文|新眸機(jī)動(dòng)組  葉靜

編輯|桑明強(qiáng)

投資場(chǎng)是個(gè)角斗場(chǎng)，從來沒有輕松可言。

很多人在50歲前，就已經(jīng)退出江湖了，比如德國投資大師安德烈·科斯托拉尼在35歲知足收手；彼得 林奇也只堅(jiān)持了13年，46歲帶著一頭白發(fā)離開，只有巴菲特和他的搭檔芒格，還堅(jiān)持在一線，每年的投資人大會(huì)成了世界投資界的焦點(diǎn)。

關(guān)于巴菲特的爭(zhēng)議不斷：看錯(cuò)航空股和油價(jià)、高吸低拋銀行股、美股大跌時(shí)選擇持幣上觀；雖然重倉了蘋果但仍舊錯(cuò)失了互聯(lián)網(wǎng)科技的風(fēng)口；2020年伯克希爾哈撒韋凈虧損近500億美元，甚至被人ps退休信；全年業(yè)績(jī)（2.4%）也大幅跑輸標(biāo)普500指數(shù)（18.4%）。對(duì)于價(jià)值投資的堅(jiān)持，讓他難以接受變化太快的科技公司，一度陷入無股可投的境地。

但人們忽略了，他可是巴菲特。2008年，巴菲特純靠投資成為全球首富，股神的名號(hào)家喻戶曉。在之后的12年里，福布斯全球富豪榜上，他一直穩(wěn)居前五。吃漢堡、愛DQ冰淇淋、喝櫻桃味可口可樂，偶爾在公開場(chǎng)合賣萌、彈琴，即便九十多高齡，依然思路清晰。相較于其他“股神”，暮年巴菲特更值得研究。

01、低價(jià)、安全、高質(zhì)

巴菲特的股票生涯，還要從GEICO這家保險(xiǎn)公司說起。

GEICO為收入穩(wěn)定、健康狀況良好的公務(wù)員投保，營收狀況穩(wěn)健，它直郵保險(xiǎn)單的銷售方式節(jié)約了成本，平均毛利高出業(yè)內(nèi)5倍以上，巴菲特靠投資GEICO獲得了可觀的收益。而巴菲特專注這筆交易的起因，是因?yàn)樗睦蠋煾窭锥蚰贰?/p>

格雷厄姆是GEICO的大股東，一個(gè)典型的保守防御型的投資專家。

他在《聰明的投資者》中將價(jià)值投資分為兩個(gè)方面：一是股票的基本價(jià)值，即股價(jià)由實(shí)際價(jià)值決定；另一個(gè)是投資者在鎖定股票的基本價(jià)值以后，應(yīng)當(dāng)找出被市場(chǎng)低估的、價(jià)格低于實(shí)際價(jià)值的潛力股投資。

這也就是所謂的“煙蒂型投資”，注重投資的安全邊際，用低價(jià)買進(jìn)物超所值的公司。日后當(dāng)市場(chǎng)先生的稱重機(jī)效應(yīng)發(fā)揮作用時(shí)再賣出獲利。巴菲特與他共事的時(shí)候，師徒倆通過捕捉不同市場(chǎng)的價(jià)格差異來“撿煙蒂”，獲利頗豐。

1956年，格雷厄姆退休解散公司，由于30年的營收20%都來自于套利，師徒二人分道揚(yáng)鑣后，巴菲特將主要精力放在研究套利的技巧上，此時(shí)格雷厄姆的投資理念也在巴菲特心里扎根。

靠著成功投資GEICO贏來的口碑，巴菲特成立了第一家合伙人公司。不久，他發(fā)現(xiàn)了美國國民火災(zāi)保險(xiǎn)公司這個(gè)“大煙蒂”，通過民間收股，掌握了它10%的股份，為他的合伙人公司賺來第一桶金。隨后陸續(xù)投資桑伯恩地圖公司和登普斯特機(jī)械廠，他仍沿用老師教給的套利手法。1957年到1961年，道瓊斯指數(shù)增長(zhǎng)了不到75%，巴菲特的投資組合收益增長(zhǎng)了251%。

但后來巴菲特在運(yùn)用老師的撿煙蒂系統(tǒng)時(shí)，發(fā)現(xiàn)有些公司回歸到凈運(yùn)營資產(chǎn)后繼續(xù)持有賺的更多，而且自己發(fā)現(xiàn)格雷厄姆一生中賺取最多錢的那家公司是GEICO保險(xiǎn)公司，賺取50%后繼續(xù)持有，巴菲特對(duì)老師“套利”的投資理念產(chǎn)生了質(zhì)疑。

1963年，巴菲特投資了一家“無現(xiàn)金概念”的美國運(yùn)通公司，受“海水冒充食用油”事件的影響，運(yùn)通面臨巨額賠償瀕臨破產(chǎn)。巴菲特調(diào)查后看見了運(yùn)通公司“壟斷支票市場(chǎng)80%份額且居銀行卡業(yè)務(wù)之首”的獨(dú)占權(quán)，且認(rèn)為公司負(fù)責(zé)人品質(zhì)能力優(yōu)秀，這樣的公司并不符合格雷厄姆強(qiáng)調(diào)的數(shù)據(jù)指標(biāo)，但也意味著巴菲特的投資理念逐漸轉(zhuǎn)變——注重長(zhǎng)期持有具備增長(zhǎng)潛力、不可量化的隱性非財(cái)務(wù)指標(biāo)的股票。

此時(shí)的他，也遇見了畢生知己，“西海岸哲人”查理·芒格，將他推向和格雷厄姆不同的另一個(gè)方向。

相比較格雷厄姆“撿煙蒂式”的投機(jī)套利，芒格尋找真正的高質(zhì)量公司，“比起低價(jià)購買差公司，不如用合適價(jià)格持有好公司”。1965年，芒格說服巴菲特并購喜詩糖果，這家公司依靠每年800萬美元的有形資產(chǎn)，卻能獲利4億美元，除此之外，喜詩強(qiáng)大而持久的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，使它具備明顯的定價(jià)能力。

在此之后，迪士尼、可口可樂，華盛頓郵報(bào)……巴菲特的投資逐漸多元化，不過他并沒有背棄格雷厄姆的信條：大量購買價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值的股票。事實(shí)上，直到2000年后，巴菲特聚焦的重點(diǎn)，才從“撿煙蒂”轉(zhuǎn)向芒格的“品質(zhì)高于價(jià)值”。

回顧巴菲特的投資歷程發(fā)現(xiàn)，保險(xiǎn)業(yè)、消費(fèi)品、輕資產(chǎn)一直是他關(guān)注的重點(diǎn)。

保險(xiǎn)公司為伯克希爾提供大量低成本的資金來源，通過保險(xiǎn)業(yè)形成的大規(guī)模浮存金（保險(xiǎn)公司為應(yīng)對(duì)未來理賠所需的預(yù)備金，雖然不是保險(xiǎn)公司所擁有，但卻可以進(jìn)行投資獲利），這樣一來，無論是權(quán)益類投資、還是控股集團(tuán)的各項(xiàng)產(chǎn)業(yè)（保險(xiǎn)業(yè)、糖果業(yè)、百貨公司、銀行和媒體、煙草業(yè)、軟飲料業(yè)、剃須刀業(yè)以及從百科全書到制鞋業(yè)在內(nèi)的各個(gè)行業(yè)），都為他們提供了持續(xù)充足的彈藥，所掌控的伯克希爾逐漸成為當(dāng)下美國的龍頭企業(yè)。

02、看得懂才是適合自己的

時(shí)間來到21世紀(jì)，頭發(fā)花白的投資老手面對(duì)互聯(lián)網(wǎng)的迅速發(fā)展，發(fā)現(xiàn)世道變了。

雖然仍舊信奉保守的投資策略，但他并沒有選擇解散公司。巴菲特從來就不是一個(gè)墨守成規(guī)的人，他很快便具備了互聯(lián)網(wǎng)的戰(zhàn)略視角。網(wǎng)絡(luò)的確是一個(gè)好商業(yè)工具，耄耋之年的巴菲特，借助每年的股東大會(huì)、慈善活動(dòng)、參加電視訪談節(jié)目等方式炒作自己，“巴菲特午餐”的拍賣活動(dòng)更是將他捧到了國際網(wǎng)紅的位置，甚至通過鏡頭打造自己的互聯(lián)網(wǎng)IP，跨越兩個(gè)世紀(jì)的老牌投資家，為他的公司注入了更多活力和知名度。

2011年，巴菲特首次進(jìn)軍科技股，伯克希爾買入機(jī)器公司IBM，增持三年成為第一大股東，但巴菲特認(rèn)為“這是一次失敗的投資”，因?yàn)槠骄I入價(jià)格170美元，股價(jià)一路下跌，到2015年清倉時(shí)每股僅150美元，巴菲特首次嘗試未捷。

究其原因，是云計(jì)算的興起引發(fā)IT行業(yè)深層次商業(yè)變革，大量企業(yè)減少數(shù)據(jù)中心投入，轉(zhuǎn)而投向類似亞馬遜AWS這樣的云服務(wù)中。2010年前后，正值傳統(tǒng)硬件廠商的沒落之際，新興移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的崛起，缺乏互聯(lián)網(wǎng)基因的大公司技術(shù)轉(zhuǎn)型跟不上，被這場(chǎng)浪潮擊傷是必然。

巴菲特沒趕上硬件轉(zhuǎn)型互聯(lián)網(wǎng)公司這波風(fēng)口，雖然總會(huì)公開場(chǎng)合懊惱錯(cuò)失AWS先機(jī)，但就算在那時(shí)將IBM換成亞馬遜，也不符合他的的選股標(biāo)準(zhǔn)：高科技變化快，總跑出來一堆新概念新物種，他看不明白，而且那段時(shí)間的亞馬遜常處于虧錢狀態(tài)。

瑞達(dá)利歐將投資比喻成狩獵，而狩獵最重要的就是控制風(fēng)險(xiǎn)，這和投資是一樣的，只有了解并控制他們才能將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。巴菲特和芒格這一輩老投資家認(rèn)為，“我不想去玩根本就不懂的游戲，最后有可能讓自己多年來苦心經(jīng)營起來的聲譽(yù)毀于一旦”

被互聯(lián)網(wǎng)顛覆的還有諾基亞，隨著Android系統(tǒng)取代塞班，蘋果iPhone強(qiáng)勢(shì)入局，這一次，觀望許久，伯克希爾哈撒韋在2016年踩住了蘋果的尾巴，投入67.47億美元，持有蘋果約1.1%的股份，陸續(xù)加倉三年未見起色，直到2019-2021年間蘋果股價(jià)飛起，伯克希爾終于喜賺1300億。

在去年披露的巴菲特十大重倉清單中，蘋果位列第二，持股比例超過19%，高科技屬性和其他保險(xiǎn)業(yè)、制造業(yè)、能源、消費(fèi)品格格不入，這不符合巴菲特“將全部高技術(shù)公司的股票都視為投機(jī)型股票拒絕買入”的觀點(diǎn)。記得之前有一家叫施樂的公司股價(jià)跌到了1美元，完全是低價(jià)格高價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，然而固執(zhí)的巴菲特還是沒有動(dòng)心。

是巴菲特迫于形勢(shì)改變了嗎？

大眾普遍認(rèn)為投資蘋果并非他自己主導(dǎo)，而是由芒格操盤。

說服巴菲特能夠接受投資蘋果的原因有兩種說法：一是蘋果賬上有2000億美元的現(xiàn)金流沒處花，即使出現(xiàn)嚴(yán)重失誤也能支撐，且每年還能分到10%的分紅，也就是說，理解不了科技股的概念，蘋果的財(cái)務(wù)指標(biāo)征服了巴菲特；另一種說法是巴菲特最初觀察到自己5歲的小孫女都開始玩蘋果了，蘋果在巴老眼中，更傾向于消費(fèi)品公司，而非高科技公司。在此之前被大家直呼“股神遠(yuǎn)見”的比亞迪投資事件，也是經(jīng)華裔基金經(jīng)理李路引介給芒格主導(dǎo)的一樁案子。

這時(shí)有人擺出巴菲特三不投原則（看不見的東西，未來的東西，有輪子的東西），振振有詞論證以巴菲特為代表的上世紀(jì)老派資本機(jī)構(gòu)是“老古董“，注定要被時(shí)代所淘汰，但事實(shí)真的如此嗎？

03、流水不爭(zhēng)先

去年，美聯(lián)儲(chǔ)瘋狂放水，散戶一股腦涌入后，美股的高漲，更多是建立在流動(dòng)性泛濫、散戶助推等基礎(chǔ)上，基本面并不牢靠。保本是巴菲特做投資的第一要?jiǎng)?wù)，所以自去年以來伯克希爾回購了大量自家股票，馬斯克曾這樣評(píng)巴菲特：他就是資本的搬運(yùn)工。

到了三季度末，伯克希爾的現(xiàn)金儲(chǔ)備達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1492億美元。過大的資金量進(jìn)一步縮小了巴菲特的選擇范圍，能獲得高收益的投資體量，大都是在百億美金級(jí)，他也在等待這樣的機(jī)會(huì)。施羅德談到巴菲特眼中的“現(xiàn)金”，當(dāng)認(rèn)為這種期權(quán)很便宜時(shí)，他愿意以超低利率持有，現(xiàn)金是一種無終止日期、無行使價(jià)的看漲期權(quán)。

從長(zhǎng)期來看，現(xiàn)金的回報(bào)率低于權(quán)益類資產(chǎn)，持有現(xiàn)金也許就意味著放棄權(quán)益類收益。然而，增加現(xiàn)金的持有比例，能夠給巴菲特更多選擇權(quán)利，一旦遭遇風(fēng)險(xiǎn)事件時(shí)，現(xiàn)金就有了一種不能以收益率來衡量的價(jià)值。

特斯拉、ESG、比特幣、元宇宙，Web3.0……投資風(fēng)口年年有，但股神按兵不動(dòng)。有人說他廉頗老矣，有人卻看到他的高度冷靜。

扎克伯格旗下的meta（前身Facebook），股價(jià)前不久暴跌超過26%，巴菲特曾多次夸Facebook十分優(yōu)秀，但自己不買，理由是難以估值并且難以預(yù)測(cè)長(zhǎng)線增長(zhǎng)。技術(shù)的高迭代特性對(duì)于長(zhǎng)期投資不利，談到Facebook對(duì)2016年美國總統(tǒng)選舉和選票輿論，芒格也直接批評(píng)過政客們?nèi)缃襁^度利用社交網(wǎng)絡(luò)，對(duì)于個(gè)人言論邊界和隱私信息管理方面有很大擔(dān)憂。

而對(duì)于元宇宙、比特幣造成的市場(chǎng)泡沫，二老認(rèn)為是完全的博傻投資。

“追趕市場(chǎng)往往比從零開始定義市場(chǎng)要燒更多的錢”，市場(chǎng)上大的投機(jī)行為最終都會(huì)被修正。不管別人賺錢或者大幅加倉，伯克希爾無動(dòng)于衷，巴菲特秉守自己的投資原則，如果看不懂，比如歷史上很多科技大牛股，巴菲特都沒有投，他寧愿錯(cuò)失機(jī)會(huì)、手握現(xiàn)金，也不盲目投資。

正如早年巴菲特講述在華爾街致富的秘訣：在別人恐懼時(shí)貪婪，在別人貪婪時(shí)恐懼，現(xiàn)在看來，他依舊是謹(jǐn)慎保守的長(zhǎng)期主義者。

當(dāng)我們都懷疑以巴菲特為代表的老派資本機(jī)構(gòu)正在落幕的時(shí)候，2022年的第一個(gè)月，全球科技股遭遇大跌，十大富豪只有92歲巴菲特的身家逆勢(shì)增長(zhǎng)23.9億美元，而他掌管的伯克希爾哈撒韋公司的股票市值也突破7000億美元。有專業(yè)人士稱，伯克希爾有望成為下一個(gè)沖擊萬億美元市值的公司，加入特斯拉、亞馬遜、微軟等公司的行列。

曾被華爾街追捧的“科技女皇”凱西·伍德在今年開年遭遇了慘烈開局，單日暴跌7%，創(chuàng)出成立以來單日最大跌幅，ARK官網(wǎng)首頁上，最顯眼的位置寫著：我們只投資于顛覆性的創(chuàng)新，木頭姐喜歡投改變世界的公司，而巴菲特喜歡投資不被世界改變的公司。這或許是新興資本機(jī)構(gòu)與老派資本機(jī)構(gòu)的最大差別。

流水不爭(zhēng)先，爭(zhēng)的是滔滔不絕，對(duì)于投資者來說，或許時(shí)間比速度更重要。