文|子彈財(cái)觀 行者
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跟農(nóng)夫山泉“打得不可開(kāi)交”的怡寶，也要去香港上市了？
近日，彭博社消息稱(chēng)，華潤(rùn)集團(tuán)考慮讓旗下包裝飲用水子公司華潤(rùn)怡寶飲料（中國(guó)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“怡寶”）在香港首次公開(kāi)募股，籌資規(guī)?？赡芨哌_(dá)10億美元。相關(guān)信息顯示，近期華潤(rùn)集團(tuán)內(nèi)部討論過(guò)怡寶的潛在上市事宜，并已開(kāi)始跟財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)和券商協(xié)商，詢(xún)問(wèn)具體的安排進(jìn)程。
從彭博社報(bào)道來(lái)看，如果怡寶上市也要等到明年上半年，而具體的募資金額也只是一個(gè)初步意向，目前還沒(méi)有準(zhǔn)確的新聞透露。
但耐人尋味的是，有媒體向華潤(rùn)集團(tuán)相關(guān)負(fù)責(zé)人求證怡寶上市消息，得到的答復(fù)是：不予置評(píng)。這個(gè)回答很微妙，尤其是在當(dāng)下瓶裝飲用水市場(chǎng)逐漸呈現(xiàn)“雙強(qiáng)并立”局面的時(shí)候，更加引人注意。
市場(chǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，在我國(guó)瓶裝飲用水市場(chǎng)，怡寶占有率為21.3%，僅次于農(nóng)夫山泉，其后是康師傅和娃哈哈，這四家?guī)缀跽紦?jù)近七成市場(chǎng)份額。不過(guò)，康師傅和娃哈哈兩者的占有率相加起來(lái)還抵不上怡寶一家的市場(chǎng)份額。
另外，瓶裝飲用水前三甲的營(yíng)業(yè)額也呈現(xiàn)翻倍的態(tài)勢(shì)。2019年，怡寶曾公布其營(yíng)收為103.96億元，同期農(nóng)夫山泉的營(yíng)收為240.21億元，是其一倍還多。
關(guān)鍵的是，怡寶是華潤(rùn)集團(tuán)旗下的飲料企業(yè)，總部位于深圳市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)。正所謂“背靠大樹(shù)好乘涼”，1990年華潤(rùn)怡寶在國(guó)內(nèi)推出純凈水，是國(guó)內(nèi)早期專(zhuān)業(yè)化生產(chǎn)包裝飲用水的企業(yè)之一，主營(yíng)“怡寶”牌系列包裝飲用水。
曾幾何時(shí)，怡寶飲用水也是華潤(rùn)集團(tuán)的“香餑餑”。2015年，怡寶的營(yíng)業(yè)額突破100億元，五年復(fù)合增長(zhǎng)率約40%，一直遠(yuǎn)超行業(yè)增速。而且發(fā)展至今，怡寶的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)已遍及全國(guó)大部分省市。
在華潤(rùn)集團(tuán)財(cái)報(bào)中，對(duì)怡寶也作了陳述，核心是2021年怡寶賣(mài)出了1000萬(wàn)瓶水，是中國(guó)最早的純凈水生產(chǎn)商。
事實(shí)上，這次突然出現(xiàn)的“華潤(rùn)怡寶要去港股IPO”消息，的確有點(diǎn)出乎人們意料，畢竟背靠中國(guó)最大的國(guó)企投資集團(tuán)之一的華潤(rùn)集團(tuán)，怡寶其實(shí)并不缺錢(qián)。
就在這個(gè)消息被透露出來(lái)的前兩個(gè)月，怡寶曾經(jīng)的二股東日本麒麟集團(tuán)提出撤股，相應(yīng)的股份轉(zhuǎn)移給了一個(gè)中立第三方。按現(xiàn)在披露出的信息來(lái)看，這部分股份將最終轉(zhuǎn)給具有國(guó)內(nèi)背景的投資人，大概率是以國(guó)有資本為主。
這不禁讓人對(duì)華潤(rùn)拆分怡寶上市的行為展開(kāi)了遐想和猜測(cè)——怡寶，是一個(gè)阻礙發(fā)展的“包袱”，還是一顆獲取利好的“棋子”？
01 火線(xiàn)退出的二股東
怡寶的前身為中國(guó)龍環(huán)（蛇口）有限公司，成立于1984年，在深圳以果汁類(lèi)產(chǎn)品作為主打產(chǎn)品，但市場(chǎng)慘淡。后曾被萬(wàn)科收購(gòu)，引入香港流行的蒸餾水作為主營(yíng)產(chǎn)品，一度恢復(fù)元?dú)狻?/p>
然而到了1996年，萬(wàn)科的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題，計(jì)劃拋棄非主營(yíng)業(yè)務(wù)，于是怡寶被華潤(rùn)集團(tuán)以一千萬(wàn)元的價(jià)格接盤(pán)，這就是華潤(rùn)怡寶時(shí)代的開(kāi)始。
作為中國(guó)最大的進(jìn)口產(chǎn)品代理公司和投資商，華潤(rùn)有充足的資源能讓怡寶這個(gè)品牌在自己手上得到長(zhǎng)足發(fā)展。當(dāng)時(shí)接手怡寶后，華潤(rùn)不僅進(jìn)行了品牌形象升級(jí)，還啟動(dòng)“西進(jìn)、北伐、東擴(kuò)”發(fā)展戰(zhàn)略，征戰(zhàn)全國(guó)市場(chǎng)。
2007年，怡寶市場(chǎng)銷(xiāo)量破百萬(wàn)噸，順利進(jìn)入國(guó)內(nèi)飲用水行業(yè)第一陣營(yíng)。同時(shí)，怡寶被列入華潤(rùn)（集團(tuán)）有限公司一級(jí)利潤(rùn)中心序列，并更名為“華潤(rùn)怡寶食品飲料（深圳）有限公司”。
但在當(dāng)時(shí)的情況下，農(nóng)夫山泉和康師傅分別占據(jù)市場(chǎng)第一、第二名，而且這個(gè)比例似乎牢不可破，華潤(rùn)想要超越他們難度太大。
于是為了引入經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，也為了“借船出?！背^(guò)友商，2011年1月24日華潤(rùn)集團(tuán)與日本麒麟簽署合作協(xié)議，雙方成立合資公司，股份占比分別為60%和40%。華潤(rùn)集團(tuán)把飲用水品牌“怡寶”、麒麟把在華飲料企業(yè)注入合資公司。
2012年，華潤(rùn)怡寶借勢(shì)超越可口可樂(lè)，以市占率8.5%排名第三，而排在前兩位的分別是康師傅（22.6%）和農(nóng)夫山泉（21.5%）。這被看作是引入外部資源最成功的一個(gè)案例，然而也就僅于此了。
雖然與日本麒麟成立合資公司后，華潤(rùn)怡寶迅速豐富了自己的產(chǎn)品線(xiàn)，推出了午后奶茶、火咖、魔力等一系列新產(chǎn)品，但這些細(xì)分產(chǎn)品的收入有限，對(duì)于集團(tuán)業(yè)務(wù)增速的影響也比較低，這就讓華潤(rùn)怡寶公司的核心產(chǎn)品依然是瓶裝水。
而且雙方在合作的過(guò)程中，也曾被外媒報(bào)道圍繞市場(chǎng)和產(chǎn)品方面出現(xiàn)過(guò)幾次爭(zhēng)執(zhí)，雙方對(duì)于合作分公司的事情有了別的想法。
2017年以來(lái)，日本麒麟株式會(huì)社開(kāi)始作戰(zhàn)略調(diào)整，對(duì)于自己沒(méi)有決策權(quán)的入股企業(yè)逐漸清退，因此有了出售華潤(rùn)麒麟股份的意向。
最終在今年2月份，日本麒麟株式會(huì)社控股同意以1150億日元（折合9.1億美元）的價(jià)格，把在華潤(rùn)合資飲料公司的40%股份轉(zhuǎn)讓給一家名為Plateau Consumer Ltd．的公司。
相關(guān)公告顯示，Plateau計(jì)劃將部分股份轉(zhuǎn)讓給中國(guó)投資者，作為混合所有制計(jì)劃的一部分。據(jù)悉，部分潛在投資者可能是有國(guó)資背景的基金。
當(dāng)然，這件事還有另外一個(gè)后果，由于麒麟此次出售股權(quán)的價(jià)格公開(kāi)，所以媒體可以算出華潤(rùn)怡寶估值22.75億美元，折合178億港元。
而這個(gè)估值只有農(nóng)夫山泉當(dāng)前市值的3.8%左右（截至4月26日，農(nóng)夫山泉市值為4634億港元），站在華潤(rùn)集團(tuán)的角度來(lái)看，已經(jīng)是一個(gè)比較失敗的投資。
知情人士稱(chēng)，華潤(rùn)一直在尋求將資產(chǎn)變現(xiàn)，鼓勵(lì)旗下子公司自籌資金。從這個(gè)角度上講，推動(dòng)華潤(rùn)怡寶上市，華潤(rùn)集團(tuán)未嘗沒(méi)有“扔包袱”的心思。
02 營(yíng)收和利潤(rùn)不及農(nóng)夫山泉
從客觀層面看，華潤(rùn)接手怡寶后從飲用水生意入手，很快便收獲了不菲的回報(bào)。
觀研天下數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)瓶裝水行業(yè)集中度較高。截至2021年，農(nóng)夫山泉市場(chǎng)占有率達(dá)到26.5％，位居第一；緊隨其后是華潤(rùn)怡寶，市場(chǎng)占率為21.3％；隨之便是康師傅、娃哈哈、百歲山、冰露品牌，市占率分別為10.1％、9.9％、7.4％、5.3％。
從這一點(diǎn)上能看出華潤(rùn)怡寶在飲用水市場(chǎng)的地位，但很可惜的是，華潤(rùn)怡寶的數(shù)據(jù)只是針對(duì)瓶裝水的優(yōu)勢(shì)，如果放到其他飲料上，華潤(rùn)怡寶就沒(méi)法看了。
此前，華潤(rùn)怡寶發(fā)布的社會(huì)責(zé)任報(bào)告顯示，2014－2018年，公司收入從78.55億元攀升至104.35億元，呈現(xiàn)持續(xù)增加趨勢(shì)。2019年的數(shù)據(jù)則為5年來(lái)首次下滑，營(yíng)收103.96億元，同比2018年微降0.3％。
根據(jù)農(nóng)夫山泉招股書(shū)，2017－2019年，農(nóng)夫山泉營(yíng)業(yè)收入分別為174.91億元、204.75億元和240.21億元。2020年，農(nóng)夫山泉登陸港股，同時(shí)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入228.77億元；而根據(jù)最新年報(bào)，2021年農(nóng)夫山泉實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入296.96億元，同比上升29.8%。
根據(jù)華潤(rùn)集團(tuán)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)估算，2021年華潤(rùn)怡寶的收入只有130億元左右，農(nóng)夫山泉的收入是其兩倍還多。
從利潤(rùn)方面來(lái)看，華潤(rùn)怡寶在農(nóng)夫山泉面前可能是“小巫見(jiàn)大巫”。
在2018－2019年，華潤(rùn)怡寶的利潤(rùn)為6.31億元、7.27億元和8.63億元；2020年，華潤(rùn)怡寶并未公布具體收入數(shù)據(jù)，但公布利潤(rùn)總額達(dá)10.37億元。
而農(nóng)夫山泉的招股書(shū)顯示，2017－2019年的歸屬股東凈利潤(rùn)分別為33.79億元、36.06億元和49.5億元，2020年破紀(jì)錄達(dá)到52.77億元。
按這個(gè)數(shù)據(jù)計(jì)算，在這幾年里，農(nóng)夫山泉每年的歸屬凈利潤(rùn)分別是怡寶利潤(rùn)總額的5倍、5.7倍以及5.09倍，如果按農(nóng)夫山泉利潤(rùn)總額計(jì)算，那么額度將更大。
換句話(huà)說(shuō)，從2017年至今，華潤(rùn)怡寶的收入基本上等同于農(nóng)夫山泉的近50%，但利潤(rùn)只有農(nóng)夫山泉的25%以下。
這樣的結(jié)果是跟怡寶過(guò)于集中在瓶裝水產(chǎn)品的戰(zhàn)略有關(guān)，也跟華潤(rùn)集團(tuán)一直對(duì)于怡寶發(fā)展前途的不確定性有關(guān)。
03 華潤(rùn)的“雞肋”？
華潤(rùn)接手怡寶后，曾經(jīng)用一個(gè)屢試不爽的“老招”讓怡寶快速成長(zhǎng)起來(lái)。
由于怡寶純凈水和娃哈哈一樣，都是對(duì)自來(lái)水進(jìn)行過(guò)濾蒸餾凈化，對(duì)于天然水源的依賴(lài)度沒(méi)有那么高，所以怡寶能在市場(chǎng)占有率上快速接近農(nóng)夫山泉，靠的就是華潤(rùn)集團(tuán)在啤酒領(lǐng)域一直有效的“蘑菇戰(zhàn)略”。
所謂“蘑菇戰(zhàn)略”，就是在不同區(qū)域市場(chǎng)找當(dāng)?shù)氐拇S進(jìn)行代加工，集中資源在工廠輻射范圍內(nèi)做大市場(chǎng)份額，然后將一個(gè)個(gè)獨(dú)立的區(qū)域市場(chǎng)連成一片。
就像一個(gè)個(gè)盛開(kāi)的蘑菇傘一樣，覆蓋住自己可以撐住的區(qū)域。由于瓶裝水本身的成本較低，而真正影響到瓶裝水的成本其實(shí)主要是運(yùn)輸和物料，怡寶用“蘑菇戰(zhàn)略”可以快速確定自己的經(jīng)營(yíng)范圍，利用工廠密度的優(yōu)勢(shì)就可以進(jìn)一步?jīng)Q定產(chǎn)品的銷(xiāo)售情況和成本的優(yōu)勢(shì)。
憑借這種策略，2015年12月怡寶以0.3%市場(chǎng)占有率的微弱優(yōu)勢(shì)超越農(nóng)夫山泉，首次坐上瓶裝水行業(yè)“頭把交椅”，一舉晉升為行業(yè)老大。
但事實(shí)上，華潤(rùn)一直想讓怡寶走上多元化發(fā)展的道路，在這種“蘑菇戰(zhàn)略”的影響下卻無(wú)法進(jìn)行。原因也很簡(jiǎn)單，這些地方代工廠商擁有做蒸餾水的能力，但若要改成生產(chǎn)其他飲料產(chǎn)品，就要升級(jí)自己的生產(chǎn)線(xiàn)和提供相應(yīng)的技術(shù)配套與檢測(cè)能力。
而這些升級(jí)都意味著額外的投資，對(duì)地方代工廠商來(lái)說(shuō)，其本身利潤(rùn)就較低，負(fù)擔(dān)這樣的投資成本得不償失。
因此，在多元化產(chǎn)品的發(fā)展上，華潤(rùn)不得不將產(chǎn)品集中在幾個(gè)核心廠商生產(chǎn)，并利用覆蓋全國(guó)的運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)將其運(yùn)輸?shù)礁鞯劁N(xiāo)售，但這樣一來(lái)，在成本上就不具備優(yōu)勢(shì)，同時(shí)在核心的渠道能力上也產(chǎn)生了較大的差異化。
據(jù)說(shuō)，對(duì)于一些新產(chǎn)品的讓利，華潤(rùn)能給到兩成，但對(duì)于支撐自己營(yíng)收的純凈水，華潤(rùn)只給渠道商一成的利潤(rùn)。
這就讓很多渠道商對(duì)華潤(rùn)“又愛(ài)又恨”——不賣(mài)華潤(rùn)的純凈水，走不起量；賣(mài)華潤(rùn)的純凈水又掙不到錢(qián)。如果想掙錢(qián)去訂華潤(rùn)其他產(chǎn)品的話(huà)，在當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)上已經(jīng)有細(xì)分市場(chǎng)的領(lǐng)軍產(chǎn)品在銷(xiāo)售，自己做又沒(méi)有優(yōu)勢(shì)。
此外，由于華潤(rùn)怡寶的利潤(rùn)率較低，也讓怡寶這邊投入到研發(fā)的經(jīng)費(fèi)一直比較少，所有的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)都比別人慢半拍。
種種的因素下來(lái)，現(xiàn)在華潤(rùn)集團(tuán)起了“將華潤(rùn)怡寶推向資本市場(chǎng)”的心思，也就不難理解了。
畢竟，怡寶的利潤(rùn)對(duì)于華潤(rùn)整個(gè)集團(tuán)來(lái)說(shuō)，只是一個(gè)小部分。但如果將其推向資本市場(chǎng)，利用資本市場(chǎng)的助力快速發(fā)展，可能給華潤(rùn)集團(tuán)帶來(lái)的收益遠(yuǎn)超現(xiàn)在的模式。
而這也在華潤(rùn)置地——這個(gè)曾經(jīng)是華潤(rùn)集團(tuán)最大的“現(xiàn)金奶?！庇龅劫Y金危機(jī)的背景下，凸顯出華潤(rùn)集團(tuán)未雨綢繆的一些心思。
不管如何，華潤(rùn)怡寶也是飲用水市場(chǎng)中的“老二”，不缺在資本市場(chǎng)上講故事的素材。如果有新資本的進(jìn)入，推動(dòng)其加快速度發(fā)展，有可能還會(huì)講出更加新穎的故事。
因此，怡寶若順利在港股IPO，對(duì)于華潤(rùn)集團(tuán)來(lái)說(shuō)或許是一本萬(wàn)利的策略。