文｜正見TrueView
十年博弈，京東終于在消費(fèi)金融牌照上迎來重大突破。
今年1月，捷信消金引入5家公司參與重組，其中京東作為牽頭方，旗下2家公司廣州晶東貿(mào)易有限公司、網(wǎng)銀在線（北京）商務(wù)服務(wù)有限公司，分別出資25億、7.5億，合計(jì)占出資比例65%，京東將成為捷信消金的最大股東。
在消費(fèi)金融牌照爭奪戰(zhàn)中，京東與捷信的“聯(lián)姻”絕非偶然。
消費(fèi)金融市場競爭十分激烈。以銀行為代表的傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)是老牌玩家，早就憑借低利率、大額度等手段占領(lǐng)了大批頭部客戶，留給互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)差異化競爭的長尾客群，利率雖較大，但用戶心智不夠成熟，為此新興玩家們不得不參與價(jià)格戰(zhàn)。
價(jià)格戰(zhàn)之下，能脫穎而出的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)需要兩大條件：一是擁有強(qiáng)大的風(fēng)控能力，這樣可以對(duì)目標(biāo)人群精準(zhǔn)定價(jià)，減少風(fēng)險(xiǎn)成本；二是擁有更大的流量，實(shí)現(xiàn)較低的獲客成本。
前者各大平臺(tái)難分伯仲；后者方是拉開距離的關(guān)鍵。
綜合公開資料，2023年，淘寶的月活躍用戶達(dá)9.44億，抖音超過7億，京東超過4億，各平臺(tái)之間有著億級(jí)差距，京東處于下風(fēng)。
贏者通吃，后生可畏。螞蟻集團(tuán)是難以超越的存在，抖音又一路狂飆。截至2023年末，抖音旗下自營消費(fèi)貸產(chǎn)品“放心借”和自營消費(fèi)分期產(chǎn)品“抖音月付”的貸款余額均已飆升至千億元以上規(guī)模。
因此這場涉及32.5億元重組交易的背后，折射出兩個(gè)“失意者”的戰(zhàn)略自救：京東需要突破牌照桎梏完善金融版圖，捷信亟待技術(shù)賦能重獲市場競爭力。
2010年底捷信消金在中國開業(yè)，是中國首批試點(diǎn)的四家消費(fèi)金融公司之一，也是國內(nèi)首個(gè)且唯一一家外資獨(dú)資消費(fèi)金融公司。2019年，捷信消金資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到1045.36億元，成為首個(gè)總資產(chǎn)邁上“千億級(jí)”的消費(fèi)金融公司。
但高光時(shí)刻稍縱即逝。曾經(jīng)捷信通過把海外成熟的“線下合作+信貸工廠”模式復(fù)制到中國，贏得了“消金一哥”的江湖稱號(hào)。成也線下，敗也線下。2020年其賴以生存的線下模式受阻，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)趁機(jī)搶食。
這一年，捷信消金的營業(yè)收入同比下降35.16%，歸母凈利潤由11.40億元暴跌至1.36億元。隨后幾年，捷信消金停止了披露財(cái)報(bào)，忙著以“白菜價(jià)”甩賣不良資產(chǎn)包。比如在“賣身”前夜，捷信消金計(jì)劃以1655萬元轉(zhuǎn)讓7.7億元的不良貸款。
與此同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)的日子也遭遇“變天”。在監(jiān)管風(fēng)暴中，螞蟻集團(tuán)、京東科技IPO相繼擱淺，至今未有新進(jìn)展。
京東與捷信的合作更像是兩位“失意人的救贖”。數(shù)據(jù)顯示，捷信雖保有覆蓋29省的線下網(wǎng)絡(luò)和8400萬存量用戶，但2020年后面臨凈利潤暴跌92%的財(cái)務(wù)困境，與京東科技近年來138億經(jīng)營投入僅獲20億產(chǎn)出的低效局面形成共振。
雙方的合作既有互補(bǔ)性：京東3C家電領(lǐng)域5.8億年活用戶與捷信消費(fèi)分期客群高度重疊；京東數(shù)智化風(fēng)控體系可提升捷信歷史資產(chǎn)質(zhì)量；捷信消金牌照的10倍杠桿優(yōu)勢能釋放京東金融業(yè)務(wù)潛能。
但面臨的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)同樣突出——根據(jù)中國互金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前消費(fèi)金融行業(yè)不良率均值達(dá)2.8%，如何將京東白條0.94%的風(fēng)控水平平移至捷信存量資產(chǎn)，決定著重組后的協(xié)同效應(yīng)反應(yīng)。
牌照困局與突圍
在消費(fèi)金融領(lǐng)域，京東可以說是起了個(gè)大早，趕了個(gè)晚集。
從“京東金融”到“京東數(shù)科”，再到“京東科技”，京東的金融子公司多次改名，業(yè)務(wù)版圖由以數(shù)字金融為主，擴(kuò)張至AI業(yè)務(wù)、云計(jì)算，但依舊打不過螞蟻。
2012年9月，京東科技成立，屬于集團(tuán)內(nèi)部創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，初衷是基于京東電商平臺(tái)為商家和消費(fèi)者提供普惠金融服務(wù)，解決小微企業(yè)和消費(fèi)者融資難等問題。
2014年2月，京東白條上線，京東正式入局消費(fèi)金融，比花唄還早了一年，旨在為用戶提供更豐富的消費(fèi)金融服務(wù)。
先發(fā)優(yōu)勢沒能為京東科技的領(lǐng)先成功保駕。花唄主攻年輕人，一經(jīng)推出迅速成為市場的明星產(chǎn)品，重塑了消費(fèi)金融市場格局。
而就在京東苦尋消金牌照之時(shí)，2019年百度“度小滿”入股哈銀消金，曲線獲得消費(fèi)金融牌照；2020年，螞蟻集團(tuán)參與發(fā)起設(shè)立的重慶螞蟻消費(fèi)金融有限公司誕生，以40億元代價(jià)拿下消金牌照。
此外，螞蟻、騰訊、美團(tuán)等互聯(lián)網(wǎng)巨頭紛紛入股民營銀行，百度還與中信銀行建立了全國第一家直銷銀行百信銀行，在展業(yè)空間和合規(guī)性等方面均多了一份支持。
互聯(lián)網(wǎng)巨頭的涉足開啟了小貸行業(yè)的爆發(fā)期。在很長一段時(shí)間內(nèi)，螞蟻、京東、騰訊等均通過小貸牌照開展消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)。但隨著監(jiān)管收緊，小貸牌照很快被邊緣化。
2020年11月，《網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》發(fā)布，法案要求互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)只能擁有一家跨省經(jīng)營的小貸公司，并且注冊(cè)資本門檻變高，杠桿率收緊。而另一方面，消費(fèi)金融牌照的戰(zhàn)略價(jià)值也在監(jiān)管風(fēng)暴中愈發(fā)凸顯。
行業(yè)的野蠻生長被按下暫停鍵，進(jìn)入“冷靜期”。為規(guī)范發(fā)展，京東謀求牌照看上去也更加遙遙無期。
2020年，京東旗下子公司網(wǎng)銀在線與招商銀行獲批共同籌建招商拓?fù)溷y行，準(zhǔn)備沖刺全國第二家獨(dú)立法人直銷銀行，但2022年拓?fù)溷y行宣告終止籌建。
同年，京東先后注銷和退出了在北京、上海以及重慶的三家小貸公司，僅剩重慶京東盛際小額貸款有限公司這一張網(wǎng)絡(luò)小貸牌照，負(fù)責(zé)京東白條和京東金條等產(chǎn)品的放款。并應(yīng)監(jiān)管要求對(duì)其密集增資，目前其注冊(cè)資本已達(dá)80億元。
同樣是應(yīng)對(duì)整治，手握消費(fèi)金融牌照的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，有更大的挪移空間。
典型如螞蟻集團(tuán)，可將小貸牌照下的業(yè)務(wù)移至消費(fèi)金融牌照下，花唄、借唄從重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司、重慶市螞蟻商誠小額貸款有限公司，轉(zhuǎn)入重慶螞蟻消費(fèi)金融有限公司。
對(duì)比螞蟻集團(tuán)通過重慶螞蟻消金承接萬億信貸規(guī)模的順利轉(zhuǎn)身，京東受制于牌照缺失，不得不持續(xù)增資小貸牌照至80億元，但受限于4倍杠桿率，其信貸規(guī)模天花板僅為320億，與螞蟻消金可撬動(dòng)的4000億規(guī)模形成量級(jí)差異。這種制度性落差直接反映在估值體系：京東科技1350億估值僅相當(dāng)于螞蟻當(dāng)前估值的23.7%。
此外，京東科技與螞蟻集團(tuán)的實(shí)力差距還體現(xiàn)在多個(gè)層面。因京東不再公布京東科技的財(cái)報(bào)，外界無法得知京東科技的具體營收。對(duì)比下螞蟻集團(tuán)2023年?duì)I收為2082億元，2024年上半年螞蟻消金利潤同比增加107%。
對(duì)比兩家招股書，同樣依托于集團(tuán)大樹的螞蟻集團(tuán)展現(xiàn)的成長性，也更具想象力。
京東數(shù)科招股書顯示，2017年-2019年，京東數(shù)科向京東集團(tuán)銷售商品和提供服務(wù)的金額分別為26.75億元、39.60億元、53.12億元，分別占同期營業(yè)收入的29.50%、29.08%、29.18%。
螞蟻集團(tuán)招股書顯示，2020年上半年螞蟻集團(tuán)自阿里巴巴收取的關(guān)聯(lián)交易收入主要是支付處理和擔(dān)保交易服務(wù)收入，約40億元，占螞蟻集團(tuán)數(shù)字支付與商家服務(wù)收入的15.4%，占螞蟻集團(tuán)總收入的5.5%。
截至2020年上半年，京東金條促成的貸款規(guī)模為2612.17億元。同期，螞蟻集團(tuán)促成的2.15萬億元信貸余額中，1.73萬億元是消費(fèi)貸，0.42萬億元是經(jīng)營貸。
另據(jù)京東集團(tuán)財(cái)報(bào)顯示，2023年，京東集團(tuán)支付給京東科技的經(jīng)營費(fèi)用為138.33億元，而向京東科技提供的服務(wù)及銷售商品獲得收入為16.96億元，貸款利息收入為2.87億元，合計(jì)收入不足20億元。
由此可見，京東與京東科技之間雖存在大量關(guān)聯(lián)交易，但京東的投資與回報(bào)失衡。
數(shù)據(jù)來源：中國資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)
回溯十年發(fā)展路徑，雙方戰(zhàn)略選擇已現(xiàn)分野：螞蟻構(gòu)建起支付-信貸-理財(cái)?shù)纳鷳B(tài)閉環(huán)；京東則受限于場景單一性，信貸規(guī)模天花板僅為320億（備注1），與螞蟻消金可撬動(dòng)的4000億規(guī)模（備注2）形成量級(jí)差異，牌照差異更衍生出商業(yè)模式鴻溝——消金牌照允許的ABS發(fā)行、同業(yè)拆借等多元化融資渠道，使螞蟻融資成本較京東低150-200個(gè)基點(diǎn)，這種結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢在價(jià)格戰(zhàn)中具有決定性作用。
雖然京東在電商和技術(shù)平臺(tái)上占據(jù)一定優(yōu)勢，但在消費(fèi)金融這一“金融+科技”的結(jié)合點(diǎn)上，則起步較晚。螞蟻集團(tuán)憑借支付寶積累了龐大的用戶基礎(chǔ)，其“花唄”和“借唄”產(chǎn)品在市場中形成了不可小覷的優(yōu)勢，導(dǎo)致京東白條在競爭中始終未能完全占據(jù)主導(dǎo)地位。
這一次京東消金牌照的獲得，至少為未來的發(fā)展打開了新的窗口。
新戰(zhàn)場與新秩序
在京東成功入股捷信之際，螞蟻集團(tuán)正迎來頻繁的組織變動(dòng)。
2024年12月8日，支付寶和螞蟻集團(tuán)20周年紀(jì)念日之際，螞蟻集團(tuán)董事長兼CEO井賢棟宣布，要將CEO一職交棒給現(xiàn)任總裁韓歆毅。
12月23日，韓歆毅發(fā)布全員信，宣布將成立數(shù)字支付事業(yè)群，以及新的支付寶事業(yè)群。
雖為滿足監(jiān)管要求，互聯(lián)網(wǎng)大廠紛紛“去金融化”，轉(zhuǎn)向強(qiáng)調(diào)“科技含量”，但彼此間較量的核心仍在金融上。
電商業(yè)務(wù)是消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)和重要增量。過去兩年，京東大搞低價(jià)政策，用戶群體得到擴(kuò)容，這意味著其消費(fèi)金融業(yè)務(wù)的用戶群體也隨之?dāng)U容。
而被京東低價(jià)吸引過來的新用戶，不乏經(jīng)濟(jì)水平較低的消費(fèi)者，這對(duì)京東的風(fēng)控能力帶來新的挑戰(zhàn)。畢竟，捷信的倒下，重要緣由便是壞債過多。
好消息是，消費(fèi)金融是一塊持續(xù)變大的蛋糕，晚一步拿到消金牌照的京東，仍有很大的發(fā)展空間。
中國銀行業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《中國消費(fèi)金融公司發(fā)展報(bào)告（2024）》顯示，截至2023年末，我國消費(fèi)金融公司資產(chǎn)規(guī)模和貸款余額雙雙突破萬億元，分別達(dá)到12087億元和11534億元，同比增速分別為36.7%和38.2%。
今年前三個(gè)季度，據(jù)人行數(shù)據(jù)顯示，不含房貸的消費(fèi)性貸款余額為20.43萬億元，同比增長5.8%。
寬松的市場增量空間給了京東科技追趕螞蟻集團(tuán)更多的可能性。
立足當(dāng)下我們可以看到，消費(fèi)金融市場的估值邏輯正在經(jīng)歷深刻重構(gòu)。監(jiān)管新政下，合規(guī)成本抬升淘汰中小玩家，2023年行業(yè)CR5集中度已達(dá)68%。
京東此時(shí)入局，既面臨螞蟻、抖音月付（貸款余額超千億）的頭部壓制，又要應(yīng)對(duì)銀行系消金公司7.2%的利率優(yōu)勢。但萬億級(jí)市場增量仍存機(jī)遇：2023年消費(fèi)信貸同比增速達(dá)38.2%，下沉市場滲透率不足35%的現(xiàn)狀，為京東“低價(jià)戰(zhàn)略”導(dǎo)流的5.3億活躍用戶提供轉(zhuǎn)化空間。
消費(fèi)金融的終局競爭，本質(zhì)是生態(tài)體系與制度紅利的雙重較量。京東消金業(yè)務(wù)的發(fā)展，一路見證了金融科技從野蠻生長到合規(guī)經(jīng)營時(shí)代的轉(zhuǎn)向：
一、從粗放采集到全生命周期管理的數(shù)據(jù)治理與隱私保護(hù)；
二、從流量變現(xiàn)到精準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別的風(fēng)控體系升級(jí)；
三、 從杠桿套利到動(dòng)態(tài)資本適配的監(jiān)管科技應(yīng)用等等。
但業(yè)務(wù)追趕不能僅靠牌照補(bǔ)課，更需要重構(gòu)“場景-數(shù)據(jù)-技術(shù)”的價(jià)值閉環(huán)。
當(dāng)行業(yè)步入以合規(guī)為底線的精耕時(shí)代，真正的估值錨點(diǎn)正在從規(guī)模增速轉(zhuǎn)向可持續(xù)經(jīng)營能力——這既是后來者的機(jī)會(huì)，也是先行者的新戰(zhàn)場。
備注1：重慶京東盛際小額貸款有限公司（京東金融放貸主體）注冊(cè)資本為80億元，最高4倍杠桿合計(jì)320億元
備注2：重慶螞蟻消費(fèi)金融有限公司注冊(cè)資本185億元，基礎(chǔ)杠桿1,850億元（185億元 × 10倍 ）2023年獲批發(fā)行ABS額度1,200億元，金融債額度740億元（185億元 × 4倍），合計(jì)3,790億元（取整約4,000億元）