文|財(cái)經(jīng)琦觀?

3月11日美股收盤，阿里巴巴股價(jià)停留在了86.71美元，下跌6.68%。

遙想七年前紐交所的一片橙色，張開雙臂迎接馬云與阿里巴巴，股民熱情飛揚(yáng)，開盤詢價(jià)時(shí)長(zhǎng)破了紐交所十年的交易記錄，首日大漲38%，報(bào)收93.89美元。

七年一瞬，相似的股價(jià)，不同的溫度與心情。

1

一切都反了。

新生力量不可戰(zhàn)勝，電子商務(wù)的星辰大海剛剛起航——×；

腐朽的地主老財(cái)，中國(guó)網(wǎng)民數(shù)量已達(dá)10.3億，紅海競(jìng)爭(zhēng)——√；

全球化自由市場(chǎng)開放深度合作，中美經(jīng)濟(jì)你中有我，中美友誼的堅(jiān)實(shí)橋梁——×；

脫鉤、貿(mào)易戰(zhàn)、《外國(guó)公司問責(zé)法案》、查股東、要數(shù)據(jù)，中丐互憐——√；

中國(guó)龍頭科技企業(yè)，先進(jìn)生產(chǎn)力的代表——×；

抽稅式平臺(tái)經(jīng)濟(jì)，中小型企業(yè)的發(fā)展桎梏——√；

......

什么叫低估？什么在決定估值？

宏觀流動(dòng)性，業(yè)務(wù)基本面，信心預(yù)期。

2020年底，有個(gè)朋友想入市美股，勸不聽。

后來打電話聊起這個(gè)，朋友說：“不知道咋回事，之前那些打包票可以開戶的渠道，紛紛收得賊緊，條件苛刻，門檻拉高。最后我嫌麻煩，不了了之?！?/p>

昨天又說起這個(gè)事情，朋友笑：“感謝國(guó)家?！?/p>

02

宏觀流動(dòng)性，短期作用極明顯——類似腎上腺素；

信心預(yù)期，是距離股價(jià)最近的因素——類似血糖；

業(yè)務(wù)基本面，是最恒定，最本質(zhì)，最底層的錨——類似年齡、體質(zhì)。

馬老板是懂股價(jià)的。

2007年港股首次上市（分拆B(yǎng)2B業(yè)務(wù)），上市前夕馬云頻頻去香港開展論壇活動(dòng)，四處做驚人之語，很快就被香港的資本圈所矚目。

彼時(shí)百度騰訊早已珠玉在前，結(jié)合主體業(yè)務(wù)的突飛猛進(jìn)，阿里的發(fā)行價(jià)一度大漲300%，市盈率超過300倍。

隨后通過若干負(fù)面的發(fā)酵以及組織架構(gòu)變動(dòng)，阿里又迎來了股價(jià)暴跌，最終在2012年以13.5港元的價(jià)位平進(jìn)平出，安然完成私有化，平白使用了五年十幾億美金的“無息貸款”，并成功幫助阿里完成了對(duì)雅虎的股權(quán)回購(gòu)，達(dá)成了馬云控制權(quán)的穩(wěn)固。

同樣的，2014年紐交所上市之際，馬云依然是故技重施，早早放出了上市消息，但今天見總統(tǒng)，明天見州長(zhǎng)，又一次成功引發(fā)了紐交所的橙色狂潮。

這便是預(yù)期的力量。

03

我們這個(gè)號(hào)，相對(duì)更側(cè)重業(yè)務(wù)基本面的分析。關(guān)于阿里的股價(jià)，現(xiàn)在也只能聊這一點(diǎn)了。

不回歸基本面，又能怎么辦呢？

都這個(gè)樣子了，還看股價(jià)做什么呢？？

我認(rèn)為阿里是主動(dòng)放棄了股價(jià)管理的。

2021年第四財(cái)季，集團(tuán)CFO武衛(wèi)表示“僅僅保障利潤(rùn)，對(duì)于阿里的長(zhǎng)期投資者是非常愚蠢的”；

隨后的財(cái)報(bào)中，更是頻頻出現(xiàn)“投資戰(zhàn)略領(lǐng)域”、“穩(wěn)健發(fā)展”、“為未來長(zhǎng)期增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)”等字句。

眼下，正值穿越周期的生死存亡之際，外部環(huán)境不友好，行業(yè)進(jìn)程也來到了關(guān)鍵時(shí)期。

在這樣的大背景下，梳理業(yè)務(wù)，夯實(shí)第二曲線，打牢二次騰飛的基礎(chǔ)，這些問題的優(yōu)先級(jí)，確實(shí)理應(yīng)遠(yuǎn)高于關(guān)注股價(jià)的浮點(diǎn)波動(dòng)。

資本的情緒隨它去吧，財(cái)報(bào)的利空就一次全都爆出來吧，現(xiàn)階段，就是要理順業(yè)務(wù)，集中資源，加強(qiáng)內(nèi)部管理，其他的，顧不了了。

最新的財(cái)報(bào)中，阿里首次更新的分部報(bào)告結(jié)構(gòu)，將現(xiàn)有業(yè)務(wù)劃分為六部分：中國(guó)商業(yè)、國(guó)際商業(yè)、本地生活服務(wù)、菜鳥、云業(yè)務(wù)、數(shù)字媒體及娛樂。

其中，中國(guó)商業(yè)、云業(yè)務(wù)、國(guó)際商業(yè)部門占到了絕對(duì)比重，收入貢獻(xiàn)分別為71%、8%、7%。

不難看出，以天貓、淘寶為主體的中國(guó)商業(yè)是該企業(yè)的絕對(duì)主體，考慮到1722億元的營(yíng)業(yè)基數(shù)，7%的增速也已經(jīng)是一個(gè)很不錯(cuò)的穩(wěn)健表現(xiàn)了。

菜鳥是基建中的基建，我們對(duì)它的預(yù)期就是提供功能性支撐，能夠做到自負(fù)盈虧便是阿彌陀佛。

成績(jī)來看，130億元的營(yíng)業(yè)收入，0.9億元的虧損，18%的增長(zhǎng)速度，同樣不需要額外關(guān)注。

國(guó)際商業(yè)和大文娛是“應(yīng)許之地”。

人人都說那里有著流牛奶與蜜的土地，但目前來看，海外業(yè)務(wù)虧損29.19億，大文娛虧損13.74億，尚未可得。

在預(yù)期方面，這兩個(gè)業(yè)務(wù)也有著不同的表現(xiàn)，相比于國(guó)際商業(yè)18%的增速，大文娛的增長(zhǎng)率只有0%，天知道這個(gè)數(shù)字是不是湊出來的。

在發(fā)展?fàn)顩r上，相比于愛奇藝對(duì)行業(yè)規(guī)則的開創(chuàng)探索，以及騰訊方面對(duì)內(nèi)容領(lǐng)域的全局布局，阿里大文娛確實(shí)是乏善可陳。

并且一直存有“背靠大樹死不了，有朝一日等風(fēng)來”的躺贏心態(tài)。

因此總體來說，大文娛的身位價(jià)值高于開創(chuàng)價(jià)值，除非行業(yè)出現(xiàn)重大利好，否則短期內(nèi)可期待值并不高。

與美團(tuán)對(duì)標(biāo)的本地生活近兩年又重燃戰(zhàn)火。餓了么不行又換高德頂上，目前雙方選擇了差異化競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)在反壟斷大背景的指引下，雙方都逐漸放棄了“你死我活”的零和心態(tài)，長(zhǎng)期共存恐怕會(huì)是很長(zhǎng)一段時(shí)間的狀態(tài)。

7.6億的虧損也足以表明，這是當(dāng)下阿里投入力度最大的戰(zhàn)略方向。

對(duì)應(yīng)的，在智能物流、庫(kù)存中轉(zhuǎn)、上游農(nóng)產(chǎn)品管控等數(shù)字供應(yīng)鏈領(lǐng)域，我們有理由期待產(chǎn)出更多的技術(shù)進(jìn)步。

最后前期投入巨大的阿里云終于修成正果，頗有家里一直讀書的兒子終于開始賺錢了的既視感。

20%的增長(zhǎng)速度冠絕全集團(tuán)，就這還是大幅回落的結(jié)果（2020年Q1，增速為62%）。

此外，業(yè)務(wù)賽道完全契合新時(shí)代所倡導(dǎo)的高端自主，為阿里在輿論飄搖之際提供了珍貴扶手。

04

總結(jié)來看，大本營(yíng)基座受到了巨大沖擊。

這種沖擊目前并沒有明顯反映到財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上，這使得一部分投資者認(rèn)為利空尚未完全出盡，進(jìn)而形成了低預(yù)期。

然而，考慮到阿里當(dāng)下龐大的規(guī)模體量，我們認(rèn)為哪怕就真的做了“零售經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)建設(shè)”，相關(guān)的“客戶服務(wù)費(fèi)用”比例被壓到極低，那最終恐怕也會(huì)是中國(guó)移動(dòng)一般的存在。

其次，第二增長(zhǎng)曲線來看，海外業(yè)務(wù)、大文娛、本地生活服務(wù)、云業(yè)務(wù)都在不同程度上試圖去扮演這一角色。

但嚴(yán)格意義來說，只有云業(yè)務(wù)是真正稱得上“下一個(gè)時(shí)代”的商業(yè)模式。

在我們的推演中，最樂觀的情況大致如下：

中國(guó)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)崛起，國(guó)際地位穩(wěn)步上升，文化輸出需求逐漸變得非常迫切。隨著近兩年的整改深化，內(nèi)容產(chǎn)業(yè)端逐漸摸索出了政權(quán)和普通消費(fèi)者都能共同接受的“類好萊塢”產(chǎn)品，阿里大文娛憑借身為優(yōu)勢(shì)水漲船高；

與此同時(shí)，本地生活服務(wù)在激烈的短兵相接中沉淀了大量的工業(yè)經(jīng)驗(yàn)，日拱一卒地把行業(yè)的運(yùn)轉(zhuǎn)效率提高到了質(zhì)變的臨界點(diǎn)。同時(shí)疊加人工智能對(duì)大數(shù)據(jù)的不斷萃取，使得商品的交易成本、運(yùn)輸成本大幅降低，最終形成了強(qiáng)大的技術(shù)外溢；

這種技術(shù)外溢不僅支持本地生活業(yè)務(wù)維持一個(gè)相對(duì)可觀的利潤(rùn)，同時(shí)還反過來灌入中國(guó)商業(yè)和國(guó)際商業(yè)兩大平臺(tái)，為中小型企業(yè)提供技術(shù)助力；

總體來看，將持續(xù)存在的互聯(lián)網(wǎng)公司會(huì)不可避免地越來越向著B端賦能的角色進(jìn)行演化。

而C端展示、C端渠道、C端黏性等具體業(yè)務(wù)的商業(yè)邏輯，會(huì)不斷向房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行靠近，即：

地段繁榮度——流量規(guī)模；

周邊人群素質(zhì)——平臺(tái)氛圍；

綁定的配套服務(wù)——會(huì)員收費(fèi)；

房地產(chǎn)行業(yè)中，民工、機(jī)械、磚塊水泥等搭建成本并不構(gòu)成主要成本來源——只會(huì)“增刪改查”的程序員將走向價(jià)值回歸。

具體到阿里來看，流量規(guī)模是其最大的護(hù)城河，而其他幾項(xiàng)并不是它的業(yè)務(wù)重心。

就這一維度來看，除非出現(xiàn)元宇宙商超或無人車車載購(gòu)物等新的渠道載體的變化，除此之外當(dāng)前格局恐怕不會(huì)有太大的變數(shù)。

尾 聲

最后，讓我們以一個(gè)特別俗套的寓言進(jìn)行結(jié)尾。

人們說，老鷹是壽命最長(zhǎng)的鳥。

當(dāng)它四十歲時(shí)，它的爪子開始老化，它的喙變得又長(zhǎng)又彎，它的翅膀變得十分沉重，它必須重新做出選擇：等死，還是重生。

首先，它用喙擊打巖石，直到完全脫落。

然后新的喙長(zhǎng)了出來。它再用全新的尖銳的喙，把指甲一根根拔掉。

全新的尖銳的爪長(zhǎng)了出來，它開始一根根拔掉自己的羽毛。

五個(gè)月后，新的羽毛長(zhǎng)出，老鷹重新翱翔，又一次迎來三十年的生命！

很激動(dòng)人心，對(duì)不對(duì)？

可惜，這是假的。

沒有鷹能活到70歲。

在嚴(yán)酷的自然環(huán)境下，動(dòng)物剛剛露出老態(tài)就會(huì)死于非命。