文|貝多財(cái)經(jīng)
鐵打的資本市場(chǎng)，流水的行業(yè)一哥。
近日，享有“網(wǎng)紅零食第一股”美譽(yù)的三只松鼠股份有限公司（下稱“三只松鼠”，300783.SZ）發(fā)布2021年年報(bào)以及2022年第一--季度財(cái)報(bào)。這是一份令投資者“失望”的財(cái)報(bào)，不僅沒有跑贏大盤，而且延續(xù)了營(yíng)收下滑的頹勢(shì)。
要知道，沒什么能比亮眼的業(yè)績(jī)更能打動(dòng)投資者的心。反映在資本市場(chǎng)上，三只松鼠股價(jià)斷崖式暴跌。財(cái)報(bào)發(fā)布后的4月25日、4月26日，三只松鼠接連兩日大跌，其中4月25日收跌17.94%，4月26日收跌7.08%，兩個(gè)交易日累計(jì)下跌23.74%。
但貝多財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，與股價(jià)暴跌形成鮮明對(duì)比的是，包括光大、中銀、民生、招商，天風(fēng)以及中信等券商均對(duì)三只松鼠維持/給予“買入”或“增持”評(píng)級(jí)，給出的理由大多與“即使公司處于戰(zhàn)略調(diào)整初期，資源投入較大，但轉(zhuǎn)型利好長(zhǎng)期發(fā)展”等類似。
盡管如此，三只松鼠更是在2022年4月26日盤中一度跌至19.45元/股，股價(jià)再創(chuàng)年內(nèi)新低，收盤時(shí)總市值降至89.50億元。而在發(fā)布財(cái)報(bào)前的最后一個(gè)交易日（2022年4月22日），三只松鼠的市值則為117.37億元，相對(duì)蒸發(fā)約28億元。
過(guò)去幾年，三只松鼠雖然實(shí)現(xiàn)了從電商小店到百億企業(yè)，但能熬過(guò)從電商品牌到全域品牌的漫漫轉(zhuǎn)型路嗎？
一、2021年打了一場(chǎng)“敗仗”
2021年，三只松鼠實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入97.70億元，同比下降0.24%。
據(jù)貝多財(cái)經(jīng)了解，這已經(jīng)是三只松鼠第二次出現(xiàn)收入下滑的情況。相比之下，三只松鼠2019年的收入為101.73億元，同比增長(zhǎng)45.3%，而2020年則同比下降3.72%至97.94億元，2021年延續(xù)了下降態(tài)勢(shì)。
同為堅(jiān)果炒貨賽道的玩家，在三只松鼠“疲軟”之際，良品鋪?zhàn)樱?03719.SH）和洽洽食品（002557.SZ）卻在以兩位數(shù)的增幅快速發(fā)展。據(jù)此前良品鋪?zhàn)雍颓⑶⑹称废群蟀l(fā)布的2021年財(cái)報(bào)顯示，兩者營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)18.11%至93.24億元、同比增長(zhǎng)13.15%至59.85億元。
即便是新冠肺炎疫情波及的2020年，良品鋪?zhàn)拥氖杖胍矊?shí)現(xiàn)營(yíng)收78.94億元，同比增長(zhǎng)2.32%；凈利潤(rùn)為3.44億元，同比增長(zhǎng)0.95%。同期，洽洽食品實(shí)現(xiàn)收入52.9億元，同比增長(zhǎng)9.4%；凈利潤(rùn)8.1億元，同比增長(zhǎng)30.7%。
令三只松鼠最為“窒息”的莫過(guò)于良品鋪?zhàn)拥木o追不舍。2020年，兩者營(yíng)收差距19億元，短短1年后差距已縮小至不足5億元。在此背后，是良品鋪?zhàn)拥氖杖脒B續(xù)多年實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，而三只松鼠的收入已經(jīng)連續(xù)兩年下滑。
此外，三只松鼠2022年第一季度不僅沒有實(shí)現(xiàn)好轉(zhuǎn)，反而每況愈下。
財(cái)報(bào)顯示，三只松鼠在2022年第一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.89億元，同比下降15.85%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.61億元，同比下滑48.75%。據(jù)2020年第一季度財(cái)報(bào)顯示，三只松鼠當(dāng)期的營(yíng)收同比增長(zhǎng)7.58%至36.71億元；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.15億元，同比增長(zhǎng)67.57%。
2019年第一季度、2020年第一季度，三只松鼠分別錄得收入28.68億元和34.12億元。據(jù)此來(lái)看，三只松鼠2022年第一季度的收入還不及新肺炎爆發(fā)的2020年初。
按照這樣的趨勢(shì)發(fā)展下去，2022年三只松鼠很可能被良品鋪?zhàn)臃闯?，那時(shí)“行業(yè)一哥”的位置就要拱手相讓了。
對(duì)此，三只松鼠解釋稱，“今年的春節(jié)比去年春節(jié)早11天，而春節(jié)前40天為公司年貨節(jié)銷售旺季，年貨節(jié)檔期對(duì)一季度銷量產(chǎn)生了一定影響；同時(shí)，流量分化背景下，線上業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，出現(xiàn)銷售下滑；另外，疫情背景下，部分區(qū)域階段性物流停運(yùn)，線上業(yè)務(wù)訂單交付受到影響，線下也有超400家店鋪出現(xiàn)階段性閉店?！?/p>
聰明的資本錢往往會(huì)貨比三家，面對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鏊偃绱恕捌＼洝钡娜凰墒?，資本接連出逃。
業(yè)績(jī)發(fā)布的次日，三只松鼠股價(jià)斷崖式暴跌，由2022年4月22日的收盤價(jià)29.27元/股下跌至25日（23日、24日休市）的收盤價(jià)24.02元/股，降幅高達(dá)17.95%；短短1個(gè)交易日市值“蒸發(fā)”21億元，市值跌至百億元以下。
2022年4月26日，三只松鼠的股價(jià)再度下跌7.08%至22.32元/股，市值降至89.50億元，在短短兩個(gè)交易日內(nèi)的市值累計(jì)減少約28億元。
這里不妨將目光放得更長(zhǎng)遠(yuǎn)些。事實(shí)上，三只松鼠股價(jià)自2020年5月中旬以來(lái)就開始波動(dòng)式暴跌，較2020年5月18日的最高價(jià)90.83元/股已跌去逾七成。
資料來(lái)源：Wind；三只松鼠日K線圖。
對(duì)比洽洽食品，2021年財(cái)報(bào)發(fā)布后迎來(lái)“漲”聲，截至4月25日?qǐng)?bào)收56.50元/股。
資料來(lái)源：Wind；恰恰食品日K線圖。
據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)2025年我國(guó)休閑零食行業(yè)零售額將達(dá)到11,014億元，2020-2025年的年復(fù)合增長(zhǎng)率約為7.3%，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)；堅(jiān)果炒貨作為休閑食品中的新興品類，符合健康化的長(zhǎng)期趨勢(shì)，仍處于蓬勃發(fā)展中，2020-2025年市場(chǎng)規(guī)模年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)9.0%。
這意味著，身處規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的堅(jiān)果炒貨賽道，三只松鼠營(yíng)收卻“逆勢(shì)”下滑，顯然沒有充分享受到市場(chǎng)增長(zhǎng)紅利。
對(duì)比過(guò)去，在2019年?duì)I收破百億后連續(xù)兩年下滑；對(duì)比同行業(yè)，較良品鋪?zhàn)雍颓∏∈称穬晌粩?shù)增長(zhǎng)略顯“疲憊”；雖身處規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的堅(jiān)果炒貨賽道，但卻“逆勢(shì)”下滑，三只松鼠2021年無(wú)疑是打了一場(chǎng)“敗仗”。
二、從電商向全渠道轉(zhuǎn)型
令人大跌眼鏡的是，在營(yíng)收持續(xù)下滑的進(jìn)程中，三只松鼠的凈利潤(rùn)規(guī)模卻實(shí)現(xiàn)較大幅度上漲。
據(jù)2021年財(cái)報(bào)顯示，三只松鼠當(dāng)期歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)36.43%至4.11億元，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)30.69%至3.2億元。
資料來(lái)源：三只松鼠2021年年度報(bào)告。
筆者認(rèn)為，與市場(chǎng)大多數(shù)“增收不增利”的企業(yè)相比，三只松鼠之所以能在營(yíng)收連續(xù)下滑的同時(shí)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)較大幅度的增長(zhǎng)，主要源于其發(fā)展模式的轉(zhuǎn)型升級(jí)。
不知不覺中，2012年出道的三只松鼠已走過(guò)了十個(gè)年頭，受益于互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的巨大紅利，三只松鼠連續(xù)多年位列天貓、京東兩大電商平臺(tái)休閑零食類目銷量第一。但面對(duì)流量紅利的衰退與激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，三只松鼠這個(gè)“龐然大物”也在積極謀求轉(zhuǎn)型。
從發(fā)展模式來(lái)看，三只松鼠要從電商向全渠道轉(zhuǎn)型，從單一品牌向多品牌轉(zhuǎn)型，重構(gòu)品牌力、渠道力與產(chǎn)品力。這也就意味著，三只松鼠以電商為核心的創(chuàng)業(yè)時(shí)代結(jié)束，同時(shí)以堅(jiān)果供應(yīng)鏈為核心和全渠道、多品牌布局的壯年時(shí)代開啟。
門店體系戰(zhàn)略調(diào)整方面，三只松鼠放棄此前門店規(guī)模化、粗放型的發(fā)展模式，已全面暫停門店擴(kuò)張，并且大力度關(guān)停不符合長(zhǎng)期定位、業(yè)績(jī)不佳的門店，下一步將著力提升單店盈利能力，聚焦優(yōu)質(zhì)門店的高質(zhì)量發(fā)展。
聚焦堅(jiān)果戰(zhàn)略下優(yōu)化SKU方面，從聚焦堅(jiān)果和打造多品牌模式出發(fā)，三只松鼠主品牌將持續(xù)縮減SKU，建立以堅(jiān)果為核心的心智認(rèn)知，在推出精選零食滿足電商多品類銷售特性的同時(shí)，孵化細(xì)分單品品牌，對(duì)不符合品牌認(rèn)知、單品規(guī)模不足、盈利能力不強(qiáng)、核心競(jìng)爭(zhēng)力不足的多個(gè)品類逐步停止銷售。
分銷渠道拓展和供應(yīng)鏈建設(shè)方面，三只松鼠以“利潤(rùn)產(chǎn)出”為導(dǎo)向，將實(shí)施全域化分銷渠道的布局與基于一二三產(chǎn)融合發(fā)展的供應(yīng)鏈模式，通過(guò)全渠道成本科學(xué)管控和供應(yīng)鏈效率提升，達(dá)到利潤(rùn)增長(zhǎng)。
與此相對(duì)應(yīng)，三只松鼠發(fā)展路徑同樣處于轉(zhuǎn)型升級(jí)中，將以科技為核心，深耕產(chǎn)品和產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)一二三產(chǎn)深度融合。具體而言，三只松鼠將依托在堅(jiān)果領(lǐng)域的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，持續(xù)強(qiáng)化科技研發(fā)與品牌力打造，通過(guò)建立示范或聯(lián)盟工廠等供應(yīng)鏈創(chuàng)新模式間接進(jìn)入二產(chǎn)滲透一產(chǎn)，以此大力推動(dòng)工業(yè)化水平提升和技術(shù)創(chuàng)新帶來(lái)的附加值提升。
不可否認(rèn)的是，企業(yè)轉(zhuǎn)型都會(huì)經(jīng)歷“陣痛”期，更何況是行業(yè)一哥，但從長(zhǎng)期來(lái)看，轉(zhuǎn)型所帶來(lái)的“利”往往大于短期的“弊”。處于陣痛期的三只松鼠，雖短期業(yè)績(jī)受到一定影響，但護(hù)城河有望加固。
三、“叫好不叫座”
據(jù)三只松鼠財(cái)報(bào)發(fā)布后不久，各大券商均相繼發(fā)布評(píng)級(jí)報(bào)告。從研報(bào)表象來(lái)看，各券商紛紛看好三只松鼠。
4月26日，光大證券發(fā)布研報(bào)稱，維持三只松鼠“增持”評(píng)級(jí)，并稱即使公司處于戰(zhàn)略調(diào)整初期，資源投入較大，并將未來(lái)兩年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)下調(diào)約40%至4億元左右，但考慮到該公司轉(zhuǎn)型利好長(zhǎng)期發(fā)展，維持“增持”評(píng)級(jí)。
同日，中銀證券發(fā)布研報(bào)稱，給予三只松鼠“增持”評(píng)級(jí)，并稱即使將2022年每股收益下調(diào)26.4%至0.75元/股，但將未來(lái)兩年每股收益上調(diào)20%至1元/股左右，考慮到轉(zhuǎn)型期所面臨的短期業(yè)績(jī)波動(dòng)，調(diào)整至“增持”評(píng)級(jí)。
同樣的，民生證券發(fā)表研究報(bào)告指出，維持三只松鼠“買入”評(píng)級(jí)，并稱即使2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)同比下降4.7%至3.9億元，但考慮到該公司進(jìn)行全面轉(zhuǎn)型升級(jí)，建立多品牌矩陣，推動(dòng)全渠道發(fā)展，未來(lái)成長(zhǎng)潛力充足，維持“買入”評(píng)級(jí)。
此外，招商證券維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)；天風(fēng)證券維持“買入”評(píng)級(jí)；中信證券則維持“增持”評(píng)級(jí)。
但市場(chǎng)并不買賬，三只松鼠的股價(jià)持續(xù)下跌，市值亦是如此。
對(duì)比來(lái)看，當(dāng)前（截至2022年4月26日收盤）洽洽食品的市值為290.41億元，約等同于三只松鼠（89.50億元）+良品鋪?zhàn)樱?9.50億）+良品鋪?zhàn)?三只松鼠（89.50億元）。
其中，三只松鼠和良品鋪?zhàn)拥氖兄狄呀?jīng)達(dá)到同一水平線，均為89.50億元，約等于三分之一個(gè)洽洽食品。洽洽食品。
未來(lái)，三只松鼠如何捍衛(wèi)“行業(yè)一哥”的位置？又能否順利完成轉(zhuǎn)型？還是個(gè)未知數(shù)。