文｜港股研究社  

正所謂民以食為天，但伴隨美食而來的，往往是口腔問題?；诖?，這也讓口腔醫(yī)療行業(yè)市場規(guī)模逐年增長。

據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2016年至2020年，中國口腔醫(yī)療市場規(guī)模從783億元增至1124億元，年均復(fù)合增長率為9.46%，并預(yù)測2021年我國口腔醫(yī)療市場規(guī)?？蛇_(dá)1207億元。

優(yōu)質(zhì)賽道自然會(huì)引發(fā)公司追逐和資本入場。早在2020年，中國口腔醫(yī)療集團(tuán)有限公司就向港交所遞交了招股書，隨后“舒客”母公司薇美姿、牙博士醫(yī)療等公司也相繼遞表。

在這股浪潮中，瑞爾集團(tuán)有限公司搶得先機(jī)，于3月22日正式登陸港交所。成功上市之后，瑞爾集團(tuán)不僅成為“港股牙科第一股”，也是首家全國連鎖的口腔品牌上市公司。

然而近期股市動(dòng)蕩，恒生指數(shù)一度跌破兩萬點(diǎn)，選擇在這時(shí)上市的瑞爾集團(tuán)首日股價(jià)也有所下跌。

開局稍顯不利的瑞爾集團(tuán)，究竟給資本市場交出一份怎樣的答卷？結(jié)合其招股書核心數(shù)據(jù)一探究竟。

二次闖關(guān)港交所，瑞爾有個(gè)“千店夢”

瑞爾集團(tuán)成立于1999年，旗下主要有瑞爾和瑞泰兩個(gè)品牌，其中前者面向一線城市，后者主要針對(duì)一、二線的中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)者。按2020年的總收入計(jì)，該公司是中國高端民營口腔醫(yī)療服務(wù)市場最大的口腔醫(yī)療服務(wù)提供商。

在一個(gè)好的賽道中位列前茅，瑞爾集團(tuán)也經(jīng)歷不少考驗(yàn)。

瑞爾集團(tuán)的創(chuàng)始人鄒其芳是一個(gè)十分謹(jǐn)慎的人，在創(chuàng)業(yè)初期，十年才開了10家診所。然而如前文所述，口腔醫(yī)療市場發(fā)展迅速且龐大，吸引了投資方。鄒其芳這種“穩(wěn)打穩(wěn)扎”的戰(zhàn)略固然可以打好基地，但當(dāng)資本開始圍獵這個(gè)賽道時(shí)，瑞爾集團(tuán)就不得不加速。

自2010年起，瑞爾集團(tuán)發(fā)起了多輪融資，并加快了擴(kuò)張計(jì)劃，年均新增十幾家門診，先后布局廈門、廣州、杭州、天津等多個(gè)城市。其資方陣容也堪稱豪華，包括了高盛、高領(lǐng)、淡馬錫、凱鵬華盈中國等，甚至還有王思聰?shù)钠账假Y本。

作為條件，瑞爾集團(tuán)與投資方簽下了對(duì)賭協(xié)議，如果公司在2020年12月31日前未能上市且上市前市值少于10億美元，任何優(yōu)先股持有人可在發(fā)出書面通知的情況下要求瑞爾集團(tuán)贖回。

因此當(dāng)瑞爾集團(tuán)在2020年上市失敗之后，該公司只能將上述可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股確認(rèn)為流動(dòng)負(fù)債，這導(dǎo)致公司的流動(dòng)負(fù)債激增，從2019財(cái)年的1.53億元增至2020財(cái)年的27.5億元，再到2021財(cái)年的31.64億元。

而據(jù)招股書顯示，截至2021年9月30日，瑞爾集團(tuán)的總資產(chǎn)約為28.69億元，總負(fù)債則約為57.8億元，其賬面上出現(xiàn)了“資不抵債”的情況。

此外，在2017年獲得D輪融資時(shí)，瑞爾集團(tuán)宣布要在未來5-8年內(nèi)達(dá)成“千店計(jì)劃”。然而據(jù)招股書顯示，截至2021年9月30日，該公司在國內(nèi)以瑞泰口腔品牌共經(jīng)營7家醫(yī)院及104家診所（包括瑞爾齒科品牌51家及瑞泰口腔品牌53家），離當(dāng)時(shí)的擴(kuò)張計(jì)劃還是存在一定差距。

增收不增利，瑞爾的錢花在哪？

醫(yī)療界有一句俗語：金牙、銀眼、銅骨頭。說的是在醫(yī)療系統(tǒng)中牙科、眼科和骨科通常都是很賺錢的科室。然而作為外人眼中的“暴利行業(yè)”，瑞爾集團(tuán)卻沒有外界想象的高盈利。

據(jù)招股書顯示，從2019財(cái)年至2021財(cái)年，瑞爾集團(tuán)的收入分別約為10.80億元、11.00億元和15.15億元，綜合毛利率則分別為15.2%、10.1%和24.1%，而同期，其凈虧損分別約為3.04億元、3.26億元和5.98億元。

為何會(huì)出現(xiàn)增收不增利的情況？

其招股書顯示，19財(cái)年至21財(cái)年，瑞爾的銷售成本約為9.17億元、9.88億元和11.50億元，分別占總收入的84.8%、89.9%和75.9%。在這高額的成本中，占比最大的就是雇員福利開支，分別為50.5%、50.7%和50.9%?？梢姡揽撇皇遣毁嶅X，只是賺錢的是牙醫(yī)而非公司。

“高薪養(yǎng)醫(yī)”的背景下，其實(shí)是整個(gè)行業(yè)對(duì)人才的渴求。數(shù)據(jù)顯示，在2020年，中國每百萬人中的牙醫(yī)人數(shù)為175人，遠(yuǎn)低于其他發(fā)達(dá)國家（歐洲發(fā)達(dá)國家每百萬人中的牙醫(yī)人數(shù)約為810人）或中等發(fā)達(dá)國家的水平。

人才緊缺之下，為了挽留和吸引更多的優(yōu)質(zhì)牙醫(yī)，瑞爾集團(tuán)在這方面的投入成本不低。而這一點(diǎn)，或許也是瑞爾集團(tuán)無法在短期內(nèi)完成“千店計(jì)劃”的重大原因。要知道，醫(yī)療機(jī)構(gòu)的核心資源就是醫(yī)生，對(duì)于人才稀缺的牙科來說，牙醫(yī)更是至關(guān)重要。所以當(dāng)瑞爾集團(tuán)無法招聘到更多合適的醫(yī)療人員時(shí)，其擴(kuò)張計(jì)劃就難免會(huì)受到影響。

此外，瑞爾的高虧損還和戰(zhàn)略有關(guān)。最初，該公司就定位于高端市場，其經(jīng)營場所基本上都選在一、二線的繁華地段，還要為客戶提供高端醫(yī)療服務(wù)，這也讓該公司的經(jīng)營成本面臨一定壓力。

不過隨著中國可支配收入的增加，越來越多的消費(fèi)者能夠愿意支付牙科治療相關(guān)的費(fèi)用，中端民營口腔醫(yī)療服務(wù)市場迎來了巨大商機(jī)，這也是為什么瑞爾還推出了一個(gè)更貼近大眾市場的“瑞泰口腔”品牌。

結(jié)語

成功上市的瑞爾集團(tuán)，雖然暫時(shí)解除對(duì)賭協(xié)議危機(jī)，但還是面臨一些風(fēng)險(xiǎn)考驗(yàn)。同時(shí)，因人才短缺，整個(gè)行業(yè)的競爭在不斷加劇，牙博士、中國口腔醫(yī)療等同行也在向資本市場進(jìn)軍，這給瑞爾集團(tuán)也帶來了不小的壓力。

不過我國牙科雖然處于起步階段，但其潛力無限。作為行業(yè)中的“先行者”，瑞爾集團(tuán)有著較為廣大的前景。而對(duì)于該公司來說，如何穩(wěn)健地開拓市場和獲取人才，或許才是最重要的。