文|趕碳號(hào)
01 跨界光伏者，一年間冰火兩重天
麻繩專挑細(xì)處斷，厄運(yùn)專找苦命人。
做實(shí)業(yè)的人都不容易，那些拿著辛辛苦苦做實(shí)業(yè)積累下來的資本，跨界光伏、跨界硅料的企業(yè)，在這一輪大洗牌中，都已舉步維艱，更不容易。
當(dāng)然，市場中有不少靠股民的錢、銀行的錢甚至國資的錢，盲目上馬大項(xiàng)目的企業(yè)。這些企業(yè)現(xiàn)在即使再難，其實(shí)也是咎由自取。對于那些爆了雷的項(xiàng)目，甚至應(yīng)該進(jìn)一步問責(zé)追責(zé)。但是，對于那些靠著自有資金跨界光伏的實(shí)業(yè)企業(yè)，那些”沖動(dòng)的老實(shí)人“，趕碳號(hào)除了惋惜于他們當(dāng)初的盲目之外，同時(shí)內(nèi)心也有一些惻隱之情。
作為2023年光伏市場中的最大一宗并購案，趕碳號(hào)全程見證了水泥企業(yè)——紅獅控股是如何一把斥資81個(gè)億、高位接盤施博士、跳進(jìn)硅料這個(gè)火坑的。商業(yè)如棋，落子無悔，市場就是這樣殘酷。
但是，現(xiàn)在回頭來看，整件事還有一些反常的地方——當(dāng)時(shí)硅料產(chǎn)能過剩其實(shí)已成定局，硅料價(jià)格下跌也在預(yù)期之中，那么雙方為什么還能以一個(gè)天價(jià)來達(dá)成該筆交易呢？
從表面看，施博士固然是套現(xiàn)在了最高點(diǎn)。那么，對于紅獅控股實(shí)控人章小華來說，如果這次并購的錢也不是自己的，而是借來的，那么這背后，有沒有其它不為人知的安排和特殊考慮呢？
2023年3月26日的《青海日報(bào)》這樣報(bào)道——這是最好的時(shí)代，也是充滿競爭力的時(shí)代。亞洲硅業(yè)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，從2019年謀劃到如今企業(yè)生產(chǎn)線高效運(yùn)轉(zhuǎn)，這證明企業(yè)的選擇是正確的，亞硅的步伐是穩(wěn)健的。
今年5月22日，硅業(yè)分會(huì)在周報(bào)中說，17家國內(nèi)多晶硅生產(chǎn)企業(yè)中，已經(jīng)有5家在檢修，不知亞洲硅業(yè)是否在這5家之中。5月23日，集邦咨詢公布的周報(bào)讓人感到絕望：包括N型料在內(nèi)，所有硅料的市場成交價(jià)均已跌破4萬/噸。
整個(gè)硅料行業(yè)都在虧錢，通威、大全、協(xié)鑫、新特這四個(gè)老玩家成本低、客戶多、家底厚，經(jīng)驗(yàn)足，總之一年半載都虧得起。但是，對于亞洲硅業(yè)來說，情況恐怕就不容樂觀了。
前幾天趕碳號(hào)在文章中表示有機(jī)會(huì)將盤點(diǎn)一下硅料企業(yè)。今天，我們就重點(diǎn)說一說亞洲硅業(yè)。
02 沖動(dòng)的懲罰，還是另外一種游戲？
去年紅獅購買亞洲硅業(yè)控股權(quán)在光伏市場和資本市場都引起轟動(dòng)。趕碳號(hào)一方面佩服光伏教父施正榮再次成功逃頂，另一方面也懷疑后續(xù)交易會(huì)不會(huì)正常履約。
現(xiàn)在看來，我們當(dāng)時(shí)的懷疑是有些多余的。紅獅控股近日公告了這筆交易的交易進(jìn)展。
紅獅控股集團(tuán)有限公司2024年度第一期中期票據(jù)(科創(chuàng)票據(jù))續(xù)發(fā)募集說明書原文如下：
“發(fā)行人（紅獅）與亞硅BVI及其他標(biāo)的公司原中小股東分別簽訂的股份轉(zhuǎn)讓合同，發(fā)行人最終合計(jì)收購180,678,125股亞洲硅業(yè)股份，合計(jì)占亞洲硅業(yè)總股本68.0200%，合計(jì)股份轉(zhuǎn)讓款約為81.22億元。截至本募集說明書出具日（趕碳號(hào)注：公告日是2024年3月5日），發(fā)行人已累計(jì)支付標(biāo)的股份轉(zhuǎn)讓款約67.62億元，約占標(biāo)的股份轉(zhuǎn)讓款總額的83.26%，剩余轉(zhuǎn)讓款約13.60億元，預(yù)計(jì)將于2024年4月支付”。
從現(xiàn)在股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，亞洲硅業(yè)的股東有三個(gè)：紅獅、施正榮以及鋆昊資本（可參看前文《施正榮出售亞洲硅業(yè)，離不開這家神秘低調(diào)的新能源私募……》）。鋆昊資本既是亞洲硅業(yè)的聯(lián)合收購方，也是這筆交易的財(cái)務(wù)顧問。
鋆昊資本起家于工銀系統(tǒng)，背景相當(dāng)不簡單。
綜合鋆昊資本官網(wǎng)、工銀國際官網(wǎng)及多方公開信息，鋆昊資本前身是工銀國際融通資本，實(shí)控人為陳勁松，由來自境內(nèi)外投資管理團(tuán)隊(duì)和工商銀行全資子公司工銀國際于2011年共同發(fā)起設(shè)立，規(guī)模為50億人民幣，管理中廣核基金、中糧基金、中石油基金、正泰基金、啟迪融通基金等多只基金。設(shè)立當(dāng)年，融通資本即成功主導(dǎo)了對美的集團(tuán)總計(jì)71億元的股權(quán)投資。
與亞硅BVI交易完成后，亞洲硅業(yè)前五名股東；來自《24紅獅MTN001(科創(chuàng)票據(jù))：獅控股集團(tuán)有限公司2024年度第一期中期票據(jù)(科創(chuàng)票據(jù))續(xù)發(fā)募集說明書》
也許是紅獅太看好亞洲硅業(yè)了，其竟然還不滿足于現(xiàn)有股權(quán)。公告中提到，紅獅"計(jì)劃繼續(xù)通過收購中小股東持有的標(biāo)的公司股份的方式，將對標(biāo)的公司持股比例增加至約72.07%，該部分相關(guān)收購事項(xiàng)尚在溝通中。"
以現(xiàn)在的硅料價(jià)格，紅獅的舉動(dòng)令人匪夷所思?，F(xiàn)在的硅料產(chǎn)能、特別是亞洲硅業(yè)這種老的硅料產(chǎn)能，不光是不值錢，而且絕對是燙手山芋。但是，紅獅現(xiàn)在竟然還愿意買，這就有點(diǎn)奇怪了。
所以，趕碳號(hào)好奇，紅獅收購亞硅的錢，究竟是哪來的？難道是大風(fēng)刮來的嗎？
亞洲硅業(yè)究竟有何過人之處？當(dāng)我們對亞洲硅業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀進(jìn)一步分析梳理之后，我們的這種疑問非但沒有消除，反而更深了。
03 去年四季度，或已發(fā)生較大虧損
紅獅并不是上市公司，但發(fā)行過債券。所以其信息披露雖不如上市公司那么詳細(xì)，趕碳號(hào)仍然可以由此略知一二。
在硅料供應(yīng)緊張之時(shí)，亞洲硅業(yè)曾經(jīng)也是一家非常賺錢的公司：
亞洲硅業(yè)2022年度審計(jì)報(bào)告顯示：2022年末，亞洲硅業(yè)資產(chǎn)總額170.38億元，凈資產(chǎn)53.86億元；2022年度營業(yè)收入110.57億元，凈利潤64.79億元。
公告顯示，2023年1-6月，亞洲硅業(yè)實(shí)現(xiàn)營收75.58億元，凈利潤37.91億元。
紅獅收購亞洲硅業(yè)的交易于2023年4月30日完成。因此，亞洲硅業(yè)應(yīng)該是自2023年5月開始并表。
單位：億元；上表中2023年1-6月數(shù)據(jù)為標(biāo)的公司未經(jīng)審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，“營業(yè)收入”、“凈利潤”及“經(jīng)營性凈現(xiàn)金流”納入發(fā)行人合并報(bào)表的是標(biāo)的公司2023年5-6月份財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；來自《紅獅控股集團(tuán)有限公司2024年度第一期中期票據(jù)(科創(chuàng)票據(jù))續(xù)發(fā)募集說明書》
亞洲硅業(yè)曾經(jīng)賺錢，但紅獅收購?fù)瓿珊?，情況就迅速發(fā)生了變化。隨著硅料市場價(jià)格劇烈波動(dòng)，亞洲硅業(yè)的業(yè)績也急轉(zhuǎn)直下。
紅獅控股2023年年報(bào)顯示：自2023年4月30日購買日至期末，共計(jì)8個(gè)月，亞洲硅業(yè)實(shí)現(xiàn)收入46.86億元，凈利潤僅為4.93億元。
來自紅獅控股2023年年報(bào)
亞洲硅業(yè)去年1至6月凈利潤37.91億，去年的5月至12月，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤為4.93億元。去年上半年，亞硅平均每個(gè)月賺6個(gè)多億。如果我們簡單平均測算，收購后并表的5月和6月份，亞硅至少賺了十多個(gè)億。
那么，如果5-9月只有不到5個(gè)億的凈利潤的話，那么亞洲硅業(yè)可能在大家仍然賺錢的2023年第三季度根本也沒賺到錢，而到了去年第四季度，很可能已經(jīng)發(fā)生較大虧損了。
04 經(jīng)營成色有幾何，一年能虧20億
亞洲硅業(yè)在經(jīng)營上出現(xiàn)虧損的原因，除了多晶硅市場大環(huán)境以外，公司自身原因也不容忽視。
紅獅控股公告顯示：去年1至9月，多晶硅的毛利率為18.18%。
來自《紅獅控股集團(tuán)有限公司2024年度第一期中期票據(jù)(科創(chuàng)票據(jù))續(xù)發(fā)募集說明書》發(fā)行人近三年及近一期主營業(yè)務(wù)毛利潤構(gòu)成及毛利率情況表；單位：萬元、%
我們應(yīng)該如何評價(jià)亞洲硅業(yè)的多晶硅的毛利率水平呢？可以參考兩個(gè)指標(biāo)
第一，在紅獅集團(tuán)內(nèi)部比較。紅獅的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)水泥的毛利率為19.44%，竟然比多晶硅業(yè)務(wù)的毛利率還高。
第二，與多晶硅同行比較。2023年全年，通威股份的多晶硅毛利率為53.26%，大全能源是39.93%，新特能源硅料業(yè)務(wù)為31.95%，協(xié)鑫科技為34.69%。
可以說，亞洲硅業(yè)多晶硅業(yè)務(wù)的經(jīng)營質(zhì)量，即使是在最好時(shí)間段內(nèi)，其毛利率都比不過頭部硅料企業(yè)的全年平均毛利率。
比完毛利率，亞洲硅業(yè)的產(chǎn)品品質(zhì)又如何呢，我們可以從以下信息中找到答案。
2024年3月5日發(fā)布的《紅獅控股集團(tuán)有限公司2024年度第一期中期票據(jù)(科創(chuàng)票據(jù))續(xù)發(fā)募集說明書》顯示：“亞洲硅業(yè)（青海）股份有限公司已建成9萬噸/年多晶硅產(chǎn)線、9,000噸/年光纖級(jí)四氯化硅產(chǎn)線及185MW并網(wǎng)光伏電站項(xiàng)目，生產(chǎn)的單晶用料產(chǎn)品均達(dá)到國標(biāo)電子三級(jí)以上，超過60%產(chǎn)能生產(chǎn)的多晶硅產(chǎn)品達(dá)到國標(biāo)電子二級(jí)以上，以過硬的技術(shù)能力，成為國內(nèi)首家通過隆基n型電池用料認(rèn)證的企業(yè)”。
可能紅獅打算用這段文字來表現(xiàn)亞洲硅業(yè)的科技實(shí)力吧。但是這種實(shí)力和一線企業(yè)比仍然有不小差距。
現(xiàn)在n型電池是主流，n型硅料也是主流。有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，今年n型電池占比將達(dá)到70%。但是照現(xiàn)在p型電池淘汰的速度，n型電池的占比可能要達(dá)到90%。亞洲硅業(yè)60%的產(chǎn)能達(dá)到國標(biāo)電子二級(jí)，這個(gè)水平還不太夠。
大全能源在2023年年報(bào)中披露，2023年公司99%以上的產(chǎn)品超過光伏一級(jí)達(dá)到電子三級(jí)標(biāo)準(zhǔn)以上；90%以上的產(chǎn)品在電子一級(jí)標(biāo)準(zhǔn)以上。
此外，“成為國內(nèi)首家通過隆基n型電池用料認(rèn)證的企業(yè)”，也不是一件特別值得驕傲的事情。這是因?yàn)?，隆基這次掉隊(duì)，恰恰是因?yàn)樵贜型上的落伍。目前，隆基綠能是市場中N型TOPCon電池片的最大買家之一。
除了毛利和品質(zhì)，即使從生產(chǎn)成本上看，亞洲硅業(yè)同樣也沒有什么優(yōu)勢可言。根據(jù)2021年亞洲硅業(yè)披露的招股說明書顯示，其單位投資成本和生產(chǎn)成本，均高于同行企業(yè)。
最近，硅料企業(yè)的產(chǎn)能模塊越做越大，成本也越降越低，協(xié)鑫顆粒硅已經(jīng)做到一個(gè)模塊6萬噸，合盛硅業(yè)單模塊是10萬噸，云南通威更是干到了單模塊20萬噸。
亞洲硅業(yè)的產(chǎn)能模塊較小，且相對老舊。一位頭部企業(yè)前不久向趕碳號(hào)透露，該頭部企業(yè)早年的老產(chǎn)能早就折舊、計(jì)提折完了，在當(dāng)下已經(jīng)失去了改造升級(jí)的意義。
亞洲硅業(yè)曾在招股說明書中披露：“公司一期多晶硅項(xiàng)目于2008年底建成投產(chǎn)，2011年二期項(xiàng)目建成投產(chǎn)，2015年三期項(xiàng)目建成投產(chǎn)。2018年對一、二期項(xiàng)目進(jìn)行技改，公司多晶硅總產(chǎn)能進(jìn)一步提升。”
多晶硅產(chǎn)線的折舊期是12年。這樣從產(chǎn)能建成時(shí)間來看，亞洲硅業(yè)的一期和二期，折舊基本都折完了，三期也折舊了一大半。然而，就是一個(gè)折舊都折得七七八八的企業(yè)，賣出了一個(gè)天價(jià)，關(guān)鍵還有人愿意買。咄咄怪事！
就當(dāng)前的多晶硅價(jià)格來看，趕碳號(hào)認(rèn)為這些產(chǎn)能進(jìn)行技改的價(jià)值或許已經(jīng)不大了。也正是這個(gè)原因，當(dāng)年亞洲硅業(yè)IPO遇阻時(shí)，市場上就傳出來亞洲硅業(yè)將會(huì)被轉(zhuǎn)讓。一家頭部硅料企業(yè)認(rèn)為：“亞洲硅業(yè)的產(chǎn)能老舊，轉(zhuǎn)讓的價(jià)值不大?！?/p>
當(dāng)然，這些已是過去的事情。亞洲硅業(yè)這兩年擴(kuò)產(chǎn)雖然不及同行，但是也有新產(chǎn)能投資落地。
公告顯示，亞硅當(dāng)前產(chǎn)能為9萬噸，規(guī)模已經(jīng)不及新玩家青海麗豪，跌出了硅料第一梯隊(duì)。
這一輪洗牌要洗到什么時(shí)候呢？最近劉漢元在通威股東大會(huì)上表示，最樂觀光伏行業(yè)今年四季度會(huì)有起色，最悲觀的話是明年四季度。
所以，當(dāng)下對于紅獅控股來說，并不只是付出去81個(gè)億那么簡單，關(guān)鍵還要承受硅料行業(yè)的巨額虧損，生產(chǎn)得越多，虧得越多。以現(xiàn)在的硅料價(jià)格，9萬噸的年產(chǎn)能，如果滿產(chǎn)，一噸虧兩三萬，一年下來就要虧二十多個(gè)億。