文｜紅鉆財(cái)經(jīng) 李平

4月22日，舍得酒業(yè)發(fā)布公告稱，公司擬投資70.54億元建設(shè)增產(chǎn)擴(kuò)能項(xiàng)目，以增強(qiáng)公司原酒產(chǎn)、儲(chǔ)能力，提高產(chǎn)品質(zhì)量。項(xiàng)目建成后，舍得預(yù)計(jì)將新增年產(chǎn)原酒約6萬噸，新增原酒儲(chǔ)能約34.25萬噸，年新增制曲產(chǎn)能約5萬噸。

根據(jù)2021年年報(bào)數(shù)據(jù)，舍得總部生產(chǎn)車間設(shè)計(jì)產(chǎn)能6萬千升，實(shí)際產(chǎn)能4.27萬千升，銷量3.91萬千升，產(chǎn)能利用率約為71%。這也就是說，上述投資超過70億元的新項(xiàng)目建成后，舍得酒業(yè)產(chǎn)能將增長(zhǎng)一倍以上。

舍得酒業(yè)同時(shí)表示，項(xiàng)目建成后將進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力及占有率，從而更好地保障公司高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展。

當(dāng)然，如果聯(lián)系到公司去年所遭遇到的“老酒風(fēng)波”，舍得酒業(yè)本次擴(kuò)產(chǎn)似乎有著某種辟謠或者展示實(shí)力的味道。

去年10月17日，自媒體“財(cái)經(jīng)十一人”發(fā)布了一篇《舍得酒業(yè)的老酒只是故事》的文章，質(zhì)疑舍得高調(diào)宣傳的老酒其實(shí)是嚴(yán)重滯銷的庫(kù)存基酒，并且數(shù)量遠(yuǎn)達(dá)不到公司宣傳的12噸；另外，濃香型基酒存放1-3年足矣，時(shí)間過長(zhǎng)反而影響口感。因此，舍得酒業(yè)的老酒戰(zhàn)略本質(zhì)就是一個(gè)“偽命題”。

此事一度將舍得推上風(fēng)口浪尖。在此之前，舍得酒業(yè)在老酒戰(zhàn)略下業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升，市值漲幅驚人，幾乎是三線白酒陣營(yíng)中向上突圍的頭號(hào)種子選手。但從去年四季度業(yè)績(jī)來看，舍得酒業(yè)明顯受到了“老酒風(fēng)波”的沖擊。

舍得酒，每一瓶都是老酒。

但老酒就一定是好酒嗎？顯然，舍得酒業(yè)的老酒故事似乎不再那么誘人了。

1、年報(bào)：四季度業(yè)績(jī)放緩明顯

3月17日，舍得酒業(yè)公布了2021年年報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，2021年全年，舍得酒業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入49.69億元，同比增長(zhǎng)83.8%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)12.46億元，同比增長(zhǎng)114.35%。其中，酒類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入45.77億元，同比增長(zhǎng)95.77%。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，2021年，舍得酒業(yè)中高檔酒實(shí)現(xiàn)銷售收入38.74億元，同比增長(zhǎng)81.94%，收入占比約為85%；低檔酒實(shí)現(xiàn)銷售收入7.03億元，同比增長(zhǎng)218.66%，收入占比約為15%。銷量方面，舍得品牌銷售量為8千千升，同比增長(zhǎng)60.08%，沱牌銷售量為3萬1千千升，同比增長(zhǎng)192.02%。

從復(fù)星系入主舍得后這一年時(shí)間看，舍得酒業(yè)舍得、沱牌雙品牌戰(zhàn)略發(fā)展較為穩(wěn)健，中高端、低檔產(chǎn)品均保持了穩(wěn)定增長(zhǎng)。尤其是在老酒戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)之下，舍得中高檔白酒營(yíng)收實(shí)現(xiàn)了82%的高速增長(zhǎng)，毛利率也保持在87.30%的高位，較上年同期提升1.01個(gè)百分點(diǎn)。

不過，分季度數(shù)據(jù)上看，舍得酒業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊俪霈F(xiàn)了明顯的放緩跡象。數(shù)據(jù)顯示，2021年Q1-Q4，舍得酒業(yè)營(yíng)收增速分別為154.21%、119.34%、64.84%和44.89%，凈利潤(rùn)增速分別為1031.19%、215.33%、59.65%和2.22%，四季度業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄葹槊黠@。

另外，從扣非凈利潤(rùn)上看，去年四季度舍得酒業(yè)扣非凈利潤(rùn)增速為-3.51%，已經(jīng)出現(xiàn)了同比下滑跡象。

好的一點(diǎn)是，舍得酒業(yè)最新發(fā)布的2022年一季報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司營(yíng)收、凈利潤(rùn)仍然保持了較高增速。一季度，舍得酒業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.8億元，較上年同期增長(zhǎng)83%；凈利潤(rùn)為5.3億元，同比增長(zhǎng)76%。酒類產(chǎn)品中，中高檔酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.75億元，同比增長(zhǎng)90.98%；低檔酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.08億元，同比增長(zhǎng)98.71%。

回頭來看，舍得酒業(yè)四季度業(yè)績(jī)的放緩應(yīng)該與其“老酒”品質(zhì)及存儲(chǔ)量遭到質(zhì)疑有關(guān)。但從一季度數(shù)據(jù)上看，“老酒風(fēng)波”所帶來的影響似乎正在淡化。不過，從公司不斷下降的預(yù)收賬款上看，舍得酒業(yè)似乎也有做高短期業(yè)績(jī)的沖動(dòng)。

數(shù)據(jù)顯示，截至2021年末，舍得酒業(yè)預(yù)收賬款（合同負(fù)債）為6.58億元，較9月末減少近2億元；截至2022年3月末，舍得酒業(yè)合同負(fù)債金額為3.91億元，較2021年年末繼續(xù)減少2.67億元，也低于去年同期（4.41億元）5000萬元。

白酒企業(yè)多采取貨到付款的模式，經(jīng)銷商打款而未發(fā)貨的資金計(jì)入到預(yù)收賬款，直到開票發(fā)貨后才計(jì)入銷售收入。因此，預(yù)收賬款就成為白酒企業(yè)調(diào)節(jié)利潤(rùn)的一個(gè)籌碼，也是觀察企業(yè)未來業(yè)績(jī)的一個(gè)指標(biāo)。

從不斷下滑的預(yù)收賬款上看，舍得酒業(yè)更加在意的是當(dāng)下的業(yè)績(jī)。再聯(lián)系到前文提及的70.54億元的巨資擴(kuò)產(chǎn)，舍得似乎更想用銷售業(yè)績(jī)和擴(kuò)產(chǎn)來說明其產(chǎn)品需求旺盛，以此來打消外界對(duì)其有關(guān)老酒戰(zhàn)略的質(zhì)疑。

那么，事實(shí)果真如此嗎？

2、被祭出的老酒戰(zhàn)略

舍得酒業(yè)的前身為四川沱牌，成立于1951年，也是四川酒類品牌中“第六朵金花”。

在公司發(fā)展早期，沱牌酒主攻低端消費(fèi)市場(chǎng)，營(yíng)收利潤(rùn)處于行業(yè)第一梯隊(duì)。1996年，沱牌股份成功登陸上交所，控股股東為射洪市政府，成為最早上市的一批白酒企業(yè)。2000年，沱牌銷量名列國(guó)內(nèi)白酒行業(yè)第一，市占率達(dá)到3.07%，累計(jì)銷量達(dá)50億瓶。

2001年5月，國(guó)家開始對(duì)白酒企業(yè)從量征收消費(fèi)稅，這對(duì)主要走量的沱牌十分不利。為此，沱牌酒業(yè)推出了高端系列“品味舍得酒”，舍得品牌正式誕生。

不過，由于高端品牌運(yùn)作不佳、內(nèi)部激勵(lì)不到位等問題，舍得酒業(yè)錯(cuò)失了本世紀(jì)前十年的黃金發(fā)展期；此后的五年間（2010-2015年），舍得酒業(yè)一度推行內(nèi)部營(yíng)銷改革，卻又遭遇到行業(yè)的低景氣周期影響，未能從根本上改變銷售上的頹勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，2015年，舍得酒業(yè)營(yíng)收規(guī)模由四年前的19.69億元萎縮至11.56億元，凈利潤(rùn)則由3.7億元萎縮至713萬元。

也是在2015年，內(nèi)外交困的舍得酒業(yè)迎來了民營(yíng)地產(chǎn)企業(yè)天洋控股的入主。在取得大股東沱牌集團(tuán)70%的股權(quán)之后，天洋系實(shí)現(xiàn)了對(duì)舍得酒業(yè)的間接控股，并為舍得制定了“優(yōu)化生產(chǎn)，顛覆營(yíng)銷”的戰(zhàn)略。尤其是“老酒”戰(zhàn)略的提出，讓舍得酒業(yè)實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收的快速增長(zhǎng)，但同時(shí)留下了隱患。

現(xiàn)在很難考究“老酒”概念的確切定義。一般來說，所有經(jīng)過陳年的佳釀、存放時(shí)間較長(zhǎng)的酒均可稱為老酒。而在中國(guó)南方地區(qū)，老酒一般是黃酒的別稱。

不過，在一眾白酒企業(yè)中，舍得酒業(yè)卻是最為推崇老酒概念、并進(jìn)行頂層設(shè)計(jì)的一家。早在2015年，“老酒”這個(gè)概念就出現(xiàn)在了舍得酒業(yè)年報(bào)之中。此后，舍得酒業(yè)在實(shí)際控制人天洋集團(tuán)CEO周政的“指導(dǎo)下”，專門組建了“舍得老酒產(chǎn)品開發(fā)中心”，以組織落地老酒戰(zhàn)略，持續(xù)推進(jìn)舍得老酒的品牌、產(chǎn)品、營(yíng)銷和推廣工作。

同時(shí)，舍得酒業(yè)在論述自身“產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)勢(shì)”時(shí)總會(huì)表示，公司從1976年開始將每批次最優(yōu)質(zhì)的基酒預(yù)留一定比例用于戰(zhàn)略儲(chǔ)藏，至今優(yōu)質(zhì)老酒超過12萬噸，優(yōu)質(zhì)老酒的戰(zhàn)略儲(chǔ)備為公司打造老酒品類第一品牌，實(shí)現(xiàn)中高端白酒銷量的倍量級(jí)遞增奠定了基礎(chǔ)。

事實(shí)證明，擅長(zhǎng)營(yíng)銷的地產(chǎn)大佬周政賣酒也是一把好手。憑借“舍百斤好酒，得二斤精華”、“舍得酒，每一瓶都是老酒”等朗朗上口的廣告語，舍得酒業(yè)的老酒戰(zhàn)略頗為成功。2015-2019年期間，舍得酒業(yè)營(yíng)收由不足12億元增長(zhǎng)至26.5億元，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到22%。與此同時(shí)，公司凈利潤(rùn)也由不足千萬元增長(zhǎng)至5億元，業(yè)績(jī)?cè)龇@人。

不過，在白酒副業(yè)收獲成功的同時(shí)，天洋控股的地產(chǎn)主業(yè)卻陷入困境。在面臨到巨大資金壓力的情況下，天洋控股盯上舍得酒業(yè)的資金。

2020年8月，舍得酒業(yè)披露稱天洋控股存在資金占用情形，截至當(dāng)時(shí)尚未歸還資金約4.75億元。東窗事發(fā)之后，舍得酒業(yè)在被上交所實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示，股票簡(jiǎn)稱變更為“ST舍得”。

此后，天洋系所持舍得酒業(yè)控股股東股權(quán)被司法拍賣，并由復(fù)星系競(jìng)得。2021年1月，郭廣昌旗下的豫園股份通過司法拍賣以45.3億元的價(jià)格競(jìng)得舍得酒業(yè)控股股東沱牌舍得集團(tuán)70%股權(quán)，從而間接控制舍得酒業(yè)1.01億股股份，持股比例為29.95%，郭廣昌成為舍得酒業(yè)實(shí)際控制人。

告別天洋控股之后，舍得酒業(yè)股價(jià)在復(fù)星系的加持下開啟了一段暴漲模式。2021年，舍得酒業(yè)股價(jià)由年初的85元最高漲至265.76元，年內(nèi)最高漲幅達(dá)到311%。顯然，二級(jí)市場(chǎng)投資者對(duì)復(fù)星系入主舍得投下了贊成票。

值得一提的是，舍得酒業(yè)股價(jià)的上漲一度引起了外界的質(zhì)疑。2021年6月，私募大V、茅臺(tái)早期投資人董寶珍在微博公開舉報(bào)“舍得酒業(yè)股票可能涉嫌被非法操縱”，并請(qǐng)求證監(jiān)會(huì)進(jìn)行調(diào)查。

不過，董寶珍的舉報(bào)并沒有現(xiàn)實(shí)的物質(zhì)證據(jù)，只是認(rèn)為舍得酒業(yè)股價(jià)走勢(shì)不太合理，此事最終不了了之。

人紅是非多，酒也不例外。董寶珍舉報(bào)舍得酒業(yè)股價(jià)被操縱不久，財(cái)經(jīng)雜志又對(duì)舍得老酒存儲(chǔ)量、品質(zhì)、毛利率等提出了一系列質(zhì)疑，并給出了詳細(xì)的數(shù)據(jù)論證。舍得酒業(yè)的老酒故事，從此不再那么完美。

3、滯銷庫(kù)存還是優(yōu)勢(shì)基酒？

迎來復(fù)星系之后，舍得酒業(yè)仍舊沿用了之前的老酒戰(zhàn)略。郭廣昌在談及收購(gòu)舍得酒業(yè)資產(chǎn)原因時(shí)也曾提及，老酒戰(zhàn)略獨(dú)一無二，老酒儲(chǔ)量行業(yè)領(lǐng)先，看好舍得酒業(yè)未來發(fā)展。

不過，財(cái)經(jīng)雜志旗下“財(cái)經(jīng)十一人”在《舍得酒業(yè)的老酒只是故事》一文中質(zhì)疑，舍得酒業(yè)的老酒其實(shí)是嚴(yán)重滯銷的庫(kù)存基酒，并且數(shù)量遠(yuǎn)達(dá)不到公司宣傳的12噸，最多只有6噸；另外，文章還引用了《傳統(tǒng)白酒釀造技術(shù)》中余乾偉的論述，認(rèn)為濃香型基酒存放1-3年足矣，時(shí)間過長(zhǎng)反而影響口感。因此，舍得酒業(yè)的老酒戰(zhàn)略本質(zhì)就是一個(gè)“偽命題”。

考慮到2015年之前舍得酒業(yè)營(yíng)收的萎靡不振，上述質(zhì)疑合情合理。文章發(fā)布次日，舍得酒業(yè)股價(jià)跌停。面對(duì)網(wǎng)上鋪天蓋地的質(zhì)疑聲，舍得酒業(yè)發(fā)布公告稱，公司12萬余噸老酒儲(chǔ)量及品質(zhì)均真實(shí)，但同時(shí)承認(rèn)“雖然公司近年銷售收入增幅較快，但實(shí)際銷售量增幅并不大，因此公司每年都有優(yōu)質(zhì)基酒增加”。

業(yè)內(nèi)人士指出，舍得酒業(yè)上述回應(yīng)只有單方面的陳述，明顯缺少證明其老酒品質(zhì)的真憑實(shí)據(jù)，很難讓人信服。另外，公司主動(dòng)承認(rèn)“銷售收入增幅較快，但實(shí)際銷售量增幅并不大”，相當(dāng)于承認(rèn)公司收入增長(zhǎng)主要依賴提價(jià)。

數(shù)據(jù)顯示，近幾年舍得酒業(yè)頻頻利用提價(jià)策略來促進(jìn)業(yè)績(jī)的提升，并明顯提出了“品牌提質(zhì)、產(chǎn)品提價(jià)、銷售增量”的經(jīng)營(yíng)指導(dǎo)思想。與此同時(shí)，舍得酒業(yè)毛利率也由2015年的50.44%增長(zhǎng)至2021年的77.81%。對(duì)比同行來看，2021年舍得酒業(yè)毛利率水平位居白酒行業(yè)第五位，甚至高出了五糧液、洋河等酒企毛利率水平。

不過，在講究歷史沉淀與文化底蘊(yùn)的高端白酒領(lǐng)域，“高價(jià)”與“高端”之間并不能簡(jiǎn)單地畫等號(hào)。好的公司應(yīng)該不斷給客戶提供性價(jià)比更高的商品，而不是單純依靠提價(jià)來占消費(fèi)者的便宜。此前，東阿阿膠等上市公司業(yè)績(jī)已經(jīng)證明，沒有量的支撐，只靠提價(jià)來提振業(yè)績(jī)只是在拔苗助長(zhǎng)、透支市場(chǎng)。

值得一提的是，舍得一季度業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)的利好消息并沒有給公司股價(jià)帶來明顯提振。相反，業(yè)績(jī)公布次日，舍得酒業(yè)股價(jià)大跌9.32%。截至4月30日，2022年舍得酒業(yè)股價(jià)跌幅超過35%，跌幅位居18家白酒上市公司中前三位。顯然，二級(jí)市場(chǎng)投資者對(duì)于其“老酒戰(zhàn)略”的前景已經(jīng)有所擔(dān)憂。

4、總結(jié)

從營(yíng)收規(guī)模上看，2021年舍得酒業(yè)白酒銷售收入為45.77億元，與今世緣、口子窖、水井坊、迎駕貢酒、老白干、酒鬼酒等6家白酒企業(yè)共同位列“50億俱樂部”，規(guī)模上看屬于白酒行業(yè)第四梯隊(duì)，這也是白酒行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)最為慘烈的一個(gè)市場(chǎng)。

往上看，上市白酒公司中百億營(yíng)收陣營(yíng)有古井貢酒和順鑫農(nóng)業(yè)（牛欄山二鍋頭）兩家企業(yè)；再往上則是二百億陣營(yíng)中的洋河、瀘州老窖和山西汾酒，三家企業(yè)也正在為白酒老三的位置爭(zhēng)得不亦樂乎。往下看的話，伊力特、金徽酒和金種子酒營(yíng)收均未突破20億元，目前還算不上主流的白酒企業(yè)。

如果營(yíng)收規(guī)模能從50億俱樂部向上躍升至百億陣營(yíng)，舍得來自白酒第四梯隊(duì)的競(jìng)爭(zhēng)壓力就大為減輕，這也可以更加突出其全國(guó)性白酒品牌的優(yōu)勢(shì)。而一旦有貼身競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手率先突圍，品牌和歷史文化沉淀上不占優(yōu)勢(shì)的舍得就相當(dāng)被動(dòng)。

因此，盡管優(yōu)質(zhì)基酒儲(chǔ)量和老酒戰(zhàn)略頗受質(zhì)疑，舍得酒業(yè)依舊用大規(guī)模的增產(chǎn)擴(kuò)能展示自己的文化自信，也算是從側(cè)面對(duì)“老酒風(fēng)波”進(jìn)行回應(yīng)。

但需要看到的是，舍得酒業(yè)此前業(yè)績(jī)保持高增長(zhǎng)的一個(gè)關(guān)鍵因素在于基數(shù)較低。如今，舍得營(yíng)收規(guī)模上升至50億元，中高端白酒產(chǎn)品毛利率已經(jīng)接近90%的峰值，公司前期高增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)神話恐怕很難持續(xù)。

因此，舍得酒業(yè)如此大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)所帶來的產(chǎn)能消化壓力不容忽視。而一旦老酒故事最后被“證偽”，更會(huì)斷了舍得“老酒品類第一品牌”的夢(mèng)想。那么，70億元的巨額投資之后，舍得酒業(yè)產(chǎn)能將翻倍，又將有多少基酒變?yōu)椤袄暇啤保?/span>