文/吳治邦

過去一年兩年，除了被動退市的公司，也出現(xiàn)了少數(shù)主動退市的上市公司，如*ST二重、*ST航通、*ST上普和經緯紡機等，近日又有一家上市公司擬主動尋求退市。*ST亞星（600213）8月4日晚間披露的信息顯示，公司擬由控股股東濰柴揚州向在現(xiàn)金選擇權股權登記日登記在冊的其他 A 股股東提供現(xiàn)金選擇權，且現(xiàn)金選擇權的行權價格擬在本次停牌前 30 個交易日的每日加權平均價格的算術平均值與停牌前最后 1 個交易日收盤價的基礎上給予一定溢價。

事實上，關于*ST亞星與控股股東濰柴（揚州）投資有限公司（下文簡稱：濰柴（揚州））。實控人存在同業(yè)競爭現(xiàn)象由來已久。為解決部分業(yè)務重合的情況，公司實際控制人山東重工集團有限公司、公司控股股東濰柴（揚州）投資有限公司（下文簡稱：濰柴（揚州））出具了《關于避免同業(yè)競爭的承諾函》，承諾 5 年內解決部分業(yè)務重合的情況，目前正在推進中。

目前來看，濰柴（揚州）給出的方案并不是針對*ST亞星進行資產注入整合，而是選擇放棄*ST亞星的上市地位。按*ST亞星披露的信息來看，控股股東將會給其他股東一個現(xiàn)金選擇權，但并未明確現(xiàn)金選擇權的價格，只是提到擬在本次停牌前 30 個交易日的每日加權平均價格的算術平均值與停牌前最后 1 個交易日收盤價的基礎上給予一定溢價。那么，中小股東的現(xiàn)金選擇權將如何定價？多少價格會是一個有理有據(jù)的價格？

按*ST亞星給出的定價方式，中小股東退出的現(xiàn)金選擇權更多將會依據(jù)市場行情來確定。個人認為，除了市場價格外，還應當考量公司從資本市場獲取的融資與分紅情況、原始股東的減持情況，即應當看公司及其利益方從市場上得到了多少，想要退出理應當將凈得的利益返還給市場。以*ST亞星為例，該公司的前次分紅早在2002年，累計分紅1.01億元，而累計融資7.22億元，融資與分紅差額為6.21億元。那么，中小股東的現(xiàn)金選擇權定價就應當是市場現(xiàn)價基礎上疊加融資與分紅差額。

事實上，關于上市公司主動或被動退市的討論由來已久，也衍生出了一個非常具有爭議的問題，部分上市公司會不會在巨額融資及股東減持后，進行惡意退市。比如以最極端的情形來推演，控股股東及限售股東在高位套現(xiàn)后，公司控股股東完全可以在低位推動公司退市并給出其他中小股東現(xiàn)金選擇權的方案。如此一來，公司控股股東實現(xiàn)了完美收割。

更具有爭議在近些年越來越多出現(xiàn)的面值退市案例中，甚至都沒有給出中小股東現(xiàn)金選擇權的方案，直接“被動”退市。如在備受熱議的廣匯汽車面值退市案中，即使按公司所宣稱的實際融資總額為 173.7 億元，相較于其累計分紅及現(xiàn)金回購，仍然大巫見小巫。

目前來看，A股絕大多數(shù)公司仍然是從市場索取的遠超過回報給市場的，難怪有投資者質疑部分上市公司存在著惡意退市嫌疑。*ST亞星作為國資背景的上市公司，控股股東既然選擇讓公司退出資本市場，就應當給出一個讓中小股東滿意的退出方案。