文|蘇寧金融研究院高級研究員 陸勝斌
近幾個月來，A股市場上最惹眼的股票莫過于九安醫(yī)療。從2021年11月起（見圖1），其股價一騎絕塵，連翻14倍，市值由30億飆升至380億左右。更有投資人為了“感謝公司股票大漲”，想給公司捐款以獎勵員工。
從默默無聞到讓投資人歡呼雀躍，九安醫(yī)療僅僅用了三個月的時間，不僅讓投機(jī)者奮勇向前，也讓不明真相的吃瓜群眾瞠目結(jié)舌。但打開九安醫(yī)療的財務(wù)報表，更是讓人大跌眼鏡。2021年前三個季度（見圖2），九安醫(yī)療的營業(yè)收入同比下降51%，歸母凈利潤同比下降86%，在投資者互動平臺中也遭到投資人的頻頻指責(zé)。
但仿佛就在一夜之間，畫風(fēng)突變，九安醫(yī)療變成了眾人追捧的大牛股。是什么讓九安令人刮目相看？資本市場的盛宴又將何時迎來落幕？
如何練就“絕世武功”？
九安醫(yī)療的經(jīng)歷和很多武俠小說中的情節(jié)有異曲同工之趣，不起眼的主人公偶得高人指點(diǎn)或是武功秘籍，轉(zhuǎn)瞬間練就了絕世武功，笑傲武林。
2020年，新冠疫情爆發(fā)，家用醫(yī)療器械的需求水漲船高。九安醫(yī)療的營收也是創(chuàng)紀(jì)錄地大漲184%，突破20億大關(guān)；但進(jìn)入2021年，九安重現(xiàn)原形，前三季度業(yè)績大跌86%。就在觀眾即將散場之際，老天再次“垂青”九安。2021年底，“奧密克戎”毒株席卷全球，確診病例數(shù)屢創(chuàng)新高，九安醫(yī)療的家用新冠檢測試劑盒終于可以大顯神威。
2021年11月7日，九安醫(yī)療發(fā)布公告，公司美國子公司iHealth美國的新冠抗原家用自測OTC試劑盒獲得了美國FDA的應(yīng)急使用授權(quán)。這一消息打通了九安的任督二脈，股價釋放出核爆的威力。而在2021年年末，九安醫(yī)療的檢測試劑出口獲得商務(wù)部批準(zhǔn)，股價再次扶搖直上。
當(dāng)然，機(jī)會總是留給有準(zhǔn)備的人，九安在兩方面的努力造就了這史詩級的榮耀。第一，九安醫(yī)療在過去十年中，努力經(jīng)營美國市場，已經(jīng)形成了完備的銷售體系，擁有電商、藥店、商超等廣泛的鋪貨渠道，2020年，九安的海外業(yè)務(wù)收入占比超過八成（見圖3）。第二，雖然新冠檢測試劑的研發(fā)門檻較低，競爭激烈，但九安并沒有放棄這一賽道，并且在FDA申請中充分發(fā)揮了積累的經(jīng)驗，獲得了進(jìn)入美國市場的王牌通行證；因此，研發(fā)、認(rèn)證、鋪貨、銷售一氣呵成，也就成為了A股市場獨(dú)一份的稀缺資源。
從經(jīng)營情況來看，截至1月13日，九安持股占比70.46%的美國子公司收到美國紐約州的訂單共約11.8億元人民幣；獲得馬薩諸塞州的訂單共約9.4億元人民幣；與美國陸軍合約管理指揮部簽訂了81億元人民幣的試劑盒采購合同；僅僅上述三項合同總金額已經(jīng)超過100億，這還不算在美國市場上的零售份額。要知道，2021年前三季度九安的營業(yè)收入僅為7.9億，而如此多的大額訂單在手，如果全部實現(xiàn)，效益將非常驚人。關(guān)于公司的產(chǎn)能雖無最新數(shù)據(jù)，但可以估算出當(dāng)前九安醫(yī)療的月產(chǎn)能在1億-2億人份之間，可以滿足當(dāng)前的訂單需求。
九安醫(yī)療上演了螞蟻變大象的傳奇，資本市場更是相見恨晚，九安醫(yī)療收獲28個漲停板。但在此之前，九安還只是鮮有人知。
九安醫(yī)療的平凡之路
在疫情發(fā)生之前，九安醫(yī)療從傳統(tǒng)的ODM/OEM生意轉(zhuǎn)型為智能醫(yī)療硬件企業(yè)，深度綁定小米、蘋果等。但從經(jīng)營結(jié)果來看，九安在互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)摸爬滾打多年，終是名不見經(jīng)傳，連續(xù)7年扣非凈利潤和經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流均為負(fù)值（見圖4），曾有一段時間更是在被ST的邊緣苦苦掙扎，此前的江河日下與當(dāng)前的波濤洶涌簡直是天壤之別。
互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療并沒有給九安帶來預(yù)想的成果，反而是突如其來的疫情有如天降紅包。
九安醫(yī)療的業(yè)務(wù)比較簡單，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)主要是制造并銷售血壓計、額溫槍、血糖儀等家用醫(yī)療器械，在此基礎(chǔ)上，公司還在加速推進(jìn)兩大核心戰(zhàn)略，一個是糖尿病診療照護(hù)“O+O”模式，另一個是在新零售平臺推出極致性價比的爆款產(chǎn)品。
傳統(tǒng)業(yè)務(wù)來看，雖然九安醫(yī)療在電子醫(yī)療行業(yè)深耕26年，形成自己的品牌與口碑。但是客觀來講，家用醫(yī)療產(chǎn)品的技術(shù)壁壘不高，同質(zhì)化產(chǎn)品較多，很難形成消費(fèi)粘性。
我國國內(nèi)主要醫(yī)療器械產(chǎn)品中，血壓計占比近29%，而血糖儀占比為7.6%，市場規(guī)模均不小。但是海外品牌如歐姆龍、強(qiáng)生、羅氏等優(yōu)勢明顯，國內(nèi)品牌如三諾、魚躍等緊隨其后占據(jù)第二梯隊；在品牌林立的市場上，九安醫(yī)療并沒有分得多少份額。
糖尿病診療照護(hù)“O+O”模式屬于互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療的新模式，從前期項目規(guī)劃來看，整體投資回收期為6.56年，項目稅后內(nèi)部收益率為19.96%。因此，從長遠(yuǎn)發(fā)展的角度來看，在起步階段，糖尿病診療照護(hù)“O+O”模式最主要的目標(biāo)并不是營業(yè)收入和利潤，而是不斷積累合作專業(yè)醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)量和照護(hù)人數(shù)。從戰(zhàn)略的角度來講，我國糖尿病患者基數(shù)龐大，做大客戶規(guī)模、提升服務(wù)品質(zhì)、增強(qiáng)客戶粘性迫在眉睫，可后續(xù)再考慮業(yè)務(wù)收費(fèi)和增值服務(wù)加持的可能。筆者認(rèn)為，在遍地沃土的市場上廣種薄收將優(yōu)于在一畝三分地上精耕細(xì)作。目前，該模式已在全國40多個城市、140余家醫(yī)院落地，糖化血紅蛋白達(dá)標(biāo)率從基線的35.75%提升到72.31%，不良率降到5%以下，規(guī)范管理率達(dá)到71.31%，已經(jīng)達(dá)到健康中國2030年目標(biāo)；與此同時，公司的美國子公司已通過“O+O”新模式，在慢病管理領(lǐng)域與三十多家診所進(jìn)行合作，形成了較好的口碑。
高投入拓展市場、低利潤提升性價比（見圖5），或許是近幾年，九安醫(yī)療扣非凈利潤和經(jīng)營現(xiàn)金凈流不理想的原因。但卻是公司加大核心競爭力，提升未來收入水平和盈利能力的重要保障；而如果該模式一旦在中國遍地開花，全球化戰(zhàn)略也可以提上議事日程，因此這一業(yè)務(wù)的爆發(fā)值得期待。
九安的第二大核心戰(zhàn)略是在新零售平臺持續(xù)推出極致性價比的爆款產(chǎn)品。公司的爆款產(chǎn)品不僅在國內(nèi)小米渠道銷售，在美國新零售平臺和亞馬遜平臺也不斷推出新品。除了血壓計、血糖儀、額溫計等健康醫(yī)療產(chǎn)品外，還研發(fā)上線了多款消費(fèi)類電子產(chǎn)品，如頭戴式降噪耳機(jī)、無線降噪耳機(jī)等。
盡管與蘋果、小米等大企業(yè)形成穩(wěn)定的合作，銷量大增，但是產(chǎn)品的定位更偏向于性價比，定價很低，盈利能力不值一提。意欲打造出爆款產(chǎn)品，無異于在市場中買彩票，只可幻想，不可妄想。
整體來看，糖尿病診療照護(hù)“O+O”模式有望成為九安醫(yī)療持續(xù)增長的發(fā)力點(diǎn)，新零售爆款產(chǎn)品有可能帶來意外的驚喜。當(dāng)然，當(dāng)前市場更為關(guān)注的是，九安試劑盒未來的增長空間如何。
天下沒有不散的宴席
正如上文所述，九安醫(yī)療在去年三季度前業(yè)績急轉(zhuǎn)直下，但是因試劑盒產(chǎn)品需求大增，帶動了公司業(yè)績的急進(jìn)，更有投資人大膽預(yù)測九安仍具有翻倍空間。
但是，理性來看待，九安的海外市場基本集中在美國，試劑盒的需求完全依賴于美國的疫情發(fā)展。雖然短期受奧密克戎疫情的影響，美國檢測需求急劇膨脹，成為九安業(yè)績的推進(jìn)劑，但是要想遠(yuǎn)征，燃料的可持續(xù)性更為關(guān)鍵。如果美國后續(xù)疫情控制的很好，需求可能會急劇降低。
其次，九安醫(yī)療已經(jīng)發(fā)布補(bǔ)充公告，提示美國政府有權(quán)隨時因自身因素中止采購合同，而不用承擔(dān)任何責(zé)任，這對九安的經(jīng)營產(chǎn)生較大的不確定性。
第三，環(huán)顧四周，在競爭對手方面，九安醫(yī)療也不是高枕無憂。截至1月14日，獲美國FDA批準(zhǔn)的家庭自測試劑盒廠家已有12家，其中中國公司背景的也有3家。當(dāng)前國內(nèi)的東方生物為西門子代工檢測試劑盒，主戰(zhàn)場定位于歐洲。但是隨著競爭者的增加，市場份額的爭奪將更加激烈，將現(xiàn)有訂單進(jìn)行簡單地線性外推可能過于理想化。
第四，新冠病毒從未停止變異的腳步，F(xiàn)DA也已經(jīng)提示了奧密克戎毒株使用抗原檢測的過程中，靈敏度效果有所下降。后續(xù)如果有新變異毒株的出現(xiàn)，當(dāng)前檢測試劑的有效性仍有待觀察。
第五，國外很多國家是群體免疫政策，所以需要家庭自測，檢測試劑盒也從醫(yī)療用品變成了消費(fèi)品，該類產(chǎn)品在歐美等國可以在藥店購買并進(jìn)行自測。家庭自測試劑盒有利的方面是可以降低核酸檢測過程中傳播的風(fēng)險，也可以降低全員核酸檢測的系統(tǒng)性壓力。不利的是，家庭自測試劑盒在靈敏度方面低于核酸檢測，比較適合于自我篩查，但在我國國內(nèi)的清零政策下，難以實現(xiàn)精準(zhǔn)地識別與管控。九安的試劑盒產(chǎn)品當(dāng)前仍未獲得國內(nèi)的認(rèn)證，無法在國內(nèi)銷售。要想打開國內(nèi)的銷售市場，道阻且長。