記者 | 王鑫
編輯 | 彭潔云
當(dāng)看到*ST當(dāng)代被深交所決定終止上市的消息時(shí)，曾死捏著這支股票兩年多的“小散”李羽蒙，為自己逃過一劫而唏噓不已。
2019年11月，區(qū)塊鏈概念正當(dāng)風(fēng)口。剛收購了相關(guān)概念公司股權(quán)的傳媒股當(dāng)代東方（000673.SZ）被李羽蒙盯上，以6元/股的成本價(jià)重金建倉。
不料幾個(gè)月后，當(dāng)代東方2019年報(bào)虧損，公司因連續(xù)兩年虧損被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示（*ST），復(fù)牌后直接被砸出10個(gè)跌停。李羽蒙頓時(shí)懵了，但他沒有割肉，反而選擇硬抗并不斷逢低加倉，持倉成本一路被做低至2.2元/股。
2020年，*ST當(dāng)代未現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，當(dāng)年扣非凈利潤為-1.36億元。連續(xù)3年虧損原本注定要退市，誰知2021年實(shí)施的“退市新規(guī)”又救了公司一命，新規(guī)采用“溯不及過往”原則，*ST當(dāng)代凈利潤雖為負(fù)，但因營收大于1億而僥幸逃過一劫。然而，期末凈資產(chǎn)為負(fù)，讓*ST當(dāng)代繼續(xù)“披星戴帽”。
2021年對*ST當(dāng)代來說，才是真正的生死攸關(guān)。直至當(dāng)年9月末，公司凈資產(chǎn)仍為-1.49億元，退市似已板上釘釘。直到當(dāng)年的最后一個(gè)月，為保殼使出渾身解數(shù)的*ST當(dāng)代，先后祭出1元轉(zhuǎn)讓旗下影院不良資產(chǎn)包、受贈南太武漁港股東35%股權(quán)、受贈實(shí)控人捐贈的4000萬元等資本運(yùn)作。公司在此期間連獲多個(gè)漲停板，股價(jià)重回2元上方。
心情猶如“過山車”的李羽蒙終于按捺不住，選擇火速清倉，最終以微利3000元“死里逃生”。此后不久，*ST當(dāng)代的凈資產(chǎn)雖在2021年底順利轉(zhuǎn)正，但一系列“神操作”讓會計(jì)師對當(dāng)年年報(bào)出具“無法表示意見”的審計(jì)意見，最終仍難逃退市命運(yùn)。
突擊創(chuàng)收、債務(wù)重組、債務(wù)豁免……*ST股們?yōu)楸に龀龅牡囊幌盗信Γ谕耸行乱?guī)生效后收效甚微。
根據(jù)界面新聞統(tǒng)計(jì)，2021年報(bào)披露結(jié)束后，將有40家公司面臨退市，其中34家公司觸發(fā)財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)。這是退市新規(guī)生效后的首個(gè)退市潮，退市公司數(shù)量將創(chuàng)新高。退市會否成為A股新常態(tài)？
注冊制下新股出口和入口兩端均有所加速，當(dāng)A股加快新陳代謝，殼資源的稀缺性與價(jià)值因而急劇降低。界面新聞梳理發(fā)現(xiàn)，2022年以來已有8家“A吃A”案例，并購市場的春天是否也悄然來到？
40家公司要被強(qiáng)退，八成以上觸發(fā)財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)
3月23日，2022年A股首家退市公司誕生。
因2018年、2019年連續(xù)兩年財(cái)務(wù)造假，規(guī)避退市，最終觸及重大違法強(qiáng)制退市情形，上交所對*ST新億作出終止上市決定。繼*ST新億后，*ST艾格、長動退、東電退、退市中新、退市拉夏等5家上市公司先后被摘牌。
目前，*ST羅頓、*ST中房、*ST中天、*ST明科、*ST游久、*ST昌魚、*ST科迪、*ST新光、*ST廈華、*ST環(huán)球、*ST金剛、*ST騰邦、*ST丹邦、*ST圣萊、*ST華訊、*ST易見等16家公司將先后進(jìn)入退市整理期，屆滿后股票將被終止上市。
除上述22家公司外，另有18家上市正在等待交易所的“審判”，只要交易所發(fā)布予以終止上市的通知，上市公司基本面臨“死刑”。根據(jù)目前的退市程序，上市公司仍有申請聽證的權(quán)利，但從實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，翻盤概率微乎其微。
在上述40家已退市或即將退市的公司中，34家觸發(fā)財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)。
根據(jù)退市新規(guī)，財(cái)務(wù)類退市指標(biāo)具體包括3項(xiàng)細(xì)分指標(biāo)：2021末凈資產(chǎn)為負(fù)；2021年扣非凈利潤為負(fù)且營收低于1億元；被會計(jì)師出具了保留意見、無法表示意見、否定意見等非標(biāo)準(zhǔn)審計(jì)意見。財(cái)務(wù)指標(biāo)可交叉使用，不論第一年因何種指標(biāo)被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警告，次年但凡觸及任一指標(biāo)，均被予以退市。
剩下的6家公司中，*ST艾格因股價(jià)連續(xù)20個(gè)交易日低于1元面值，觸發(fā)交易類退市指標(biāo)，*ST環(huán)球、*ST濟(jì)堂和*ST邦訊未能在4月30日前披露2021年報(bào)，因年報(bào)“難產(chǎn)”而被交易所強(qiáng)制退市。此外，退市新億和“區(qū)塊鏈第一股”*ST易見皆因重大違法而被強(qiáng)制退市。
證券業(yè)資深人士程曉明對界面新聞記者表示，今年大多公司因觸及財(cái)務(wù)指標(biāo)而退市，但這并非最好的標(biāo)準(zhǔn)，用股票價(jià)格的高低、成交量的高低作為退市標(biāo)準(zhǔn)是最合理的。
“最好的評判一定是市場主體，評判上市公司最有權(quán)威的就是投資者，因?yàn)樗麄兪悄谜娼鸢足y在投資，A股目前還不成熟，股價(jià)和成交量未必是一個(gè)準(zhǔn)確的判斷標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在以財(cái)務(wù)指標(biāo)作為標(biāo)準(zhǔn)可以理解。”程曉明評價(jià)道。
2018年，證監(jiān)會對退市制度進(jìn)行修改，此后退市速度呈現(xiàn)明顯加快，2019年至2021年退市數(shù)量分別為10、16、20家。2020年底，在新《證券法》的基礎(chǔ)上，滬深交易所修訂退市制度，形成退市新規(guī)，2021年報(bào)季后迎來首個(gè)退市大潮，今年以來退市公司數(shù)量較2021年全年已經(jīng)翻倍。
海通證券策略首席分析師荀玉根指出，過去A股退市制度不健全，退市指標(biāo)設(shè)置不合理，退市流程漫長且低效，導(dǎo)致本應(yīng)退市的公司無法有效出清，這些公司逐漸被邊緣化而產(chǎn)生大量小市值公司，占用了寶貴的市場資源。
申萬宏源策略首席分析師王勝表示，常態(tài)化退市機(jī)制正在形成，“應(yīng)退盡退”的理念逐步得到充分認(rèn)可，有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰的市場新生態(tài)逐步構(gòu)建。退市新規(guī)對上市公司會起到震懾效應(yīng)，有助于激勵(lì)上市公司及時(shí)調(diào)整經(jīng)營策略，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營。從整體來看，退市新規(guī)實(shí)施后取得較好效果，進(jìn)一步凈化了資本市場環(huán)境。
“現(xiàn)在A股退市率與美股差距較大，還可以繼續(xù)提高退市率，同時(shí)要大幅提高IPO的速度，讓更多的企業(yè)該進(jìn)進(jìn)，該出出。”程曉明認(rèn)為，以前A股上市少，退市數(shù)量幾乎為零，所以兩方面都要打通，用退市倒逼上市。
根據(jù)財(cái)通證券的研究，截至2022年3月23日，A股共有4761家上市公司，美國共有6906家上市公司。以2021年退市家數(shù)計(jì)算，美國的退市率為5.86%，中國的退市率僅為0.42%。
退市新規(guī)打出精準(zhǔn)“組合拳”，保殼新財(cái)技會被識破嗎？
上市資格一貫被視為稀缺資源，瀕臨退市的*ST公司總是上演各種“保殼”大戲。
在退市制度未健全前，上市公司可通過變賣資產(chǎn)、拋售股權(quán)、地方政府補(bǔ)貼等手段過關(guān)。退市新規(guī)打出了精準(zhǔn)的“組合拳”，明確了營業(yè)收入的扣除項(xiàng)，包括與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入和不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的收入，凈利潤則采用扣非前后孰低值計(jì)算等。
退市新規(guī)引入營業(yè)收入與凈利潤的組合指標(biāo)，旨在強(qiáng)調(diào)上市公司的可持續(xù)能力，這也在某種程度上重塑了上市公司的保殼手段，即從增加凈利轉(zhuǎn)向提高收入，部分上市公司在退市邊緣突擊創(chuàng)收，或從事與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)。*ST綠景和*ST昌魚均為其中的典型案例。
*ST綠景的主營業(yè)務(wù)本為房地產(chǎn)管理與開發(fā)，然而其2021年實(shí)現(xiàn)的1.73億元營業(yè)收入中，有七成來自機(jī)電安裝工程業(yè)務(wù)收入，這部分收入均來自其全資子公司深圳弘益。深圳弘益是*ST綠景在2021年3月以38萬元現(xiàn)金從彭蘇洪處收購而來，前腳剛完成收購，該公司旋即在下半年與多個(gè)客戶簽訂總額約1.8億元的機(jī)電安裝合同。
深圳弘益的收入貢獻(xiàn)遭到了會計(jì)師的否定。會計(jì)師表示，深圳弘益機(jī)電安裝工程業(yè)務(wù)收入對應(yīng)的工程成本為1.17億元，其中材料設(shè)備采購成本為8357.55億元，分包建筑工程施工3262.27萬元，這兩部分成本占機(jī)電安裝工程成本的99.27%，同時(shí)機(jī)電安裝工程業(yè)務(wù)的平均毛利率為3.85%，不能覆蓋期間費(fèi)用。
審計(jì)機(jī)構(gòu)表示，無法判斷該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入是否具備商業(yè)實(shí)質(zhì)，這是形成“無法表示意見”的基礎(chǔ)。最終，*ST綠景因2021年度財(cái)務(wù)報(bào)表被出具“無法表示意見”的審計(jì)報(bào)告，公司2021年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤為負(fù)值且營業(yè)收入低于1億元，觸及終止上市的規(guī)定，公司股票被終止上市。
*ST昌魚的主要業(yè)務(wù)是淡水魚類及相關(guān)水產(chǎn)品的養(yǎng)殖和加工。2021年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收1507萬元，歸母凈利潤則為-2087萬元。
到了第四季度，公司上演“絕地反擊”，據(jù)*ST昌魚今年1月29日發(fā)布的業(yè)績預(yù)告，2021年度公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.1億元，預(yù)計(jì)扣除與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入和不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的收入后的營業(yè)收入約為1.06億元。僅用了一個(gè)季度，公司全年?duì)I收就從1500萬元飆升至逾1億元。
值得一提的是，就在*ST昌魚發(fā)布業(yè)績預(yù)告的同日，公司年審會計(jì)師申請辭職。隨后，*ST昌魚于4月1日重新聘請審計(jì)機(jī)構(gòu)。該機(jī)構(gòu)在4月27日修正業(yè)績預(yù)告，因大豆業(yè)務(wù)與主營業(yè)務(wù)無關(guān)，產(chǎn)生的約9150萬元的收入被扣除，扣除后的營業(yè)收入約為1450萬元。據(jù)*ST昌魚年報(bào)，公司2021年公司扣除與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入和不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的收入后的營業(yè)收入為1452.56萬元，歸母凈利潤為-2887.74萬元，觸發(fā)退市指標(biāo)。
除了突擊創(chuàng)收，有些上市公司還寄希望于通過債務(wù)重組或債務(wù)豁免來規(guī)避退市。
界面新聞通過Wind搜索發(fā)現(xiàn)，從2021年1月至今，已經(jīng)有包括*ST科林(002499.SZ)、*ST星星(300256.SZ)、ST九有(600462.SH)、*ST德威(300325.SZ)、*ST金洲（000587.SZ）、ST安信(600816.SH)、*ST猛獅(002684.SZ)在內(nèi)的20家A股上市公司簽訂了債務(wù)豁免公告。從豁免金額來看，低則千萬元規(guī)模，最高甚至逾30億元之巨。
一位注冊會計(jì)師告訴界面新聞記者，根據(jù)會計(jì)準(zhǔn)則，債務(wù)豁免進(jìn)入營業(yè)外收入，凈利潤可以變成正的，避免三年凈利潤的虧損，但也可能會產(chǎn)生兩種影響，一是，扣非之后，凈利潤還是負(fù)的。審計(jì)師可能會算持續(xù)經(jīng)營的問題，有可能會導(dǎo)致影響報(bào)告意見。二是，愿意豁免的不會是非關(guān)聯(lián)方，不會是正常的市場行為。那么這樣的豁免就存在人為操縱的因素。
債務(wù)豁免金額最大的莫過于*ST猛獅，其于2021年12月31日收到涉及12家債權(quán)人合計(jì)34.04億元的債務(wù)豁免通知，隨后深交所連發(fā)6封關(guān)注函，要求其就債權(quán)金額以及是否與債權(quán)人存在“抽屜協(xié)議”等問題進(jìn)行回復(fù)。
據(jù)*ST猛獅2021年度審計(jì)報(bào)告，公司2021年度通過債務(wù)重組形成2.14億元投資收益，其中，12月通過債權(quán)人對猛獅科技的債務(wù)豁免形成的投資收益為2.08億元。
由于會計(jì)師事務(wù)所未能就債權(quán)人對猛獅科技債務(wù)豁免事項(xiàng)獲取充分、適當(dāng)?shù)膶徲?jì)證據(jù)，無法對其他債權(quán)人作出的債務(wù)豁免事項(xiàng)的真實(shí)性及商業(yè)合理性作出判斷，會計(jì)師事務(wù)所出具了“無法表示意見”的審計(jì)報(bào)告，*ST猛獅被深交所予以強(qiáng)制退市。
*ST金泰想通過債務(wù)轉(zhuǎn)讓的方式保殼，但這一財(cái)技被識破，水分去除后仍被終止上市。
2022年1月28日，*ST金泰發(fā)布2021年度業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計(jì)2021年凈利潤同比將實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，預(yù)計(jì)2021年扣非凈利潤為600萬元左右。如果該數(shù)據(jù)在年報(bào)中最終被確認(rèn)，就意味著公司保殼成功。
4月19日，*ST金泰發(fā)布業(yè)績預(yù)告更正公告，公司預(yù)計(jì)凈利潤為-120萬元，扣非凈利潤為150萬元。主要原因是2021年9月，山東金泰將持有的陳治宇2000萬元債權(quán)轉(zhuǎn)讓給中維泓國際投資顧問（北京）有限公司，并于2021年12月收到2000萬元的債權(quán)轉(zhuǎn)讓款。和信會計(jì)師事務(wù)所實(shí)施審計(jì)程序后發(fā)現(xiàn)，中維弘收購該筆債權(quán)的資金來源于山東金泰的控股股東。
公司的債權(quán)一般需計(jì)提信用減值準(zhǔn)備，*ST金泰在上一年度對持有的陳治宇2000萬元債權(quán)計(jì)提了400萬元減值準(zhǔn)備，公司將這一債權(quán)轉(zhuǎn)讓并收到轉(zhuǎn)讓款后，對400萬元信用減值損失予以沖回，不再對該轉(zhuǎn)讓債權(quán)計(jì)提信用減值損失，如此操作便增加了公司的凈利潤。但如此操作被會計(jì)師發(fā)現(xiàn)后，會計(jì)師在400萬元的基礎(chǔ)上又增加了400萬元減值準(zhǔn)備，由此造成公司2021年度歸母凈利潤由原來預(yù)計(jì)的650萬元左右調(diào)整為-120萬元左右。
因公司2021年度經(jīng)審計(jì)的凈利潤為負(fù)值且營業(yè)收入低于1億元，財(cái)務(wù)會計(jì)報(bào)告被出具保留意見的審計(jì)報(bào)告，*ST金泰于4月29日被上交所終止上市。
年內(nèi)已有8起“A吃A”，退市常態(tài)化會否重塑并購市場？
2016年起，證監(jiān)會收緊重組上市，A股借殼數(shù)量呈大幅下滑。2019年10月，證監(jiān)會發(fā)布修訂后的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，對主板重組上市進(jìn)行大幅松綁并放開創(chuàng)業(yè)板借殼禁區(qū)，但借殼上市仍少得可憐。2017年至2021年，A股上市公司首次披露借殼數(shù)量分別為7、12、11、10、9，其中成功完成借殼的數(shù)量分別為4、7、6、3、0。
國金證券投行業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人對界面新聞記者表示，與IPO相比，重組上市依然存在一定的成本，過程中還存在著一定的不確定性，因此，在注冊制IPO常態(tài)化的大背景下，多數(shù)公司會傾向于選擇IPO的道路。
當(dāng)A股殼價(jià)值弱化，退市成為常態(tài)，小市值公司或?yàn)l臨退市的公司在沒有成為僵尸殼之前，上市公司原股東或可通過并購方式退出。
2022年，A股上市公司之間并購活動日趨活躍，據(jù)界面新聞統(tǒng)計(jì)，年內(nèi)至少已經(jīng)有8起“A吃A”，競買方包括紫金礦業(yè)（601899.SH）、格力電器（000651.SZ）、通策醫(yī)療（600763.SH)、美的集團(tuán)（000333.SZ)等行業(yè)內(nèi)屬于龍頭的大市值公司，受讓方則基本均為中小市值公司，以5月25日收盤價(jià)計(jì)算，目標(biāo)方中ST龍凈市值最高，為112.25億元，其余市值均在100億元以下，市值在50億之下的公司有4家，最低的為金輪股份，市值僅有23億元。
有學(xué)者向界面新聞表示，注冊制的推進(jìn)和退市常態(tài)化，降低了場內(nèi)殼資源的價(jià)值，一些小市值公司不受資金關(guān)注，融資壓力較大，A股公司之間并購活躍，是資本市場定價(jià)和配置能力提升的表現(xiàn)。
一位并購咨詢顧問對界面新聞記者表示，上述并購的產(chǎn)業(yè)整合特征都比較明顯，都屬于產(chǎn)業(yè)鏈上的縱向整合或者橫向協(xié)同，體現(xiàn)了并購方的一個(gè)外延式增長戰(zhàn)略，其并購邏輯不是簡單短期套利，而是業(yè)務(wù)協(xié)同產(chǎn)業(yè)整合所實(shí)現(xiàn)的長期收益。
“從標(biāo)的來看，隨著今年以來A股整體的震蕩下行趨勢，很多中小規(guī)模公司的市場估值處在一個(gè)比較低的水平，對收購方而言降低了很大一部分交易成本，如果再疊加標(biāo)的公司本身資產(chǎn)價(jià)值較好又處于產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵位置。標(biāo)的公司內(nèi)控得益于上市公司監(jiān)管的嚴(yán)格性也要好于大部分未上市的公司，那么就很容易成為被收購對象。”上述人士指出。
一位投行人士告訴界面新聞記者，近兩年A股并購活躍的原因在于價(jià)格，經(jīng)濟(jì)下行期間企業(yè)的價(jià)值突顯，退市常態(tài)化會降低企業(yè)的殼價(jià)值和泡沫，有利于并購，“疫情后市場恢復(fù)，需求增加，有資金的國資和優(yōu)質(zhì)上市公司還會加大收購力度，整合經(jīng)營不善的企業(yè)。”
“A股的并購市場經(jīng)過連續(xù)幾年下滑，較IPO市場、再融資市場顯得更為清淡。根本原因就在于三五年前并購的一、二級市場套利邏輯已然失效，而市場并未找到新的并購邏輯，從這個(gè)角度來看，今年A股的并購市場清淡趨勢可能不會發(fā)生根本改變。”前述國金證券投行業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人稱，A股市場流動性已然產(chǎn)生巨大分化，退市也逐步常態(tài)化，這會催生上市公司巨大的轉(zhuǎn)型并購需求，結(jié)合A吃A逐步增多的現(xiàn)象，未來A股上市公司的并購不僅有“好孩子做好事”之類的產(chǎn)業(yè)整合型并購，也必然會誕生“壞孩子浪子回頭”型的轉(zhuǎn)型并購。
“A股并購市場經(jīng)歷了近10年的跌宕起伏，目前可能已經(jīng)進(jìn)入了一段’靜默整理‘期，我們相信，未來并購還是會回歸本質(zhì)：產(chǎn)業(yè)整合或轉(zhuǎn)型自救。”他說道。