文|滿投財(cái)經(jīng)

4月26日，創(chuàng)夢(mèng)天地（01119.HK）股價(jià)放量下跌，跌幅一度超過(guò)70%，當(dāng)日最終收跌49.02%，市值蒸發(fā)44億港元。對(duì)此，公司并未對(duì)外正式回應(yīng)，但董事長(zhǎng)陳湘宇火速在朋友圈表示，“公司運(yùn)營(yíng)一切正常”，并在當(dāng)日迅速增持120.44萬(wàn)股，希望給予投資者信心，穩(wěn)定市場(chǎng)。

事實(shí)說(shuō)明，這個(gè)做法是正確的。市場(chǎng)從第二天迅速反應(yīng)，截至5月5日收盤累計(jì)漲幅達(dá)89.9%，公司副總裁王習(xí)通過(guò)媒體回應(yīng)稱，本次的股價(jià)波動(dòng)主要是由券商股東不計(jì)成本賣出砍倉(cāng)導(dǎo)致的。

創(chuàng)夢(mèng)天地作為游戲界的生力軍被大眾所知，作為《水果忍者》、《神廟逃亡》、《紀(jì)念碑谷》等大熱游戲的中國(guó)區(qū)發(fā)行商，創(chuàng)立3年，創(chuàng)夢(mèng)天地就成功登陸納斯達(dá)克。

不過(guò)隨后因長(zhǎng)期股價(jià)低迷，僅10個(gè)月，公司完成股份私有化交易，草草退市。4年后，創(chuàng)夢(mèng)天地選擇了在港交所上市，公司發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)生了巨大的變化。

01、逐漸轉(zhuǎn)型“代理+自研“，開啟線下娛樂

曾經(jīng)的游戲發(fā)行代理商開啟自研之路。公司乘著互聯(lián)網(wǎng)紅利的東風(fēng)，迅速發(fā)展成為了TOP級(jí)獨(dú)立手游發(fā)行商（在2018年上市時(shí)，位居國(guó)內(nèi)手游市場(chǎng)第五）。但陳湘宇團(tuán)隊(duì)深知，想要做真正的游戲巨頭，“內(nèi)容”和“發(fā)行”是不能有明顯短板。所以公司在2018年斥資10.5億元人民幣，以超9.8億的高溢價(jià)收購(gòu)了“上?；鸹辍保ìF(xiàn)更名為“天津火魂網(wǎng)絡(luò)科技有限公司”），期望增強(qiáng)內(nèi)部游戲開發(fā)能力。

圖：創(chuàng)夢(mèng)天地營(yíng)收及增速；數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

但現(xiàn)實(shí)卻很“骨感”。因“火魂”公司利潤(rùn)未達(dá)業(yè)績(jī)預(yù)期，2019、2020年創(chuàng)夢(mèng)天地對(duì)其分別計(jì)提4.22億元、4.94億元的商譽(yù)減值，顯然這并不是一次成功的收購(gòu)案例。即便如此，公司依然持續(xù)加大研發(fā)投入，堅(jiān)持提升自研能力，研發(fā)費(fèi)用率逐年提升。目前，結(jié)合“源代碼“+”優(yōu)化“的代理模式，公司做到了自研內(nèi)容產(chǎn)出穩(wěn)定，《全球行動(dòng)》、《小動(dòng)物之星》均在TapTap端獲”編輯推薦“，評(píng)分達(dá)8分以上，初步轉(zhuǎn)型基本達(dá)成。

圖：創(chuàng)夢(mèng)天地費(fèi)用率變化情況；數(shù)據(jù)來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

甚至于創(chuàng)夢(mèng)天地并不滿足于線上游戲業(yè)務(wù)，且早早開展了線下業(yè)務(wù)的布局。2017年，公司聯(lián)手騰訊（00700.HK）開設(shè)首家“好時(shí)光“影游社，為客戶提供高端游戲、影音體驗(yàn)。2021年創(chuàng)夢(mèng)天地獲得騰訊QQfamily IP授權(quán)，形成了以”一起玩“為平臺(tái)，”好時(shí)光“與”QQfamily“門店雙品牌運(yùn)營(yíng)的線下娛樂格局，業(yè)務(wù)逐漸擴(kuò)展為”主機(jī)游戲體驗(yàn)、銷售“+”潮玩零售“。

02、“騰訊影子股”的IP生態(tài)

是什么讓創(chuàng)夢(mèng)天地在線上游戲業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期間如此“急切“地拓展線下業(yè)務(wù)？原因與創(chuàng)夢(mèng)天地想要拓展游戲產(chǎn)業(yè)縱深的”IP生態(tài)“和公司資本結(jié)構(gòu)有關(guān)。

第一，目前主機(jī)游戲處于“線下娛樂”的新藍(lán)海，潮玩市場(chǎng)增速喜人。

據(jù)Niko Partners數(shù)據(jù)，2021年我國(guó)主機(jī)游戲玩家約1541萬(wàn)人，相比手機(jī)游戲玩家7億、PC端玩家3.3億，具有未來(lái)需求釋放的空間，預(yù)計(jì)在2025年能夠達(dá)到2392萬(wàn)，CAGR為11.6%。

我們認(rèn)為，目前玩家數(shù)目較少的原因在于國(guó)內(nèi)外游戲產(chǎn)業(yè)發(fā)展背景不同，以及國(guó)內(nèi)重“社交”的游戲氛圍。

首先，國(guó)內(nèi)一直以網(wǎng)絡(luò)游戲?yàn)榘l(fā)展方向，投入主機(jī)游戲?qū)τ螒驈S商而言風(fēng)險(xiǎn)大、回報(bào)低，難有精品產(chǎn)生。

其次，文化氛圍的熏陶使得國(guó)內(nèi)外玩家選擇游戲類型也產(chǎn)生了明顯的差異。國(guó)外硬核主機(jī)玩家較多，普遍能夠享受單人或少數(shù)人進(jìn)行通關(guān)的游戲，崇尚“個(gè)人英雄主義”；國(guó)內(nèi)受到早期互聯(lián)網(wǎng)游戲的發(fā)展和渲染，游戲群體帶有很強(qiáng)的“社交”需求，可以說(shuō)如今國(guó)內(nèi)的主機(jī)游戲格局是由游戲玩家需求端和廠商供給端雙重選擇產(chǎn)生的結(jié)果。

而當(dāng)下“一起玩”品牌門店的出現(xiàn)，能夠使客戶多樣化的娛樂需求和社交需求在這里得到滿足，玩家們通過(guò)硬核主機(jī)游戲也能收獲“情感價(jià)值”。

同時(shí)，由游戲IP衍生出的潮玩也可以在這里找到買家。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，2021年我國(guó)潮玩市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)345億元，同比增長(zhǎng)38.6%，處于快速增長(zhǎng)期。而就單店來(lái)講，據(jù)公司業(yè)績(jī)會(huì)披露，一個(gè)300平米的標(biāo)準(zhǔn)店月收入可達(dá)79.1萬(wàn)元，其中潮玩面積占比40%，能夠貢獻(xiàn)近64%的收入，月坪效為4200元。并且潮玩在為門店貢獻(xiàn)不俗的業(yè)績(jī)的同時(shí)，還能營(yíng)造出適宜的游戲氛圍，作為軟實(shí)力的一部分吸引顧客。

圖：中國(guó)潮流玩具市場(chǎng)規(guī)模（單位：十億元）；數(shù)據(jù)來(lái)源：Frost &Sullivan

第二，深度綁定“騰訊”，利用IP資源形成生態(tài)閉環(huán)。

港股上市前，騰訊持有公司20.65%的股份，為僅次于創(chuàng)始人陳湘宇的第二大股東； 王思聰?shù)钠账假Y本、StarVC、 Vigo Global、索尼等是公司的重要股東，賭王何鴻燊之子何猷君出任公司首席營(yíng)銷官。

股東光環(huán)亮眼，但對(duì)創(chuàng)夢(mèng)天地業(yè)務(wù)提供實(shí)際加持的還是騰訊的平臺(tái)資源。2021年起，公司與騰訊先后簽訂的5個(gè)合作框架協(xié)議開始執(zhí)行， 獲得IP資源包括QQ、“王者榮耀”、“狐妖小紅娘”、“穿越火線”等的授權(quán)，渠道資源、研發(fā)資源、內(nèi)容資源較為豐富。

利用IP資源成為潮玩市場(chǎng)的玩家是理所應(yīng)當(dāng)?shù)氖虑椤?chuàng)夢(mèng)天地一方面做游戲發(fā)行代理、游戲自研，另一方面經(jīng)營(yíng)游戲IP衍生潮玩，這就構(gòu)成了公司 “IP閉環(huán)“的運(yùn)營(yíng)生態(tài)——游戲運(yùn)營(yíng)、打造IP、IP營(yíng)銷，脫離一般潮玩商的代理IP模式，形成良性循環(huán)。

03、實(shí)行新戰(zhàn)略后的公司業(yè)績(jī)前景尚不明朗

但公司目前的戰(zhàn)略定位與市場(chǎng)布局顯示出，自研游戲賽道和體驗(yàn)零售市場(chǎng)盈利能力增速“模糊”，從投資角度出發(fā)可能存在諸多的不確定因素。

（1）主機(jī)游戲市場(chǎng)的“天花板”可能并不高

投資者需要考慮的是，主機(jī)游戲市場(chǎng)可能并不能如愿獲得規(guī)模增長(zhǎng)。就主機(jī)游戲本身而言，屬于較小的泛娛樂化品類：相較于KTV，線下主機(jī)店要求客戶需要同時(shí)身具“游戲需求”、“社交需求“；相較于茶館、棋牌室，主機(jī)店的適齡范圍又會(huì)更窄。主機(jī)游戲市場(chǎng)規(guī)模增速能否達(dá)到預(yù)期，行業(yè)天花板在哪里？我們不得而知。

（2）潮玩市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，IP是競(jìng)爭(zhēng)源動(dòng)力

弗若斯特沙利文研究報(bào)告稱，2021年中國(guó)潮玩行業(yè)CR5為21.4%，其中泡泡瑪特（09992.HK）市場(chǎng)份額位列第一，為11.9%，錄得GMV41億元，第二、三名公司市占率之和為8.6%，國(guó)內(nèi)潮玩行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較為分散。

目前潮玩公司的盈利模式基本上路線都跟泡泡瑪特類似。首先開啟IP挖掘及運(yùn)營(yíng)、品牌形象創(chuàng)建，到最后的全渠道網(wǎng)絡(luò)IP變現(xiàn)。而泡泡瑪特作為“平臺(tái)型“龍頭，手握”Molly、Dimoo、Pucky“等爆款I(lǐng)P，現(xiàn)有超295家零售門店、1870家機(jī)器人商店，線上線下零售網(wǎng)絡(luò)與變現(xiàn)渠道完善，泡泡瑪特目前在行業(yè)中占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。

所以創(chuàng)夢(mèng)天地想要從潮玩市場(chǎng)里分一杯羹，在做自研IP的同時(shí)，需要注重其他爆款I(lǐng)P的引進(jìn)。IP作為潮玩市場(chǎng)的核心要素，如何激發(fā)舊IP的熱度，持續(xù)獲得新的IP，是公司作為新玩家需要考慮的首要問題。

（3）凈虧損擴(kuò)大，業(yè)績(jī)前景待展現(xiàn)

從財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)方面來(lái)看，財(cái)報(bào)反映出公司凈虧損有所放大，21年錄得調(diào)整凈虧損1.56億元，同比增長(zhǎng)達(dá)118.6%。這主要?dú)w因于公司停止部分非自研項(xiàng)目帶來(lái)的收入下降以及持續(xù)投入線下業(yè)務(wù)造成的虧損擴(kuò)大：游戲分部營(yíng)收與利潤(rùn)分別錄得26.0億元、1.5億元，同比下降18.9%、70.6%，體驗(yàn)零售虧損為3222萬(wàn)元，同比增大71.8%。

截至2022年1月，創(chuàng)夢(mèng)天地旗下“一起玩“門店數(shù)量已達(dá)18家，門店分布主要集中于深圳、廣州兩個(gè)城市，并且根據(jù)IP合作協(xié)議，未來(lái)三年內(nèi)公司可于國(guó)內(nèi)一二線城市開設(shè)共150間直營(yíng)主題門店。隨著線下業(yè)務(wù)迎來(lái)快速擴(kuò)張期，公司凈虧損可能會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，該分部業(yè)務(wù)潛力能否兌現(xiàn)，何時(shí)扭虧為盈；以及游戲分部在戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向后業(yè)績(jī)能否回暖，是投資者需要持續(xù)關(guān)注的兩個(gè)問題。