文 | 新刊財(cái)經(jīng) 魏思

編輯 | 吳雪

曾經(jīng)作為白云山重要利潤(rùn)來源的王老吉涼茶，近年來市場(chǎng)表現(xiàn)不盡如人意，隨著消費(fèi)者意識(shí)的轉(zhuǎn)變和飲料市場(chǎng)的多元化發(fā)展，涼茶飲料的市場(chǎng)份額可能正逐漸被各種新興茶飲、功能性飲料等所蠶食。

3月13日，廣州白云山醫(yī)藥集團(tuán)股份有限公司（600332.SH，0874.HK，以下簡(jiǎn)稱：白云山）發(fā)布了2024年財(cái)報(bào)。歸母凈利潤(rùn)下降超30%，資產(chǎn)減值損失超4億，白云山的答卷既展示了自己的陣痛與新生，也折射出在醫(yī)藥行業(yè)這一年的風(fēng)云變幻。

業(yè)務(wù)表現(xiàn)分化，毛利水平走低

白云山的業(yè)務(wù)主要涵蓋大商業(yè)、大南藥和大健康這3個(gè)板塊，三者占整體收入98%以上，其他部分占比較小。2024年?duì)I業(yè)收入合計(jì)749.93億元，同比下降0.69%；公司整體毛利率16.70%，比上年減少2.09個(gè)百分點(diǎn)。

大商業(yè)板塊主要涉及醫(yī)藥流通業(yè)務(wù)，包括藥品、醫(yī)療器械等的批發(fā)和零售，對(duì)于公司權(quán)重最大，堪稱維持營(yíng)收規(guī)模的壓艙石，支撐作用凸顯。2024年大商業(yè)營(yíng)收占到總體的72.74%，實(shí)現(xiàn)545.50億元，同比增長(zhǎng)3.39%，但6.43%的毛利率也暴露了其量增利薄的特性，拖累了公司整體盈利水平。

大南藥板塊2024年?duì)I收97.56億元，同比下降10.4%，毛利率減少1.89個(gè)百分點(diǎn)至46.85%。其中不同產(chǎn)品的表現(xiàn)大相徑庭，例如明星產(chǎn)品枸櫞酸西地那非片銷售額同比下滑13.17%，庫(kù)存量激增49.78%，折射出ED（勃起功能障礙）藥物市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化；而像養(yǎng)陰清肺膏、氨咖黃敏膠囊等二線品種實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，顯示公司正在分散單品依賴風(fēng)險(xiǎn)。

大健康板塊也遭遇增速放緩，收入同比下降12.70%至97.05億元。曾經(jīng)作為白云山重要利潤(rùn)來源的王老吉涼茶，近年來市場(chǎng)表現(xiàn)不盡如人意，隨著消費(fèi)者意識(shí)的轉(zhuǎn)變和飲料市場(chǎng)的多元化發(fā)展，涼茶飲料的市場(chǎng)份額可能正逐漸被各種新興茶飲、功能性飲料等所蠶食。

歸母凈利潤(rùn)下滑，資產(chǎn)減值額顯著

2024年，白云山的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一定的壓力。公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約749.93億元，同比微降0.69%；歸母凈利潤(rùn)28.35億元，同比下滑30.09%；經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流34.42億元，同比減少16.11%。

尤其是歸母凈利潤(rùn)的大幅下滑，引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。28.35億元的歸母凈利潤(rùn)，打破了之前連續(xù)上漲的趨勢(shì)。最近幾年，利潤(rùn)變化率呈現(xiàn)連續(xù)下降，2024年更首次跌到零以下，且有-30%之巨，說明白云山盈利能力正在遭受重大挑戰(zhàn)。

除了前文所述銷售和毛利下降，另一大因素來自減值損失。白云山根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的要求，2024年共計(jì)提了4.71億減值損失，其中最主要的部分來自長(zhǎng)期股權(quán)投資。白云山對(duì)一心堂藥業(yè)的長(zhǎng)期股權(quán)投資計(jì)提了3.86億元的資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，這直接減少了該年度的利潤(rùn)總額。

這一減值準(zhǔn)備的計(jì)提，也反映了白云山在投資管理方面的問題。一心堂藥業(yè)作為國(guó)內(nèi)知名的連鎖藥店企業(yè)，近年來也受到行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、電商沖擊等因素的影響，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)面臨一定壓力，導(dǎo)致其市場(chǎng)價(jià)值有所下降。白云山對(duì)其投資的減值，不僅影響了當(dāng)期的財(cái)務(wù)報(bào)表，也提醒企業(yè)在對(duì)外投資過程中需要更加謹(jǐn)慎，加強(qiáng)對(duì)被投資企業(yè)的評(píng)估和監(jiān)控，以降低投資風(fēng)險(xiǎn)。不過即使沒有減值，2024年利潤(rùn)也只有30億出頭，不會(huì)改變利潤(rùn)顯著下降的事實(shí)。開源節(jié)流的穩(wěn)定性才是保證利潤(rùn)最根本的因素。

出售應(yīng)收回血，研發(fā)費(fèi)率偏低

白云山在資產(chǎn)盤活方面繼續(xù)取得不錯(cuò)的成績(jī)，通過興證資管設(shè)立“應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”，廣州醫(yī)藥收到應(yīng)收賬款的購(gòu)買價(jià)款15.24億元，不僅有效改善流動(dòng)性，更探索出“醫(yī)藥+金融”的運(yùn)營(yíng)路徑，這種創(chuàng)新在應(yīng)收賬款平均周轉(zhuǎn)天數(shù)70天的背景下猶如雪中送炭。

公司2024年分紅2次，上半年的已完成，下半年的預(yù)計(jì)不晚于2025年8月底完成。每次每股派發(fā)現(xiàn)金0.4元，派息率為22.93%，在歸母凈利潤(rùn)下滑的背景下，還能堅(jiān)持逆周期分紅策略，體現(xiàn)了國(guó)企的社會(huì)擔(dān)當(dāng)，也彰顯了公司現(xiàn)金流管理的底氣。

不過研發(fā)費(fèi)用率低，仍是白云山投資者擔(dān)憂的焦點(diǎn)之一。白云山的研發(fā)費(fèi)用率在近三年連續(xù)下降，2024年已低至僅1.02%。在中藥同行業(yè)中，與片仔癀、華潤(rùn)三九等知名企業(yè)相比，白云山的研發(fā)費(fèi)用率依然偏低。 

財(cái)報(bào)發(fā)布次日，白云山A股大幅低開2.24%，不過盤中即漲回1.29%，說明市場(chǎng)對(duì)后市存在明顯分歧。目前白云山市值415.83億元，排名中藥行業(yè)第五，僅次于片仔癀、云南白藥、華潤(rùn)三九和同仁堂。而白云山的市盈率為15.45倍，也在這五強(qiáng)中最低，或已為價(jià)值投資者提供中長(zhǎng)線布局良機(jī)。

白云山現(xiàn)任董事長(zhǎng)李小軍今年1月21日才上任，不過但他對(duì)白云山應(yīng)該非常熟悉，因?yàn)楸臼悄腹緩V藥集團(tuán)的黨委書記、董事長(zhǎng)，且在企業(yè)管理、紀(jì)檢監(jiān)察、財(cái)稅管理、資源整合和改革創(chuàng)新等方面具有豐富的經(jīng)驗(yàn)。

新任期里，擺在他面前的，首先是利潤(rùn)問題，能否打破現(xiàn)有三大模塊的路徑依賴，在醫(yī)療器械、生物制藥等新領(lǐng)域形成第二增長(zhǎng)曲線；其次是如何解決研發(fā)投入強(qiáng)度不足的頑疾，市場(chǎng)期待其提出“研發(fā)投入占比提升至3%”的量化目標(biāo)，并建立創(chuàng)新藥孵化機(jī)制。若能實(shí)現(xiàn)這兩者完美結(jié)合，白云山可更快實(shí)現(xiàn)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)和可持續(xù)發(fā)展，為股東創(chuàng)造更大的價(jià)值，也為醫(yī)藥行業(yè)的繁榮做出更大的貢獻(xiàn)。