文 | 獨角金融 謝美浴 劉銀平
編輯 | 付影
2024年“新國九條”拉開券商并購元年，行業(yè)洗牌加速。3月17日，湘財股份（600095.SH）與大智慧（601519.SH）因籌劃重大資產(chǎn)重組雙雙停牌，由此成為繼國聯(lián)證券收購民生證券、浙商證券（601878.SH）收購國都證券（870488.NQ）后，證券業(yè)又一標志性整合案例。
根據(jù)湘財股份、大智慧3月16日公告，正在籌劃通過湘財股份向大智慧全體A股換股股東發(fā)行A股股票的方式換股吸收合并大智慧，并發(fā)行A股股票募集配套資金。
北山常成基金投研院執(zhí)行院長王兆江指出，“采取換股方式吸收合并大智慧，第一可以減少現(xiàn)金收購對經(jīng)營產(chǎn)生的壓力；第二，換股模式吸收效率更高，節(jié)省時間，如果采用定增，會經(jīng)過審批和募集，時間拖延較長；第三，當下盡快完成吸收合并，也可以借助市場行情，促進企業(yè)市值增長?！?/p>
截至3月14日收盤，湘財股份股價報6.89元/股，總市值為197億元；大智慧股價報9.01元/股，總市值為181億元。湘財股份“吞下”百億大智慧，最終能否實現(xiàn)“1+1>2”？
01 湘財股份與大智慧二度“聯(lián)姻”
此次的收購方湘財股份，其前身是哈爾濱高科技（集團）股份有限公司（簡稱“哈高科”），成立于1994年3月，總部位于哈爾濱，此前主營業(yè)務是營養(yǎng)保健食品和大豆深加工產(chǎn)品，1997年7月于上交所主板上市。
另一主角大智慧成立于2000年12月，2011年1月在上交所主辦上市，注冊資本為20.28億元，控股股東、實控人均為張長虹。大智慧是一家為客戶提供金融信息服務的平臺，旗下?lián)碛卸嗫钭C券交易、咨詢軟件產(chǎn)品，在金融信息服務領(lǐng)域深耕多年，早期與東方財富（300059.SZ）、同花順（300033.SZ）并稱為炒股軟件“三劍客”。
湘財股份與大智慧的淵源頗深，只不過，十年過去，主客已經(jīng)易位。
2015年，大智慧曾宣布以85億元收購湘財證券股份有限公司（以下簡稱“湘財證券”）100%股份，以獲取券商牌照，但三個月后，大智慧因公司信息披露涉嫌違反證券法律規(guī)定，被證監(jiān)會立案調(diào)查。盡管大智慧與湘財證券的收購方案已經(jīng)獲得證監(jiān)會的審核通過，但最終仍以中止結(jié)束?！?/p>
2017年，湘財股份實控人黃偉通過浙江新湖集團股份有限公司（以下簡稱“新湖集團”），斥資17.2億元獲得4億股大智慧股份，成為第二大股東。
2020年，“新湖系”上演左手倒右手，湘財股份以26.74億元收購新湖集團持有的大智慧15%股份，成為大智慧第二大股東。彼時，大智慧表示，本次交易將有助于湘財股份構(gòu)建金融科技平臺，強化資源整合能力，發(fā)揮業(yè)務協(xié)同效應。
截至2024年三季度末，湘財股份、“22 湘 01EB”、“22 湘 02EB”合計持有約2.85億股大智慧股份，占其總股本的14.22%，湘財股份仍為大智慧第二大股東。
不過，2024年12月5日，湘財股份曾計劃“清倉”大智慧股權(quán)。彼時湘財股份公告顯示，截至2024年12月3日，湘財股份持有2.54億股大智慧股份，占其總股本的 12.66%，為了提高公司資產(chǎn)使用效率和流動性，擬通過集中競價、大宗交易及協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式減持所持有的大智慧股份，交易價格不低于9元/股，減持股份數(shù)量不超過公司持有的大智慧股票數(shù)量。
2025年2月15日，湘財股份按計劃宣布準備減持1%大智慧股票。當日，大智慧公告顯示，因經(jīng)營發(fā)展需要，湘財股份擬在3個月內(nèi)通過集中競價方式，減持大智慧不超過2003萬股。
如今，湘財股份為何突然轉(zhuǎn)向合并大智慧？對此，中國金融智庫特邀研究員余豐慧認為，“最初減持可能是基于資本配置優(yōu)化或是應對短期流動性需求；而選擇合并則更有可能是為了通過資源整合實現(xiàn)業(yè)務協(xié)同效應，尤其是在金融科技快速發(fā)展的背景下。這樣的轉(zhuǎn)變反映了公司對未來發(fā)展方向的新思考?！?/p>
香頌資本董事沈萌則表示，“國內(nèi)金融業(yè)、特別是券商業(yè)，合并擴張的案例增多，如果其他券商不積極參與此輪整合，很可能會在未來競爭中逐漸邊緣化。”
“目前券商的數(shù)據(jù)業(yè)務相比薄弱，如果能夠率先與國內(nèi)領(lǐng)先的金融數(shù)據(jù)服務商合作，能夠更加突出合并后的差異化優(yōu)勢，互補各自業(yè)務?！鄙蛎缺硎尽?/p>
不過，湘財股份仍存在大筆質(zhì)押所持大智慧股權(quán)的情況。
2月12日，湘財股份質(zhì)押所持大智慧2488萬股，解除質(zhì)押股份數(shù)量2683萬股，該次質(zhì)押及解除質(zhì)押后，湘財股份持有大智慧股份累計質(zhì)押數(shù)量1.63億股，占其持股數(shù)量比例為近7成，占大智慧總股本比例為 8.13%。
02 湘財證券2024年增收不增利，大智慧13年扣非凈利潤累虧近36億
除了吸收合并大智慧，早在5年前，湘財股份就已經(jīng)擁有一張券商牌照。
2020年，湘財股份（原哈高科）以發(fā)行股份的方式，收購了原16家股東持有的湘財證券36.73億股份，湘財證券以106億估值借殼上市，完成重大重組之后公司主營業(yè)務轉(zhuǎn)為證券服務。目前湘財股份、湘財證券注冊資本分別為28.59億元、45.91億元。
除了證券業(yè)務外，湘財股份業(yè)務還涵蓋營養(yǎng)品、防水卷材、貿(mào)易等，不過顯然證券是其業(yè)務之重。
截至2023年末，湘財股份總資產(chǎn)、營業(yè)收入、歸母凈利潤分別為330.41億元、23.21億元、1.19億元，湘財證券總資產(chǎn)、營業(yè)收入、歸母凈利潤分別為290.06億元、14.85億元、2.44億元，分別占到母公司的87.79%、63.96%、204.2%。如扣除湘財證券盈利部分，湘財股份其他業(yè)務收入則處于虧損狀態(tài)。
作為一家老牌的全國綜合類證券公司，湘財證券營業(yè)網(wǎng)點遍布全國各地，但業(yè)務規(guī)模并不大，在全國券商中處在中下游水平。
借殼上市之后，湘財證券2020-2021年營收、凈利潤連續(xù)大幅增長，尤其是2021年，營收、凈利潤分別為20.45億元、6.94億元，同比分別增長29.62%、43.29%，達到近幾年的最高峰。
不過2022年業(yè)績急轉(zhuǎn)直下，營收同比下跌47.38%至10.76億元，凈利潤同比下跌94.36%至0.39億元。對此，湘財股份表示主要受市場波動影響，國內(nèi)證券市場整體下跌幅度較大，公司證券板塊自營業(yè)務收入及子公司收入出現(xiàn)下滑，利潤未達預期。
2023年，由于自營業(yè)務、投資銀行業(yè)務、子公司經(jīng)營業(yè)績有較大增長，帶動湘財證券利潤大幅增長，當年凈利潤同比增長523.44%至2.44億元。不過增幅較大還有一個原因是前一年的基數(shù)較低，和2020年、2021年凈利潤相比仍有較大差距。
根據(jù)湘財證券2024年業(yè)績預告，2024年增收不增利，其中營業(yè)總收入15.18億元，同比增長5.57%，凈利潤2.15億元，同比下降27.57%，主要因營業(yè)外支出大增所致，2024年營業(yè)外支出2.37億元，同比增長4161.59%。
注：2024年數(shù)據(jù)未經(jīng)審計數(shù)據(jù)來源：Wind、湘財證券
從過去幾年業(yè)績情況不難看出，湘財證券業(yè)績?nèi)纭斑^山車”，整體上還處于跟著市場行情走的狀態(tài)，背后主要依靠“看天吃飯”的經(jīng)紀業(yè)務、自營業(yè)務。這種模式讓券商在波動行情下顯得被動，在競爭激烈的證券市場難以培養(yǎng)核心競爭力。
湘財證券的投行業(yè)務規(guī)模及收入占比整體較小。
2020-2024年上半年，投行業(yè)務手續(xù)費凈收入分別為1.14億元、0.94億元、0.89億元、1.58億元，0.33億元，占營業(yè)收入的比例分別為7.25%、4.58%、8.25%、10.63%、4.58%。
2024年以來，湘財證券投行業(yè)務進入尷尬境地，投行業(yè)務質(zhì)量評價結(jié)果由A降為B，保薦“獨苗”安瑞升IPO終止之后，湘財證券2024年IPO撤否率為100%，在A股已無待審核項目，儲備投行項目為0。
而此次湘財股份要合并的大智慧，業(yè)績也在下滑。
2011年上市之初，大智慧當年營業(yè)收入為5.71億元，同時期東方財富和同花順營業(yè)收入分別為2.8億元、2.15億元，大智慧營收分別是后兩者的2.04倍、2.65倍。大智慧、東方財富、同花順的歸母凈利潤則分別是1.06億元、1.07億元、0.62億元。
2011年1月28日，大智慧上市首日市值為176.39億元，當日東方財富、同花順的市值分別為64.48億元、40.51億元?？梢钥闯觯瑹o論是從營收還是市值來看，大智慧的規(guī)?？梢哉f是碾壓后兩者。
然而上市即巔峰，大智慧上市第二年業(yè)績便直接變臉，連虧7年，近13年里扣非凈利潤累計虧損將近36億元。
2025年1月15日，大智慧披露了2024年全年業(yè)績虧損預告，預計2024年歸屬于上市公司股東的凈利潤為-2.25億元到-1.9億元，預計2024年歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為-2.2億元到-1.85億元。
2023年大智慧歸母凈利潤為1.02億元，但如果扣除實控人張長虹需向公司支付的3.35億元營業(yè)外收入，上年同期歸母凈利潤仍為負數(shù)。2023年扣非凈利潤為-2.3億元，倒是與2024年差別不大。
在業(yè)務虧損的原因方面，大智慧解釋為：部分業(yè)務收入下滑，研發(fā)投入及人員成本增長，新業(yè)務形成的收入尚不足以覆蓋新增成本。2024年上半年海外業(yè)務和保險經(jīng)濟業(yè)務收入全面下滑，營收被拖后腿。即便去年四季度A股走出了一波牛市行情，也未能拯救大智慧的業(yè)績。
03 優(yōu)勢互補，能否打造下一個“東方財富”？
隨著時間的推移，曾經(jīng)的“三劍客”走出截然不同的路子。
東方財富憑借著“東方財富網(wǎng)+天天基金網(wǎng)+東方財富證券”的生態(tài)閉環(huán)，成功轉(zhuǎn)型為一家綜合金融服務公司，同時，也是作為A股目前唯一一家擁有證券全牌照的互聯(lián)網(wǎng)金融公司；同花順專注于C端用戶，在交易軟件和廣告收入方面表現(xiàn)不俗，2024年APP月均活躍度是東方財富的2倍左右、大智慧的3倍左右；而大智慧卻始終沒有找到一條清晰的盈利路徑。
在大智慧停牌之前，截至2025年3月14日，大智慧、東方財富、同花順市值分別為180.55億元、3856.41億元、1713.33億元。近年來大智慧在營收及利潤方面也被其他兩家甩在身后。
不過，2024年大智慧的月活用戶數(shù)超過1000萬，和券商自營APP相比在流量上保持領(lǐng)先優(yōu)勢，比排名首位的華泰證券月均活躍度還要高。
“財聯(lián)社”報道中分析，金融科技的崛起讓互聯(lián)網(wǎng)券商成為行業(yè)焦點，東方財富的成功證明了“流量+牌照”模式的潛力，此次湘財股份合并大智慧，也被業(yè)界視為對這一路徑的“復刻”。
對此，余豐慧表示認同，他指出，“東方財富的成功很大程度上得益于其龐大的用戶基礎(chǔ)和全面的金融服務牌照，這使得它能夠有效整合信息流、資金流和服務流。湘財股份與大智慧的合并能夠滿足這樣的條件——湘財?shù)慕鹑谂普蘸痛笾腔鄣挠脩袅髁考凹夹g(shù)能力。不過，成功的復制還需要克服諸多挑戰(zhàn)，包括企業(yè)文化融合、技術(shù)對接等?！?/p>
王兆江也表示，“互聯(lián)網(wǎng)+券商在現(xiàn)實當中已經(jīng)有不錯的成功案例，湘財股份可以充分利用大智慧積累的互聯(lián)網(wǎng)客戶和數(shù)據(jù)優(yōu)勢，彌補傳統(tǒng)券商發(fā)展的不足。一方面優(yōu)化了自身業(yè)務模式，另一方面也會改變投資者對湘財股份互聯(lián)網(wǎng)模式發(fā)展的預期。”
“若湘財股份成功合并大智慧，兩家企業(yè)形成業(yè)務互補關(guān)系，確實能夠形成‘流量+牌照’的模式，但是否能夠在此賽道中勝出，還要看湘財?shù)木唧w戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)，這并非一日之功?！蓖跽捉硎?。
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