文 | 融中財(cái)經(jīng)
募資故事，說多了都是眼淚！
募資難一直是困擾一級市場整個行業(yè)的難題，特別是近幾年國家和各級地方政府對于引導(dǎo)基金的發(fā)展十分重視，國有資本投入市場，對老一代市場化母基金擠出效應(yīng)明顯。
2024年，融中統(tǒng)計(jì)了部分明星機(jī)構(gòu)的募資情況，我們發(fā)現(xiàn)，中國私募股權(quán)市場出現(xiàn)了很多有意思的新的結(jié)構(gòu)性變化。比如“消失的市場母基金”“985高?；疳绕稹薄癆I獨(dú)角獸CVC來勢洶洶”“AIC加速落地”“國資加持并購基金”等等，幾乎成為了中國一級市場的最新關(guān)鍵詞。
按照往年經(jīng)驗(yàn)，我們先梳理了從前的“榜單霸主”機(jī)構(gòu)新基金得募集規(guī)模：君聯(lián)資本近200億，紅杉中國180億，深創(chuàng)投170億，達(dá)晨財(cái)智130億，高瓴創(chuàng)投約120億，毅達(dá)資本45億，中科創(chuàng)星30億+。
有意思的是，今年國資的情況有些特殊。一方面從過去偏好做母基金LP，到現(xiàn)在越來越的選擇“母基金+直投”，國資系新基金的成立，無論規(guī)模還是速度上可以說都是勢如破竹。另一方面，包括北京、上海、蘇州、南京、河南、安徽等地國資，積極牽頭發(fā)起設(shè)立并購基金。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，一年內(nèi)有近10個地方政府出臺并購重組支持政策，部分地方已設(shè)立相應(yīng)產(chǎn)業(yè)并購基金，且有超過250家上市公司參與。
相對應(yīng)的，以保險、銀行為代表的耐心資本流入速度也在明顯加快。有數(shù)據(jù)顯示，保險業(yè)股權(quán)投資配置已達(dá)1.75萬億，年內(nèi)近40家險資千億耐心資本投向45只基金規(guī)模高達(dá)1025億元，超過去年全年的50%。此外，“創(chuàng)投十七條”提出擴(kuò)大金融AIC直接股權(quán)投資試點(diǎn)范圍后，五大銀行入局積極，全國各地都在爭搶“首只”AIC股權(quán)基金。像南京創(chuàng)新投與五大AIC全面建立戰(zhàn)略合作關(guān)系，合作基金總規(guī)模達(dá)300億元，且部分項(xiàng)目已經(jīng)開展融資需求對接，累計(jì)投資規(guī)模約30億元。
其次，除了所熟知的市場化機(jī)構(gòu)、國資、政府基金、產(chǎn)業(yè)化資本外，高校基金正成為這個市場不可忽視的玩家，清華大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)、香港大學(xué)、天津大學(xué)等在科創(chuàng)母基金、天使基金以及科技成果轉(zhuǎn)化等方面都十分積極，先后設(shè)立新基金。
最后，隨著大模型的火熱，新晉AI獨(dú)角獸們也在加速設(shè)立CVC及成立新基金。典型如智譜AI生態(tài)基金“Z基金”完成首關(guān)，規(guī)模15億；追覓科技發(fā)起設(shè)立機(jī)器人產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投基金，一支成長期戰(zhàn)略基金和一支中早期孵化基金，總目標(biāo)規(guī)模達(dá)110億人民幣?？拼笥嶏w旗下訊飛創(chuàng)投AI基金總規(guī)模5億元，背后更是出現(xiàn)了合肥、重慶、天津等地國資LP身影。
這一年來，受各類資金配置偏好變化、行業(yè)出清加劇，VC/PE遭遇的募資困境仍在持續(xù)，但是各類有關(guān)耐心資本、大膽資本的政策越來越多，國資也好產(chǎn)業(yè)資本也罷，中國科技創(chuàng)新的大勢是確定的。就在發(fā)稿前幾天，國務(wù)院辦公廳最新印發(fā)的1號文件《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》就有提到，新設(shè)政府投資基金可采取“母子基金”或直投項(xiàng)目方式進(jìn)行投資，控制基金層級，并且特別提到要“鼓勵發(fā)展私募股權(quán)二級市場基金（S基金）、并購基金”等。換句話說，留給PE/VC的市場空間越來越緊張。
中國創(chuàng)投發(fā)展二十余年，今天許多機(jī)構(gòu)還面臨著代際傳承問題。從募投管退的全生命周期看，中國創(chuàng)投生態(tài)正發(fā)生著翻天覆地的變化，未來只有真正具備專業(yè)投資能力和產(chǎn)業(yè)資源稟賦的投資機(jī)構(gòu)，在周期調(diào)整中重新找到自己的位置才能基業(yè)長青。
國資大興“母基金+直投”，VC/PE募資越來越難
當(dāng)前，中國私募股權(quán)機(jī)構(gòu)募資難度越來越大，新基金的設(shè)立正變得越來越謹(jǐn)慎。融中數(shù)據(jù)顯示，2024年，中國私募市場新增基金募集數(shù)量5813只，基金規(guī)模15176.05億元，無論是基金規(guī)模還是數(shù)量都處于近年來最低水平。
中國私募市場新增基金情況|來源：融中數(shù)據(jù)
越是寒冬，越是考驗(yàn)中國創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的能力與耐力。
整體上看，地方國資、政府引導(dǎo)基金仍是市場主流資金來源。但需要指出的是，2024年特別明顯的趨勢是——國有資本在“母基金+直投”模式上越走越深。特別是上半年，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》，提到充分發(fā)揮國家新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金、國家中小企業(yè)發(fā)展基金、國家科技成果轉(zhuǎn)化引導(dǎo)基金等作用，通過“母基金+參股+直投”方式支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)。隨后半年內(nèi)，各地政府紛紛優(yōu)化創(chuàng)業(yè)投資基金管理辦法，改革和完善基金考核、容錯免責(zé)機(jī)制，健全績效評價制度，系統(tǒng)研究解決政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金集中到期退出等問題。一定程度上，對市場化GP募集新基金的出資是有所影響的。而從過去只做母基金LP，到現(xiàn)在“母基金+直投”，國資機(jī)構(gòu)新基金的成立，無論是規(guī)模還是速度上可以說都是勢如破竹。
具體來看，中金資本募資規(guī)模超過500億，背后資方包括北京、上海、泉州、廈門等多地國資。此外，新基金規(guī)模超過200億的還有蘇創(chuàng)投、南京創(chuàng)新投、粵科、中關(guān)村資本、盛世投資、順禧基金等，背后皆是國有資本。以順禧基金為例，是北京國管旗下專注于早期、成長早期項(xiàng)目的創(chuàng)投平臺，聚焦新一代信息技術(shù)、新能源及智能制造、生命科學(xué)等科技創(chuàng)新領(lǐng)域的早期投資。天眼查顯示，目前順禧在管基金9支，規(guī)模近350億元，已投出科拓生物、固高科技、伏安光電、安建半導(dǎo)體、微元合成等30余個項(xiàng)目，僅2024一年內(nèi)就出手了14個項(xiàng)目，占比近50%。
國資無疑已經(jīng)是中國私募股權(quán)市場的主要力量。從投資方向看，主要聚集于集成電路、人工智能、先進(jìn)制造和生物醫(yī)藥等活躍賽道，且多支國家級產(chǎn)業(yè)基金相應(yīng)設(shè)立。比如10月份，成都科創(chuàng)投組建人工智能與機(jī)器人基金，也是成都首只涉及機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的國資管理基金，目標(biāo)總規(guī)模達(dá)100億人民幣，由“成都技轉(zhuǎn)創(chuàng)投”擔(dān)任GP。目前，成都技轉(zhuǎn)創(chuàng)投聯(lián)合社會資本、產(chǎn)業(yè)資本以及有關(guān)國有平臺，組建管理了包括梧桐樹母基金、新經(jīng)濟(jì)天使投資基金等母基金，以及金牛交子科技成果轉(zhuǎn)化基金、技轉(zhuǎn)電科基金等天使投資基金。8月的時候，成都技轉(zhuǎn)創(chuàng)投作為GP還出現(xiàn)在中西部首只醫(yī)藥并購基金中。
相對而言，以往各大榜單的“常勝軍”方面，君聯(lián)資本近200億，紅杉中國180億，深創(chuàng)投170億，達(dá)晨財(cái)智130億，高瓴創(chuàng)投約120億，毅達(dá)資本45億，中科創(chuàng)星30億+。
需要注意的是，由于機(jī)構(gòu)在退出方面面臨重重阻力，在募資慘淡的市場環(huán)境下，國資在并購基金和S基金方面也是動作越來越多。9月份，證監(jiān)會發(fā)布“并購六條”，決策層持續(xù)出臺政策助力并購重組。多地政府也積極接力，推進(jìn)有關(guān)措施、方案的出臺。大量GP開始做并購顧問，設(shè)立并購基金，帶資入組，以期在并購市場中尋找新的機(jī)遇。
前不久，上海印發(fā)《上海市支持上市公司并購重組行動方案（2025—2027年）》，提出力爭到2027年，要落地一批重點(diǎn)行業(yè)代表性并購案例，形成3000億元并購交易規(guī)模，激活總資產(chǎn)超2萬億元，集聚3~5家有較強(qiáng)行業(yè)影響力的專業(yè)并購基金管理人等目標(biāo)。其中還有提到，加快培育集聚并購基金，引入專業(yè)賽道市場化并購基金管理人，吸引集聚市場化并購基金，符合條件的納入股權(quán)投資基金設(shè)立快速通道；用好100億元集成電路設(shè)計(jì)產(chǎn)業(yè)并購基金，設(shè)立100億元生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)并購基金；政府投資基金可以通過普通股、優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)債等方式參與并購基金出資，并適當(dāng)讓利；“鏈主”企業(yè)通過CVC方式圍繞本產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵環(huán)節(jié)開展并購重組的，將CVC基金設(shè)立納入快速通道等。
CVC新老交替，AI獨(dú)角獸來勢洶洶
一級市場股權(quán)投資出清加劇，資金向頭部機(jī)構(gòu)聚攏的同時，PE/VC結(jié)構(gòu)也在加速優(yōu)化，尤其CVC格局，以BAT、ATM等為首的互聯(lián)網(wǎng)巨頭地位和經(jīng)濟(jì)作用正在被實(shí)體產(chǎn)業(yè)所替代。
以博原資本為例，今年二期基金成功完成人民幣5億元首關(guān)，目標(biāo)規(guī)模為15億，聚焦綠色智能出行的上下游、本土企業(yè)出海以及AI工業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域的投資機(jī)會。博原資本成立于2021年，是全球頭部的汽車零部件企業(yè)博世集團(tuán)旗下市場化投資機(jī)構(gòu)，累計(jì)管理資金規(guī)模11億元人民幣。過去10年博世集團(tuán)在中國市場累計(jì)投出近500億人民幣。
此外，五糧液基金年初時成立一只新私募基金，由五糧液集團(tuán)和五糧液基金共同出資100.1億。事實(shí)上，早在2017年五糧液就開始布局產(chǎn)業(yè)投資，成立五糧液基金，且投出了包括宜賓市商業(yè)銀行、華西證券、四川銀行、中酒薈萃、三兩小酒等多個項(xiàng)目，投資輪次覆蓋種子輪到B輪。其中，五糧液集團(tuán)為第一大股東的宜賓市商業(yè)銀行已經(jīng)赴港上市。
相比過往，包括酒企以及其他產(chǎn)業(yè)集團(tuán)、上市公司等布局股權(quán)投資多是以LP身份，近兩年來也都如地方國資一般，躬身入局，自己直接投資新興產(chǎn)業(yè)的動作越來越多。
在看小米，8月份的時候，金山軟件發(fā)布公告，附屬公司武漢金山將出資5億元參與小米智造基金，該基金認(rèn)繳總額100億元人民幣，主要投資于集成電路及相關(guān)上游及下游領(lǐng)域，涵蓋新一代信息科技、智能制造、新材料、人工智能、顯示器及顯示裝置、汽車電子等。
值得注意的是，該基金LP還包括了北京市引導(dǎo)基金、亦莊國投、贛州光控蘇區(qū)高質(zhì)量發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金等國資，以及歡聚時代、帝奧微等知名產(chǎn)業(yè)資本。其中小米系公司參投金額共計(jì)達(dá)到36.3億元，北京市政府投資引導(dǎo)基金為第二大LP，大手筆出資20億元。而且，雷軍還將擔(dān)任新基金投委會主席，進(jìn)一步推動基金的投資決策和運(yùn)作。此前，小米智造基金已經(jīng)投資了鴻翼芯、冰零科技、斯坦德機(jī)器人、追鋒汽車等企業(yè)。
早在2021年12月，雷軍就設(shè)立了小米私募股權(quán)基金管理有限公司。2022年7月完成首次交割，募資63.3億元。中基協(xié)官網(wǎng)顯示，目前小米智造基金是小米私募旗下成立的唯一一只基金，基金類型為股權(quán)投資基金。
除了小米之外，更為典型的產(chǎn)業(yè)資本還有寧德時代以及華為的哈勃投資，堪稱國內(nèi)“最強(qiáng)半導(dǎo)體VC”。
7月份的時候，寧德時代溥泉碳中和基金在廈門設(shè)立，規(guī)模60億元，發(fā)起方溥泉資本。溥泉資本全名為廈門溥泉私募基金管理合伙企業(yè)（有限合伙），正是寧德時代在廈門的私募股權(quán)投資版圖成員。天眼查顯示，該基金成立于2023年5月，由寧德時代全資持股的CVC子公司——寧德時代新能源產(chǎn)業(yè)投資有限公司持股45%，其他出資人包括廈門紅樹投資合伙企業(yè)（有限合伙）、賴學(xué)仕、胡殿君。間隔兩個月后，寧德時代再次公告，擬出資7億元參投福建時代澤遠(yuǎn)碳中和股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）。穿透下來，即是寧德時代旗下投資基金，擬募集50.86億元，且身后集結(jié)了一眾廈門國資。
事實(shí)上，自2021年起寧德時代先后通過認(rèn)繳出資或參投設(shè)立基金、成立全資子公司、投建大型新能源產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目等方式布局廈門，投資超300億元，包括博裕四期（廈門）股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、廈門隱山股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）等基金。
新銳方面，今年，智譜AI生態(tài)基金“Z基金”完成首關(guān)，規(guī)模15億，主要關(guān)注大模型賽道上下游的技術(shù)與應(yīng)用創(chuàng)新；追覓科技發(fā)起追創(chuàng)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投基金(簡稱“追創(chuàng)創(chuàng)投”)，旗下包括一支成長期戰(zhàn)略基金和一支中早期孵化基金，總目標(biāo)規(guī)模達(dá)110億人民幣。其中早期孵化基金首關(guān)募集用時僅3個月，總規(guī)模10億人民幣，出資人包括追覓科技、地方政府、國有企業(yè)、產(chǎn)業(yè)集團(tuán)、市場化家辦等。訊飛創(chuàng)投AI基金設(shè)立總規(guī)模5億元，由科大訊飛、合肥產(chǎn)投、華安嘉業(yè)、國元創(chuàng)新投、興泰資本、合肥高新集團(tuán)、重慶中新基金、天津海河基金等共同出資。另一個有意思的變化是，CVC機(jī)構(gòu)不再只是單純依靠母公司，近80%的CVC都在獨(dú)立募資，部分機(jī)構(gòu)的對外募資規(guī)模甚至超過總資金的50%以上，其中政府引導(dǎo)基金是多數(shù)CVC募資主要來源。
985軍團(tuán)崛起，銀行AIC加速落地
2024年，還有另一股不容忽視的創(chuàng)投新勢力正在快速崛起——高校985。
據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，清華大學(xué)、北京大學(xué)、上海交通大學(xué)、復(fù)旦大學(xué)、同濟(jì)大學(xué)、天津大學(xué)、中南大學(xué)、武漢大學(xué)等，越來越多知名高校或985/211都在成立自己的創(chuàng)投基金。
4月，由天津大學(xué)及天津大學(xué)校友出資設(shè)立的天開九安海河海棠科創(chuàng)母基金正式注冊成立。由九安醫(yī)療、天開集團(tuán)、海河產(chǎn)業(yè)基金、天津大學(xué)北洋教育發(fā)展基金會與北洋海棠基金共同發(fā)起成立，兼顧投資子基金和直投。9月，四川省國資委與清華大學(xué)共同發(fā)起組建高?？萍汲晒D(zhuǎn)化基金，采用“母子”基金架構(gòu)，母基金整體規(guī)模100億元，首期規(guī)模30億元，由四川省內(nèi)16家國有企業(yè)共同出資設(shè)立。
12月，復(fù)旦大學(xué)科創(chuàng)母基金宣布完成超額首關(guān)，上海國投未來公司、德同資本、光速光合、禮來亞洲、中科創(chuàng)星、粵科母基金、新微資本、聯(lián)想創(chuàng)投等知名機(jī)構(gòu)皆為首期基金的合作機(jī)構(gòu)。一年前，復(fù)旦大學(xué)宣布聯(lián)合地方政府、國企及市場化機(jī)構(gòu)共同發(fā)起成立復(fù)旦科創(chuàng)母基金，首期總規(guī)模10億元，為2023年規(guī)模最大的985母基金。
還是12月，香港大學(xué)宣布與首批創(chuàng)業(yè)引擎基金（EEF）投資伙伴達(dá)成合作，中科創(chuàng)星、英諾天使基金及海闊天空創(chuàng)投承諾投入3.7億港元，以支持港大相關(guān)初創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展。早在今年3月份，香港大學(xué)就以LP身份投資了東莞市產(chǎn)業(yè)投資母基金參股的子基金——東莞清水灣二期創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），成為香港高校入股內(nèi)地私募股權(quán)基金的先例。5月份，香港科技大學(xué)再度宣布，投放5億港元成立“紅鳥創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)基金”，并吸納市場投資伙伴與港科大共同創(chuàng)立價值20億港元的風(fēng)險投資基金。一個月后，香港科技大學(xué)(廣州)再度宣布與廣州產(chǎn)投集團(tuán)簽署設(shè)立10億元環(huán)港科大(廣州)科技成果轉(zhuǎn)化母基金。
此外，湖南省還發(fā)起設(shè)立了全國第一支專業(yè)面向大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資的基金——湖南省大學(xué)生創(chuàng)業(yè)投資基金，該基金為湖南省金芙蓉科創(chuàng)引導(dǎo)基金下設(shè)的第一支子基金，總規(guī)模5.05億元，重點(diǎn)為大學(xué)生創(chuàng)業(yè)提供初期啟動資金，鼓勵大學(xué)生在湘創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)。
高?；鹛烊痪o密的校友圈能夠帶來優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目和優(yōu)質(zhì)投資人資源，在VC/PE中的優(yōu)勢一目了然，在科技成果轉(zhuǎn)化上相對較為容易，同時高?；饡木栀涱~也正呈現(xiàn)上升態(tài)勢。2015-2020年全國共統(tǒng)計(jì)到982筆捐贈額度在1000萬元以上的大額捐贈，涉及78家高?；饡瑓f(xié)議捐贈總額380.8億元，到賬總額303.6億元。
再來說銀行。
銀行參與股權(quán)投資算不得新鮮事。今年“創(chuàng)投十七條”提出“擴(kuò)大金融AIC直接股權(quán)投資試點(diǎn)范圍”無疑是向銀行系LP入局一級市場發(fā)出了更加明確的信號。
過去幾年，銀行系資金以LP陸續(xù)入場參與股權(quán)投資，僅去年包括興銀理財(cái)、北銀理財(cái)、杭銀理財(cái)、蘇銀理財(cái)、南銀理財(cái)?shù)?家銀行理財(cái)子出資私募股權(quán)投資基金，與9家投資機(jī)構(gòu)合作，累計(jì)出資超過8.95億。今年最重磅的銀行系資本動作便是國家大基金三期的成立，其中建設(shè)銀行、中國銀行、農(nóng)業(yè)銀行等均出資215億元，交通銀行出資200億，郵儲銀行出資80億元。足可見銀行系資金正加速下場。
相比政府母基金、VC/PE等投資主體，銀行系A(chǔ)IC之前并不為大眾所熟知。如今隨著高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要以及銀行參與股權(quán)投資的漸進(jìn)式改革，試點(diǎn)從上海擴(kuò)大至北京、天津、重慶等18個城市，投資金額和比例逐步放寬，AIC正在成為一級股權(quán)市場又一重要出資人。
截至目前，AIC簽約意向基金已接近3000億元，且上半年已有AIC大筆出資進(jìn)入股權(quán)市場。如11月1日，中銀資產(chǎn)、建信投資、交銀投資三家機(jī)構(gòu)與青島市相關(guān)機(jī)構(gòu)舉行簽約儀式，再落地3只金融資產(chǎn)投資公司（AIC）股權(quán)投資試點(diǎn)基金，目標(biāo)總規(guī)模60億。至此，5大AIC均與青島合作，而青島也成為18個試點(diǎn)城市中首個實(shí)現(xiàn)5大AIC股權(quán)投資試點(diǎn)基金全覆蓋的城市，落地的6只基金目標(biāo)總規(guī)模140億元。
從銀行AIC基金的參與形式看，多是“母基金+直投”，甚至部分基金已開始對接具體項(xiàng)目。某機(jī)構(gòu)投資人陳峰告訴記者，相比傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)，銀行AIC公司對企業(yè)的對賭要求會更小，有利于企業(yè)長時間維度下穩(wěn)健成長。另一方面，過去GP找地方引導(dǎo)基金募資，更多需要承擔(dān)地方招商引資、扶持地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展的任務(wù)，如果是銀行AIC出資或許要求會不一樣，但是不是只能投資當(dāng)?shù)仨?xiàng)目是個問題。
整體上，AIC股權(quán)投資試點(diǎn)擴(kuò)大對于暢通募投管退全鏈條還是很有意義，更重要的是，能大力度支持科技創(chuàng)新發(fā)展，投早投小投長期投硬科技。不過，從過去的債轉(zhuǎn)股進(jìn)階到如今的純股權(quán)投資，銀行還是面臨一些專業(yè)能力不足的問題。而且從已簽約的AIC基金來看，絕大部分資金其實(shí)并未流向市場，80%-90%是流向了國資體系內(nèi)。
一位頭部AIC資深業(yè)務(wù)經(jīng)理對外表示，“AIC必須提高自身的投研能力，深化與國資GP的合作，改善流動性管理體系，同時也需進(jìn)一步完善激勵機(jī)制以吸引優(yōu)秀人才。目前AIC多與國資GP合作，且雙GP模式比較常見。AIC與市場化GP還要相互磨合?！?/p>
毋庸置疑的，當(dāng)前PE/VC市場正處于出清周期，行業(yè)洗牌加劇，LP的出資只會更加謹(jǐn)慎。而在新的市場環(huán)境及運(yùn)作邏輯下，GP也不得不面對被倒逼著全面變革的現(xiàn)實(shí)。