文|動(dòng)脈網(wǎng)
寒冬之下，整個(gè)醫(yī)療行業(yè)也開始變得更為“物質(zhì)”了。
以二級(jí)市場(chǎng)為例，據(jù)動(dòng)脈網(wǎng)不完全統(tǒng)計(jì)，在進(jìn)入2024年后的不到兩個(gè)月時(shí)間里，已有17家醫(yī)療企業(yè)先后終止IPO。而追溯其原因，第一大硬傷基本都是“財(cái)務(wù)核查不過關(guān)”，包括虧損或者業(yè)績(jī)真實(shí)性以及可持續(xù)性受質(zhì)疑等等。對(duì)此，有專業(yè)人士談道，“當(dāng)前整個(gè)A股市場(chǎng)對(duì)于盈利以及凈利潤(rùn)規(guī)模都有明確要求，所以虧損類企業(yè)想要上市，目前來看基本不可能，‘穩(wěn)定的變現(xiàn)能力’已成為監(jiān)管層關(guān)注重點(diǎn)?！?/p>
二級(jí)市場(chǎng)在變化，一級(jí)市場(chǎng)自然也在順應(yīng)調(diào)整，投資策略已經(jīng)從優(yōu)先看團(tuán)隊(duì)、看技術(shù)逐漸過渡到重點(diǎn)看商業(yè)化能力以及盈利水平。對(duì)此，有投資人表示，“前幾年行情好的時(shí)候，只要技術(shù)不錯(cuò)，或者創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)頂尖，大部分醫(yī)療企業(yè)還是能拿到錢的。但最近一兩年，如果企業(yè)沒有太好的現(xiàn)金流能力，或者其商業(yè)化以及盈利的‘時(shí)間表’很模糊，融資就會(huì)成問題?！?/p>
事實(shí)上，醫(yī)療創(chuàng)業(yè)者們也意識(shí)到了這一點(diǎn)，要賺錢的壓力其實(shí)很早就壓在了他們身上。所以，在過去一段時(shí)間內(nèi)，“轉(zhuǎn)型”、“強(qiáng)化商業(yè)能力”、“降本增效”等關(guān)鍵詞不斷地出現(xiàn)在企業(yè)的目標(biāo)列表上。而對(duì)于那些耗錢耗時(shí)的創(chuàng)新性醫(yī)療企業(yè)來說，也已經(jīng)在思考：是該繼續(xù)推進(jìn)研發(fā)，還是放慢腳步先盈利？
而過去一年在醫(yī)療領(lǐng)域“出盡風(fēng)頭”的各地地方政府就更不必多說，其本身就背負(fù)著招商引資的任務(wù)，因此在布局醫(yī)療產(chǎn)業(yè)時(shí)會(huì)更為現(xiàn)實(shí)和直接，尤其是在落地項(xiàng)目的選擇上，會(huì)特別看重其財(cái)務(wù)報(bào)表以及現(xiàn)金流轉(zhuǎn)化能力。
所以，當(dāng)前不管從哪個(gè)維度來看，“賺錢”都已經(jīng)成為整個(gè)醫(yī)療行業(yè)的共識(shí)。那么，背后延伸出的底層邏輯到底是什么？另外在“賺錢”上，行業(yè)目前又有哪些好的方式方法可以借鑒參考？最后，在平衡長(zhǎng)期價(jià)值和短期利益這一發(fā)展難題時(shí)，醫(yī)療企業(yè)們又該如何做出抉擇？
僅靠PPT拿融資的時(shí)代已經(jīng)過去
一級(jí)市場(chǎng)的融資正在變難。以最直觀的視角來看，據(jù)動(dòng)脈橙數(shù)據(jù)庫(kù)不完全統(tǒng)計(jì)，2023年我國(guó)醫(yī)療領(lǐng)域共完成1514起融資，同比下滑15.51%，而相比于最鼎盛的2021年，融資事件數(shù)則是直接減少近千件。
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2015-2023年我國(guó)醫(yī)療領(lǐng)域融資事件數(shù)對(duì)比（數(shù)據(jù)來源：動(dòng)脈橙）
而在這個(gè)數(shù)量銳減的過程中，最感同身受的當(dāng)然是企業(yè)。據(jù)動(dòng)脈網(wǎng)多次訪談發(fā)現(xiàn)，近一兩年，醫(yī)療企業(yè)為了能拿到融資，可以說是“用盡心思”，比較體面的方式是不停地參加各種路演、不斷地與各類投資人打交道，不太體面的方式則是自降估值打折融資。但即便如此，很多時(shí)候也都還是事與愿違。
不過，能拿到融資的醫(yī)療企業(yè)也沒好過到哪兒去，同樣是如履薄冰。據(jù)某一線投資人分享，最近一家技術(shù)前景很好的生物科技企業(yè)天使輪只融了一千萬元，核心團(tuán)隊(duì)只能自掏腰包，再集體降薪50%，才勉強(qiáng)能夠支撐企業(yè)正常運(yùn)營(yíng)和發(fā)展。對(duì)此，投資人表示，如果該項(xiàng)目在行業(yè)最火熱的前幾年融資，融資金額至少要比現(xiàn)在多2到3倍。
而之所以會(huì)出現(xiàn)這樣的落差，很重要的一點(diǎn)是在于當(dāng)前投資人對(duì)于被投企業(yè)“變現(xiàn)能力”的格外重視?；诖?，投資人解釋道，“隨著市場(chǎng)遇冷，一方面是投資人更為謹(jǐn)慎，另一方面也是因?yàn)橥顿Y人口袋里其實(shí)也沒多少錢了，所以會(huì)不斷地壓縮投資回報(bào)周期，對(duì)于被投企業(yè)的盈利訴求也就更為強(qiáng)烈?！?/p>
一級(jí)市場(chǎng)尚且如此，更講究真實(shí)性的二級(jí)市場(chǎng)自然就更為直接。據(jù)悉，在今年折戟IPO的近17家醫(yī)療企業(yè)中，有90%都卡在了“錢”這一關(guān)，要么是仍處于虧損狀態(tài)，要么是業(yè)績(jī)下滑或者波動(dòng)明顯。
以此次IPO折戟的“重災(zāi)區(qū)”IVD領(lǐng)域?yàn)槔?，在整個(gè)2023年，全年無一家企業(yè)登陸A股市場(chǎng)，其背后的原因都是因?yàn)橐咔橄?，相關(guān)檢測(cè)需求大幅減少，整體營(yíng)收出現(xiàn)斷崖式下滑。而對(duì)于那些非涉疫醫(yī)療企業(yè)，其“業(yè)績(jī)不穩(wěn)定性和成長(zhǎng)性差”主要是在于其市場(chǎng)占比較小或者是對(duì)單一產(chǎn)品以及單一客戶的極度依賴。
對(duì)此，有投資人談道，“類似于新冠這樣的偶然事件帶來的市場(chǎng)效益其實(shí)并不具備競(jìng)爭(zhēng)力，因?yàn)楫?dāng)疫情消散，原本的紅利會(huì)迅速轉(zhuǎn)化為公司未來業(yè)績(jī)的壓力，畢竟監(jiān)管部門和市場(chǎng)都不會(huì)歡迎一個(gè)上市后不久便業(yè)績(jī)變臉的公司。”這從此次問詢函中大量出現(xiàn)的“市場(chǎng)空間”和“可持續(xù)性”等詞匯也能看出其端倪，核心就是在考察企業(yè)的變現(xiàn)能力，因?yàn)檫@直接關(guān)乎上市后的表現(xiàn)。
當(dāng)然，關(guān)心“變現(xiàn)能力”的不是只有資本市場(chǎng)，事實(shí)上，在一些細(xì)分領(lǐng)域，當(dāng)前也已經(jīng)到了商業(yè)化變現(xiàn)的階段。
比如AI醫(yī)療，某AI大模型創(chuàng)業(yè)公司高層向動(dòng)脈網(wǎng)表示，“雖然投資人當(dāng)前對(duì)AI大模型仍然看好，寬容度也普遍較高，但經(jīng)過一段時(shí)間的發(fā)展，壓力也隨之而來，當(dāng)下很多投資人也很看重‘報(bào)表’，尤其對(duì)大模型公司盈利的‘時(shí)間表’非常關(guān)注?！边@是因?yàn)橐恢币詠矸湃螣X的模式正面臨挑戰(zhàn)，一些投資人開始關(guān)注AI公司到底什么時(shí)候能形成自己的“造血能力”。
腦科學(xué)領(lǐng)域也同樣如此。雖然今年年初，馬斯克旗下腦機(jī)接口公司Neuralink為首位人類患者植入大腦芯片一事，為整個(gè)行業(yè)提振了信心，但回歸市場(chǎng)本身，在經(jīng)歷過去幾年重點(diǎn)聚焦于技術(shù)以及未來猜想之后，當(dāng)前投資人也已經(jīng)開始關(guān)注腦機(jī)接口企業(yè)“交作業(yè)”的能力，即核心產(chǎn)品是否注冊(cè)獲批？在臨床市場(chǎng)上是否被認(rèn)可，以及有沒有人買單等等。
簡(jiǎn)而言之，“燒錢時(shí)代”已經(jīng)普遍結(jié)束，整個(gè)醫(yī)療行業(yè)當(dāng)前都在關(guān)心營(yíng)收。
創(chuàng)新藥如何盈利：“收放自如”是關(guān)鍵
所有人都知道，醫(yī)療行業(yè)正處于寒冬，但卻沒有人知道，寒冬何時(shí)結(jié)束。不過即便如此，行業(yè)共識(shí)也已經(jīng)形成，即大家都在探索更多元化的“盈利模式”。
先以創(chuàng)新藥領(lǐng)域?yàn)槔?。在很多人看來?024年將會(huì)是國(guó)內(nèi)藥企創(chuàng)新成果集中兌現(xiàn)的關(guān)鍵一年，而透過過去兩年大量年報(bào)不難發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)藥企們基本也達(dá)成了較為一致的策略，即降本、增效和聚焦。尤其是頭部藥企，正在用行動(dòng)和數(shù)據(jù)向市場(chǎng)傳遞一種信號(hào)：在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)候，要懂得適當(dāng)“低頭”，尋求變化。
對(duì)此，有投資人談道，“在接下來的日子里，藥企的‘生存法則’應(yīng)該是相對(duì)靈活的，進(jìn)可加速產(chǎn)品落地，賦能自身銷售團(tuán)隊(duì)，實(shí)現(xiàn)自我造血；退可打包資產(chǎn)，找到相得中的買家全身而退?！?/p>
具體而言，創(chuàng)新藥企業(yè)首先要主動(dòng)擁抱現(xiàn)金流，一方面是針對(duì)自身薄弱環(huán)節(jié)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手、加速產(chǎn)品開發(fā)與商業(yè)化進(jìn)程；另一方面則是積極轉(zhuǎn)型，通過外購(gòu)管線調(diào)整管線布局邏輯，做出新的疾病領(lǐng)域的選擇。
比如一大批藥企在過去幾年都集中瞄準(zhǔn)了醫(yī)美賽道，雖然其搶灘醫(yī)美市場(chǎng)的方式不盡相同，但當(dāng)前業(yè)績(jī)已經(jīng)印證了布局醫(yī)美可以是藥企開發(fā)收入增長(zhǎng)的第二曲線。以華東醫(yī)藥為例，根據(jù)最新財(cái)報(bào)披露，其在2023年前三季度醫(yī)美板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收18.74億元，同比增長(zhǎng)36.99%。
當(dāng)然，看事物不能只看一面，在獲利的同時(shí)，問題也隨之而來，即新開拓的醫(yī)美業(yè)務(wù)雖然賺錢，但也需要源源不斷地投入資金、人力和資源。因此，如何平衡多元業(yè)務(wù)主線非常考驗(yàn)藥企協(xié)同并行的經(jīng)營(yíng)管理能力。
不過，積極擁抱現(xiàn)金流、開展多元化合作、優(yōu)化管線與資產(chǎn)配置，無疑是現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)諸多創(chuàng)新藥企實(shí)現(xiàn)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的重要戰(zhàn)略。但如果以上路徑都沒能走通，那么在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)離場(chǎng)退出也未必不是一個(gè)好的選擇。
對(duì)此，投資人也表示認(rèn)同，他談到，“未來5到10年內(nèi)，國(guó)內(nèi)上千家創(chuàng)新藥企將會(huì)通過升級(jí)轉(zhuǎn)型、并購(gòu)重組等方式進(jìn)行優(yōu)勝劣汰的自然選擇，但脫穎而出的仍會(huì)是較小的比例，更多的藥企則會(huì)通過整合退出、轉(zhuǎn)型發(fā)展等方式實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型續(xù)命?！?/p>
那么該如何體面退出呢？要么是被國(guó)內(nèi)外大型醫(yī)藥企業(yè)并購(gòu)，成為其產(chǎn)品管線或者技術(shù)體系的一部分，或者是與大型CDMO企業(yè)以及專業(yè)的CSO公司組成新的聯(lián)合體等。
事實(shí)上，這類方式在歐美市場(chǎng)較為普遍，但目前中國(guó)還不具備這樣的成熟土壤，這是因?yàn)閲?guó)內(nèi)缺乏真正意義上的大型生物制藥企業(yè)，同時(shí)也沒有專業(yè)的CSO公司，再加上各類資本的不斷加持，不少創(chuàng)新藥企業(yè)估值泡沫化嚴(yán)重，一二級(jí)市場(chǎng)倒掛，另外企業(yè)獨(dú)立自主運(yùn)營(yíng)的意愿仍然較強(qiáng)，這都為這一路徑增添了很多不確定性。
但從“大魚吃小魚”的底層邏輯出發(fā)，讓難以生存的創(chuàng)新藥企并入成熟藥企，這不僅可以讓“小魚”不需要背上巨大的回購(gòu)對(duì)賭的壓力，同時(shí)也可以為“大魚”帶來創(chuàng)新血液和能力，這在一定程度上減少了人才損失，也加速了整個(gè)產(chǎn)業(yè)生態(tài)系統(tǒng)的新陳代謝。
而從行業(yè)最近的數(shù)據(jù)來看，也在逐漸驗(yàn)證這一點(diǎn)。據(jù)清科研究中心統(tǒng)計(jì)，2023年1-10月，國(guó)內(nèi)IPO同比下降13%，但并購(gòu)?fù)壬仙?9.9%，其透露出的信號(hào)是PE/VC們?cè)贗PO階段性收緊的大背景下，已經(jīng)開始愿意嘗試通過并購(gòu)?fù)顺觥?/p>
器械盈利關(guān)鍵詞：出海、“兩條腿并行”及體面退出
說完創(chuàng)新藥，再聚焦于另一熱點(diǎn)板塊醫(yī)療器械領(lǐng)域。
事實(shí)上，相比于創(chuàng)新藥，醫(yī)療器械商業(yè)化的不確定性更高：一是太細(xì)分，競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈，能出大單品的賽道有限；二是對(duì)于臨床需求的準(zhǔn)確理解，即便拿證快，產(chǎn)品設(shè)計(jì)能否滿足臨床需求也是關(guān)鍵；三是學(xué)術(shù)推廣能力，與過去有一個(gè)現(xiàn)成的市場(chǎng)不同，當(dāng)下國(guó)內(nèi)器械企業(yè)都需要去主動(dòng)教育市場(chǎng)并開拓市場(chǎng)。
除此之外，諸多細(xì)分領(lǐng)域被海外巨頭長(zhǎng)期壟斷也是一大問題，就比如近期終止上市的某家器械企業(yè)，其市場(chǎng)份額雖然已經(jīng)在國(guó)產(chǎn)廠商中排名前列，但與海外巨頭仍有較大差距，因此其市場(chǎng)空間受到了監(jiān)管層質(zhì)疑。當(dāng)然，“集采”也不容忽視，帶來的直接后果是行業(yè)天花板降低，這會(huì)影響到終端整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模。
那么在此背景下，國(guó)內(nèi)器械企業(yè)要如何在商業(yè)化方面突圍呢？
據(jù)某專業(yè)人士分析，當(dāng)國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新醫(yī)療器械在政策加持下不斷上市之后，盈利的堵點(diǎn)已逐漸從研發(fā)制造階段向產(chǎn)業(yè)鏈后端的商業(yè)化階段轉(zhuǎn)移，因此對(duì)于器械企業(yè)來說，自我造血的第一選擇就是通過合作疏通業(yè)務(wù)“堵點(diǎn)”。比如邁迪斯醫(yī)療近期與百洋醫(yī)藥的合作，其目的就是借助百洋醫(yī)藥專業(yè)的品牌運(yùn)營(yíng)推廣能力，將其自主研發(fā)的創(chuàng)新設(shè)備迅速推向市場(chǎng)。
當(dāng)然，“出?！币彩莻涫荜P(guān)注的路徑之一。在春節(jié)前夕，動(dòng)脈網(wǎng)曾專訪了15家頭部機(jī)構(gòu)，其都認(rèn)為出海是今年非常重要的行業(yè)浪潮，核心原因有兩點(diǎn)：一是經(jīng)過多年積累與打磨，中國(guó)器械企業(yè)的部分創(chuàng)新產(chǎn)品在全球已經(jīng)具備一定競(jìng)爭(zhēng)力；二是受國(guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境影響，出海也意味著更大的市場(chǎng)空間以及盈利空間。
但出海其實(shí)也面臨較大的挑戰(zhàn)，因?yàn)槌龊１旧砭褪且粋€(gè)廣泛的概念，海外有這么多的國(guó)家，有些國(guó)家能賺到錢，有些國(guó)家賺不了錢，因此如何選擇，以及如何適應(yīng)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)變化都至關(guān)重要。
所以不難發(fā)現(xiàn)，在過去一年，投資人都在為被投企業(yè)出海進(jìn)行了各種維度的嘗試。比如經(jīng)緯，2023年，其核心團(tuán)隊(duì)先后去往全球各地，拜訪了很多大型企業(yè)和初創(chuàng)公司，主要目的就是幫助被投企業(yè)尋求海外業(yè)務(wù)合作、投資和并購(gòu)的機(jī)會(huì)，而進(jìn)入2024年，經(jīng)緯仍將堅(jiān)持這一戰(zhàn)略。
君聯(lián)也是如此。據(jù)君聯(lián)資本聯(lián)席首席投資官王俊峰透露，君聯(lián)資本醫(yī)療投資已經(jīng)率先在東南亞市場(chǎng)落子，先后投資了數(shù)家平臺(tái)型企業(yè)，促進(jìn)了中國(guó)技術(shù)和資產(chǎn)落地東南亞市場(chǎng)，尤其是在印尼，君聯(lián)已經(jīng)帶領(lǐng)40多家中國(guó)企業(yè)走進(jìn)印尼，和印尼衛(wèi)生部、藥監(jiān)局等進(jìn)行了直接對(duì)話。
不過，“出海”對(duì)應(yīng)的主要是相對(duì)成熟的器械產(chǎn)品，而對(duì)于還處于探索階段的器械領(lǐng)域，在自我造血的道路上應(yīng)該有另一種截然不同的路徑。比如腦科學(xué)，諾庾資本創(chuàng)始合伙人楊志文曾表示，“當(dāng)下，腦科學(xué)企業(yè)應(yīng)該追求長(zhǎng)期價(jià)值，堅(jiān)守前沿創(chuàng)新，但同時(shí)也要善于抓住短期利益，能夠在未來兩到三年內(nèi)不斷產(chǎn)生現(xiàn)金流的產(chǎn)品?！?/p>
這也就是醫(yī)療器械需要“兩條腿并行”來保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的核心邏輯，其中“一條腿”代表傳統(tǒng)業(yè)務(wù)來貢獻(xiàn)主要現(xiàn)金流，而“另一條腿”則是不斷迭代的創(chuàng)新產(chǎn)品，其帶來了很好的利潤(rùn)空間。對(duì)此，某器械投資人談道，“你不可能靠一款產(chǎn)品吃遍天，當(dāng)某幾個(gè)產(chǎn)品被集采，還應(yīng)該有其他創(chuàng)新產(chǎn)品來維持高利潤(rùn)，這也是投資機(jī)構(gòu)當(dāng)前特別關(guān)注平臺(tái)型公司的核心原因?！?/p>
當(dāng)然，并購(gòu)?fù)顺鲆彩潜姸嗥餍灯髽I(yè)轉(zhuǎn)化現(xiàn)金流的一大選擇。事實(shí)上，全球絕大多數(shù)器械巨頭的成長(zhǎng)都離不開一波又一波的并購(gòu)熱潮，但與創(chuàng)新藥一樣，國(guó)內(nèi)并沒有相對(duì)成熟的收并購(gòu)市場(chǎng)，相關(guān)并購(gòu)數(shù)據(jù)也并不搶眼，一二級(jí)市場(chǎng)整體的收購(gòu)進(jìn)度都較為緩慢。不過投資人已經(jīng)率先有了認(rèn)識(shí)，某資深器械投資人向動(dòng)脈網(wǎng)表示，“如果被投企業(yè)現(xiàn)在跑過來跟我說想被并購(gòu)，我們是非常樂見其成的?！?/p>
既要又要，如何取舍與平衡？
繼續(xù)研發(fā)，還是先盈利？這是擺在當(dāng)前絕大多數(shù)醫(yī)療人面前的問題。
如果放在前幾年，在醫(yī)療行業(yè)最火熱的時(shí)候，大多數(shù)人都會(huì)不假思索地回答：研發(fā)。但如今來看，受制于市場(chǎng)寒冬影響，企業(yè)生存正面臨巨大挑戰(zhàn)，因此答案也在變得不一樣，大多數(shù)人現(xiàn)在可能會(huì)優(yōu)先選擇先盈利。
這無可厚非，因?yàn)檠邪l(fā)的投入固然能夠讓企業(yè)走的更快，但優(yōu)秀的商業(yè)化能力則能讓企業(yè)走的更遠(yuǎn)。不過，在現(xiàn)有市場(chǎng)情況下，對(duì)醫(yī)療企業(yè)的變現(xiàn)以及盈利能力要求，行業(yè)也應(yīng)該要更具耐心跟信心。
同時(shí)，對(duì)于整個(gè)醫(yī)療行業(yè)來說，也不能因?yàn)楫?dāng)下受制于盈利訴求，就“一桿子打死所有人”，畢竟在醫(yī)療領(lǐng)域，解決臨床未滿足的治療需求是一個(gè)永恒的話題，在一些前沿細(xì)分領(lǐng)域，行業(yè)里仍然需要大量的投入。只不過，如何去支持這種要坐十年冷板凳、且有很大幾率失敗的燒錢項(xiàng)目，是大家都在探索的路。
但無論怎樣，從當(dāng)前整個(gè)大環(huán)境來看，重視經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流和自有現(xiàn)金流已是當(dāng)務(wù)之急，這是醫(yī)療人繼續(xù)在行業(yè)里卷下去的籌碼。