文|貝多財(cái)經(jīng)  多客

近日，貝多財(cái)經(jīng)從深交所了解到，土巴兔集團(tuán)股份有限公司（下稱“土巴兔”）因IPO申請文件中記載的財(cái)務(wù)資料已過有效期，需要補(bǔ)充提交。根據(jù)相關(guān)規(guī)定，深交所中止其發(fā)行上市審核。

值得一提的是，這已經(jīng)是土巴兔第三次被中止審核。此前的2021年9月30日，土巴兔也稱因財(cái)務(wù)資料已過有效期而被中止審核，后在2021年11月完成財(cái)務(wù)資料更新后，深交所恢復(fù)其發(fā)行上市審核。

而2022年1月下旬，因發(fā)行人律師北京市金杜律師事務(wù)所因被中國證監(jiān)會立案調(diào)查，土巴兔再度被中止審核。直至2022年2月28日，北京市金杜律師事務(wù)所出具復(fù)核報(bào)告后，土巴兔的審核狀態(tài)再次恢復(fù)。

時隔1個月，土巴兔的上市發(fā)行審核狀態(tài)再次“停擺”。另一方面，貝多財(cái)經(jīng)注意到，土巴兔的招股書自2021年6月30日獲深交所受理至今，并未有所更新。此外，土巴兔曾于2021年8月獲得首輪問詢，截至目前尚未公開回復(fù)。

另據(jù)了解，土巴兔還曾于2018年8月在港交所遞交上市申請材料，但未能順利通過聆訊并實(shí)現(xiàn)IPO。相比之下，以齊家網(wǎng)為運(yùn)營主體的齊屹科技（HK:01739）則已經(jīng)在2018年7月12日登陸港交所。

自營家裝業(yè)務(wù)折戟，收入增長有限

據(jù)土巴兔招股書，其可比公司為齊屹科技，兩者的業(yè)務(wù)類型均涵蓋互聯(lián)網(wǎng)家裝平臺，其中土巴兔2020年的收入（約6.15億元）均來自該類業(yè)務(wù)。同期，齊屹科技在該類業(yè)務(wù)（平臺業(yè)務(wù)收入）的收入約為5.56億元，占總收入的比例為60.65%。

招股書顯示，2018年、2019年和2020年，土巴兔的營收分別為5.83億元、6.80億元和6.15億元，凈利潤分別為3862.97萬元、7967.90萬元和8659.75萬元。特別說明的是，土巴兔于早前在香港上市申請材料顯示，其2017年的收入則為8.81億元。

而在2016年，土巴兔的收入也達(dá)到了5.71億元。這意味著，土巴兔的業(yè)績下滑十分明顯，尤其是2018年。貝多財(cái)經(jīng)注意到，這和土巴兔的業(yè)務(wù)調(diào)整有關(guān)。在此之前，土巴兔曾開展自營家裝業(yè)務(wù)（前稱為“家裝承包業(yè)務(wù)”），但自2017年開始逐步關(guān)停。

據(jù)土巴兔招股書，自營家裝業(yè)務(wù)的主要客戶群體包括具有實(shí)際裝修需求的家裝業(yè)主。自2017年起，公司出于整體戰(zhàn)略調(diào)整考慮開始收縮自營家裝業(yè)務(wù)，截至2019年末該部分業(yè)務(wù)已全部終止。

值得一提的是，線上平臺業(yè)務(wù)曾在2015年就占據(jù)了土巴兔93.5%的收入來源，同期家裝承包業(yè)務(wù)占比僅為6.5%。而在2016年，家裝承包業(yè)務(wù)的占比則飆升至47.8%，并在2017年再度增至67.7%。

相比之下，土巴兔的線上平臺業(yè)務(wù)的收入占比在2017年僅為32.3%。而2018年上半年，線上平臺業(yè)務(wù)的收入占比重新上升至79.1%，而家裝承包業(yè)務(wù)占比則下滑至20.9%。土巴兔在招股書中稱，是由于家裝承包業(yè)務(wù)的收入減少所致。

有分析認(rèn)為，土巴兔之所以轉(zhuǎn)變發(fā)展策略，或許與其最大的競爭對手——齊家網(wǎng)有關(guān)。

最新資料顯示，齊屹科技目前有兩大項(xiàng)業(yè)務(wù)組成。據(jù)齊屹科技2021年財(cái)報(bào)，該公司2021年實(shí)現(xiàn)營收11.07億元，同比增長20.8%。其中，SaaS及延伸服務(wù)業(yè)務(wù)的營收為6.30億元，占比56.9%；室內(nèi)設(shè)計(jì)及建筑及其他業(yè)務(wù)的收入為4.77億元，占比43.1%。

據(jù)了解，土巴兔的主要收入為線上平臺業(yè)務(wù)，包括智能訂單匹配服務(wù)、增值服務(wù)、金融推介服務(wù)、材料供應(yīng)鏈及其他平臺服務(wù)、廣告業(yè)務(wù)。2018年、2019年和2020年，該類收入分別為5.00億元、6.55億元和6.15億元，占比分別為5.72%、96.34%和99.94%。

輕資產(chǎn)毛利率高，成本居高不下

由于專注輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，土巴兔的毛利率極高。

2018年、2019年和2021年，土巴兔的綜合毛利率分別為81.59%、91.37%和93.85%，可謂“一本萬利”。同期，齊屹科技的毛利率則分別為59.09%、65.97%和56.8%，其中線上平臺業(yè)務(wù)的毛利率分別為94.91%、95.64%和95.67%。

土巴兔在招股書中稱，2018年發(fā)行人（即“土巴兔”）線上平臺業(yè)務(wù)毛利率水平相比齊屹科技更低，2019與2020年回升至與齊屹科技較為相似的水平，主要系其2019年進(jìn)行了集團(tuán)層面的人員結(jié)構(gòu)優(yōu)化，員工規(guī)模下降導(dǎo)致計(jì)入成本的人員薪酬降低，因此毛利率提高。

盡管如此，土巴兔的利潤規(guī)模并不高，原因在于其成本同樣高企。2018年、2019年和2020年，土巴兔用于購買互聯(lián)網(wǎng)廣告流量的流量獲客費(fèi)用分別為1.42億元、2.06億元和2.15億元，占總收入的比例分別為24.28%、30.31%和35.00%。

土巴兔在招股書中提示風(fēng)險(xiǎn)時稱，互聯(lián)網(wǎng)媒體流量成本存在持續(xù)增長的風(fēng)險(xiǎn)。如果未來互聯(lián)網(wǎng)媒體流量成本上升速度過快，將會導(dǎo)致發(fā)行人流量獲客費(fèi)用增加，對發(fā)行人持續(xù)盈利能力產(chǎn)生不利影響。

據(jù)貝多財(cái)經(jīng)了解，流量獲客費(fèi)用被土巴兔歸納至銷售費(fèi)用板塊。而除了銷售費(fèi)用外，土巴兔的期間費(fèi)用還包括管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、財(cái)務(wù)費(fèi)用等。2018年、2019年和2020年，土巴兔的期間費(fèi)用占當(dāng)期營業(yè)收入比分別為82.83%、80.45%和79.83%。

報(bào)告期內(nèi)，土巴兔的銷售費(fèi)用分別為3.02億元、3.94億元和3.45億元，占總收入的比例分別為51.75%、57.90%和56.05%，均超過50%。2019年、2020年度銷售費(fèi)用占比有所提升，主要是線上流量獲客的成本上升比較明顯，廣告推廣支出增加導(dǎo)致。

報(bào)告期內(nèi)，土巴兔的研發(fā)投入分別為6802.89萬元、6763.16萬元和6549.40萬元，占營業(yè)收入的比重分別為11.66%、9.94%和10.64%。土巴兔稱，該公司注重研發(fā)投入，報(bào)告期內(nèi)研發(fā)費(fèi)用金額和占營業(yè)收入的比例整體保持相對穩(wěn)定。

各項(xiàng)費(fèi)用疊加，致使土巴兔的利潤率并不高。2018年、2019年和2020年，土巴兔的凈利潤分別為3862.97萬元、7967.90萬元和8659.75萬元，扣非后凈利潤分別為2246.39萬元、6997.82萬元和7627.38萬元。

與之對應(yīng)的是，土巴兔2018年、2019年和2020年的凈利潤率分別為6.62%、11.71%和14.07%，仍處于較低水平。換句話說，土巴兔對成本管控的有效程度，將對其整體利潤率產(chǎn)生直接的影響。

若要壓縮成本，或?qū)ν涟屯玫臓I收產(chǎn)生負(fù)面作用。