興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學(xué)家魯政委博士發(fā)表主旨演講《邁向高質(zhì)量發(fā)展的“三大攻堅戰(zhàn)”》。以下為魯政委博士演講實錄。
尊敬的各位領(lǐng)導(dǎo)，尊敬的各位來賓，大家上午好。我今天匯報的題目是《邁向高質(zhì)量發(fā)展的“三大攻堅戰(zhàn)”》。因為從我們每一個企業(yè)來說，你如果未來想要發(fā)展得更順暢，你首先要把握住未來經(jīng)濟和政策發(fā)展的大勢。在政策方面，根據(jù)十九大的部署，在未來的三年里要把三件事情做好。
在十九大報告中給出了一個極為重要的歷史性判斷：中國經(jīng)濟進(jìn)入了新時代中國特色社會主義階段。做出這個階段劃分的主要依據(jù)是社會的主要矛盾發(fā)生了變化。以前是“人民日益增長的物質(zhì)文化需要同落后的社會生產(chǎn)之間的矛盾”，意思就是說，你想要的東西我們根本生產(chǎn)不了，或者即便能夠生產(chǎn)但卻供給量不足。而今天面臨的問題則是：幾乎你想要的每一樣?xùn)|西，我們都可以做出來，但是做的卻不一定是你想要的。
那么，在這樣的背景下，我們未來要怎么做呢？十九大做出了“新三步走”的戰(zhàn)略部署。在正式的文件講的是兩步走，但是這兩步走是從2020年開始的，從2020年到2035年、再從2035年到2050年。但是，從現(xiàn)在到2020還有三年，所以，如果包含了這三年，我們稱之為“新三步走”。
對于第一步，十九大的部署是：從現(xiàn)在到2020年，我們要特別注意打好三大攻堅戰(zhàn)，即防范化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)脫貧和污染防治。
我們先來看一下第一大攻堅戰(zhàn)：防范化解重大風(fēng)險。我們看到，在十九大結(jié)束之后，時任行長周小川有一個解讀，我們讀到中間有這么一句話：“高杠桿是宏觀金融脆弱的總根源，在實體部門體現(xiàn)為負(fù)債率過高，金融部門體現(xiàn)為信用的過快擴張。”這很容易理解，中國仍然是間接融資為主的體系，這頭企業(yè)借的錢多了，負(fù)債高了，那一頭對應(yīng)的就是金融機構(gòu)借出的錢太多，就是信用過快擴張。
然后我們看到，去年7月的全國金融工作會議講到：“要推動經(jīng)濟去杠桿”，這個目的講得很明白。那要怎么做呢？“要堅定執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，處理好穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、控總量的關(guān)系”。“穩(wěn)增長”、“調(diào)結(jié)構(gòu)”大家應(yīng)該都懂了，但是我想恐怕沒有多少人仔細(xì)去想“控總量”是什么意思?？厥裁纯偭浚烤褪且貍鶆?wù)總量。
跟債務(wù)對應(yīng)的，作為存量的債務(wù)已經(jīng)在那里了，那么新增的，未來還在繼續(xù)發(fā)生，所以，要能夠控制住總債務(wù)就必需把新增的債務(wù)控制在適度的水平上。
我們要積極穩(wěn)妥去杠桿，把降低國有企業(yè)的杠桿率作為重中之重。這有兩層意思，第一、層意思是宏觀上要控制住債務(wù)的總量，第二層意思是微觀上國有企業(yè)的去杠桿是重中之重。
去年12月9號中央政治局的會進(jìn)一步強調(diào)，要使宏觀杠桿率得到有效控制。我們知道，部署一年的工作通常會有三次會，第一次會議是12月上旬的政治局的會，第二次是12月中下旬的中央經(jīng)濟工作會議，第三次就是第二年的兩會，一般12月上旬的中央政治局的會是最概括的一次會，概括的會通常都只講原則講方針。但是，這一次會卻講了一個非常具體的指標(biāo)“宏觀杠桿率”。而且提出了非常具體的要求，要“控制住”。
4月2號中央經(jīng)濟委員會第一次會議對這個部署更加清楚：防范化解金融風(fēng)險是實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展必須跨越的重大關(guān)口。我們都知道，十九大其實開啟了中國經(jīng)濟進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展的新時代，但是如果你防范和化解金融風(fēng)險做不好，就意味著這個高質(zhì)量發(fā)展的時代其實就進(jìn)不去，因為它是一個關(guān)口，這個關(guān)口過不去就沒有后面的。由此可以看出中央對防范和化解金融風(fēng)險是多么重視。而防范和化解金融風(fēng)險的核心就是控杠桿。
這次會議還首次提出“要以結(jié)構(gòu)性去杠桿為基本思路”。這是首次提出“結(jié)構(gòu)性去杠桿”的思路。以往只是說我們要“控杠桿”，但是并沒有講怎么控，這一次講的是結(jié)構(gòu)性去杠桿。到底怎么結(jié)構(gòu)性？要分部門分債務(wù)類型，提出不同的要求。特別是地方政府和企業(yè)的杠桿率要盡快降下來。
其實國有企業(yè)和地方政府兩者之間有許多重合的地方，現(xiàn)在所有講的地方政府債務(wù)，都不是講的地方政府表內(nèi)債務(wù)，因為表內(nèi)債務(wù)已經(jīng)非常清楚了，已經(jīng)被控制得不錯了?，F(xiàn)在講的地方政府債務(wù)都是指隱性債務(wù)。什么是隱性債務(wù)？就是我們經(jīng)常說的融資平臺、產(chǎn)業(yè)基金、PPP等等，這些可能讓地方政府承擔(dān)承擔(dān)隱性責(zé)任的東西。這些主體在法律形式上，絕大部分都已經(jīng)表現(xiàn)為國有企業(yè)。所以控制地方政府債務(wù)和控制國有企業(yè)的杠桿之間，其實中間有相當(dāng)大的重合部分。
這次會議還要求要“努力實現(xiàn)宏觀杠桿率穩(wěn)定和逐步下降”。這一句話也有新的變化，想一想去年12月初說“控制住宏觀杠桿率”，這個可以有多種理解：嚴(yán)一點理解就是要把它降下來，中庸一點的理解就是不上升，松一點的理解就是上升的速度變慢就可以了。但是這一次，4月2號中央財經(jīng)委員會的要求就變得非常的清晰，是更加嚴(yán)格了：要使宏觀杠桿率穩(wěn)定，不能再上升了，還要下來。
那么講了半天宏觀杠桿率，可能大家也沒有弄明白什么是宏觀杠桿率。宏觀杠桿率就是總債務(wù)和名義GDP的比值?？乜偭?，控的就是我講的分子，控杠桿就是不要讓分?jǐn)?shù)的比值繼續(xù)上升。
接著講，如果這個公式再拆一下，按照人民銀行研究局的研究，拆完之后就變成了資產(chǎn)負(fù)債率和投資效益的比值。如果要讓這個比值不上升，一種辦法就是把它的分母弄大，投資效率要提高，怎么提高？要提高全要素生產(chǎn)率。全要素生產(chǎn)率提高了，投資效率自然就提高了。但問題是，我們每個人都知道，提高全要素生產(chǎn)率是一個長期的工作，在短期不一定會有明顯的效果。那怎么辦？經(jīng)濟學(xué)還有一個原理，邊際效應(yīng)遞減。就是你做得越多，最后的效益會逐步下降。少做一點，這個效率就會提高。所以，我們從去年末到今年初，我們看到了更多控投資的政策。你把過多的投資壓一壓控一控，效率就會提高，這個分母就可以變大。
那么分子的資產(chǎn)負(fù)債率也要往下降，這就已經(jīng)從宏觀過渡到了微觀。講到要控制企業(yè)的負(fù)債率。那么，企業(yè)的負(fù)債到底誰家問題最嚴(yán)重？仔細(xì)一看，國有企業(yè)的問題最嚴(yán)重。包括在具體的金融監(jiān)管當(dāng)中，監(jiān)管部門一直講要嚴(yán)格控制對于國有企業(yè)特別是僵尸企業(yè)的融資，要嚴(yán)格控制對于地方融資平臺的融資，要控制對房地產(chǎn)企業(yè)的融資，就是因為這些領(lǐng)域的負(fù)債率總體偏高。
其實由這個公式還可以推出更多的東西，宏觀杠桿率是債務(wù)和名義GDP的比值，如果你把這個分?jǐn)?shù)再拆一下，這個分母就拆成了實際GDP加上物價。給定我們現(xiàn)在不談分子，只談分母。這就意味著在去杠桿的時候，我們的政策對物價的容忍程度會更高。為什么？否則物價跌得太快，分母縮得太快，分子還掛在這里縮不去，杠桿率不就上來了嗎？所以，在控杠桿的時候，一定的溫和的通脹永遠(yuǎn)對于去杠桿的過程來說是必要的部分。
然后再看分子，分子是債務(wù)，拆分成歷史已經(jīng)形成的債務(wù)，那就是存量債務(wù)的本金和還要為存量債務(wù)繼續(xù)付的利息的部分，再加上你未來還準(zhǔn)備借多少，增量債務(wù)的本金和利息。對于存量債務(wù)的部分，本金已經(jīng)形成了，沒有辦法改變它，唯一能夠改變的就是不要讓存量債務(wù)的利息上升過快。所以，過去三年里，中央政府對于地方政府的債務(wù)進(jìn)行了置換，把它由高息的負(fù)債通過發(fā)地方債置換成低息的債務(wù)。 這也意味著，我們?nèi)魏蔚恼哒{(diào)整都不希望存量債務(wù)的利率上升得太快，所以，去年末今年初有大批的分析師說，要加貸款的基準(zhǔn)利率。我說不可能，因為你知道我們的貸款是怎么定價的嗎？我們是這么定的，貸款利率是按照基準(zhǔn)利率的倍數(shù)來定的，這就意味著，只要基準(zhǔn)不變，簽訂合同之日起你的利率就不變。反過來，只要基準(zhǔn)利率一動，所有存量債務(wù)的付息成本都會上升。我們進(jìn)行了大致的測算，每加0.25個百分點的利率，目前大數(shù)一百多萬億的債務(wù)會增加將近四千億的付息成本。你覺得會加嗎？從穩(wěn)定宏觀杠桿率的角度，貸款基準(zhǔn)利率在短期內(nèi)不會上調(diào)。
當(dāng)然，大家說，如果一直維持這么低的利率，會導(dǎo)致企業(yè)融資需求過旺，反而提高了杠桿。是的，你看到去年很多企業(yè)不發(fā)債，因為貸款利率比較低，是因為按照基準(zhǔn)利率定價的，基準(zhǔn)利率沒有上去，所以很多企業(yè)來借這個貸款。但是，你知道，對于新發(fā)生的貸款，這個利率可以在基準(zhǔn)利率上向上向下浮動，到底浮多少，則取決于銀行預(yù)期未來資金價格的趨勢，或者政策松緊的趨勢。
對于新增貸款，如果利率太低，會導(dǎo)致新增債務(wù)過多，不利于控制總債務(wù)，你可以讓它有一定提高。這就需要尋找到一種讓新增債務(wù)利率上升但同時還可保證存款債務(wù)利率不上升的辦法，怎么辦？那就把貨幣市場的利率提高，貨幣市場利率提高之后，金融機構(gòu)發(fā)現(xiàn)流動性比較緊，基準(zhǔn)利率上浮的比例會更大。
所以，去年雖然利率上浮的幅度不大，但是自去年末之后，所有的金融機構(gòu)都預(yù)期利率提高不是一個短期現(xiàn)象，會在更長的時間維持高位，由此，今年貸款利率上升的幅度就比去年明顯的變得更大了。所以這就使得能夠抑制新增的債務(wù)。這兩部分加起來就可以使總的債務(wù)得到控制。至此，過去一段時間的貨幣政策已經(jīng)可以得到比較好的理解。
如果微觀要真正的做好去杠桿，以下這幾項工作應(yīng)該都會看到：第一個就是去僵尸，也就是對于高負(fù)債的企業(yè)進(jìn)行重組、破產(chǎn)；第二個就是資產(chǎn)證券化，因為有一些資產(chǎn)證券化是可以對你的負(fù)債進(jìn)行出表的，出表之后可以在一定的程度上降低你的報表上的資產(chǎn)負(fù)債率；第三個是債轉(zhuǎn)股，直接把你的負(fù)債減下來加到分母上，分子一減分母一加，同時快速的降低了資產(chǎn)負(fù)債率。但是目前國內(nèi)的債轉(zhuǎn)股存在一個巨大的問題，就是債轉(zhuǎn)股的機制的設(shè)計，使得它非常難落地。因為我們現(xiàn)在，商業(yè)銀行沒法直接持有這個企業(yè)的股權(quán)，所以現(xiàn)在很多的銀行就設(shè)置了股轉(zhuǎn)公司，由轉(zhuǎn)股的公司來進(jìn)行。但是商業(yè)銀行還有一個規(guī)則是并表監(jiān)管，無論你兒子、孫子拿的東西，最后都要兜到銀行的媽媽這張報上看。所以，設(shè)立股轉(zhuǎn)公司只是持有公司的股權(quán)不需要國務(wù)院審批的問題，但是卻沒有解決資本消耗的問題。股權(quán)的資本消耗比普通的貸款要高得多，250%到1250%。
我曾經(jīng)提過一個方案，債轉(zhuǎn)累積優(yōu)先股是一個好辦法。累積優(yōu)先股在財務(wù)上是一個非常接近于債的股權(quán)，法律上的股權(quán)，但是財務(wù)上非常接近于債。這可以，但是我們會對它的權(quán)重其實可以以債務(wù)的形式規(guī)定，接近于貸款的風(fēng)險權(quán)重。同時它又解決了企業(yè)暫時困難的救急不救僵的問題。累積優(yōu)先股是，只要你不給普通股付息，我就不找你付息。只要你給普通股付息，以往欠的股息都要還回來，這解決了逃避債的問題，也保護(hù)了銀行的債權(quán)。
第四個，就是混合所有制改革，不管有多少種考量，至少有一個作用，就是增加企業(yè)的資本金，降低資產(chǎn)負(fù)債率。但是其實混合所有制改革還有一個作用，優(yōu)化國有資本的布局。十九大，三萬兩千字，“國有企業(yè)”只出現(xiàn)過一次，但是出現(xiàn)國有資本的很多。所以未來國有企業(yè)要由管企業(yè)轉(zhuǎn)向轉(zhuǎn)資本，在經(jīng)濟的優(yōu)勢企業(yè)布局，在逐漸衰落的企業(yè)退出來，這也是混合所有制未來有助于優(yōu)化國有資本的布局。
第五個，是改革上市，按照市值的方法重估，你的資產(chǎn)負(fù)債率會有所改變。
4月23號，第一季度宏觀數(shù)據(jù)出來之后，中央政治局進(jìn)一步強調(diào)，要“對表”。可能很多人都沒有讀懂什么叫“對表”，以為是對財務(wù)報表，其實不是，對什么？戰(zhàn)斗起飛前，戰(zhàn)斗機機長對僚機講，我們十分鐘在什么高度會合，對一下表，十分鐘后見。這是對表。所以這次文件中講到了，中國經(jīng)濟現(xiàn)在處在周期性向好態(tài)勢的背景下，暗示我們抓緊時間解決杠桿的問題。
很多人看到這個文件里面講到“擴大內(nèi)需”，認(rèn)為是政策會放松，其實是不對的。你看一下這個地方的兩句話，調(diào)結(jié)構(gòu)放在前面，而且要“加快”調(diào)結(jié)構(gòu)，調(diào)結(jié)構(gòu)包括去杠桿。對于擴內(nèi)需是“持續(xù)”，是不是有點小火慢燉的意思？中美的貿(mào)易摩擦，將來肯定是反反復(fù)復(fù)的長期過程，由此擴內(nèi)需也就是長期的大的方向，但是防風(fēng)險調(diào)結(jié)構(gòu)是眼下必須抓緊解決的問題，所以當(dāng)然不意味著政策的放松，而是意味著我們要抓緊時間做好現(xiàn)在的這個結(jié)構(gòu)和質(zhì)量的問題。
易綱行長在5月7號接受財經(jīng)專訪的時候也講到：我們現(xiàn)在隨著整體的債務(wù)穩(wěn)定下來之后，宏觀債務(wù)基本上穩(wěn)定下來之后，我們要重點推進(jìn)結(jié)構(gòu)性的去杠桿，特別是我們現(xiàn)在已經(jīng)制定了降低杠桿率的時間表。這是不是跟我講的“對表”的含義是一樣的？是有時間要求的。
這是我們第一大攻堅戰(zhàn)，基本上講完了。
再看第二大攻堅戰(zhàn)，精準(zhǔn)扶貧。十九大報告講，全黨必須牢記為什么人的問題，是檢驗一個政黨一個政權(quán)的試金石。大家知道社會主義的本質(zhì)特征是什么？是共同富裕，所以十九大三步走的戰(zhàn)略目標(biāo)，每一步都在講如何縮小收入差距，一直到2020年，最終實現(xiàn)共同富裕。
我們現(xiàn)在按人均GDP的角度，已經(jīng)實現(xiàn)了小康。但是，我們還有四千三百萬人在貧困線以下，所以我們要把這些人的收入能夠提到這個上面來，解決他們的永久的脫貧問題。
我們看到4月2號中央財經(jīng)委員會對于精準(zhǔn)扶貧部署得更細(xì)致，講了幾類扶貧，產(chǎn)業(yè)扶貧、易地搬遷扶貧、教育扶貧、健康扶貧等等。到2016年，我們還有四千三百萬人口沒有脫貧。如果進(jìn)一步看這張圖，似乎剩下的人口越來越少，但是在每一個人頭上的扶貧成本其實是越來越高的。為什么？好脫貧的前面都已經(jīng)脫貧了，后面的都屬于攻堅的，都屬于不容易脫貧的。由此帶來了一個結(jié)果就是，我們越往后推，這個難度越大，我們要花的錢要付出的成本就越多。
以這個定義，看一下今年兩會的政府工作報告，在五年多以來首次削減對鐵路的投入。把投資的重點投向放到了哪里？放到了農(nóng)村，放到了中西部地區(qū)。所以今年的投資的點是公路，是郵政基礎(chǔ)設(shè)施，講得很清楚，西部和農(nóng)村地區(qū)的郵政基礎(chǔ)設(shè)施。你可能沒有搞明白，為什么投郵政？
很多貧困人口其實主要在農(nóng)村，在農(nóng)村，我們無非就是說，去旅游，或者說把當(dāng)?shù)氐木G色農(nóng)產(chǎn)品，把它用電商運出來，電商屬于郵政設(shè)施，所以要投郵政。
看看這張圖，是平地機、壓路機的銷量。從2016年以來，平地機、壓路機的銷量不斷上升，而且速度非?？?，在年初一度達(dá)到60%的增速。平地機、壓路機都是修公路的機器。由此看得非常清楚，我們的攻堅戰(zhàn)清楚的指導(dǎo)著每一年的政策所要做的事情。
最后一個攻堅戰(zhàn)，污染防治。十九大報告講，我們中國特色社會主義事業(yè)的總體布局是“五位一體”，“五位一體”是哪“五位一體”？最后一個就是生態(tài)文明。就是說，整個社會主義事業(yè)的大廈，它是五根柱子之一。過去從來沒有提到這樣的高度。所以，十九大報告講到：在本世紀(jì)中葉建成富強民主文明和諧美麗的社會主義現(xiàn)代化強國，美麗是這次新加的，是和五位一體是對應(yīng)的。
十九大報告講到，我們建設(shè)生態(tài)文明是中華民族永續(xù)發(fā)展的千年大計。千年大計在黨的正式文件里面是生態(tài)文明，而且講到我們要對待生命一樣對待環(huán)境，實行最嚴(yán)格的生態(tài)環(huán)境保護(hù)制度。仔細(xì)看十九大報告，三萬兩千字，集中講生態(tài)綠色的地方超過八百多字。還不包括散落在各處的文字。它的篇幅之大，是黨的歷次的多少大文件中最大的。“最嚴(yán)格”這個詞，只用在了生態(tài)文明、綠色發(fā)展和黨建當(dāng)中。
去年12月9號，中央政治局講到生態(tài)文明建設(shè)決心之大、力度之大、成效之大，前所未有。要使主要污染物顯著減少，重點是打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)。為什么是藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)？因為今年是中國大氣十條的達(dá)標(biāo)年，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、能源結(jié)構(gòu)、運輸結(jié)構(gòu)，都有非常明確的指標(biāo)，調(diào)的是什么。比如說空氣，未達(dá)標(biāo)的城市的PM2.5的平均濃度要比2018年降低18%以上，還有包括水的土的，都有，這里不一一念了。
有人說，污染防治很重要。怎么好像搞空氣凈化的產(chǎn)業(yè)，最近都有點問題？對了，要搞清楚它是怎么治污的。如果治污的方式由末端的治理變成了前端預(yù)防，比如爐子排廢氣，我把爐子關(guān)了，治空氣的還有機會嗎？但是水和土不一樣，水和土的污染一旦形成，過去形成的污染要改良、復(fù)原，水和土的污染防治在未來都會有不錯的表現(xiàn)。
在污染防治上，4月2號中央財經(jīng)委員會第一次會議講到幾大戰(zhàn)役，我們要打好關(guān)于柴油貨車的污染治理、城市黑臭水體治理、水源地保護(hù)、農(nóng)村農(nóng)業(yè)污染治理，講到多項是水污染治理。
這次會議上兩處用到了“底線思維”，一個是在“防風(fēng)險”那兒，一個是在“污染防治”那兒。底線思維是什么意思？就是你們老覺得控杠桿搞嚴(yán)厲了，經(jīng)濟增速會受影響，你們老覺得污染防治搞嚴(yán)厲了會影響經(jīng)濟增速。想清楚最壞到什么程度，也就是對經(jīng)濟的影響最大到什么程度，我如果能承受，就大力去做。這是底線思維。
我今天匯報的內(nèi)容主要就到這里，我覺得總體上在未來的三年里，我們要牢牢把握好三大攻堅戰(zhàn)，把握住這三個方面，我們的企業(yè)就能夠獲得更好的發(fā)展。謝謝大家。