文|獨角金融 鄭理
因一起正在籌劃的股權(quán)收購事件，讓西部證券（002673.SZ）和國融證券站在“聚光燈”下。
6月21日，西部證券公告稱，正在籌劃以支付現(xiàn)金方式收購國融證券控股權(quán)事項。當(dāng)日，西部證券股價上漲4.8%，領(lǐng)漲A股券商板塊。
圖源：公告
本次計劃收購前，無論是西部證券還是國融證券，都有過擬被收購與尋求收購券商牌照的“插曲”。
2021年，西部證券曾欲收購新時代證券，最終以失敗告終。
2022年，國融證券控股股東北京長安投資集團有限公司（下稱“長安投資”）試圖向青島國資68億出售股權(quán)，但最終以收購“告吹”畫上句號。更早之前，國融證券IPO未果，觸發(fā)了控股股東長安投資的上市對賭回購義務(wù)，又因無力償付對賭債務(wù)，該控股股東所持股權(quán)被凍結(jié)。
01 控股股東第二次萌生退意，能否如愿？
有媒體報道，據(jù)接近國融證券的業(yè)內(nèi)人士透露，西部證券對國融證券的收購盡職調(diào)查工作在2024年4月就已經(jīng)全面展開，相關(guān)準(zhǔn)備工作已經(jīng)進行了一段時間。
西部證券稱，本次交易尚處于籌劃階段，交易方案仍需進一步論證和協(xié)商，交易存在不確定性。
這并不是國融證券控股股東第一次萌生退意。2021年4月，青島國信擬收購國融證券，可謂“大手筆”。根據(jù)青島國信彼時公告，已與協(xié)議各方簽訂了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議及增資協(xié)議，各協(xié)議金額合計68.42億元，合計占公司2019年末經(jīng)審計凈資產(chǎn)的比例為21.59%，
來源：青島國信
2021年4月7日公告根據(jù)協(xié)議，青島國信收購國融證券控制權(quán)的每股價格接近6.15元/股，合市凈率PB高達(dá)2.68倍。
有望奔向國資懷抱，最終卻未能如愿。2022年1月12日，青島國信對擬收購國融證券事宜進行了披露，“鑒于此次交易的先決條件未能成就，本次收購終止?！庇惺袌鋈耸糠治稣J(rèn)為，未成就的“先決條件”即交易沒有通過審批。
國融證券2022年1月13日發(fā)布聲明稱，本次收購終止未對其正常經(jīng)營活動產(chǎn)生不利影響，同時稱將繼續(xù)推進引入戰(zhàn)略投資者工作。
此前，有市場人士分析認(rèn)為，國融證券并非一家優(yōu)質(zhì)券商，如果青島國信為了補充證券牌照，完善金融版圖，68.42億元的定價并不低。
據(jù)接近此次交易人士透露，此次接近雙方達(dá)成交易合意的估值約為1.5倍PB。如果該消息屬實，那么此次的估值較前一次下降約1.1倍PB，而目前市場猜測的這一估值仍然處于相對較高的水平。
截至6月20日，中證證券公司指數(shù)估值僅有1.16倍。再參考今年的其他收購案例，6月7日，浙商證券成功競得同方創(chuàng)投所持有的國都證券約3.47億股股份（占比5.9517%），成交價格約9.1億元，折合每股2.62元?？紤]到國都證券截至2023末的每股凈資產(chǎn)約為1.84元，其收購價格對應(yīng)的PB倍數(shù)約為1.42倍。
02 國融證券IPO無果，牽出對賭回購糾紛
2015年，國融證券因未能如愿IPO，觸發(fā)了控股股東長安投資的上市對賭回購義務(wù)，也讓此次與西部證券的“聯(lián)姻”能否落地存在變數(shù)。
國融證券前身為日信證券，于2002年04月24日在呼和浩特市成立。彼時，日信證券的股東包括“北京長安投資集團有限公司”、“北京華聯(lián)集團投資控股有限公司”、“內(nèi)蒙古日信擔(dān)保投資(集團)有限公司”等國內(nèi)知名大中型國企，因此，當(dāng)時還是國有控股。
從2005年開始，國融證券實控人侯守法通過長安投資代持國融證券原有股東的股份，拿下大股東之位。
2015年8月下旬，諸暨楚縈投資管理中心(有限合伙)（下稱“楚縈投資”）以4元/股的價格從長安投資手中受讓了5000萬股國融證券股權(quán)，但彼時國融證券的每股凈資產(chǎn)僅為1.43元。雙方達(dá)成一致意見：如果國融證券不能在新三板市場掛牌，或者價格不能高于上述接手價格，則長安投資需要按照原價回購上述股份。
2016年，日信證券增資擴股、完成改制并更名為“國融證券”。杭州普潤星融股權(quán)投資合伙企業(yè)等5家公司以4.98元/股的價格從侯守法旗下的長安投資手中受讓了3.26億股國融證券股份。長安投資承諾如果國融證券五年內(nèi)未上市，則回購股份。但國融證券未將此事報告內(nèi)蒙證監(jiān)局。
當(dāng)時，侯守法表示，改制更名，是公司歷史上的一個重要里程碑，標(biāo)志著國融證券新三板掛牌工作已進入實質(zhì)性階段。但至今，公司上市始終擱淺。
2020年7月，股東楚縈投資將長安投資告上法庭，要求長安投資回購國融證券股份。北京二中院2020年12月30日判決長安投資敗訴，長安投資共計需向楚縈投資支付1.51億元。不過，2021年7月29日，二審裁定駁回了楚縈投資的訴訟請求。
另一位股東天津吉睿也將長安投資推上被告席，此前已經(jīng)申請凍結(jié)了長安投資旗下所持有的首創(chuàng)期貨以及作為國融基金持股載體的上海谷若投資中心（有限合伙）的全部股份，凍結(jié)股權(quán)數(shù)額為9176萬元，凍結(jié)期從2022年10月11日起至2025年10月10日。
2023年末，杭州普潤針對國融證券IPO對賭補償所提起的民事仲裁賠償訴請獲得勝訴。
若無力履行回購義務(wù)，長安投資則可能面臨所持有的國融證券股權(quán)被拍賣的風(fēng)險。
若以當(dāng)時的4.98元/股的原價不加利息計算，回購共涉及款項約16.23億元。這無疑給長安投資帶來了壓力。
除了上市對賭、股權(quán)代持等問題，國融證券近年業(yè)務(wù)經(jīng)營和業(yè)績表現(xiàn)也不盡如人意。
2019年，證監(jiān)會稱國融證券存在：風(fēng)險控制流于形式；經(jīng)營管理混亂、隔離要求沒有落實；業(yè)務(wù)管控缺失，如對公司投顧產(chǎn)品缺乏有效監(jiān)控等問題。限制國融證券債券自營業(yè)務(wù)6個月、暫停資產(chǎn)管理產(chǎn)品備案一年。
2020年12月31日，國融證券作為“18騰沖01”債的受托管理人，未能采取有效措施督促發(fā)行人規(guī)范使用募集資金，且未在云南監(jiān)管局組織的自查工作中如實報告發(fā)行人存在將募集資金轉(zhuǎn)借他人的情況，而被出具警示函。
2022年6月，證監(jiān)會一連對國融證券開出三張罰單。因在擔(dān)任上海富控互動娛樂股份有限公司出售上海中技樁業(yè)股份有限公司重大資產(chǎn)重組財務(wù)顧問過程中，未對標(biāo)的資產(chǎn)的收入、關(guān)聯(lián)交易及上市公司的對外擔(dān)保等情況進行審慎核查，證監(jiān)會要求國融證券合規(guī)負(fù)責(zé)人、投行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人于指定時間接受監(jiān)管談話。
2022年12月21日，國融證券貴陽永安寺街證券營業(yè)部因經(jīng)紀(jì)人在展業(yè)中違規(guī)收到貴州證監(jiān)局的警示函。而在2023年1月5日，因在債券業(yè)務(wù)中違規(guī)，內(nèi)蒙古證監(jiān)局又對國融證券采取了責(zé)令改正的監(jiān)管措施。
2023年1月10日，江蘇證監(jiān)局在其官網(wǎng)發(fā)文稱，因國融證券在宏馬物流推薦掛牌工作中未能勤勉盡責(zé)，對國融證券及項目負(fù)責(zé)人張志敏采取出具警示函措施。該案存在四大問題，包括內(nèi)部控制制度不健全、財務(wù)基礎(chǔ)薄弱，部分主營業(yè)務(wù)收入、暫估收入、成本確認(rèn)依據(jù)不足，缺少對賬單、托運單等依據(jù)文件。
2023年5月31日，中國銀行間市場交易商協(xié)會在債務(wù)融資工具違規(guī)“自融”的調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，有七家機構(gòu)在相關(guān)債務(wù)融資工具的發(fā)行和交易環(huán)節(jié)涉嫌存在違規(guī)行為。其中有就包括國融證券等五家證券公司。
頻繁的罰單，對券商自身聲譽評價產(chǎn)生一定影響，也可能影響券商的評級表現(xiàn)。
2019年證券公司分類結(jié)果，其中國融證券連降5級，由BBB降至C，成為分類評級跌幅最大的券商。2020年為BBB，2021年評級為BB，下降一級。
截至2023年末，國融證券凈資產(chǎn)42.16億元，資產(chǎn)總額176.75億元，兩項指標(biāo)分別排名行業(yè)第87位、第77位。
作為一家中小券商，國融證券以新三板業(yè)務(wù)見長。截至2023年末，新增推薦掛牌9家，新三板類項目持續(xù)督導(dǎo)264家，持續(xù)督導(dǎo)數(shù)量行業(yè)排名第4位。
業(yè)績方面，自2016年以來，國融證券凈利潤和營收起落不定，不過整體呈增長趨勢。
2022年國融證券虧損2.5億后，2023年扭虧為盈，2023年營收9.97億元，同比增長38.42%，合并凈利潤4185.34萬元。
國融證券還擁有兩張金融牌照，包括國融基金和首創(chuàng)期貨，而國融證券、國融基金和首創(chuàng)期貨的實控人，均為侯守法。
截至6月24日，國融基金管理的資產(chǎn)規(guī)模36.42億元，盡管較2023年末下降2.2億元，但成立7年來規(guī)模僅次于2023年末規(guī)模的較高水平。
另一張期貨牌照——首創(chuàng)期貨，公司成立于1996年，已經(jīng)累計發(fā)行61只產(chǎn)品，資管規(guī)模約12.625億元。
值得一提的是，國融證券控股股東因未產(chǎn)生的對賭債務(wù)糾紛，長安投資不僅所持有的國融證券股權(quán)被凍結(jié)，首創(chuàng)期貨、國融基金的股權(quán)也被司法機關(guān)凍結(jié)。
財經(jīng)評論員郭施亮分析稱，國融證券與西部證券的“聯(lián)姻”，補足短板、強強聯(lián)合的需求強烈。但聯(lián)姻背后，可能需要考慮的因素，包括政策環(huán)境變化、市場環(huán)境影響具體估值定價等。此外，IPO發(fā)行計劃延遲，也可能會影響合并的效果，影響估值定價水平，公司是否選擇更好的時機選擇“聯(lián)姻”有待觀察。
03 千億的誘惑
西部證券也曾有過一起計劃收購券商的歷程。2021年9月，西部證券曾與北京金控組成聯(lián)合體，計劃收購新時代證券98.24%股權(quán)，涉及金額高達(dá)130億元。由于未能及時完成資料提交和繳納保證金，這一計劃以失敗告終。最終新時代證券花落誠通集團，目前已更名為誠通證券。
如今，西部證券又將目光轉(zhuǎn)向國融證券。此次并購成功后，最直接的效果就是提升西部證券的市場地位、躋身“千億資產(chǎn)俱樂部”。
按方正證券非銀金融團隊的測算，若西部證券和國融證券合并，二者凈資產(chǎn)將達(dá)到319億元，排名提升至行業(yè)第23名，總資產(chǎn)規(guī)模將突破千億。
新時代證券成立于2003年，2020年擁有上海、天津、北京、山東和深圳5家分公司，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)管理總部下轄16省63家證券營業(yè)部，盈利能力遠(yuǎn)高于國融證券。
從業(yè)績表現(xiàn)來看，西部證券2023年營收、凈利雙雙增長，營收為68.94億元，同比增長29.87%，歸母凈利潤11.66億元，同比暴增170.76%。受自營影響，當(dāng)期，公司自營投資板塊實現(xiàn)營業(yè)收入17.6億元，同比增長173.71%。
收購計劃未公布前，6月19日，證監(jiān)會主席吳清在2024陸家嘴論壇開幕式上表示：“支持上市公司運用各種資本市場工具增強核心競爭力，特別是要發(fā)揮好資本市場并購重組主渠道作用，助力上市公司加強產(chǎn)業(yè)橫向、縱向整合協(xié)同。進一步加大對創(chuàng)新企業(yè)的支持力度，鼓勵加強產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購重組，支持相關(guān)上市公司吸收合并。”
對于西部證券來說，計劃收購國融證券控股權(quán)，的確是一次實現(xiàn)業(yè)務(wù)擴張的機會，也是風(fēng)險識別與應(yīng)對能力的一次嚴(yán)峻考驗，最終收購能否如愿，拭目以待。