文|市值觀察 小李飛刀
編輯|小市妹
近期,國際金價每一天都在見證歷史,現(xiàn)價一度突破2380美元/盎司。
金價狂飆之下,追蹤黃金現(xiàn)貨價格的ETF同樣迎來靚麗表現(xiàn)。其中,黃金ETF華夏(518850)1個多月大漲近16%,較2021年3月低點更是暴漲逾50%,引發(fā)市場高度關注。在不少專業(yè)機構看來,本輪黃金牛市行情,遠沒有走完。
【周期大輪回】
歷史上,金價經(jīng)歷了多輪牛熊周期。
在1929-1933年美國經(jīng)濟大蕭條后,多數(shù)發(fā)達經(jīng)濟體相繼放棄了金本位制,實施紙幣制度。黃金作為貨幣職能被大幅削弱,金價面臨價值重估,在短短幾年時間內(nèi)大幅暴漲逾70%。這算是第一次讓人們見證了黃金的威力。
此后,國際金價不溫不火,一直到1970年至1980年,才迎來第二輪超級大牛市,累計漲幅高達430%。
1971年,尼克松悍然宣布暫停美元兌換成黃金,布雷頓森林體系轟然倒塌,黃金價值再次被重估。此外,美元與黃金脫鉤后,美國財政、貨幣如脫韁野馬一般開啟雙寬松政策,最終導致一輪惡性通脹,也一定程度上驅(qū)動本輪金價大幅上漲。
隨后,黃金迎來了一輪長達20年的超級熊市。期間,黃金持續(xù)貶值,與全球主要經(jīng)濟體不斷上漲的物價形成鮮明對比。其中,美國物價暴漲了500%。
2000年,美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂前,全球股市異??駸?,而黃金處于熊市周期尾聲,逐步探底開啟反彈之路。
2006-2008年,美國房地產(chǎn)市場出現(xiàn)超級泡沫,金價持續(xù)詭異大漲至1000美元高位。此后,伴隨著雷曼兄弟的倒閉,次貸危機席卷全球。黃金作為大類資產(chǎn),在短短幾個月也跟隨股市、債市大跌超過20%。
2008年11月,美國正式啟動QE政策,大規(guī)模超發(fā)貨幣拯救金融、經(jīng)濟于水火。歐洲央行同樣實施量化寬松政策,并快速進行資產(chǎn)負債表擴張。巨量流動性不斷壓低市場利率,于2011年12月進入了零利率區(qū)間。同期,日本央行的QE、QQE政策問世。
全球主流貨幣泛濫,美元實際利率走低,黃金一路上漲至2011年,最高時突破1900美元/盎司。
▲COMEX黃金主力期貨價格走勢圖,來源:Chocie
此輪牛市之后,黃金迎來長達近7年的熊市,金價從高位一度下探至2015年的1045美元/盎司,累計跌幅高達46%。之后,在底部震蕩磨了幾年,于2018年10月開啟新一輪牛市周期。
從歷史演繹維度看,金價一旦邁入牛市或熊市周期,趨勢并不會很快結束,持續(xù)時間往往可長達10年以上。倘若本輪黃金牛市遵循歷史規(guī)律,定投諸如黃金ETF華夏(518850)等黃金主題指數(shù)型基金不失為一個好選擇。
【不一樣的牛市】
眾所周知,黃金具備三大屬性,包括金融、避險和商品。
金融屬性主要由兩大指標來進行定價,一個是通脹預期,一個是名義利率。簡單來講,黃金歷年作為抗通脹“硬貨幣”——通脹上行,黃金趨于上漲;通縮,黃金趨于下跌。名義利率一般視10年期美債收益率為機會成本。當名義利率走低,黃金趨于上漲,反之亦然。
兩個因素綜合,即實際利率(名義利率-通脹預期)是決定金價中長期走勢的重要邏輯之一。
避險則是黃金短期波動最重要的屬性,但中長期視角看并不能支撐金價表現(xiàn)。商品屬性則比前兩者更弱一些,因為黃金消費需求(比如金飾)比較穩(wěn)定,供給也比較穩(wěn)定,對金價往往影響比較小。
那么,2018年10月至今,黃金為什么會爆發(fā)一波凌厲的大牛市呢?這與以往周期又有何不同呢?
2018年10月至2022年末,黃金與實際利率整體呈現(xiàn)相對明顯的負相關關系,與過去大周期并無很大異同。
▲美國實際利率VS黃金期貨價格走勢,來源:M平方
2018年底,美聯(lián)儲進入2015年以來加息周期的尾聲,后于2019年實施3次降息。2020年遭遇新冠疫情危機,美聯(lián)儲把聯(lián)邦基準利率快速降低至0,資產(chǎn)負債表更是擴張5萬億美元。海量貨幣流動性涌入市場,實際利率大幅走低,黃金整體呈現(xiàn)持續(xù)大漲趨勢。
從2022年末開始至今,美國實際利率震蕩走升,黃金卻持續(xù)走強。包括近期,美國非農(nóng)就業(yè)、通脹等相關宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)強勁,表明經(jīng)濟基本面偏強,10年期美債收益率也已經(jīng)回升至4.4%上方,帶動實際利率走升,但黃金依然不為所動,瘋狂大漲。
從過去大周期的實際利率主要定價因子已經(jīng)無法有效解釋本輪黃金牛市第二階段的大漲了。究其原因,主要是全球央行瘋狂購金行為已經(jīng)成為主導金價走勢的另一個重要因子。
2022年,全球央行凈購買1082噸黃金,相較于此前的450噸大幅提升,創(chuàng)下歷史最高。2023年,再度凈購買1037.4噸,持續(xù)維持高位水平,接近全年黃金供應量的20%。其中,最大買家源于中國央行。
▲央行購金需求占比快速提升,來源:澤平宏觀
截止2024年3月,中國央行黃金儲備為7274萬盎司,環(huán)比繼續(xù)上升16萬盎司。值得注意的是,這已經(jīng)是中國央行連續(xù)第17個月增加,累計增持高達1010萬盎司,約合286噸。按當前金價來計算,增持金額超1700億元。
3月以來,黃金持續(xù)暴漲,刺激全球以投機盈利為目的的黃金非商業(yè)多頭持倉快速提高、空頭頭寸相對走低。這無疑加劇了金價以非常陡峭的斜率飆升。
從中短周期維度看,美聯(lián)儲未來會進入長達數(shù)年的降息周期,處于高位的美債利率未來有較大下行空間。從長周期維度看,因?qū)γ涝鳈嘭泿诺牟恍湃危蚋鲊胄邢到y(tǒng)性增持黃金,將驅(qū)動金價趨勢性上行。
長短周期共振,未來的黃金行情依然可期。
【投資正當時】
既然后市金價可期,那么定投黃金將會是一個不錯的選擇。要知道,黃金是國內(nèi)大多數(shù)人唯一能接觸到的,合法合規(guī)的全球化配置資產(chǎn)。
除買實物黃金外,投資黃金更為便捷的方式是借道ETF來進行布局。比如黃金ETF華夏(518850)最新規(guī)模超4億元,流動性很好,且近3年錄得近50%的回報表現(xiàn),值得重點關注。
當然,參與黃金行情還可以重點關注A股優(yōu)秀黃金上市公司。
具體看,黃金產(chǎn)業(yè)鏈中上游主要從事黃金開采、冶煉業(yè)務,龍頭包括紫金礦業(yè)、山東黃金等,下游主要從事黃金珠寶首飾生產(chǎn)與銷售,龍頭包括老鳳祥、周大生等。
上游資源端龍頭企業(yè)盈利能力相對更強一些,尤其是市值超4400億的紫金礦業(yè)。其毛利率從2015年的8.5%提升至2023年的15.8%,凈利率從同期的1.8%提升至9%。
紫金礦業(yè)黃金業(yè)務規(guī)模無疑是中國最大的。從儲量上看,2022年高達1191噸(金資源量高達3117噸),遠超中金黃金、山東黃金的507噸、417噸。除黃金業(yè)務外,紫金礦業(yè)還礦產(chǎn)銅、鋅等有色金屬,其產(chǎn)量均位列全球前列。
這些業(yè)務在過去數(shù)年內(nèi)呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。2005-2023年,營收從30.7億元膨脹至2934億元,年復合增速高達29%。歸母凈利潤從7億元增長至211億元,年復合增速高達21%。
驅(qū)動業(yè)績持續(xù)增長的核心競爭力之一源于成本低。一方面,紫金礦業(yè)擁有同行沒有,或者達不到的開采技術,實現(xiàn)把低品位礦開采出效益來。另一方面,紫金礦業(yè)善于利用周期,逆勢低價并購礦產(chǎn)資源。
此外,中金黃金、山東黃金經(jīng)營不算差,但周期屬性相較于紫金礦業(yè)更強,股價也大致跟隨金價大幅波動。
黃金產(chǎn)業(yè)鏈下游核心龍頭老鳳祥,亦是一只超級大牛股。雖然毛利、凈利水平很低,同多數(shù)制造業(yè)公司相差不大,但好在業(yè)務規(guī)模持續(xù)膨脹,同樣帶動其利潤持續(xù)增長。
老鳳祥良好的成長性,源于吃到了中國黃金珠寶首飾行業(yè)的紅利。據(jù)歐睿,2022年末行業(yè)市場規(guī)模為8159億元,2025年將達到9429億元,5年年復合增速為7.8%。另外,從人均珠寶消費量看,中國為82美元,低于中國香港地區(qū)的693美元、新加坡的309美元以及美國的250美元,未來還有不小增長空間。
中國珠寶市場中,黃金產(chǎn)品消費占比明顯更高,2021年占到58.3%,不少年份均在60%以上,而全球市場看,最大細分市場為鉆石首飾,占到47%,其次才是黃金,占到42%??梢姡谥袊鳡I黃金首飾的企業(yè)龍頭將更為受益。
總之,從歷史維度和驅(qū)動邏輯上看,本輪黃金牛市行情可能遠沒有演繹完畢。在這個不確定的時代,配置黃金相關資產(chǎn)應該是個相對確定的選擇。