文|定焦 金玙璠
編輯|魏佳
國內(nèi)電商圈，很久沒有這么受關(guān)注了。
11月28日晚，中國兩大電商巨頭阿里和拼多多，成為人們熱議的焦點(diǎn)。事件的源頭是，拼多多公布了一份不錯(cuò)的季度財(cái)報(bào)，隨即股價(jià)上漲18%，市值達(dá)1847億美元，與阿里的美股市值只差百億美元左右。
11月29日美股開盤，拼多多股價(jià)再漲，市值短暫超越阿里巴巴，成為美股市值最大中概股。截至收盤，阿里市值1902億美元，拼多多市值回落至1883億美元。
拼多多的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)和股價(jià)表現(xiàn)，引發(fā)阿里員工在內(nèi)網(wǎng)發(fā)帖感嘆，“那個(gè)看不起眼的砍一刀，快成老大哥了”。
許久未“露面”的阿里創(chuàng)始人馬云，隨后跟帖回復(fù)，“我更堅(jiān)信阿里會(huì)變，阿里會(huì)改。所有偉大的公司都誕生在冬天里”，并重提使命和愿景，“誰都牛X過，但能為了明天后天牛而改革的人，并且愿意付出任何代價(jià)和犧牲的組織才令人尊重”。
令阿里近期美股港股雙跌的因素，不止拼多多這個(gè)對(duì)手，還有阿里云不再分拆、盒馬上市暫緩，以及“馬云減持”的消息。對(duì)于后者，阿里22日在內(nèi)部信中已道明原因，稱只是時(shí)間上的巧合，馬云一股都沒有出售。
國內(nèi)電商圈現(xiàn)在到底是什么戰(zhàn)況與格局？我們不妨從阿里巴巴、京東和拼多多三家電商巨頭最新一季財(cái)報(bào)（2023年第三季度財(cái)報(bào)，其中阿里的財(cái)年與自然年不同步，其2024財(cái)年第二財(cái)季對(duì)應(yīng)的是2023年7月至9月）中尋找答案：
1、大盤增速放緩，京東、阿里與拼多多誰還在“漲”？
2、狂卷“低價(jià)”，誰的利潤(rùn)受影響最大？
3、補(bǔ)貼大戰(zhàn)，電商巨頭們犧牲了什么？
阿里過關(guān)，京東平淡，拼多多超預(yù)期
線上零售行業(yè)的增速在放緩，但電商巨頭的業(yè)績(jī)沒那么差，三家本季的收入表現(xiàn)可以總結(jié)為：阿里過關(guān)，京東無驚無喜，拼多多再超預(yù)期。
阿里總營收為2247.9億元，同比去年同期的2071.8億增長(zhǎng)8%，小幅超出市場(chǎng)預(yù)期。
分業(yè)務(wù)來看，組織結(jié)構(gòu)調(diào)整后，阿里六大業(yè)務(wù)集團(tuán)均取得了營收正增長(zhǎng)。重點(diǎn)看阿里的支柱業(yè)務(wù)淘天集團(tuán)（旗下?lián)碛刑詫殹⑻熵?、天貓國際、淘寶直播、天貓超市、淘菜菜等平臺(tái)），收入976億，同比增長(zhǎng)4%。
阿里各版塊收入，圖源 / 阿里2024財(cái)年第二財(cái)季財(cái)報(bào)
由于阿里不再披露用戶數(shù)、GMV兩大關(guān)鍵指標(biāo)，市場(chǎng)對(duì)其的關(guān)注點(diǎn)轉(zhuǎn)移到了淘天的收入項(xiàng)目——CMR客戶管理收入（傭金和廣告收入）和對(duì)應(yīng)的GMV上。
本季，阿里淘天的客戶管理收入增速為3%，這塊高毛利業(yè)務(wù)的收入為686億，稍低于市場(chǎng)預(yù)期；對(duì)應(yīng)的是，剔出未支付訂單，淘寶和天貓的線上GMV“輕微下降”。考慮到宏觀環(huán)境疊加競(jìng)爭(zhēng)加劇的影響，以及淘寶天貓的GMV增速變差，可以判斷，其變現(xiàn)效率有所提升。
京東本季總收入為2477億元，同比增長(zhǎng)2%，表現(xiàn)略顯疲軟，但市場(chǎng)早有預(yù)期。雖然京東整體收入超過阿里，其實(shí)是因?yàn)槠鋵⒚^低的自營“賣貨”收入，也計(jì)入到平臺(tái)整體營收中。
分板塊看，核心的京東零售（京東商城）收入2120億元，幾乎零增長(zhǎng)，同比增速從上季度的0.1%降到0.05%；新業(yè)務(wù)（包括京喜、海外電商）收入38億，同比環(huán)比都在萎縮；只有京東物流、達(dá)達(dá)有兩位數(shù)的增速，起到了一定的拉動(dòng)作用。
京東各部收入和利潤(rùn)情況，圖源 / 京東2023年第三季度財(cái)報(bào)
當(dāng)然，后者無法扭轉(zhuǎn)京東的整體趨勢(shì)。京東的增長(zhǎng)停滯，主要是因?yàn)槿蟀鎵K的收入，即通電類產(chǎn)品（電子產(chǎn)品及家用電器商品）、一般商品零售（日用百貨商品收入）、平臺(tái)及廣告收入的收入增速，都在正負(fù)3%之間。
京東的商品收入及服務(wù)收入，圖源 / 京東2023年第三季度財(cái)報(bào)
不過，好消息是，京東一般商品收入的跌幅，從上季度的8.6%收窄到2.2%，意味著，1P（自營）變更3P（第三方）模式的影響或?qū)⒔Y(jié)束。今年以來，京東大力發(fā)展毛利更高的3P業(yè)務(wù)，推出“春曉計(jì)劃”等一系列建設(shè)商家生態(tài)，希望拉動(dòng)3P的GMV及廣告收入增長(zhǎng)。
但目前3P業(yè)務(wù)還沒到收獲期，主要反映平臺(tái)3P賣家服務(wù)的平臺(tái)及廣告收入為195億，增幅只有3%。
再來看拼多多。當(dāng)京東、阿里同樣發(fā)力性價(jià)比策略后，較晚公布財(cái)報(bào)的拼多多，再度交出一份收入超出市場(chǎng)預(yù)期的季報(bào)：本季總收入688.4億元，同比增速提升到94%，這一增速遠(yuǎn)超同行。
拼多多還是沒有披露國際業(yè)務(wù)的營收，讓外界無法判斷海外的Temu，到底貢獻(xiàn)了多少增量，財(cái)報(bào)中只披露了交易服務(wù)的收入（包括主站的支付、傭金收入，以及多多買菜、Temu業(yè)務(wù)收入）漲了3倍至291.5億元。
拼多多的電商廣告收入及交易服務(wù)收入，圖源 / 拼多多2023年第三季度財(cái)報(bào)
不過，一位關(guān)注拼多多的投資人對(duì)此表示，拼多多環(huán)比增加了165億收入，而毛利只增加了84.2億，結(jié)合拼多多主站的電商廣告收入毛利很高、Temu的履約費(fèi)用很高兩個(gè)因素，推算出海外Temu的高速擴(kuò)張，是拼多多業(yè)績(jī)超預(yù)期的主要原因。
而目前Temu上還未看到廣告位，收入應(yīng)該均來自傭金。因此，拼多多核心的電商廣告（在線營銷服務(wù)和其他），絕大部分來自主站，從這一項(xiàng)指標(biāo)，還是能觀察出主站的情況。
拼多多電商廣告本季收入396.9億元，同比增長(zhǎng)達(dá)39%，增速相比上一季有放緩跡象。與此同時(shí)，電商廣告收入的環(huán)比增速，從上一季的39%，降到本季的5%，很難說沒有受到淘天和京東“反擊”的影響。
為了利潤(rùn)拼了：一手卷低價(jià)，一手砍費(fèi)用
今年以來，電商三巨頭最大的變化莫過于，京東、阿里高調(diào)推出百億補(bǔ)貼、99特賣頻道、五星價(jià)格力等，通過類價(jià)格戰(zhàn)的方式重啟競(jìng)爭(zhēng)。
理論上，這勢(shì)必有損平臺(tái)利潤(rùn)，于是，“性價(jià)比”的競(jìng)爭(zhēng)之下，誰的利潤(rùn)更抗打，就成了市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)。
這一季，三家為了利潤(rùn)都費(fèi)勁了心思，最終的利潤(rùn)表現(xiàn)可以總結(jié)為：阿里相對(duì)優(yōu)秀，京東小超預(yù)期，拼多多成賺錢機(jī)器。
先看阿里利潤(rùn)的核心數(shù)據(jù)：在市場(chǎng)最關(guān)注的利潤(rùn)指標(biāo)——調(diào)整后EBITA利潤(rùn)（不含股權(quán)激勵(lì)和攤銷費(fèi)用的利潤(rùn)）上，達(dá)到428億元，較去年同期的361億多了67億，超出市場(chǎng)預(yù)期，調(diào)整后EBITDA利潤(rùn)率22%，高于去年同期的21%；
阿里本季歸母凈利潤(rùn)277億元，同比扭虧為盈，2022年同期虧損205億元；調(diào)整后凈利潤(rùn)401億元，在收入增速8%的情況下，把利潤(rùn)增速做到了19%。
營收表現(xiàn)中規(guī)中矩的阿里，利潤(rùn)表現(xiàn)優(yōu)秀，這背后是持續(xù)的降本增效：用于用戶補(bǔ)貼的銷售和市場(chǎng)費(fèi)用，沒有太大變化，占收入的比例為11%，和去年同期一致；產(chǎn)品開發(fā)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率都有輕微下調(diào)，其中，單季度人員凈減少約四千人。這三項(xiàng)費(fèi)用的費(fèi)率整體下滑了2個(gè)百分點(diǎn)。
更多的利潤(rùn)空間，來自各個(gè)板塊的共同努力。阿里本季經(jīng)營利潤(rùn)為335億，同比增長(zhǎng)34%。
具體看各部調(diào)整后EBITA利潤(rùn)：淘天為470億，同比增長(zhǎng)3%；阿里云（云智能集團(tuán)）為14億，另外，收入也有小幅改善；菜鳥賺了9億，漲了6倍。
剩下的就是還在虧損的業(yè)務(wù)。其中本地生活，相比去年同期虧損收窄76億，另外，國際業(yè)務(wù)、大文娛集團(tuán)也都虧的更少了。這三大業(yè)務(wù)都在成長(zhǎng)。
阿里各部經(jīng)調(diào)整EBITA利潤(rùn)，圖源 / 阿里2024財(cái)年第二財(cái)季財(cái)報(bào)
再來看京東，其營收不太好看，但利潤(rùn)沒有受太大的影響。京東本季實(shí)現(xiàn)了93億的經(jīng)營利潤(rùn)，同比提升了7%，高出市場(chǎng)預(yù)期。
京東是怎么在利潤(rùn)版塊小超預(yù)期的，具體來看毛利和費(fèi)用兩項(xiàng)指標(biāo)：
京東實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)388億，毛利率同比提高到15.7%。前文提到，有京東更重視毛利更高的3P業(yè)務(wù)的因素，另外，也說明，三季度沒有重大促銷的情況下，所謂的常態(tài)化的百億補(bǔ)貼，對(duì)公司的利潤(rùn)影響不大。
這一點(diǎn)從京東的營銷支出減少中也可看出。本季，京東營銷開支79.6億，同比下滑5%、環(huán)比減少28%。
除了在營銷上省錢，京東本季的研發(fā)費(fèi)用、管理費(fèi)用，分別同比減少8%、6%。只有履約費(fèi)用有6%的漲幅，這是因?yàn)?，今?月京東自營首次下調(diào)包郵門檻，從99元降至59元。
京東的費(fèi)用情況，圖源 / 京東2023年第三季度財(cái)報(bào)
具體看京東各業(yè)務(wù)的利潤(rùn)情況：京東零售再創(chuàng)歷史新高，經(jīng)營利潤(rùn)高達(dá)110億，這再次反映出，京東持續(xù)的百億補(bǔ)貼沒有傷及公司利潤(rùn)；京東物流的經(jīng)營利潤(rùn)降到了2.9億，達(dá)達(dá)還在減虧的狀態(tài)中；京東對(duì)新業(yè)務(wù)版塊的投入在收縮，本季該版塊的虧損亦在收窄。
反觀拼多多，本季其經(jīng)營利潤(rùn)做到了167億元，同比增幅60%，比上季度多出了40億。
究其原因，是Temu的功勞還是主站的增長(zhǎng)？這要看毛利潤(rùn)，拼多多本季毛利潤(rùn)420億，同比漲幅50%。再考慮到Temu還需要擴(kuò)張、投入，且履約成本高、毛利率低，推測(cè)拼多多毛利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要表現(xiàn)在主站，也就是說，利潤(rùn)來自主站的業(yè)績(jī)上揚(yáng)。
當(dāng)然，拼多多的大賺，還因?yàn)槭杖氡l(fā)的同時(shí)，各項(xiàng)費(fèi)用率都在“砍”。
拼多多的費(fèi)用情況，圖源 / 拼多多2023年第三季度財(cái)報(bào)
主站和Temu共同的銷售與市場(chǎng)費(fèi)用，環(huán)比增加42億至217億，但對(duì)比去年同期，銷售費(fèi)用率從39.6%降到了31.6%。
其管理費(fèi)用也是不升反降，管理費(fèi)用率從去年同期的3%降到了1%，推測(cè)收入增長(zhǎng)的同時(shí)，公司的員工數(shù)沒有明顯增長(zhǎng)；另外，研發(fā)費(fèi)用率降到了4%，去年同期是8%。
補(bǔ)貼大戰(zhàn)，電商巨頭們犧牲了什么？
總體來說，今年以來，貓狗拼三家還是用實(shí)打?qū)嵉某煽?jī)，回應(yīng)了市場(chǎng)的擔(dān)憂。
今年二季度，線上零售行業(yè)的增速放緩，阿里、京東、拼多多的收入增長(zhǎng)卻在改善，總營收和核心廣告收入都是不降反增。
這一季，2023年7月、8月社零同比增長(zhǎng)2.5%、4.6%。按累計(jì)同比增速推算，7月、8月實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長(zhǎng)5.0%、6.1%，較Q2放緩。不過，三大電商平臺(tái)今年三季度的收入合計(jì)同比增長(zhǎng)11%，較上一季度減少了3個(gè)百分點(diǎn)，在預(yù)期范圍內(nèi)。
貓狗拼的利潤(rùn)表現(xiàn)，也回?fù)袅耸袌?chǎng)的擔(dān)心。有觀點(diǎn)認(rèn)為頭部平臺(tái)再掀“補(bǔ)貼”大戰(zhàn)，會(huì)導(dǎo)致行業(yè)整體利潤(rùn)的下滑。
但實(shí)際上，各家的利潤(rùn)并沒有因此而惡化。具體看本季的經(jīng)營利潤(rùn)率，阿里、京東有小幅提升，分別為15%（去年同期為12%）、4%（去年同期是3%），拼多多保持在24%（去年同期是29%）。
某種程度上，電商巨頭的各類補(bǔ)貼和促銷聲勢(shì)浩大，但消費(fèi)者拿到的低價(jià)，不完全來自平臺(tái)自身真金白銀的補(bǔ)貼，而是主要靠商家讓渡利潤(rùn)。
前有拼多多，后有京東，兩家推廣“百億補(bǔ)貼”的邏輯一致：先靠數(shù)碼、家電等高價(jià)、高知名度的產(chǎn)品打出名聲，后期再提高日用快消品的商品占比。這既是因?yàn)槠涫袌?chǎng)需求更高頻，能拉高平臺(tái)DAU，也是因?yàn)檫@些類目的商家，更有以低價(jià)換取平臺(tái)流量?jī)A斜和銷量的需求。
不過，要說各類“補(bǔ)貼”完全不影響平臺(tái)的利潤(rùn)空間，也不客觀。電商平臺(tái)為了吸引低價(jià)商家，需要調(diào)整流量分發(fā)原則，代價(jià)是犧牲一部分利潤(rùn)。
過去，電商平臺(tái)的流量分配原則是，哪些商家的買量能力更強(qiáng)，就能采買到更多流量。這帶來的結(jié)果自然是，利潤(rùn)空間高、最賺錢的商家，獲得了更多流量。從平臺(tái)利益出發(fā)，平臺(tái)也愿意把流量賣給這部分商家，因?yàn)槟転槠脚_(tái)帶來更高的GMV，貢獻(xiàn)更多收入。
但現(xiàn)在，市場(chǎng)需求變了，頭部電商平臺(tái)要換取低價(jià)的用戶心智，就得擴(kuò)大低價(jià)商品池并給更多曝光，也就意味著，把流量?jī)A斜給更愿意出低價(jià)的商家。相應(yīng)的，平臺(tái)失去的是拿這些流量賺錢的利潤(rùn)。
可以看到，電商平臺(tái)的側(cè)重點(diǎn)，由追求GMV和收入，轉(zhuǎn)向了用戶爭(zhēng)奪和搶奪市場(chǎng)份額。從電商發(fā)展的大環(huán)境看，這其實(shí)是大盤增長(zhǎng)放緩后的必然。
補(bǔ)貼大戰(zhàn)，也是搶人大戰(zhàn)。實(shí)際上，電商平臺(tái)對(duì)用戶的爭(zhēng)奪從未停止，只是此前各有各的方式：阿里和京東主要是通過提升用戶體驗(yàn)和商家生態(tài)，它們對(duì)直播、“逛逛”等的投入，也都服務(wù)于用戶黏性；拼多多則是用更便宜的價(jià)格和爆款邏輯，打入市場(chǎng)。到了現(xiàn)在，各家殊途同歸，主戰(zhàn)場(chǎng)都轉(zhuǎn)向了低價(jià)。
判斷一個(gè)電商平臺(tái)的體量和市場(chǎng)份額，GMV、用戶數(shù)都是重要維度。比較可惜的是，我們無法從財(cái)報(bào)中獲取三家這兩項(xiàng)的最新數(shù)據(jù)，因此也無法準(zhǔn)確了解，誰在持續(xù)的補(bǔ)貼大戰(zhàn)中最受益，搶到了更多用戶和訂單。
在本季財(cái)報(bào)中，阿里提到“淘天的買家數(shù)和訂單量均增長(zhǎng)，淘寶APP用戶實(shí)現(xiàn)健康同比自然增長(zhǎng)”；京東稱“三季度，3P訂單量和3P活躍用戶數(shù)量同比持續(xù)增長(zhǎng)”。拼多多則在2022年年報(bào)中提及，截至2022年12月31日止的12個(gè)月內(nèi)，平臺(tái)活躍買家數(shù)達(dá)到9.47億人。
截至發(fā)稿，阿里、拼多多、京東三家的市值分別為1.48萬億港元（美股1902億美元）、1883億美元、3343億港元（美股431.77億美元）。
對(duì)于三家的本季業(yè)績(jī)和二級(jí)市場(chǎng)的反映，一位投資人對(duì)「定焦」總結(jié)：結(jié)構(gòu)重組中的阿里基本面復(fù)蘇處于正軌，淘天用戶數(shù)據(jù)亮眼，分拆后的非電商業(yè)務(wù)減虧明顯；面對(duì)加劇的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，拼多多利潤(rùn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，發(fā)展?jié)摿Ρ皇袌?chǎng)看好，但對(duì)比市值，亦有觀點(diǎn)認(rèn)為，拼多多這兩天的漲勢(shì)可能被高估；京東有望借3P業(yè)務(wù)打開成長(zhǎng)空間，新業(yè)務(wù)減虧繼續(xù)推進(jìn)，但零售業(yè)務(wù)短期繼續(xù)承壓，運(yùn)營效率還有提升空間。