由于全球供應(yīng)趨緊，疊加環(huán)保限制和資源品位下降，、銻金屬上周起開啟了一波價格上漲主升浪。99.65%純度銻錠均價突破17萬元/噸，較年初累計上漲近19%，創(chuàng)歷史新高?。A股方面，華鈺礦業(yè)（601020.SH）作為銻礦龍頭企業(yè)，受益于銻價的暴漲公司股價一周之內(nèi)漲幅超50%，領(lǐng)漲小金屬板塊。

其實不單單只是銻，所有小金屬近期均迎來了一波上漲。受剛果（金）出口限制影響，金屬鈷價本月內(nèi)漲幅近37%，除了銻和鈷外，鉍、銦、鍺、鎢、鉛等同樣都迎來價格方面的集中暴漲。

而在這些小金屬中，鉍值得格外關(guān)注。3月7日數(shù)據(jù)顯示，精鉍均價達(dá)13.7萬元/噸，單日漲幅達(dá)23%，近一年累計漲幅超84%；高純度鉍（4N級）價格達(dá)15.8-16萬元/噸，創(chuàng)2011年以來新高?。二級市場方面，高能環(huán)境（603588.SH）作為A股鉍資源龍頭，目前漲幅尚不及華鈺礦業(yè)一半。但鉍與銻價走勢如出一轍，高能環(huán)境會成為下一個“華鈺礦業(yè)”嗎?

鉍與銻同屬戰(zhàn)略金屬

因同樣具備高戰(zhàn)略價值資源的地位，鉍的近期價格走勢與銻呈現(xiàn)出高度相似。銻在需求端受益于光伏玻璃、軍工阻燃劑及固態(tài)電池等領(lǐng)域的穩(wěn)定增長，供需缺口可能在未來持續(xù)擴(kuò)大?，而鉍在半導(dǎo)體封裝、核能等高端應(yīng)用上同樣推動了對于鉍的需求增長。截至3月6日，99.65%純度銻錠均價突破17萬元/噸，較年初累計上漲近19%，創(chuàng)歷史新高?，而同期鹿特丹倉庫交貨價?銻錠報價50,250美元/噸，歐洲溢價超120%?。鉍價方面，根據(jù)3月10日數(shù)據(jù)，國內(nèi)鉍錠價格已升至15萬元/噸，海外報價則高達(dá)50萬元/噸，海內(nèi)外價差達(dá)35萬元/噸?，溢價率更是在銻的海內(nèi)外價差上更進(jìn)一步。反映到二級市場層面，銻資源龍頭華鈺礦業(yè)一周內(nèi)市值暴漲超5成，而同樣邏輯下的海內(nèi)外價差更大的鉍資源龍頭高能環(huán)境，當(dāng)前股價漲幅僅2成。

那么市場資金為什么選擇高能環(huán)境？

原因其實不難發(fā)現(xiàn)。首先，高能環(huán)境的全資子公司靖遠(yuǎn)高能環(huán)境新材料技術(shù)有限公司（以下簡稱“靖遠(yuǎn)高能”）是全國最大的精鉍生產(chǎn)企業(yè)，當(dāng)前精鉍年產(chǎn)能達(dá)6000噸，2024年實際產(chǎn)量超4000噸（產(chǎn)能利用率約67%），穩(wěn)居國內(nèi)精鉍生產(chǎn)企業(yè)首位。對比國內(nèi)第二大精鉍企業(yè)株冶集團(tuán)（600961.SH）2023年產(chǎn)量約3500噸，靖遠(yuǎn)高能已實現(xiàn)產(chǎn)能和產(chǎn)量雙超，成為行業(yè)新龍頭。另外，作為最大生產(chǎn)商，靖遠(yuǎn)高能可通過調(diào)節(jié)出貨量間接影響國內(nèi)鉍價，尤其在鉍價上行周期中議價能力凸顯，這也是市場給予其股價高度彈性的原因。其次，靖遠(yuǎn)高能通過回收有色金屬冶煉廢渣提取鉍，形成“城市礦山+再生金屬”的閉環(huán)模式，可以降低對原生礦依賴，體現(xiàn)出公司在資源端的控制力。因此，高能環(huán)境將會是A股市場中鉍價上漲最受益企業(yè)。

鉍相關(guān)業(yè)務(wù)占比低

雖然高能環(huán)境的補(bǔ)漲邏輯較為通順，不過一些現(xiàn)實因素同樣值得注意。高能環(huán)境是一家以環(huán)保工程為核心業(yè)務(wù)的公司，主要涉及固廢處理、環(huán)境修復(fù)、資源化利用等領(lǐng)域。其資源化業(yè)務(wù)可能包括從工業(yè)廢料中回收金屬（如銅、鉛、鋅等），但鉍并非其公開披露的主要產(chǎn)品。另外值得注意的是，鉍通常不以獨立礦物形式存在，而是?伴生于銅、鉛、鎢等金屬礦床?中，或者是通過廢料的回收提煉而成，而?靖遠(yuǎn)高能的主營業(yè)務(wù)即固廢資源化利用和環(huán)保運營服務(wù)，特別是對有色金屬冶煉廢渣的綜合利用和加工，鉍漲價的同時，原料、廢料均會漲價，公司利潤雖然會隨著價格的提升得到提高，但也不會特別高出預(yù)期。此外，在2023年高能環(huán)境生產(chǎn)數(shù)據(jù)中可以看到，公司主要以生產(chǎn)銅、鉛、鎳為主，其中陰極銅3.5萬噸，析出鉛2.9萬噸，冰鎳等合金13.3萬噸，2023年實際生產(chǎn)精鉍為3,500噸，并非公司的主要產(chǎn)品。換算到營收層面，以當(dāng)前鉍價（約16萬元/噸）計算，靖遠(yuǎn)高能4000噸精鉍對應(yīng)年收入約6.4億元。參考高能環(huán)境2023年總營收約106億元，鉍業(yè)務(wù)收入占比約5%-6%，影響較為有限。精鉍生產(chǎn)成本約為10-12萬元/噸，按當(dāng)前價格估算，毛利率可達(dá)25%-40%，漲價后的鉍雖然能幫助企業(yè)總體毛利率得以提高，但5%左右的營收占比很難對企業(yè)總體利潤表現(xiàn)啟到實質(zhì)性改變。

目前而言，華鈺礦業(yè)的補(bǔ)漲預(yù)期、鉍價上漲帶來的利潤彈性（庫存釋放+產(chǎn)能釋放）及政策催化（新能源需求），這兩大因素支撐著高能環(huán)境估值的上行。不過短期鉍價的飆升，并不能保證未來鉍價將長時間上漲，加上鉍屬于我國的出口管制產(chǎn)品，海內(nèi)外的巨大價差對于鉍價的影響能持續(xù)多久很難定奪。若未來靖遠(yuǎn)高能不能將當(dāng)前67%的產(chǎn)能利用率（4000噸/6000噸）提升，高能環(huán)境的鉍相關(guān)業(yè)務(wù)業(yè)績提升的可持續(xù)性將會受到質(zhì)疑，短期鉍價暴漲后的情緒溢價也將面臨透支風(fēng)險。