛利率為35.4%甚至與2019年（42.3%）都有一定差距。
黃酒跑不通高端化，受黃酒釀造工藝和產(chǎn)品定位的影響。與白酒相比，黃酒的釀造工藝更簡單，產(chǎn)品附加值更低。舉個例子，在釀酒過程中，白酒就比黃酒多了蒸餾工藝。蒸餾可以對白酒起到提純、殺菌、加熱變質(zhì)等作用，對酒的品質(zhì)有很大影響。
黃酒的釀造工藝簡單，降低了其生產(chǎn)門檻，很多用戶就可以自己制作黃酒，并且與品牌商的口感差別有限，一定程度上影響了高價黃酒的銷售。而白酒則能靠更多的生產(chǎn)工藝?yán)_不同酒之間的品質(zhì)差別，為產(chǎn)品溢價提供了基礎(chǔ)。
值得一提的是，也正是因為生產(chǎn)工藝簡單，黃酒保質(zhì)期相對較短，只有1-3年。保質(zhì)期短也使黃酒不可能產(chǎn)生像白酒那樣的收藏價值，使黃酒更難通過高端品牌溢價獲利。
除了生產(chǎn)工藝的差別外，家庭酒的產(chǎn)品定位也影響了黃酒的高端化升級。白酒本質(zhì)上是商務(wù)酒，具有宴請、招待等社交功能的存在，消費者會主動選擇高價位的白酒去消費。而黃酒主要主要用于家庭消費，更多是大眾消費品。家庭酒的定位也抑制了黃酒的漲價空間。
高端化跑不通只是影響了黃酒的成長邏輯，而品類被邊緣化則使黃酒面臨越做越小的生存問題。
/ 03 / 被“邊緣化”的市場
古越龍山董事長孫愛保直言，對黃酒又愛又恨，愛黃酒，是因為黃酒確實是好東西；而恨黃酒，則是為什么這么好的東西，卻沒有好的市場。
黃酒市場空間正被快速擠壓。根據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2019年我國規(guī)模以上的黃酒企業(yè)銷售收入為173.27億元，到了2022年這個數(shù)據(jù)已經(jīng)下降至101.6億元。
別看現(xiàn)在市場規(guī)模挺小眾，黃酒曾經(jīng)是我國酒類消費的主流，直到上世紀(jì)50年代前，黃酒的全國產(chǎn)量也曾是白酒產(chǎn)量的1.5倍。從第一大酒類淪落到市場規(guī)模不及保健酒。黃酒的被邊緣化既有歷史的偶然性，也有品類局限的必然性。
在上世紀(jì)50年代的農(nóng)業(yè)集體化時期，在糧食生產(chǎn)有限的情況下，只能放棄黃酒，轉(zhuǎn)而生產(chǎn)糧食消耗量更低的白酒，后者才因緣際會的逐漸成為主流。但糧食產(chǎn)量下降只是一時的，為什么后來黃酒始終沒有翻過身來呢？
黃酒的整體口感比較單一，口感還有些苦澀，口感并不被大部分消費者所認(rèn)可，近年來甚至還有了一種黃酒用戶老齡化的說法。反過來看白酒，白酒相繼出現(xiàn)了多種香型，目前確定的便有12種白酒香型，即使消費者喝不慣其中的一種，也還有其他11種香型等著消費者選擇。
久而久之，由于白酒為用戶提供了更豐富的選擇，黃酒在酒宴上的地位開始被白酒取代。到如今黃酒的消費場景已經(jīng)模糊，在中老年群體眼中它是一種藥酒，把它當(dāng)保健品喝；在廚房人眼中它是一種料酒，把它當(dāng)調(diào)料用；而在長江流域地區(qū)，黃酒又變成了一種“節(jié)日酒”，每年端午格外盛行。
而明確的消費場景對一個品類壯大必不可少的條件。比如白酒用于宴請，啤酒用于社交娛樂。再比如，在黃酒被邊緣化的過程中，江浙滬是黃酒最牢固的一塊領(lǐng)土，如今黃酒的飲用人群主要集中在江浙滬地區(qū)。這背后的原因正是，江浙滬盛產(chǎn)螃蟹，而螃蟹性寒，黃酒最適應(yīng)驅(qū)寒，所以在江浙滬黃酒有了明確的消費場景，往往與螃蟹與搭配食用。
復(fù)盤黃酒的興衰，這里面既有農(nóng)業(yè)集體化造成糧食產(chǎn)量下降的歷史轉(zhuǎn)折點，也有黃酒品類單一先天不足的唏噓。在宿命對抗中，尋找到明確的消費場景，成了黃酒走下去的必解題。