文|向善財(cái)經(jīng)

在停牌兩天后，3月16日晚間，雅士利國際(01230.HK)對(duì)外宣布，將于3月17日復(fù)牌，同時(shí)公布了有關(guān)控股股東蒙牛乳業(yè)(02319.HK)擬私有化公司的消息，蒙牛將以每股1.2港元對(duì)雅士利進(jìn)行私有化，所花成本為29.064億港元。

盡管雅士利方面在接受媒體采訪時(shí)表示，目前交易架構(gòu)和細(xì)節(jié)仍未確定，也沒有簽署任何協(xié)議，交易是否推進(jìn)仍有很大不確定性。但無論在資金還是私有化經(jīng)驗(yàn)方面，蒙牛理應(yīng)不存在任何問題，而且目前蒙牛已持有雅士利51.04%的股份。

再加上雅士利近年來的經(jīng)營狀況并不樂觀，同樣需要一場(chǎng)與蒙牛深度融合的系統(tǒng)化改造。

不過值得注意的是，早在9年前蒙牛就成功收購并成為雅士利的第一大股東，為何現(xiàn)在才選擇私有化雅士利？如果蒙牛成功私有化雅士利，現(xiàn)在國產(chǎn)嬰配奶粉三足鼎立的市場(chǎng)格局是否會(huì)被打破？

蒙牛的“雞肋”：雅士利

在私有化消息傳出后，不少業(yè)內(nèi)人士表示，蒙牛私有化雅士利看似出乎意料，實(shí)則情理之中。此次的私有化或許可以看作是9年前蒙牛收購雅士利的延續(xù)。

2013年6月，蒙牛用超百億港元的價(jià)格成功收購雅士利，成為當(dāng)年奶業(yè)第一大收購案。在當(dāng)時(shí)看來，蒙牛收購雅士利似乎是天作之合，但遺憾的是在被蒙牛收購后，雅士利的發(fā)展便開始徘徊不前，其營收凈利和市場(chǎng)股價(jià)也相繼遭遇了“戴維斯雙殺”

據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，2013年雅士利被蒙牛收購時(shí)的營收為38.9億元，凈利潤為4.38億元。但在2014-2017年間，雅士利的營收出現(xiàn)連續(xù)下滑，分別是28.16億元、27.61億元、22.03億元、22.55億元，同期凈利潤分別為2.49億元、1.18億元、-3.2億元、-1.8億元，連續(xù)兩年出現(xiàn)虧損。

從2017年開始，雅士利的營收雖然有所反彈，但其業(yè)績?cè)鏊僖廊痪徛?。尤其?022年1月18日，雅士利國際發(fā)布公告稱，由于多美滋業(yè)務(wù)截至2021年12月31日經(jīng)營狀況未達(dá)預(yù)期，雅士利將對(duì)多美滋品牌進(jìn)行不超過人民幣3億元的一次性減值撥備，使預(yù)期去年錄得虧損不超過人民幣1.89億元。

除了營收凈利盡顯疲態(tài)，雅士利的股價(jià)和市值也從2013年開始一路狂跌。

2013年11月20日，雅士利的股價(jià)達(dá)到歷史最高位，為5.32港元/股，而后就開始一路震蕩下滑。截至3月24日，雅士利的股價(jià)為0.98港元/股，總市值為46.51億。而值得注意的是，該數(shù)值或許是雅士利停牌暴漲后的延續(xù)，畢竟在這之前雅士利的股價(jià)長年處于低位。

目前來看，雅士利一路走低的原因似乎都指向了2013年蒙牛的收購。

但實(shí)際上蒙牛在收購后對(duì)雅士利可謂是出錢出力，先是在2014與達(dá)能促成戰(zhàn)略合作，推動(dòng)雅士利國際化發(fā)展，而后又通過收購等方式，將達(dá)能旗下的多美滋中國與蒙牛旗下的奶粉品牌歐世整合并入雅士利國際，以期打造出一個(gè)專業(yè)奶粉平臺(tái)。

但在這種情況下，雅士利卻依然交出如此不盡人意的成績單。

在向善財(cái)經(jīng)看來，或許有以下幾方面原因：一是內(nèi)部管理問題。被蒙牛收購后，雅士利雖然獲得了市場(chǎng)資源方面的優(yōu)勢(shì)，但卻沒能留住其原有的管理團(tuán)隊(duì)，導(dǎo)致其新生的內(nèi)部管理相對(duì)薄弱。

再加上2015年蒙?！皻W世”與2016年達(dá)能“多美滋”的相繼并入，多品牌整合進(jìn)一步加劇了雅士利管理層的矛盾。在這一過程中雅士利不僅出現(xiàn)了定位不清、主導(dǎo)作用不明等一系列管理問題，同時(shí)還嚴(yán)重挫傷了雅士利原有管理團(tuán)隊(duì)的積極性，這就嚴(yán)重拖累了雅士利對(duì)外擴(kuò)張的速度。

二是未能抓住嬰幼兒奶粉配方注冊(cè)制帶來的市場(chǎng)空檔紅利。

2016年我國正式出臺(tái)了配方乳粉注冊(cè)制政策，一家乳企不得多于三個(gè)系列9個(gè)配方，大批實(shí)力和技術(shù)不足的中小企業(yè)和貼牌商被迫出局。而當(dāng)時(shí)的正面清單及進(jìn)口稅改等政策，又使得進(jìn)口嬰幼兒奶粉品牌的市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻被抬高，國內(nèi)奶粉市場(chǎng)由此出現(xiàn)了一個(gè)短暫的市場(chǎng)紅利期。

而此時(shí)的雅士利，雖然有技術(shù)實(shí)力和資源，但受制于內(nèi)部管理問題，面對(duì)多出來的空白市場(chǎng)機(jī)會(huì)，雅士利心有余而力不足。但飛鶴、君樂寶和伊利們卻乘上了這次東風(fēng)，并由此拉開了與雅士利的市場(chǎng)差距。

除此之外，雅士利的低迷或許還與其錯(cuò)過了早期母嬰和電商等新興渠道，以及受2008年三聚氰胺事件帶來的持續(xù)輿論影響有關(guān)，這使得雅士利在嬰配奶粉市場(chǎng)步步落后于伊利，甚至還連累到了蒙牛的營收業(yè)績。

從這一角度看，雅士利頗像一塊“食之無味，棄之可惜”的雞肋，但為何蒙牛選擇繼續(xù)加碼，甚至將其私有化？

向善財(cái)經(jīng)認(rèn)為或許有三方面原因：一、對(duì)蒙牛來說，雅士利的戰(zhàn)略意義大于其實(shí)際意義。

要知道，即使雅士利的業(yè)績不佳，甚至遠(yuǎn)落后于伊利、君樂寶們，但其仍然占據(jù)著蒙牛奶粉業(yè)務(wù)營收比例的50%以上。而且蒙牛CEO盧敏放也曾多次表達(dá)對(duì)奶粉業(yè)務(wù)的重視和期待，甚至賭上自己的名譽(yù)，直言道：嬰幼兒配方奶粉做不好，不會(huì)成為領(lǐng)袖級(jí)企業(yè)。

二、外資奶粉品牌退潮，國產(chǎn)奶粉的市場(chǎng)格局進(jìn)入最終演化階段，蒙牛和雅士利機(jī)不可失。

眾所周知，自“三聚氰胺事件”后，國內(nèi)奶粉市場(chǎng)在相當(dāng)長的一段時(shí)間內(nèi)都被外資品牌所把持。但自從政策端的收緊和嬰配奶粉配方制的實(shí)施，國產(chǎn)奶粉再次崛起已成為不爭(zhēng)的事實(shí)。

數(shù)據(jù)顯示，2018年國產(chǎn)奶粉占據(jù)約45%的市場(chǎng)份額，而2021年國產(chǎn)奶粉已超過外資品牌占據(jù)了市場(chǎng)60%以上的份額。

同時(shí)由于國內(nèi)新生兒出生率的不斷下滑導(dǎo)致整個(gè)嬰配奶粉市場(chǎng)大盤萎縮，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)“內(nèi)卷”加劇，不少外資品牌開始選擇撤離國內(nèi)市場(chǎng)。

2021年2月，美贊臣大中華區(qū)嬰幼兒配方奶粉和營養(yǎng)品業(yè)務(wù)，被利潔時(shí)轉(zhuǎn)讓給春華資本。同年5月，新西蘭a2牛奶宣布對(duì)中國嬰幼兒奶粉市場(chǎng)戰(zhàn)略進(jìn)行審查。而在2019年，恒天然就已出售在山西及河北的兩個(gè)牧場(chǎng)，并減持貝因美。

這些情況無不透露出一個(gè)明顯的訊號(hào)：國內(nèi)嬰配奶粉正在走向成熟階段，最終的市場(chǎng)格局也正在形成。

而這就意味著，在嬰配奶粉這條賽道上，蒙牛和雅士利正面臨著最好、也是最后一次崛起的發(fā)展機(jī)遇。畢竟一旦奶粉市場(chǎng)格局穩(wěn)定，想要再次打破必然要付出更大的代價(jià)。

而此時(shí)蒙牛將雅士利私有化，一方面會(huì)使雅士利在內(nèi)部業(yè)務(wù)整合梳理時(shí)更加靈活，不受上市管理規(guī)定約束；另一方面還能使股權(quán)更加集中，從而優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，并利用私有化建立起企業(yè)內(nèi)部管理和渠道的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，進(jìn)一步激發(fā)出管理層的積極性。

從這個(gè)角度看，此時(shí)私有化雅士利或許是蒙牛扭轉(zhuǎn)雅士利奶粉市場(chǎng)頹勢(shì)，并沖擊嬰配奶粉市場(chǎng)三強(qiáng)名額的最后一搏。

三、蒙牛私有化雅士利或許還存在著押寶的心理。

畢竟，2010年蒙牛收購押中君樂寶，不僅讓蒙牛的酸奶市場(chǎng)增長率從27.3%漲至30.3%，而且在2019出售君樂寶時(shí)，比起收購價(jià)格，蒙牛足足賺了10倍。而俗話說“瘦死的駱駝比馬大”，私有化后的雅士利即便需要出售，那蒙牛也未嘗不能賣出個(gè)好價(jià)錢。

私有化雅士利，蒙牛想要沖擊奶粉前三強(qiáng)？

前瞻產(chǎn)業(yè)院數(shù)據(jù)顯示，在2019年國內(nèi)嬰幼兒奶粉品牌市場(chǎng)占比中，惠氏以14.1%的市占率排名第一，飛鶴排名第三為8.6%，蒙牛（雅士利）排第五為5.0%，伊利和澳優(yōu)分別排名為第六和第七，市占率為4.8%和3.9%。

但在2020年，飛鶴以14.8%的市占率排名第一，君樂寶6.9%排第四6，澳優(yōu)和伊利分別以6.3%和6.2%的市占率排第五、第六，而蒙牛和雅士利則被歸入“其他”一列。

而在今年一月伊利又通過并購成為澳優(yōu)的第一大股東，而手握君樂寶的春華資本也完成了鯨吞美贊臣，飛鶴則以19.2%的市占率依然穩(wěn)坐行業(yè)第一寶座。所以拋開惠氏、達(dá)能等外資品牌不談，國產(chǎn)嬰幼兒奶粉品牌似乎形成了飛鶴、君樂寶和伊利（澳優(yōu)）三足鼎立的市場(chǎng)格局。

但如果蒙牛順利完成私有化雅士利，那么完全擁有雅士利和貝拉米兩張“王牌”的蒙牛能否打破現(xiàn)在國產(chǎn)奶粉三足鼎立的市場(chǎng)格局？

向善財(cái)經(jīng)認(rèn)為，即使蒙牛私有化雅士利成功，在短時(shí)間內(nèi)似乎也很難對(duì)伊利和現(xiàn)在三足鼎立的奶粉市場(chǎng)格局造成質(zhì)的沖擊。

一方面蒙牛奶粉業(yè)務(wù)內(nèi)部磨合問題。目前來看，若雅士利私有化成功，再加上2019年蒙牛私有化收購的澳洲奶粉品牌貝拉米，蒙牛似乎也將面臨著雅士利曾經(jīng)難以破解的多品牌融合管理問題。

畢竟雅士利的衰落很大程度上就是因?yàn)槊膳！拔埂钡钠放铺?，而雅士利消化能力太弱所造成的。但想要?shí)現(xiàn)企業(yè)1+1＞2的效果，離不開內(nèi)部管理的優(yōu)化調(diào)整，而這或許就是蒙牛大手筆“買買買”后所不得不面臨的后遺癥。

另一方面雅士利和貝拉米產(chǎn)品和營銷層面問題頻出。隨著我國新生兒出生率的下降，嬰配奶粉市場(chǎng)大盤整體萎縮，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)越發(fā)激烈，不少國產(chǎn)奶粉品牌執(zhí)行的乳業(yè)安全指標(biāo)不僅高于國標(biāo)，甚至還遠(yuǎn)超歐盟標(biāo)準(zhǔn)。

如君樂寶奶粉的菌落總數(shù)標(biāo)準(zhǔn)＜2萬CFU/mL，嚴(yán)于國標(biāo)（＜200萬CFU/mL）和歐盟標(biāo)準(zhǔn)（＜10萬CFU/mL），而飛鶴奶粉更是“內(nèi)卷”嚴(yán)重，如蛋白質(zhì)含量≥3.4（g/100g），菌落總數(shù)≤5000（CFU/mL)，體細(xì)胞數(shù)≤15萬（個(gè)/mL)。

相比之下，蒙牛的雅士利和貝拉米雖然也是大品牌，但都曾曝出不少大的負(fù)面新聞。如雅士利旗下的多美滋曾在2013年被恒天然肉毒桿菌事件所波及，而其另一款明星品牌瑞哺恩，在2020年因使用“親乳”等概念，或有營銷違規(guī)的嫌疑，同時(shí)貝拉米也曾被曝出諸多質(zhì)量安全問題。

從這個(gè)角度看，雅士利和貝拉米無論在產(chǎn)品還是營銷層面似乎都沒有太大的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，這對(duì)蒙牛來說或許又是個(gè)不小的考驗(yàn)。

最后則是嬰幼兒對(duì)奶粉品牌的依賴性。由于嬰配奶粉的特殊性，一旦嬰幼兒選中某款奶粉，幾乎不會(huì)再臨時(shí)更換其他品牌，這就導(dǎo)致嬰配奶粉市場(chǎng)馬太效應(yīng)明顯，而對(duì)較為“弱勢(shì)”的雅士利和蒙牛來說，這并不是個(gè)好消息。

當(dāng)然，從長期來看，蒙牛如果能順利整合旗下的雅士利和貝拉米等資源優(yōu)勢(shì)，其未來并非沒有可能對(duì)伊利和現(xiàn)在三足鼎立的格局造成大的沖擊。

只是現(xiàn)在留給蒙牛和雅士利的時(shí)間不多了。