編譯 | 來咖智庫 豆豆

編輯 | 龔巖

疫情期間，一切與數(shù)字相關(guān)的東西都曾一飛沖天。在高速狂奔后，科技股票正在陷入困難。以科技股為主的納斯達(dá)克指數(shù)已從去年11月的高點(diǎn)下跌了15%。

通脹會(huì)侵蝕未來現(xiàn)金流的價(jià)值，使得高風(fēng)險(xiǎn)的增長(zhǎng)股票對(duì)投資者的吸引力下降。4月20日，在Netflix公布其首季度訂戶出現(xiàn)了十多年來的首次下降后，這家視頻流媒體巨頭的市值暴跌了三分之一（540億美元）。

受益于對(duì)沖基金和公司等錢大氣粗的新進(jìn)投資者，去年的風(fēng)險(xiǎn)投資（VC）交易大獲豐收。據(jù)研究公司CB Insights發(fā)布，2021年，全球科技初創(chuàng)企業(yè)融資6280億美元，超過此前一年的兩倍。交易筆數(shù)也上漲了三分之一，達(dá)3.4萬筆。有528家私有公司變身為估值超過10億美元的“獨(dú)角獸”。這些高估值今年也將縮水嗎？

簡(jiǎn)略回答：大概率會(huì)如此。交易達(dá)成速度已經(jīng)放緩了。今年1至3月，確認(rèn)的交易數(shù)量比上一季度下降了5%。投資額則下跌了19%，是2012年以來最大的季度跌幅。放緩的背后主要是由于令市場(chǎng)不安的因素，主要包括供應(yīng)鏈緊張和通貨膨脹等。另一個(gè)原因則是公開市場(chǎng)自身。

對(duì)沖基金Renaissance Capital針對(duì)過去兩年通過IPO流通上市的股票編纂了一只指數(shù)，在最近一年間，該指數(shù)下跌了約三分之一。這使很多初創(chuàng)企業(yè)喪失了上市的勇氣。在2021年最后三個(gè)月中，296家公司實(shí)現(xiàn)了上市。而在2022年前三個(gè)月中，只有164家企業(yè)上市，且主要集中于亞洲。由于擔(dān)心無法迅速將股權(quán)變現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)投資公司已經(jīng)開始捂緊錢包。

私有公司估值已經(jīng)開始受到影響。上個(gè)月，一家食品雜貨遞送公司Instacart不走尋常路，在沒有以更低價(jià)開展“向下輪”融資的情況下，主動(dòng)宣布其估值從去年3月的390億美元下調(diào)至240億美元。二級(jí)市場(chǎng)的估值也在下跌。EquityZen公司幫助科技公司員工出售IPO前的股票期權(quán)，據(jù)其聯(lián)合創(chuàng)始人Phil Haslett透露，其中一些股票的價(jià)格已經(jīng)比去年下半年跌了30-40%。

估值的下跌也令融資難度加大。新項(xiàng)目可能會(huì)被擱置，新的招人計(jì)劃也許會(huì)停止，有些公司甚至可能會(huì)徹底停業(yè)。4月5日，一家為線上電商提供結(jié)賬軟件的公司Fast宣布，將由于融資問題關(guān)閉。很多投資者預(yù)計(jì)，更多的初創(chuàng)公司會(huì)在接下來的幾個(gè)月里破產(chǎn)或估值下降。

從數(shù)據(jù)公司PitchBook收集的全世界約500家獨(dú)角獸公司的年度收入增長(zhǎng)和估值/銷售額中，能夠看出哪些初創(chuàng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)最大。整體來看，收入增長(zhǎng)率的中位數(shù)是63%，估值/銷售額的中位數(shù)是22倍。

有三類行業(yè)看起來最為薄弱。一類是硬件公司，如電子煙公司JUUL和中國智能設(shè)備廠商Royole。該類公司的收入增長(zhǎng)率中位數(shù)為32%，估值/年銷售額的中位數(shù)為25倍。另一類是金融科技公司，包括英國的Checkout.com和美國的Plaid。

這類公司的估值/銷售額的中位數(shù)為33倍，在11個(gè)研究對(duì)象行業(yè)中最高，但是收入增長(zhǎng)率中位數(shù)僅為約70%的中游水平。Miro和Talkdesk等商業(yè)軟件公司看來尤其危險(xiǎn)，估值/銷售額的中位數(shù)為28倍，收入增長(zhǎng)率中位數(shù)為33%。

有些初創(chuàng)企業(yè)不會(huì)受到?jīng)_擊。例如，軟件公司的毛利潤率一般比較高，小型公司能達(dá)到約70%。這能夠在下行過程中提供緩沖。受益于去年的大額融資，許多軟件類初創(chuàng)企業(yè)資產(chǎn)的負(fù)債表都很健康，也許好幾年都沒有再融資的必要。其中有一家的老板在融資數(shù)十億美元后聲稱：“我的錢太多了，都不知道該用來做什么。”

還有去年估值達(dá)950億美元的支付領(lǐng)域獨(dú)角獸Stripe這類公司。這樣的超級(jí)公司深受風(fēng)險(xiǎn)投資家喜愛，即便在困難的市場(chǎng)環(huán)境下預(yù)計(jì)也將能夠融資。事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資公司堅(jiān)信，行業(yè)的估值下跌不會(huì)影響其收益，因?yàn)樗鼈冎饕繌脑谏贁?shù)幾家公司中大賺特賺，而非從大量公司身上賺小錢。

也許有一定道理。然而，有些投資者還是開始重新思考其策略。年輕公司離上市還早，不易受到公開市場(chǎng)的波動(dòng)傷害，因而更受歡迎。上季度，新設(shè)立公司的交易規(guī)模仍在持續(xù)增長(zhǎng)，而成熟公司的交易額中位數(shù)則從去年的5000萬美元下降到4000萬美元。

初創(chuàng)公司自身也在調(diào)整。Haslett先生說有更多首席財(cái)務(wù)官在安排二級(jí)市場(chǎng)員工股權(quán)銷售方面尋求幫助。如果能等到自己的公司上市，這些員工股權(quán)持有者也許會(huì)賺到更多錢，但這種等待可能會(huì)很漫長(zhǎng)。