文|BT財(cái)經(jīng) 慶秋
“公司預(yù)計(jì)扭虧為盈的時(shí)點(diǎn)為2025年。”
“AI四小龍”之一的云從科技給自己立了一個(gè)極具挑戰(zhàn)的Flag，使其成為首家明確盈利時(shí)間表的AI公司。
是什么給了云從科技這份自信？
2022年4月6日，證監(jiān)會(huì)通過(guò)了云從科技的科創(chuàng)板注冊(cè)申請(qǐng)，上市近在咫尺。一旦成功，云從科技擬募資37.5億元，而2021年其營(yíng)收僅為10.76億元。這筆二級(jí)市場(chǎng)的進(jìn)賬或許能幫助云從科技更早地摸到盈利的門檻？
答案可能過(guò)于“樂(lè)觀”了。
且看“四小龍”之首商湯科技上市后的表現(xiàn)。頂著“AI第一股”的光環(huán)，商湯科技2021年底登陸港交所，市值一度突破3000億港元，此后股價(jià)持續(xù)回落，已從每股9.7港元的高點(diǎn)跌至4.6港元左右，市場(chǎng)回歸冷靜。與此同時(shí)，商湯科技凈虧損在持續(xù)擴(kuò)大，2021年達(dá)171.7億元，同比增長(zhǎng)41.3%，尚未擺脫虧損困境。
而云從科技的營(yíng)收規(guī)模僅約為商湯科技的四分之一。行業(yè)老大都不敢講的話，它哪來(lái)的勇氣？亦或者，醉翁之意不在酒，要的只是一份能轉(zhuǎn)化成金錢的市場(chǎng)信心？
01 距離盈利有多遠(yuǎn)？
云從科技2025年盈利的可能性到底有多大？
按照招股書(shū)的說(shuō)法，云從科技要想成功，得基于以下三條假設(shè)條件成立：
第一，2022-2025年?duì)I業(yè)收入的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)33.6%，預(yù)計(jì)營(yíng)收規(guī)模分別為16.82億元、25.01億元、32.27億元和40.11億元；第二，毛利率持續(xù)提高，綜合毛利率水平保持在50%左右；第三，未來(lái)兩年期間費(fèi)用增幅低于收入和毛利增長(zhǎng)率。
先看營(yíng)收情況。2019-2021年，營(yíng)收分別為8.07億、7.55億和10.76億元，同期歸母凈利潤(rùn)分別為-6.40億、-8.13億和-6.32億元?？梢钥吹剑?020年，云從科技一年的營(yíng)收都不夠虧的。而這三年的復(fù)合增長(zhǎng)率僅為15.42%，與未來(lái)三年33.6%的復(fù)合增速還有一定差距。
與“四小龍”之首商湯科技相比，云從科技的營(yíng)收體量和增速都明顯落后。商湯科技2021年的營(yíng)收已達(dá)47億元，超過(guò)了云從科技2025年的營(yíng)收目標(biāo)；此外，2020年雖受疫情影響，商湯科技依然實(shí)現(xiàn)了14%的增長(zhǎng)，而云從科技則同比下跌3.8%，情況并不樂(lè)觀。
再看毛利率。2019-2021年，云從科技的主營(yíng)毛利率分別為38.89%、43.21%和36.76%，表現(xiàn)并不穩(wěn)定。
云從科技的業(yè)務(wù)主要為兩項(xiàng)——人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)和人工智能解決方案，前者毛利率較高，近三年內(nèi)分別為89.30%、75.86%和73.99%；而后者的毛利率較低，分別為23.43%、28.19%和31.34%。但是，人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例并不高，2021年更是從上年的31.5%降至12.72%，進(jìn)一步拉低了公司毛利率。
整體來(lái)看，云從科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率呈波動(dòng)下降趨勢(shì)，從2020年的43.21%降低至2021年的36.76%，銷售毛利率也從2020年的43.46%降低至2021年的37.01%。無(wú)論哪個(gè)指標(biāo)，與50%的毛利率目標(biāo)仍有距離。
更不樂(lè)觀的是，云從科技的毛利率在“AI四小龍”中是最低的。商湯科技2020年起毛利率便達(dá)到了70%以上，依圖科技為63%，曠視科技則接近60%，均高于50%。
最后看一下費(fèi)用增幅。2019-2021年，云從科技的銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用四項(xiàng)費(fèi)用之和分別為9.41億元、11.84億元、11.44億元，復(fù)合增幅約為6%，略低于營(yíng)收10%的增幅。
不過(guò)，對(duì)于云從科技而言，費(fèi)用增幅收緊不一定是好事。
其中最大的一項(xiàng)費(fèi)用支出是研發(fā)費(fèi)用，2019-2021年，云從科技的研發(fā)費(fèi)用分別為4.54億元、5.78億元和5.34億元，營(yíng)收占比分別為56.3%、76.6%和49.6%。
即使研發(fā)占比已經(jīng)大半，放到AI行業(yè)里依然不夠看。商湯科技近三年的研發(fā)費(fèi)用高達(dá)80億元，曠視科技也有33億元。AI賽道拼的就是技術(shù)。換言之，云從科技要想實(shí)現(xiàn)高速的營(yíng)收增長(zhǎng)，必須要持續(xù)加大研發(fā)投入，才能取得市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，而這務(wù)必又將進(jìn)一步擴(kuò)大虧損額度。
綜上所述，云從科技要想三年后實(shí)現(xiàn)盈利，這個(gè)挑戰(zhàn)難度恐怕有些過(guò)高了。
02 商業(yè)化道阻且長(zhǎng)
如果說(shuō)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的不樂(lè)觀反映的只是云從科技的過(guò)往和現(xiàn)狀，并不能充分說(shuō)明未來(lái)，那么我們就來(lái)細(xì)看一下云從科技的業(yè)務(wù)和市場(chǎng)表現(xiàn)。
云從科技最早選擇切入金融領(lǐng)域。云從科技的第一單業(yè)務(wù)是幫助海通證券研發(fā)遠(yuǎn)程開(kāi)戶的身份認(rèn)證系統(tǒng)。如今，云從科技已與四大行成立聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室，并向400多個(gè)金融機(jī)構(gòu)提供產(chǎn)品和技術(shù)服務(wù)。
云從科技創(chuàng)始人周曦認(rèn)為，金融是更復(fù)雜、安全可信度要求更高的行業(yè)，如果云從系統(tǒng)成功在金融領(lǐng)域落地，可以更容易地跨界到其他行業(yè)。但實(shí)際情況是，每個(gè)行業(yè)都有自身的特殊需求，這也意味著落地場(chǎng)景往往呈碎片化，公司無(wú)法批量提供標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，營(yíng)收規(guī)模難以迅速擴(kuò)張。
前文提到云從科技有兩大業(yè)務(wù)，其中人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)是一套軟件系統(tǒng)，姑且可視為“標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品”，人工智能解決方案提供的則是定制化產(chǎn)品。由招股書(shū)可知，人工智能解決方案是云從科技最大的收入貢獻(xiàn)者，2019-2021年占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別高達(dá)76.52%、68.50%和87.28%。
此外，云從科技的客戶情況表現(xiàn)并不樂(lè)觀。購(gòu)買人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)的客戶量，從2020年的299家下滑至256家。
也就是說(shuō)，云從科技真正賺錢靠的還是定制化服務(wù)，模塊產(chǎn)品的客戶量還出現(xiàn)下降，并未實(shí)現(xiàn)能快速擴(kuò)張的規(guī)模效應(yīng)。
進(jìn)一步看，目前市場(chǎng)上有AI需求的場(chǎng)景無(wú)非集中在智慧金融、交通出行、城市治理、智慧醫(yī)療、新基建等領(lǐng)域，這些應(yīng)用領(lǐng)域早已成為AI企業(yè)的兵家必爭(zhēng)之地。
然而，云從科技雖然具備一定的軟件實(shí)力，但存在硬件短板。
據(jù)招股書(shū)可知，云從科技需外購(gòu)從第三方購(gòu)入軟硬件產(chǎn)品，且第三方軟硬件產(chǎn)品收入占比較高，2019-2021年占人工智能解決方案收入的比例分別為 57.71%、42.32%和 36.17%。在2021年以前，第三方軟硬件甚至是軟硬件組合收入的最大收入來(lái)源，2019年占比高達(dá)65.05%，2021年才降至36.8%。盡管營(yíng)收貢獻(xiàn)大，但毛利率又很低，只有5.36%。
云從科技的智能AIoT設(shè)備，基本上屬于代工生產(chǎn)，以JDM模式為主（占比達(dá)80%以上）。據(jù)招股書(shū)解釋，JDM模式下，公司提出產(chǎn)品需求和規(guī)劃，在外協(xié)廠商的基礎(chǔ)硬件產(chǎn)品之上進(jìn)行智能化開(kāi)發(fā)（如 AI 算法、應(yīng)用開(kāi)發(fā)），再由外協(xié)廠商根據(jù)公司的需求和訂單進(jìn)行生產(chǎn)。也就是說(shuō)，云從科技基本上負(fù)責(zé)的還是軟件上的事。
相比之下，商湯科技、依圖科技都擁有自主研發(fā)的AI芯片、AI傳感器和AI算力基礎(chǔ)設(shè)施等。云從科技也曾嘗試過(guò)研發(fā)芯片，但最終項(xiàng)目流產(chǎn)，還將政府補(bǔ)貼的1000萬(wàn)元退回。在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，只靠一條腿跑市場(chǎng)，是不小的劣勢(shì)。
值得一提的是，這些領(lǐng)域的客戶往往為大型政企單位，擁有較大的市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)。
一方面，會(huì)大大削弱云從科技的議價(jià)能力，擠壓盈利空間；另一方面，審批流程復(fù)雜、回款慢等問(wèn)題也會(huì)對(duì)云從科技的資金周轉(zhuǎn)帶來(lái)不利影響。
2019-2021年，云從科技的應(yīng)收賬款余額分別為3.08億元、5.23億元和4.2億元，營(yíng)收占比為38.19%、69.36%和39.07%，三年內(nèi)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)流出，總計(jì)已超過(guò)15億元。
此外，云從科技五大客戶集中度已由2020年的27.92%上升至2021年的69.58%，其中四川天府新區(qū)行政審批局占比高達(dá)32.45%。這意味著，云從科技拓展新客戶的形勢(shì)并不樂(lè)觀，而大客戶如此集中，一旦終止合作，將對(duì)云從科技的營(yíng)收造成極大影響。
可以看到，云從科技的商業(yè)模式還并不成熟，沒(méi)有顯現(xiàn)出較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，也尚未具備實(shí)現(xiàn)高速并持續(xù)增長(zhǎng)的能力。
03 上市成救命稻草
既然云從科技的商業(yè)化路徑還在探索中，2025年實(shí)現(xiàn)盈利的誓言落空的可能性極大，為何還要兵行險(xiǎn)著呢？
恐怕，云從科技看中的，是“AI四小龍”誰(shuí)能率先走出虧損泥潭的噱頭。有了話題，就有了關(guān)注和熱度，有助于早一步實(shí)現(xiàn)上市“圈錢”。畢竟，對(duì)于云從科技而言，上市已是箭在弦上不得不發(fā)。
回首2018年，曾是AI行業(yè)的高光時(shí)刻。那一年，AI行業(yè)共完成523起融資，總金額約為667億元，為首的“AI四小龍”更是光環(huán)籠罩，3個(gè)月內(nèi)融資100多億元。
然而，風(fēng)頭過(guò)后，市場(chǎng)變冷，靠著一個(gè)概念和一份PPT就能忽悠一筆投資、然后不斷推高估值的時(shí)代過(guò)去了，市場(chǎng)開(kāi)始“擠泡沫”了。
上海國(guó)有資本投資有限公司總裁戴敏敏曾向媒體透露，2020年全球新成立的AI企業(yè)數(shù)量不足800家，而2017年峰值曾達(dá)5000家。新增企業(yè)減少，而在風(fēng)口涌進(jìn)來(lái)的大量初創(chuàng)企業(yè)更是遭到了資本的拋棄。
以前，資本關(guān)心技術(shù)性不性感、團(tuán)隊(duì)夠不夠酷；如今，隨著AI應(yīng)用不斷落地，資本開(kāi)始考量能不能自我造血、何時(shí)才能收獲回報(bào)。
就連“AI四小龍”這樣的明星獨(dú)角獸，也承受著巨大的壓力。2021年至今，只有依圖科技實(shí)現(xiàn)了融資。
云從科技自2020年5月完成18億元的C輪融資后，便再無(wú)斬獲。而云從科技2020年的總資產(chǎn)也才24.91億元，現(xiàn)金流量為負(fù)的4.62億元。再?zèng)]有錢入賬，云從科技恐怕難以為繼。
上市成了它唯一的救命稻草。
但上市并非終點(diǎn)。商湯科技的市值縮水如今已超過(guò)1000億港元。2022年3月登陸科創(chuàng)板的格靈深瞳，估值曾高達(dá)3000億美元，如今市值只有47億元。2020年7月上市的“AI芯片第一股”寒武紀(jì)，與上市相比市值已蒸發(fā)700多億元。
在一級(jí)市場(chǎng)，故事也許能賣個(gè)好價(jià)錢；但在二級(jí)市場(chǎng)，盈利能力才是實(shí)打?qū)嵉挠仓笜?biāo)。如果云從科技只想著割一輪韭菜來(lái)續(xù)命，而不是真正帶來(lái)商業(yè)價(jià)值和良性增長(zhǎng)，那么等待自己的，也必然是資本市場(chǎng)用腳投票的不歡迎。