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License out出不了超級巨頭?

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License out出不了超級巨頭?

對于創(chuàng)新藥企來說,從市場需求角度,專注開發(fā)具有市場潛力的藥物,才是出發(fā)點

圖片來源:界面新聞 匡達

文|氨基觀察

當license out浪潮翻涌,越來越多藥企走出國門,創(chuàng)新藥接連叩開美國市場大門,中國的創(chuàng)新實力正被國際大力認可。

這既是產(chǎn)業(yè)分工與合作模式的冰山一角,也是生態(tài)不斷成熟的必然趨勢,更是為處于寒冬低谷期的創(chuàng)新藥行業(yè)帶去無限暖意。

但是,參考海外license out鼻祖Ligand的發(fā)展,追求建立純粹的license out模式,似乎不是一個好主意,且最終也難以獲得市場的較高認可。

Ligand曾憑借license out備受矚目,收入從2011年的3000萬美元增長至2018年的2.51億美元,股價則從2010年底的5.8美元/股一度飆至2018年的178美元/股,漲幅接近3000%,遠遠跑贏XBI,顰睨美股一眾biotech。

但長期來看,手握多個技術(shù)平臺,且平臺已被驗證成藥價值、合作管線超過75條的biotech,價值幾何?

Ligand的答案是12.84億美元。

其他有技術(shù)、以license out為主商業(yè)模式的biotech,市值也并不高。比如,前有ADC明星公司Synaffix1億歐元賣身,后有成立18年的韓國創(chuàng)新藥企LegoChem,低溢價轉(zhuǎn)讓控股權(quán)。估值不高似乎是license out公司的特征。

相比創(chuàng)新藥企憑借一款產(chǎn)品或核心技術(shù)得到驗證,而走向市值巔峰,為什么license out出不了超級巨頭呢?

01 license out鼻祖的金礦

最初的Ligand是一家常規(guī)的biotech。1987年成立,專注于開發(fā)孤兒藥核受體,并于1997年在納斯達克上市。但其股價和業(yè)績沒有太多表現(xiàn),相反,因為會計違規(guī)等丑聞陷入困境。

2006年是一個分水嶺。投行出身的CEO約翰·希金斯執(zhí)掌Ligand,調(diào)整了公司戰(zhàn)略,不再專注自研,而是重新聚焦于并購。

2007年至2010年,期間公司股價不斷下行。但Ligand已經(jīng)有了再度崛起的資本。其通過自身發(fā)展及并購,逐漸形成了三大技術(shù)平臺,藥物遞送平臺Captisol、抗體平臺OmniAb和蛋白表達平臺Pelican。

其中最重要的便是Captisol,后兩個平臺,公司已于去年完成了分拆。

Captisol是Ligand在2011年通過并購CyDex公司獲得的。Captisol是一種獨特的改性環(huán)糊精,其化學(xué)結(jié)構(gòu)經(jīng)過合理設(shè)計,可通過顯著改善活性藥物成分(API)的溶解性、穩(wěn)定性、生物利用度和劑量來創(chuàng)造新產(chǎn)品。

比如,Captisol能改善藥物活性成分的溶解度和配方:它允許配制所有劑型的水不溶性API,包括口服,注射劑,眼科,鼻腔,局部和吸入產(chǎn)品。并且對于口服藥物是無味的,對于鼻腔和吸入制劑而言還可以充當掩味劑。

基于Captisol,Ligand與眾多藥企展開了合作。已采用Captisol技術(shù)的上市藥物在70多個國家/地區(qū)銷售,另有40多個合作伙伴正在采用Captisol技術(shù)開發(fā)藥物,包括新冠治療藥物瑞德西韋、百濟神州代理的Kyrolis等均采用該技術(shù)。

也是基于該平臺,2011年Ligand商業(yè)模式再度轉(zhuǎn)變,即專注于開發(fā)技術(shù)平臺和license out。也就是說,其核心商業(yè)模式是技術(shù)、管線對外授權(quán)。

憑借這次的戰(zhàn)略調(diào)整,Ligand曾星光熠熠。其營收從3000萬美元增長至2018年的2.51億美元,股價則從2010年底的5.8美元/股一度飆至2018年的178美元/股,漲幅接近3000%。

而這期間,XBI的漲幅僅300%左右。也就是說,Ligand遠遠跑贏了美國生物科技指數(shù)。

2015年期間,由于一些重要里程碑,如Kyprolis(Ligand授權(quán)給安進)獲得FDA的批準,與來那度胺和地塞米松聯(lián)合治療復(fù)發(fā)性多發(fā)性骨髓瘤患者,Ligand股價全年漲幅超100%。

進軍二線治療,將為安進帶來更龐大的患者群體,同時能提升Kyprolis當時不甚理想的銷售狀況,也將為Ligand帶來不菲的授權(quán)收入。但在華爾街分析師眼中,Ligand真正的金礦是背后的Captisol技術(shù)。

當時分析師預(yù)計,在未來五年內(nèi),Ligand的收入將以每年46%的速度增長,這主要歸功于Kyprolis和所有這些Captisol合作伙伴關(guān)系。這遠遠超過蘋果同期預(yù)計增長率的三倍。

這一切,可以說是license out的勝利。

02 市場不買賬背后

分析師的預(yù)測還是保守了。

2016年,Ligand的收入增速超50%,盡管2017年下滑至20%,但2018年再次達到78%。

因為Ligand不滿足于一個平臺。2016年,其通過收購獲得了抗體平臺OmniAb。

OmniAb也迅速成為其license out的主力,內(nèi)含超過55個合作伙伴,并在250個項目中使用。截至2021年年底,處于活躍或商業(yè)階段的項目多達25個。

Ligand已經(jīng)證明了其平臺能夠不斷孵化出創(chuàng)新藥,也就是說,其license out的商業(yè)模式具有可持續(xù)性。那么,這樣的平臺,價值多少?

答案是不足13億美元。

Ligand最新市值僅12.84億美元。事實上,2018年高點過后,Ligand的股價表現(xiàn)一般。相比XBI,曾經(jīng)的大幅跑贏,變成了嚴重落后。

市場前期的熱烈追捧不難理解??瓷先?,Ligand給市場提供了一個“很好”的機會,因為其license out可持續(xù),收入多元化、研發(fā)風險也遠低于典型的biotech。

但其估值卻難以真正提高。過去5年來,其市值始終徘徊在20億美元左右。這背后的核心原因在于,新藥研發(fā)成功概率極低,license out模式下藥物權(quán)益有限。

具體來說,新藥研發(fā)九死一生,盡管Ligand將這風險進行了轉(zhuǎn)嫁,但首付款和里程碑付款是難以持續(xù)的,只有藥物研發(fā)成功之后的銷售分成可以持續(xù)產(chǎn)生收入。

而由于這種藥物研發(fā)成功及獲批上市是小概率事件,導(dǎo)致每一個根據(jù)研發(fā)進度和審批情況可獲得的里程牌收款都存在較大的不確定性。

這種不確定性,導(dǎo)致Ligand的收入不穩(wěn)定。2018年,Ligand營收達歷史最高2.51億美元,隨后在2019年和2020年收入分別為1.2億和1.8億,2021年又因新冠藥物相關(guān)的收入大幅增長至2.44億美元,但這是不可持續(xù)的。2023年前三季度,其營收僅1.03億美元。

業(yè)績的大幅波動,或者說不可預(yù)期的增長,使其很難收獲較高的估值。

加之,license out分成比例一般較低。即使遇到了爆款藥物,Ligand所得收入也是有限的。換句話說,其研發(fā)失敗的風險大幅降低的同時,收入上限也大幅受限。這也決定著,其估值想象空間有限。

除此之外,要想產(chǎn)生持續(xù)的license out收入,公司就需要豐富的技術(shù)儲備,且這些技術(shù)在未來需有較大的潛力。醫(yī)藥創(chuàng)新技術(shù)路線很多,而且日新月異,僅靠一兩個技術(shù)路線或靶點的藥物,難言競爭力。

這種情況下,公司需要不斷開發(fā)/收購新管線,不斷投入研發(fā)費用,以實現(xiàn)豐富的技術(shù)、管線儲備。收入不穩(wěn)定,投入?yún)s不能停,這也使得公司遲遲無法實現(xiàn)盈利。

03 自證還是他證

當然,這也并非Ligand自己的問題。采用license out模式的公司,似乎都很難獲得市場的高估值。

ADC公司LegoChem已成立18年,但并未有成功商業(yè)化產(chǎn)品。作為平臺型公司,其當前核心商業(yè)模式是技術(shù)、管線對外授權(quán)。

LegoChem利用專有的下一代ADC技術(shù)平臺搭建了超過20條管線,并與強生、武田、安進、復(fù)星達成多項技術(shù)、管線授權(quán)合作。事實上,自2009年開始,LegoChem所研發(fā)的產(chǎn)品要么與外部公司許可授權(quán)出,要么與MNC合作開發(fā),最近三年每年幾乎都有4-5筆授權(quán)交易,其所有的臨床前階段管線和臨床階段管線都已經(jīng)被授權(quán)許可出。這為公司帶來不菲的收入。

盡管手握技術(shù)平臺,又即將拿到一筆3億美元左右的授權(quán)費用,但今年1月,其仍選擇低溢價轉(zhuǎn)讓控股權(quán)。

當愈發(fā)看到ADC的發(fā)展前景,LegoChem愈發(fā)深刻的意識到,要真正在行業(yè)浪潮中受益,僅靠一堆小規(guī)模的BD合作不夠,必須具備自研的中后期管線。LegoChem在其“2030年愿景”中提出,“到2030年自有管線進入后期臨床及商業(yè)化階段”,以及“實現(xiàn)從早期許可模式到早期臨床開發(fā)模式的價值轉(zhuǎn)變”兩個目標。

結(jié)合LegoChem的經(jīng)歷和上述目標來看,也就不難理解好麗友集團收購以及僅用4億美元就拿到了控股權(quán)的背后原因,具有實際價值的資產(chǎn)撐不起更高估值,并且LegoChem本身也需要一家更大型的公司來支撐其向早期臨床開發(fā)模式的轉(zhuǎn)型。

無獨有偶。去年6月,明星ADC公司Synaffix,被CXO巨頭Lonza收入麾下,作價僅1億歐元。

要知道,Synaffix手握一系列ADC平臺,且在2022年世界ADC大會上,從全球多家ADC企業(yè)中脫穎而出,被評為“最佳ADC平臺技術(shù)”。包括基因泰克、強生等大藥企在內(nèi)的眾多藥企也與之展開合作。

最重要的是,隨著近兩年ADC領(lǐng)域的持續(xù)發(fā)展,Synaffix更是合作拿到手軟。但其也選擇了在ADC浪潮中“低價”賣身。

目前看,無論Ligand還是LegoChem、Synaffix,管線中并沒有自己的產(chǎn)品,而是利用其其平臺技術(shù)于其他藥企展開合作,這也使得它們看起來不像藥企而更像一家CXO。

正如前文所說,這種模式能夠為它們帶來了一定的收入,但沒有自己的重磅藥物,僅靠單純的平臺價值,也決定了它們不太可能獲得更大的想象空間。

并且,相比后兩者,Ligand也已經(jīng)證明了其平臺的價值,即能持續(xù)孵化出新的藥物。但即便如此,市場依舊不愿意買賬。

回到國內(nèi)來說,當前l(fā)icense out浪潮涌現(xiàn),創(chuàng)新藥接連叩開美國市場大門,中國的創(chuàng)新實力正被國際大力認可。

這也為處于寒冬低谷期的創(chuàng)新藥行業(yè)帶來無限暖意,但參考海外,復(fù)盤Ligand這類不難發(fā)現(xiàn),追求建立純粹的license out模式,似乎不是一個好主意,且最終也難以獲得市場的較高認可。

這也由此帶來一個問題,對于擁有技術(shù)的公司來說,究竟應(yīng)該選擇自證還是他證?

或許,對于創(chuàng)新藥企來說,從市場需求角度,專注開發(fā)具有市場潛力的藥物,才是出發(fā)點,而研發(fā)過程中出現(xiàn)的license out交易,則是錦上添花之事。

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請聯(lián)系原著作權(quán)人。

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License out出不了超級巨頭?

對于創(chuàng)新藥企來說,從市場需求角度,專注開發(fā)具有市場潛力的藥物,才是出發(fā)點

圖片來源:界面新聞 匡達

文|氨基觀察

當license out浪潮翻涌,越來越多藥企走出國門,創(chuàng)新藥接連叩開美國市場大門,中國的創(chuàng)新實力正被國際大力認可。

這既是產(chǎn)業(yè)分工與合作模式的冰山一角,也是生態(tài)不斷成熟的必然趨勢,更是為處于寒冬低谷期的創(chuàng)新藥行業(yè)帶去無限暖意。

但是,參考海外license out鼻祖Ligand的發(fā)展,追求建立純粹的license out模式,似乎不是一個好主意,且最終也難以獲得市場的較高認可。

Ligand曾憑借license out備受矚目,收入從2011年的3000萬美元增長至2018年的2.51億美元,股價則從2010年底的5.8美元/股一度飆至2018年的178美元/股,漲幅接近3000%,遠遠跑贏XBI,顰睨美股一眾biotech。

但長期來看,手握多個技術(shù)平臺,且平臺已被驗證成藥價值、合作管線超過75條的biotech,價值幾何?

Ligand的答案是12.84億美元。

其他有技術(shù)、以license out為主商業(yè)模式的biotech,市值也并不高。比如,前有ADC明星公司Synaffix1億歐元賣身,后有成立18年的韓國創(chuàng)新藥企LegoChem,低溢價轉(zhuǎn)讓控股權(quán)。估值不高似乎是license out公司的特征。

相比創(chuàng)新藥企憑借一款產(chǎn)品或核心技術(shù)得到驗證,而走向市值巔峰,為什么license out出不了超級巨頭呢?

01 license out鼻祖的金礦

最初的Ligand是一家常規(guī)的biotech。1987年成立,專注于開發(fā)孤兒藥核受體,并于1997年在納斯達克上市。但其股價和業(yè)績沒有太多表現(xiàn),相反,因為會計違規(guī)等丑聞陷入困境。

2006年是一個分水嶺。投行出身的CEO約翰·希金斯執(zhí)掌Ligand,調(diào)整了公司戰(zhàn)略,不再專注自研,而是重新聚焦于并購。

2007年至2010年,期間公司股價不斷下行。但Ligand已經(jīng)有了再度崛起的資本。其通過自身發(fā)展及并購,逐漸形成了三大技術(shù)平臺,藥物遞送平臺Captisol、抗體平臺OmniAb和蛋白表達平臺Pelican。

其中最重要的便是Captisol,后兩個平臺,公司已于去年完成了分拆。

Captisol是Ligand在2011年通過并購CyDex公司獲得的。Captisol是一種獨特的改性環(huán)糊精,其化學(xué)結(jié)構(gòu)經(jīng)過合理設(shè)計,可通過顯著改善活性藥物成分(API)的溶解性、穩(wěn)定性、生物利用度和劑量來創(chuàng)造新產(chǎn)品。

比如,Captisol能改善藥物活性成分的溶解度和配方:它允許配制所有劑型的水不溶性API,包括口服,注射劑,眼科,鼻腔,局部和吸入產(chǎn)品。并且對于口服藥物是無味的,對于鼻腔和吸入制劑而言還可以充當掩味劑。

基于Captisol,Ligand與眾多藥企展開了合作。已采用Captisol技術(shù)的上市藥物在70多個國家/地區(qū)銷售,另有40多個合作伙伴正在采用Captisol技術(shù)開發(fā)藥物,包括新冠治療藥物瑞德西韋、百濟神州代理的Kyrolis等均采用該技術(shù)。

也是基于該平臺,2011年Ligand商業(yè)模式再度轉(zhuǎn)變,即專注于開發(fā)技術(shù)平臺和license out。也就是說,其核心商業(yè)模式是技術(shù)、管線對外授權(quán)。

憑借這次的戰(zhàn)略調(diào)整,Ligand曾星光熠熠。其營收從3000萬美元增長至2018年的2.51億美元,股價則從2010年底的5.8美元/股一度飆至2018年的178美元/股,漲幅接近3000%。

而這期間,XBI的漲幅僅300%左右。也就是說,Ligand遠遠跑贏了美國生物科技指數(shù)。

2015年期間,由于一些重要里程碑,如Kyprolis(Ligand授權(quán)給安進)獲得FDA的批準,與來那度胺和地塞米松聯(lián)合治療復(fù)發(fā)性多發(fā)性骨髓瘤患者,Ligand股價全年漲幅超100%。

進軍二線治療,將為安進帶來更龐大的患者群體,同時能提升Kyprolis當時不甚理想的銷售狀況,也將為Ligand帶來不菲的授權(quán)收入。但在華爾街分析師眼中,Ligand真正的金礦是背后的Captisol技術(shù)。

當時分析師預(yù)計,在未來五年內(nèi),Ligand的收入將以每年46%的速度增長,這主要歸功于Kyprolis和所有這些Captisol合作伙伴關(guān)系。這遠遠超過蘋果同期預(yù)計增長率的三倍。

這一切,可以說是license out的勝利。

02 市場不買賬背后

分析師的預(yù)測還是保守了。

2016年,Ligand的收入增速超50%,盡管2017年下滑至20%,但2018年再次達到78%。

因為Ligand不滿足于一個平臺。2016年,其通過收購獲得了抗體平臺OmniAb。

OmniAb也迅速成為其license out的主力,內(nèi)含超過55個合作伙伴,并在250個項目中使用。截至2021年年底,處于活躍或商業(yè)階段的項目多達25個。

Ligand已經(jīng)證明了其平臺能夠不斷孵化出創(chuàng)新藥,也就是說,其license out的商業(yè)模式具有可持續(xù)性。那么,這樣的平臺,價值多少?

答案是不足13億美元。

Ligand最新市值僅12.84億美元。事實上,2018年高點過后,Ligand的股價表現(xiàn)一般。相比XBI,曾經(jīng)的大幅跑贏,變成了嚴重落后。

市場前期的熱烈追捧不難理解??瓷先ィ琇igand給市場提供了一個“很好”的機會,因為其license out可持續(xù),收入多元化、研發(fā)風險也遠低于典型的biotech。

但其估值卻難以真正提高。過去5年來,其市值始終徘徊在20億美元左右。這背后的核心原因在于,新藥研發(fā)成功概率極低,license out模式下藥物權(quán)益有限。

具體來說,新藥研發(fā)九死一生,盡管Ligand將這風險進行了轉(zhuǎn)嫁,但首付款和里程碑付款是難以持續(xù)的,只有藥物研發(fā)成功之后的銷售分成可以持續(xù)產(chǎn)生收入。

而由于這種藥物研發(fā)成功及獲批上市是小概率事件,導(dǎo)致每一個根據(jù)研發(fā)進度和審批情況可獲得的里程牌收款都存在較大的不確定性。

這種不確定性,導(dǎo)致Ligand的收入不穩(wěn)定。2018年,Ligand營收達歷史最高2.51億美元,隨后在2019年和2020年收入分別為1.2億和1.8億,2021年又因新冠藥物相關(guān)的收入大幅增長至2.44億美元,但這是不可持續(xù)的。2023年前三季度,其營收僅1.03億美元。

業(yè)績的大幅波動,或者說不可預(yù)期的增長,使其很難收獲較高的估值。

加之,license out分成比例一般較低。即使遇到了爆款藥物,Ligand所得收入也是有限的。換句話說,其研發(fā)失敗的風險大幅降低的同時,收入上限也大幅受限。這也決定著,其估值想象空間有限。

除此之外,要想產(chǎn)生持續(xù)的license out收入,公司就需要豐富的技術(shù)儲備,且這些技術(shù)在未來需有較大的潛力。醫(yī)藥創(chuàng)新技術(shù)路線很多,而且日新月異,僅靠一兩個技術(shù)路線或靶點的藥物,難言競爭力。

這種情況下,公司需要不斷開發(fā)/收購新管線,不斷投入研發(fā)費用,以實現(xiàn)豐富的技術(shù)、管線儲備。收入不穩(wěn)定,投入?yún)s不能停,這也使得公司遲遲無法實現(xiàn)盈利。

03 自證還是他證

當然,這也并非Ligand自己的問題。采用license out模式的公司,似乎都很難獲得市場的高估值。

ADC公司LegoChem已成立18年,但并未有成功商業(yè)化產(chǎn)品。作為平臺型公司,其當前核心商業(yè)模式是技術(shù)、管線對外授權(quán)。

LegoChem利用專有的下一代ADC技術(shù)平臺搭建了超過20條管線,并與強生、武田、安進、復(fù)星達成多項技術(shù)、管線授權(quán)合作。事實上,自2009年開始,LegoChem所研發(fā)的產(chǎn)品要么與外部公司許可授權(quán)出,要么與MNC合作開發(fā),最近三年每年幾乎都有4-5筆授權(quán)交易,其所有的臨床前階段管線和臨床階段管線都已經(jīng)被授權(quán)許可出。這為公司帶來不菲的收入。

盡管手握技術(shù)平臺,又即將拿到一筆3億美元左右的授權(quán)費用,但今年1月,其仍選擇低溢價轉(zhuǎn)讓控股權(quán)。

當愈發(fā)看到ADC的發(fā)展前景,LegoChem愈發(fā)深刻的意識到,要真正在行業(yè)浪潮中受益,僅靠一堆小規(guī)模的BD合作不夠,必須具備自研的中后期管線。LegoChem在其“2030年愿景”中提出,“到2030年自有管線進入后期臨床及商業(yè)化階段”,以及“實現(xiàn)從早期許可模式到早期臨床開發(fā)模式的價值轉(zhuǎn)變”兩個目標。

結(jié)合LegoChem的經(jīng)歷和上述目標來看,也就不難理解好麗友集團收購以及僅用4億美元就拿到了控股權(quán)的背后原因,具有實際價值的資產(chǎn)撐不起更高估值,并且LegoChem本身也需要一家更大型的公司來支撐其向早期臨床開發(fā)模式的轉(zhuǎn)型。

無獨有偶。去年6月,明星ADC公司Synaffix,被CXO巨頭Lonza收入麾下,作價僅1億歐元。

要知道,Synaffix手握一系列ADC平臺,且在2022年世界ADC大會上,從全球多家ADC企業(yè)中脫穎而出,被評為“最佳ADC平臺技術(shù)”。包括基因泰克、強生等大藥企在內(nèi)的眾多藥企也與之展開合作。

最重要的是,隨著近兩年ADC領(lǐng)域的持續(xù)發(fā)展,Synaffix更是合作拿到手軟。但其也選擇了在ADC浪潮中“低價”賣身。

目前看,無論Ligand還是LegoChem、Synaffix,管線中并沒有自己的產(chǎn)品,而是利用其其平臺技術(shù)于其他藥企展開合作,這也使得它們看起來不像藥企而更像一家CXO。

正如前文所說,這種模式能夠為它們帶來了一定的收入,但沒有自己的重磅藥物,僅靠單純的平臺價值,也決定了它們不太可能獲得更大的想象空間。

并且,相比后兩者,Ligand也已經(jīng)證明了其平臺的價值,即能持續(xù)孵化出新的藥物。但即便如此,市場依舊不愿意買賬。

回到國內(nèi)來說,當前l(fā)icense out浪潮涌現(xiàn),創(chuàng)新藥接連叩開美國市場大門,中國的創(chuàng)新實力正被國際大力認可。

這也為處于寒冬低谷期的創(chuàng)新藥行業(yè)帶來無限暖意,但參考海外,復(fù)盤Ligand這類不難發(fā)現(xiàn),追求建立純粹的license out模式,似乎不是一個好主意,且最終也難以獲得市場的較高認可。

這也由此帶來一個問題,對于擁有技術(shù)的公司來說,究竟應(yīng)該選擇自證還是他證?

或許,對于創(chuàng)新藥企來說,從市場需求角度,專注開發(fā)具有市場潛力的藥物,才是出發(fā)點,而研發(fā)過程中出現(xiàn)的license out交易,則是錦上添花之事。

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請聯(lián)系原著作權(quán)人。