文|礪石商業(yè)評(píng)論 李平 

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01 營(yíng)收告別高增長(zhǎng)

前不久，立訊精密一口氣發(fā)布了2023年年報(bào)、2024年一季報(bào)和半年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告。

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2023年全年，立訊精密實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2319.05億元，同比增長(zhǎng)8.35%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)109.53億元，同比增長(zhǎng)19.53%；扣非凈利潤(rùn)為101.86億元，同比增長(zhǎng)20.65%，這也是立訊精密凈利潤(rùn)首次突破百億大關(guān)。

同日發(fā)布的一季報(bào)顯示，2024年第一季度，立訊精密實(shí)現(xiàn)營(yíng)收524.07億元，同比增長(zhǎng)4.93%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)24.71億元，同比增長(zhǎng)22.45%；同時(shí)，立訊精密預(yù)計(jì)2023年上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)約52.27億元-54.45億元，同比增長(zhǎng)20%-25%。

由于利潤(rùn)端增速尚可，財(cái)報(bào)公布次日立訊精密股價(jià)上漲3.14%。截至最近一個(gè)交易日收盤，立訊精密總市值報(bào)收于2195億元。

但從2024年全年來看，立訊精密市值仍處于大幅縮水的狀態(tài)，全年跌幅超10%。對(duì)此，有分析認(rèn)為，盡管半年報(bào)的業(yè)績(jī)預(yù)增對(duì)立訊精密股價(jià)有一定正面刺激，但公司營(yíng)收增速的放緩卻增加了投資者對(duì)公司未來發(fā)展的擔(dān)憂。

分業(yè)務(wù)來看，立訊精密消費(fèi)性電子業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1971.83億元，同比增長(zhǎng)9.75%，收入占比為85.03%；通訊互聯(lián)產(chǎn)品及精密組件實(shí)現(xiàn)銷售收入145.38億元，同比增長(zhǎng)13.28%，收入占比為6.27%；汽車互聯(lián)產(chǎn)品及精密組件實(shí)現(xiàn)銷售收入92.52億元，同比增長(zhǎng)50.46%，收入占比為3.99%；電腦互聯(lián)產(chǎn)品及精密組件實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入74.92億元，同比下滑33.58%，營(yíng)收占比為3.23%。

除電腦互聯(lián)業(yè)務(wù)外，立訊精密其他三大業(yè)務(wù)營(yíng)收均實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)。但由于核心業(yè)務(wù)消費(fèi)電子板塊增速不及10%，立訊精密2023年?duì)I收增速首次降為個(gè)位數(shù)，為上市以來新低水平。

對(duì)此，立訊精密在業(yè)績(jī)交流會(huì)中表示，2023年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、購買力下降、電腦終端的市場(chǎng)銷量下滑以及消費(fèi)性電子產(chǎn)品市場(chǎng)表現(xiàn)整體偏弱等因素都給公司的營(yíng)收增長(zhǎng)帶來了挑戰(zhàn)。

值得一提的是，除了消費(fèi)電子產(chǎn)品需求整體低迷之外，核心大客戶蘋果iphone等硬件產(chǎn)品銷量不佳也是立訊精密基本面增速放緩的一個(gè)重要原因。

進(jìn)入到2023年，蘋果新款手機(jī)iPhone15遭遇到華為的有力阻擊，銷量和配置均不及預(yù)期。數(shù)據(jù)顯示，2023財(cái)年，蘋果iPhone出貨量下降6.5%，銷售額同比下滑8.7%。另外，蘋果Mac以及AirPods、iPad等銷量均出現(xiàn)同比下滑。在此背景下，立訊精密消費(fèi)電子板塊營(yíng)收增速首次降至個(gè)位數(shù)，創(chuàng)下有記錄以來新低。

近年來，為了擺脫對(duì)消費(fèi)電子板塊的過度依賴，立訊精密加大了對(duì)通信以及汽車業(yè)務(wù)的投入，以圖打開公司的第二增長(zhǎng)曲線。2023年，公司通信以及汽車業(yè)務(wù)均保持了兩位數(shù)的增長(zhǎng)，尤其汽車業(yè)務(wù)營(yíng)收增速高達(dá)50%。不過，從營(yíng)收占比來看，立訊精密通信以及汽車業(yè)務(wù)合計(jì)營(yíng)收占比僅為10%，短期尚不能對(duì)公司總營(yíng)收貢獻(xiàn)太多增量。

02 凈利潤(rùn)首次突破百億

值得注意的是，盡管立訊精密營(yíng)收增速不足9%，但公司凈利潤(rùn)增速卻達(dá)到20%，表現(xiàn)不俗。不過，通過進(jìn)一步分析可以看出，立訊精密利潤(rùn)端的增長(zhǎng)更多來自費(fèi)用率的下降，而并非毛利率的提升。

年報(bào)顯示，2023年全年，立訊精密綜合毛利率為11.58%，較去年同期（12.19%）下滑0.61個(gè)百分點(diǎn)，這也是立訊精密自2018年以來毛利率連續(xù)六年出現(xiàn)同比下滑。其中，公司消費(fèi)電子板塊毛利率為10.6%，同比下滑0.87個(gè)百分點(diǎn)，汽車板塊毛利率為15.9%，同比提升4.7個(gè)百分點(diǎn)，通訊板塊毛利率為15.8%，同比下滑0.2個(gè)百分點(diǎn)。

2020年以前，立訊精密銷售毛利率一直在18%以上，自2021年開始大幅降低至12.28%。其中，低毛利率的iphone組裝業(yè)務(wù)占比的大幅提升是一個(gè)主要原因。

事實(shí)上，由于銷售毛利率的不斷下滑，近兩年立訊精密深陷“增收不增利”的尷尬境地。尤其是在2021年，立訊精密在營(yíng)收實(shí)現(xiàn)66.43%的高速增長(zhǎng)的同時(shí)，凈利潤(rùn)水平卻出現(xiàn)了2.14%的小幅下滑，一度引起投資者對(duì)其盈利質(zhì)量的強(qiáng)烈質(zhì)疑。

在此背景下，立訊精密一方面削減一些低毛利率的業(yè)務(wù)，一方面開始從人力、物料、設(shè)備等多方面加強(qiáng)成本管控。2023年全年，立訊精密期間費(fèi)用為151.04億元，較上年同期減少1.33億元；期間費(fèi)用率為6.51%，較上年同期下降0.61個(gè)百分點(diǎn)。

除了期間費(fèi)用的優(yōu)化之外，投資收益的增加也是立訊精密利潤(rùn)端保持較高增速的一個(gè)重要原因。年報(bào)顯示，2023年，立訊精密取得對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益為20.44億元，較上年同期（7.95億元）大幅增長(zhǎng)12.49億元，同比增幅高達(dá)157%，主要是包含手機(jī)組裝在內(nèi)的聯(lián)營(yíng)企業(yè)在權(quán)益法下確認(rèn)的投資收益。

由于期間費(fèi)用率的下降，2023年立訊精密銷售凈利潤(rùn)率在毛利率同比下滑的情形下實(shí)現(xiàn)了逆勢(shì)提升，銷售凈利潤(rùn)率達(dá)到5.28%，較去年同期提升了0.38個(gè)百分點(diǎn)，成為公司利潤(rùn)端增長(zhǎng)的關(guān)鍵。

整體來看，由于消費(fèi)電子需求的低迷以及蘋果硬件產(chǎn)品銷量下滑，立訊精密營(yíng)收增速在2023年創(chuàng)下上市以來新低，2024年第一季度進(jìn)一步降低至不足5%。短期來看，立訊精密營(yíng)收很難再回到此前的高增長(zhǎng)水平。

另一方面，盡管降本增效可以對(duì)公司利潤(rùn)端起到一定提振作用，但這并非長(zhǎng)久之計(jì)。更為嚴(yán)重的是，無論是從營(yíng)收占比來看還是從凈利潤(rùn)構(gòu)成來看，立訊精密對(duì)蘋果的依賴度仍在加深，大客戶依賴癥愈發(fā)嚴(yán)重，成為公司股價(jià)表現(xiàn)持續(xù)低迷的關(guān)鍵原因。

03 “去蘋果化”道阻且長(zhǎng)

2016年以來，立訊精密先后取得Apple Watch、Airpods、iPhone等品類的代工權(quán)，在蘋果供應(yīng)鏈中的份額不斷提升。數(shù)據(jù)顯示，2015年-2022年，立訊精密消費(fèi)電子業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入從44.16億元增長(zhǎng)至1696.67億元，營(yíng)收同比增幅均保持在33%以上，蘋果品類的不斷擴(kuò)張成為最為關(guān)鍵的因素。

“大樹底下好乘涼”。在蘋果訂單紛至沓來的同時(shí)，立訊精密經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也取得了快速的增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，2016年-2022年，立訊精密營(yíng)業(yè)收入由137.63億元增長(zhǎng)至2140.28億元，增幅超過1500%，凈利潤(rùn)由11.57億元增長(zhǎng)至91.63億元，增幅達(dá)790%。2020年10月，立訊精密股價(jià)最高曾漲至65.53元，總市值突破4400億元。

不過，隨著對(duì)蘋果代工業(yè)務(wù)的持續(xù)加碼，立訊精密對(duì)蘋果營(yíng)收的依賴度不斷加深。2019年-2022年，立訊精密來自第一大客戶蘋果的營(yíng)收占比分別為55.43%、69.02%、74.09%、73.28%。2023年，這一比例再次提高至75.24%，創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄。

2023年12月，和碩放棄重要子公司世碩的增資優(yōu)先認(rèn)購權(quán)，立訊精密21億元拿下世碩多數(shù)股權(quán)，進(jìn)一步壯大了其蘋果代工業(yè)務(wù)，成為僅次于富士康的第二大iPhone組裝商。在此之前，立訊精密已經(jīng)成為Apple Watch、Airpod第一大代工廠商。此外，立訊精密還成為了蘋果Vision Pro生產(chǎn)端的獨(dú)家供應(yīng)商。

隨著來自蘋果營(yíng)收的不斷提升，立訊精密也成了投資者眼中的“代工廠”，與歌爾股份、藍(lán)思科技并稱為“果鏈三劍客”。對(duì)此，立訊精密創(chuàng)始人王來春并不認(rèn)同：“代工”的標(biāo)簽實(shí)際上是一種自我貶低，說到中國(guó)企業(yè)時(shí)，動(dòng)不動(dòng)就說代工，我覺得挺委屈的?！?/p>

實(shí)際上，這并不是王來春首次感到“委屈”。2023年4月27日，也就是公司2022年年報(bào)發(fā)布前一日，立訊精密股價(jià)大跌5.59%，總市值跌破1800億元整數(shù)關(guān)口，創(chuàng)出自2020年以來新低。對(duì)此，王來春曾在隨后召開的業(yè)績(jī)溝通會(huì)上表示，立訊精密在行業(yè)下滑和同行紛紛負(fù)增長(zhǎng)甚至暴雷的背景下，依然有良好的表現(xiàn)?！拔疑钪欢螘r(shí)間來買入立訊的朋友們都覺得委屈了，我本人也覺得蠻委屈的?！?/p>

盡管王來春本人一再叫屈，但立訊精密股價(jià)持續(xù)低迷卻是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。尤其是2021年以來，地緣政治因素的影響下，不少投資者開始擔(dān)心蘋果將向印度轉(zhuǎn)移生產(chǎn)線，“蘋果東南飛”的隱憂讓立訊精密等果鏈上市公司估值水平一再承壓。

實(shí)際上，立訊精密內(nèi)部對(duì)公司過度依賴海外單一大客戶的風(fēng)險(xiǎn)也有著清醒的認(rèn)識(shí)。王來春本人也曾在2022年公開表示，“理想狀態(tài)是10年后單一客戶對(duì)立訊精密（業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)）不超過三分之一”。

而早在2021年，立訊精密就宣布推出“三個(gè)五年計(jì)劃”，全方位發(fā)展消費(fèi)電子、汽車、通信、工業(yè)、醫(yī)療等業(yè)務(wù)。尤其是汽車業(yè)務(wù)領(lǐng)域，立訊精密制定了進(jìn)入全球汽車零部件Tier1（一級(jí)供應(yīng)商）全球前十的目標(biāo)。此后，立訊精密在汽車領(lǐng)域的投資不斷加大。

2022年2月，立訊精密發(fā)布公告稱，公司將與奇瑞新能源共同組建合資公司，專業(yè)從事新能源汽車的整車研發(fā)及制造。2023年6月，立訊宣布與廣汽集團(tuán)合作成立立昇汽車科技（廣州）有限公司，主營(yíng)汽車零部件及配件制造，注冊(cè)資本為5億元，其中立訊科技持股45%，廣汽集團(tuán)與廣汽零部件共持股55%。

據(jù)年報(bào)披露，2023年，立訊精密已經(jīng)形成汽車線束\連接器、智能座艙、車身電子、電源管理四大細(xì)分業(yè)務(wù)板塊，并基于與海內(nèi)外頭部主機(jī)廠和汽車品牌客戶的深度戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，為汽車業(yè)務(wù)相關(guān)產(chǎn)品打開了廣闊的市場(chǎng)空間。

數(shù)據(jù)顯示，2020年-2023年，立訊精密汽車業(yè)務(wù)同比增速分別為20.35%、46.37%、48.48%、50.81%，2021年以來汽車業(yè)務(wù)營(yíng)收增速提升明顯。不過，從絕對(duì)值來看，立訊精密汽車業(yè)務(wù)營(yíng)收仍不足100億元，對(duì)體量超過2300億元的總營(yíng)收影響仍較為有限。

另外，從2023年數(shù)據(jù)來看，立訊精密汽車、通訊兩大業(yè)務(wù)板塊毛利率均未能超過16%，這就意味著公司的毛利率水平很難再回升到此前的水平。

隨著銷售規(guī)模的擴(kuò)大，不少投資者擔(dān)心立訊精密汽車業(yè)務(wù)未來的營(yíng)收增速是否會(huì)放緩。對(duì)此，立訊精密高管在業(yè)績(jī)溝通會(huì)上表示，公司汽車零部件在2000億規(guī)模之前不需要去擔(dān)心這個(gè)問題，“甚至我們可能不到10年就可以實(shí)現(xiàn)2000億這個(gè)目標(biāo)”。

顯然，立訊精密內(nèi)部對(duì)其汽車業(yè)務(wù)未來的發(fā)展充滿了信心，這也是公司股價(jià)能否重回巔峰的關(guān)鍵所在。但從公司2024年第一季度不足5%的營(yíng)收增速來看，立訊精密汽車業(yè)務(wù)這匹“小馬”短期尚不能拉動(dòng)“消費(fèi)電子”的大車。未來，立訊精密的“去蘋果化”之路，仍是道阻且長(zhǎng)。