文|阿爾法工場
2020年絕對是養(yǎng)豬業(yè)大年,可以說前無古人,后也很難再有來者。
由于受到非洲豬瘟、環(huán)保監(jiān)管,以及疫情影響,豬肉價格坐上了火箭。市場沒有理性,一直在突破人們想象邊界。
對比當(dāng)下冰冷的價格,有多少人還能回憶起當(dāng)年超過50元的瘋狂? 反轉(zhuǎn)來得就是如此之快。 當(dāng)2021年第一周,價格定在每公斤52.99元。
當(dāng)人們還在感嘆何時實現(xiàn)“豬肉自由”時,7月價格又迅速降到7元左右,再次打破了所有人的預(yù)期。從輝煌到谷底,僅僅需要半年。
與2020年的“風(fēng)光”日子相反,崩跌的股價,巨虧超百億的溫氏股份(300498.SZ)、遭遇破產(chǎn)傳聞的正邦科技(002157.SZ),而相對“淡定”的新希望(000876.SZ),當(dāng)下也僅是在苦苦硬撐。
問題嚴重性絲毫不亞于前述兩者。 高杠桿大舉融資擴張,對行業(yè)的極度樂觀,遠超牧原股份(002714.SZ)的巨量產(chǎn)能規(guī)劃。
新希望的“雷”,或許還在后面。
01 “龍頭夢”
對于新希望的業(yè)績,市場是有預(yù)期的,但虧損幅度多少還是有些“超綱”。
年報預(yù)告稱,2021年全年凈利潤虧損86億-96億,同比下降了273.94%-294.17%。
扣非凈利潤虧損67.21億-77.21億,同比下降204.72%-220.31%。
為何凈利潤與扣非之間,會相差如此之多呢?三季報中透露端倪。
其中資產(chǎn)減值損失20.60億,去年同期僅為1004.18萬,生物資產(chǎn)毀損報廢導(dǎo)致營業(yè)外支出迅速增長至17.89億,相較于去年同期的3.42億增加了14.47億。
對于虧損的原因,也就非常清晰明了。存貨跌價、生物資產(chǎn)毀損報廢損失,總而言之,就是在為前期的盲目擴張買單。
其他頭部廠商營業(yè)收入中,養(yǎng)豬業(yè)務(wù)肯定占大頭,但新希望是飼料行業(yè)、特別是禽類龍頭,其飼料占比超過50%。這一業(yè)務(wù)不怎么賺錢,靠的是規(guī)模效應(yīng)。
2021上半年毛利率僅為6.92%,算是近4年新低。 這與原材料價格飆漲有關(guān)。 豆粕是飼料主要原料之一,大連商品交易所豆粕2209主力期貨價格,自2022年開年3242元上漲至4月21日的4118元,漲幅達27.02%。
同樣的還有家禽業(yè)務(wù)。受成本和價格影響,該業(yè)務(wù)在2021年年中的毛利率僅為4.96%,但在2018年最高時曾達24.51%,眼看已到虧損邊緣。
當(dāng)然,波動最大的還屬養(yǎng)豬業(yè)務(wù)。新希望的養(yǎng)豬業(yè)務(wù)起步比較晚,2019年之前占比一直較小,不到5%。
作為養(yǎng)殖類頭部、細分高毛利大類,又怎能不來豬場分一杯羹?2020年,養(yǎng)豬占總體營收比達到22.6%,是近年來的最高值。
站在歷史后視鏡看,加大養(yǎng)豬投入的戰(zhàn)略無疑是正確的,尤其是趕上了2019年這輪超級周期。
被管理層稱為“一號工程”的養(yǎng)豬業(yè)務(wù),不僅僅是第二增長極這么簡單。新希望的新野心,是成為全國豬企No.1。
用新希望自己的話說就是:“大踏步、超常規(guī)、快速發(fā)展”。除了大手筆借債展現(xiàn)出的格局外,對市場的樂觀預(yù)期也一覽無余。
2016年2月,新希望發(fā)布了養(yǎng)豬業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃,提出要用三到五年時間實現(xiàn)年出欄量1000萬頭的目標(biāo),而2017年出欄量僅為200萬頭。
五年后的2021年,這一目標(biāo)實現(xiàn)了,對照以后的規(guī)劃,卻僅能算是個低起點。
同樣,2020年銷售量829萬頭的業(yè)績已達標(biāo),但在2020年底的投資者交流會上,管理層仍然認為“不及市場預(yù)期”。
四季度自有仔豬只有400萬頭出欄,離500萬頭目標(biāo)還有近100萬頭的差距,這直接導(dǎo)致四季度單季盈利不足2億,同比大幅下降了90%,間接暴露出新希望實際產(chǎn)能不足。
相較于800萬的出欄級別,此后兩年的規(guī)劃就不能單純用超越來形容了,可以說是“狂野”。
2021年新希望內(nèi)部考核目標(biāo)2500萬頭,并挑戰(zhàn)3000萬;2022年要確保出欄4000萬頭。 在去年1月初發(fā)布的股權(quán)激勵計劃中,則將產(chǎn)能“跨欄式增長”推向了高潮。
結(jié)合下表,按照目標(biāo),從2021年開始,未來三年生豬出欄量將分別不低于1658萬頭、3316萬頭,以及2023年驚人的6632萬頭,規(guī)劃增長完全是指數(shù)級別。
圖片來源:新希望公告
6600多萬頭是什么概念?據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù),2021年全年生豬出欄量6.7億頭,也才相當(dāng)于10個2023年的新希望。
而實際情況呢?實現(xiàn)6600多萬并非天方夜譚,只是因為后來的市場行情變化才放慢了腳步。 需要說明的是,新希望2020年年報明確指出,截至2020年末,實現(xiàn)與儲備了超過7,000萬頭的產(chǎn)能布局。而這一規(guī)劃,已經(jīng)超過同期牧原股份6000萬頭的設(shè)計產(chǎn)能。
很明顯,新希望的規(guī)劃是對標(biāo)龍頭牧原制定的。擁有遠大前景目標(biāo)并沒有錯,但計劃趕不上變化。
但市場“一地雞毛”,方是考驗企業(yè)成色的時刻。
02 擴張“后遺癥”
產(chǎn)能的急速擴張讓新希望“很受傷”,首當(dāng)其沖的,就是債務(wù)問題。
從2018年開始,公司開始進入大規(guī)??焖贁U張周期。體現(xiàn)在報表上,就是在建工程和生產(chǎn)性生物資產(chǎn)(具有生產(chǎn)能力的,包括種公豬與種母豬,擁有禽類養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的公司還會有種雞與種鴨)的快速擴張。
尤其是在建工程(以生豬養(yǎng)殖基地為主),從2017年11.82億到2020年的110.06億,再到2021年前三季度的195.15億,都是倍數(shù)級別的增長。
生產(chǎn)性生物性資產(chǎn)方面,2018年之前都是在5億元左右水平,2019年達到了25.11億,2020年更是達到了117.98億水平。 短期快速放量,杠桿必不可少。
新希望流動負債和一年內(nèi)到期的非流動負債兩項,從2017年的63.14億擴張到2021年前三季度的240.05億,資產(chǎn)負債率也從2017年的38.2%上漲至64.83%。
另外,截至去年三季度末,新希望長短期有息負債共計為684.02億。
數(shù)據(jù)統(tǒng)計:新希望財報
而與這巨額融資和倏然陡峭的資產(chǎn)負債率相比,賬上資金顯得有些“捉襟見肘”。
貨幣資金僅從2017年的30.71億增長至2021年前三季度的127.02億,對短期負債根本沒辦法覆蓋,更不用講中長期。因此借新還舊也就成了“常規(guī)操作”。
發(fā)行可轉(zhuǎn)債、銀行貸款、超短期融資券、中期票據(jù),以及定增(主要是大股東),是新希望的主要融資渠道。
這其中,可轉(zhuǎn)債和定增自然不必多說,利率是最低的,利息費用主要來源是超短融資券、銀行貸款等。
一個行業(yè)景氣與否不僅決定了融資難度,更決定了融資成本的“貴賤”。養(yǎng)殖行業(yè)同樣如此。
以超短期融資券為例,2020年3月初正值豬價高漲之際,新希望發(fā)行的270天10億元超短融,票面利率僅為2.84%。
而2022年4月發(fā)行的175天8—15億的超短融,利率區(qū)間5.5%—6.5%,利率提升了一倍,而且前者還是長周期條件下的低利率。 反觀財報,新希望財務(wù)費用2020年大幅增加,9個億相較2019年翻了一倍。而2021年前三季度財務(wù)費用8.04億,并沒有顯著增加。
利息計算時間差,使2020年統(tǒng)計的短借及一年內(nèi)到期非流動負債規(guī)模出現(xiàn)了下降。
數(shù)據(jù)統(tǒng)計:新希望財報
真正的壓力在2022年。僅今年前三季度上述短期流動負債和一年內(nèi)到期的非流動負債指標(biāo),就同比增長了92.8%到240.05億。全年這一數(shù)據(jù)還會更高。
而面對與日俱增的天量負債,除了靠拆東墻補西墻續(xù)命,就只能指望行業(yè)周期了。
還是那個老問題:下個周期何時到來?
03 “失靈”的豬周期
眾所周知,養(yǎng)豬有很明顯的周期特征,一般是4年左右。
2000年以來,已經(jīng)歷四輪:2006年6月—2010年3月、2010年4月—2015年2月、2015年3月—2019年2月,最后一輪是2019年2月到現(xiàn)在,還沒走完一個完整循環(huán)。
圖片來源:東北證券
豬周期并不復(fù)雜,簡單來講就是供需。
從需求缺口到生產(chǎn)出欄存在時滯性,去產(chǎn)能也需要時間,就形成了豬周期,也可以理解為生產(chǎn)周期。
而決定豬周期的,是能繁殖母豬的存欄量。 一般母豬8個月大就可以配種,再經(jīng)歷4個月的妊娠分娩,得到仔豬,仔豬半年左右就可以長成商品豬出欄。
因此整個生產(chǎn)周期為18個月左右。 這就好理解了,能繁殖母豬的存欄量角度看豬周期,從最高點往后推10個月,就是生豬出欄數(shù)量的最高點。
最新數(shù)據(jù)顯示,3月能繁殖母豬存欄為4185萬頭,還在不斷下降。
而在本輪豬周期中,去年6月存欄高點4564萬頭,這就意味著今年4月份左右將迎來生豬出欄量高位。 而對應(yīng)到資本市場上,也早就有了反應(yīng)。能繁殖母豬存欄見頂后,市場“反轉(zhuǎn)”聲音不斷。
其中不乏一些國內(nèi)頂級券商,判斷依據(jù)主要跟價格觸底有關(guān),跌無可跌。 但問題在于,反轉(zhuǎn)與否,判斷依據(jù)不是價格,也不是能繁殖母豬頂部的這個數(shù)字,而是行業(yè)的去化周期。
也就是說,這之前,價格會一直在底部區(qū)間徘徊,完成整個去化周期,才會進入新一輪上漲周期,反轉(zhuǎn)才會到來。
而當(dāng)前從當(dāng)前這輪周期看,自2019年2月到現(xiàn)在,經(jīng)歷完了上漲周期的前半段,現(xiàn)在正處在去化周期中。
按以往前三輪完整周期平均在50個月計算,當(dāng)下已經(jīng)運行了37個月,到一輪完整周期結(jié)束還有13個月,也就是一年多時間。
還有一點耐人尋味:此前農(nóng)業(yè)農(nóng)村部曾表示,要把全國的能繁母豬存欄量穩(wěn)定在4100萬頭,這一數(shù)字是必定是官方衡量供需之后的估計。
但市場受各方面因素影響,這一數(shù)據(jù)是否確切為底,猶未可知。
這一年多時間,也是行業(yè)價格不斷探底的過程,就如同前三輪周期那樣,價格一直低迷,中間的不確定性就非常大。
這對于高負債的豬企來說,并不是什么好消息。
這輪豬周期行業(yè)出清得比較徹底,價格漲幅遠超以往。
同樣,供給海量釋放,也可能增加這輪出清難度,拉長時間周期。 也就在2020年8月,唐人神(002567.SZ)董事長在接受采訪時,流露出了相當(dāng)悲觀的看法:國內(nèi)各大豬企在建或?qū)⒔ǖ酿B(yǎng)豬項目規(guī)模將達20億頭,肉價跌到4元至5元,都是完全可能的。
而新希望總裁張明貴當(dāng)時對此并不認同,但事實勝于雄辯。 在經(jīng)歷了正邦破產(chǎn)風(fēng)波、“比慘式”的企業(yè)財報后,雖然各頭部企業(yè)都儲備有融資計劃過冬,但還遠談不上黎明,在接下來的一年時間中,真正的挑戰(zhàn),才剛剛開始。
尤其是此前的“激進派”新希望,寒夜漫漫,如何生存,才是最緊要思考的問題。