文|節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng) 零度

近日，東阿阿膠曾經(jīng)的“靈魂人物”秦玉峰接受調(diào)查，但東阿阿膠的股價(jià)對此消息并沒多大反應(yīng)，因?yàn)榍赜穹逡呀?jīng)是東阿阿膠的“前任”了。

此外，東阿阿膠今年管理層的變動也不小，1月10日宣，執(zhí)掌東阿阿膠兩年的韓躍偉正式卸任，原總裁高登峰接任董事長，程杰接任總裁。第二天，市場對此做出的反應(yīng)是——聞訊漲停，可見市場對這次變動很滿意。

迄今為止，東阿阿膠的資本之路已經(jīng)走了25年，未來將怎么走？我們將從幾個(gè)征程來看。

01 東阿阿膠的歷史之路

談東阿阿膠的歷史之路，先要從“東阿阿膠”說起。

“阿膠本經(jīng)上品。弘景曰：出東阿，故名阿膠”。有史料記載，阿膠啟用至今已有3000年的歷史，自古便有“補(bǔ)血圣藥”之稱，從漢唐至明清皆為皇家貢品，是“上品”貴藥。

1952年，剛剛建國不久，擁有悠久文化歷史的“阿膠”便以山東東阿阿膠廠的形式正式現(xiàn)身，并于1993年由國有企業(yè)改組為股份制企業(yè)。在建廠后的幾十年里，通過不斷豐富的產(chǎn)品矩陣，和阿膠本身的歷史文化傳承，“東阿阿膠”作為品牌深入人心。

東阿阿膠這一路走來，并不是一帆風(fēng)順的，也曾跌跌撞撞，幾次“撥亂反正”，救阿膠于水火之中的，離不開東阿阿膠在不同歷史時(shí)期的幾位靈魂人物屆時(shí)合時(shí)宜的“救贖”，這其中也包含開頭提到的未能風(fēng)風(fēng)光光安度余年的秦玉峰。

東阿阿膠能夠從起先的手工作坊式的廠子成長為現(xiàn)代化高科技企業(yè)、知名上市公司，離不開有著“阿膠教父”之稱的劉維志“悉心教導(dǎo)”。

劉維志剛進(jìn)廠時(shí)，全廠還是“原始樸素”的手工熬膠，連電都沒有。劉維志除了給廠里配上電，還發(fā)明了為人稱道的“蒸汽球”，使化皮時(shí)間從48小時(shí)縮短至6小時(shí)；隨后又花七年時(shí)間實(shí)現(xiàn)了機(jī)械熬膠，大大增加了阿膠的產(chǎn)量，被記錄的工藝還被定為國家級保密工藝。

東阿阿膠的現(xiàn)代化、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)之路，極大的提升了公司效益，使得阿膠產(chǎn)量在上世紀(jì)90年代已破千頓，脫穎而出，占據(jù)了70%的全國市場。劉維志還特別重視阿膠的二次開發(fā)，將中藥現(xiàn)代化視為重點(diǎn)，引入分子學(xué)、基因工程學(xué)、細(xì)胞生物學(xué)等西方科學(xué)來破解阿膠的難題。正是劉維志一次次的技術(shù)革新，為東阿阿膠龍頭之路奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

隨著劉維志的退休，東阿阿膠正式迎來秦玉峰時(shí)代。劉維志雖然對阿膠工藝的現(xiàn)代化進(jìn)程做了不可磨滅的貢獻(xiàn)，但其在產(chǎn)品價(jià)值及營銷上比較保守，公司存在著戰(zhàn)略模糊、資源分散、業(yè)務(wù)多元、增長乏力的問題，產(chǎn)品趨于老齡化、低端化。

而秦玉峰的出現(xiàn)改變了這一格局，為了能順利提價(jià)扭轉(zhuǎn)這一被動局面，秦玉峰抓住阿膠減產(chǎn)與傳統(tǒng)文化發(fā)掘的機(jī)遇，祭出“東阿阿膠的文化影響和價(jià)值回歸工程”，從此東阿阿膠正式走上了長達(dá)十幾年的提價(jià)之路，據(jù)悉，2006-2019年間，公司累計(jì)提價(jià)高達(dá)17次，零售價(jià)從200元/公斤升至6000元/公斤。提價(jià)屬實(shí)給公司業(yè)績下了一劑猛藥，造就了東阿阿膠又一輝煌。

通過十幾年的不斷提價(jià)，成為“藥中茅臺”的東阿阿膠，開始面臨提價(jià)帶來的反噬。阿膠變成了普通人吃不起的奢侈品，雖然營收凈利在漲，但銷量卻在跌，市場份額下降；渠道囤貨嚴(yán)重；2019年年報(bào)更是交出了公司上市之后的首張?zhí)潛p成績單，庫存位于歷史高位。

此誠危難之際，韓躍偉、高登鋒臨危受命，分別接任董事長、總裁，開始去庫存積壓和改革銷售問題之路，通過線上線下配合，調(diào)整經(jīng)銷商等多重手段打組合拳來實(shí)現(xiàn)。另外基于電商體系特征，豐富阿膠產(chǎn)品線。打造多款食品級阿膠產(chǎn)品。

東阿阿膠2021年年度業(yè)績預(yù)告顯示，扣非凈利潤34,507萬元-38,321萬元，同比增長974%-1071%?！绊n高組合”交給了市場一份滿意的答卷，而“高程”組合又將帶給東阿阿膠怎樣的未來，我們拭目以待。

東阿阿膠的歷任執(zhí)政者，似乎都在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)間出現(xiàn)，帶領(lǐng)東阿阿膠解決了彼時(shí)的問題的，同時(shí)也留下了一些隱患，幸運(yùn)的是，似乎一直有下一位帶領(lǐng)東阿阿膠走出陰霾的“有識之士”來引路。時(shí)至今日，東阿阿膠的商業(yè)版圖如何呢？

02 東阿阿膠的商業(yè)之路

像歷史之路所描繪的那樣，在秦玉峰“價(jià)值回歸”戰(zhàn)略的那些年里，東阿阿膠的盈利都受益于此，從東阿阿膠近六年的營收凈利走勢來講，2016~2018，東阿阿膠的營收還在有序增長，并且體量維持在高位，但2018年已經(jīng)顯示出增長乏力。

2019年“價(jià)值回歸”戰(zhàn)略不再好用，營收急劇下降，營業(yè)利潤以及歸母凈利潤也都轉(zhuǎn)盈為虧，僅僅依托漲價(jià)策略帶來的后遺癥一觸即發(fā)。

2020年，在“韓高組合”的帶領(lǐng)下，通過增加線上營銷、豐富阿膠食品矩陣等策略成功的去庫存，使得利潤得已扭虧為盈，2021年延續(xù)了這個(gè)趨勢，并且同比增加巨大。

但“祛病如抽絲”，營收和凈利的飛速增長是源于之前的低基數(shù)。從體量上看，東阿阿膠還沒完全從“重傷”中恢復(fù)過來，一系列措施只是階段性的解決了緊急問題，但更大的挑戰(zhàn)來源于未來公司的增長空間。

在2021年年初的工作會議上，高登鋒宣稱到2025年末，主營業(yè)務(wù)收入將實(shí)現(xiàn)80億元，并且挑戰(zhàn)100億元。對此，東阿阿膠拿出的策略是開發(fā)更多“泛阿膠”商品，比如阿膠食品、阿膠化妝品等，大舉發(fā)力保健品市場。

為了實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)，打造一款泛阿膠爆品很重要，東阿阿膠需要加大線上平臺的投入。雖然與云南白藥28.76億、同仁堂21.5億的銷售投入對比，東阿阿膠9.31億元相對不顯眼，但相對于其體量來說是很大的，云南白藥、同仁堂、片仔癀的銷售費(fèi)用/銷售收入百分比2021Q3分別為10.14%、20.13%、7.69%，而東阿阿膠同期高達(dá)32.95%。

縱向來看，東阿阿膠在“價(jià)值回歸”時(shí)期，便及其重視銷售投入，當(dāng)然回頭看屆時(shí)的營銷成效還不錯(cuò)。在新戰(zhàn)略實(shí)行之后，如此大手筆的銷售投入，是否能帶來與其相符的成效還需檢驗(yàn)。被銷售配合的新的爆發(fā)點(diǎn)，新的增長曲線是什么呢？

在此之前，我們先來看下東阿阿膠如今的商業(yè)版圖、產(chǎn)品矩陣、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。

東阿阿膠是名副其實(shí)的“東阿阿膠”，一切產(chǎn)品均以阿膠為中心，向其他領(lǐng)域輻射，生意涉及到阿膠及阿膠系列產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。當(dāng)下主要產(chǎn)品有名貴中藥材“阿膠”；中藥獨(dú)家品種“復(fù)方阿膠漿”；中國風(fēng)設(shè)計(jì)的“桃花姬”阿膠糕；結(jié)合阿膠養(yǎng)顏功能的“真顏”系列產(chǎn)品；即沖即飲的“阿膠粉”等。

其產(chǎn)品戰(zhàn)略是在“阿膠”領(lǐng)域保持持續(xù)的優(yōu)勢地位，強(qiáng)化心智占領(lǐng)；同時(shí)在“泛阿膠”領(lǐng)域開拓多元化場景，依托老字號品牌的優(yōu)勢，借助“顏值經(jīng)濟(jì)”及“健康風(fēng)尚”的社會潮流，提升阿膠周邊產(chǎn)品的滲透率，發(fā)掘新的有支撐力的增長點(diǎn)。

但顯然從主營業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，尋找有力的第二增長曲線似乎成效還不明顯，2020年醫(yī)藥工業(yè)營收占比高達(dá)88.05%，2021Q2占比則高達(dá)93.17%。

雖然成效有限，但為實(shí)現(xiàn)2025百億營收目標(biāo)，可見東阿阿膠一直在積極探索，在保健食品、護(hù)膚品領(lǐng)域探索之外，也不乏“潮流新動作”，比如虎年伊始，便官宣了椿風(fēng)×東阿阿膠的合作。

借著國潮奶茶風(fēng)，椿風(fēng)與阿膠合作推出的添加阿膠粉的“正當(dāng)紅”系列飲品，一來可以增加阿膠在年輕人中的普及度、認(rèn)可度，二來也為阿膠開辟了新的探索方式。

03 東阿阿膠的資本之路

資本市場是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反映，但又高于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。資本市場融入了太多的預(yù)期，太多的情緒，太多的風(fēng)尚......，但總歸是基于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的。故而東阿阿膠的歷史征程當(dāng)然也反映在資本市場中，反映在K線走勢中。

東阿阿膠上市之初，1996年的凈利潤0.23億元，2017年的凈利潤為20.44億元，凈利潤翻了88倍。與此同時(shí)，股價(jià)也從1996年的0.92，漲至2017年的最高點(diǎn)68.04，翻了73倍；從這個(gè)角度看，其資本征程與商業(yè)征程最輝煌時(shí)取得的成績大體相當(dāng)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)更勝一籌，似乎沒有受到資本市場過分的青睞。

輝煌過后，在東阿阿膠的漲價(jià)之路一步步走至瓶頸之前，在東阿阿膠的利潤還不至虧損之前，資本市場便先一步做出反應(yīng)，在2017年取得最高價(jià)之后，東阿阿膠便開始了歷時(shí)近三年的下行之路，直到2020年四月份，股價(jià)才開始扭轉(zhuǎn)。在經(jīng)歷了兩輪上漲周期、兩輪下跌周期之后，時(shí)至今日股價(jià)仍在33左右，比之巔峰時(shí)期卻是腰斬，當(dāng)然這與東阿阿膠業(yè)績較之過往輝煌時(shí)期大幅縮水脫不開干系。

東阿阿膠未來的資本之路怎么看？一來一定是看實(shí)實(shí)在在的業(yè)績，二來是看不那么實(shí)在的預(yù)期。業(yè)績，我們已經(jīng)在前文做了簡要闡述；雖然更本質(zhì)的是業(yè)績，但在資本市場更重要的確是預(yù)期，也就是想象空間。

東阿阿膠的想象空間也分兩個(gè)層次，一個(gè)是底層想象空間，一個(gè)是頂層想象空間。

其底層想象空間是由東阿阿膠的戰(zhàn)略規(guī)劃和核心競爭力所共同決定的。其戰(zhàn)略規(guī)劃，我們在商業(yè)之路中已做過概述——以阿膠為基點(diǎn)，發(fā)展泛阿膠，開拓多元應(yīng)用場景。那么，其核心競爭力源何呢？

品牌光環(huán)一定算是一個(gè)，也就是品牌護(hù)城河。無論是發(fā)源自東阿的有著3000余年歷史、被寫入《本草綱目》、《神農(nóng)本草經(jīng)》、作為滋補(bǔ)佳品、上品貴藥傳承至今的阿膠所賦予的中藥內(nèi)涵、文化傳承；還是“東阿阿膠”作為一個(gè)有著多年歷史、廣泛群眾基礎(chǔ)和知名度的“中華老字號”所賦予的深度信賴，都使得“東阿阿膠”品牌本身便有著廣泛認(rèn)知的心智資源優(yōu)勢，這一優(yōu)勢不但影響著消費(fèi)者同品牌核心產(chǎn)品的深度綁定，也必然會輻射到周邊產(chǎn)品，使得東阿阿膠的產(chǎn)品矩陣較新品牌更容易開展。

再一個(gè)核心競爭力是阿膠帶來的功效優(yōu)勢，東阿阿膠和復(fù)方阿膠漿兩大產(chǎn)品在中華中醫(yī)藥學(xué)會發(fā)布的2018和2019年度《中藥大品種科技競爭力報(bào)告》中，均位列補(bǔ)益類產(chǎn)品前三名。不止如此，基于科學(xué)研究，其也發(fā)現(xiàn)了東阿阿膠對治療地中海貧血的作用，并且為東阿阿膠潤肺、養(yǎng)顏美容找到了直觀科學(xué)證據(jù)，推翻了一部分“智商稅”的言論。

其次，東阿阿膠對研發(fā)的重視度也高于其他中藥龍頭，體現(xiàn)在其研發(fā)費(fèi)用率高。在產(chǎn)學(xué)機(jī)制和專利上，雖然東阿阿膠也做得不錯(cuò)，但其比較優(yōu)勢不在此。

東阿阿膠的頂層想象空間是由行業(yè)帶來的，中藥行業(yè)不僅僅是無創(chuàng)傷的治病救人、養(yǎng)顏美容，其在發(fā)揚(yáng)中國傳統(tǒng)文化的進(jìn)程中承擔(dān)著重要責(zé)任，是有戰(zhàn)略意義高度的向陽行業(yè)。對此，頂層設(shè)計(jì)也發(fā)出了多種聲音來引導(dǎo)振興中藥。近幾個(gè)月強(qiáng)于市場走勢的中藥行情也算是對中藥未來空間的肯定。

中藥還大有路可走，在這條康莊大道上，東阿阿膠在資本市場怎么走，就看其利用核心競爭力所發(fā)力的商業(yè)版圖變化和戰(zhàn)略進(jìn)化能力。何時(shí)能找到第二增長的拐點(diǎn)，很大程度上決定了東阿阿膠的資本走勢偏離行業(yè)走勢的斜率。