文|藍(lán)鯨教育 張子悅
2007年，一位程序員看自己兩歲的孩子學(xué)顏色困難，于是花2個(gè)月開發(fā)出一款A(yù)PP“寶寶學(xué)顏色”，并隨手上傳到了蘋果的應(yīng)用商店。
無心插柳柳成蔭，這款A(yù)PP市場(chǎng)表現(xiàn)不錯(cuò)，為彼時(shí)創(chuàng)業(yè)失敗的程序員帶來了第一桶金。受此啟發(fā)，他再接再勵(lì)開發(fā)多款早教APP。兩年后，寶寶巴士成立。
發(fā)展十幾年，公司半年凈利破億，月活近億，又因“毛利率超過茅臺(tái)”，寶寶被冠以“兒童版字節(jié)跳動(dòng)”的名號(hào)。
然而，在上市路上，寶寶巴士卻顯得磕磕絆絆。
“早教的茅臺(tái)”
一開始，程序員出身的唐光宇并未瞄準(zhǔn)早教。2007年，他創(chuàng)業(yè)開設(shè)一家IT培訓(xùn)，卻以失敗告終，虧損五六百萬(wàn)，無奈只好做回“老本行”移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)開發(fā)。隨后就出現(xiàn)了開頭的故事，唐光宇開發(fā)“寶寶學(xué)顏色”，并上傳到蘋果應(yīng)用商店。
由于切中了許多家長(zhǎng)的痛點(diǎn)，這款付費(fèi)APP不僅得到了用戶的喜愛，還給彼時(shí)創(chuàng)業(yè)失敗的唐光宇帶來300美元的收入。這給了他啟發(fā)，其后幾年，唐光宇接二連三開發(fā)了寶寶學(xué)形狀等多款A(yù)PP，均收獲了不錯(cuò)的反饋，寶寶巴士的原始積累也在這個(gè)過程中得以完成。
兩年后，寶寶巴士成立，成為國(guó)內(nèi)較早布局早教的企業(yè)之一。到2012年左右，寶寶巴士已經(jīng)擁有40萬(wàn)活躍用戶。此時(shí)恰逢早教行業(yè)的爆發(fā)期，業(yè)內(nèi)出現(xiàn)近百家早教企業(yè)，2013年-2019年，早教行業(yè)的投融資事件頻頻發(fā)生，早教賽道如火如荼。
搭上行業(yè)的快車，寶寶巴士也在這段時(shí)間內(nèi)完成多輪融資。2013年，寶寶巴士完成1000萬(wàn)元A輪融資，投資方為順為資本。2015年，公司又拿到了基因資本和好未來戰(zhàn)略投資部的4000萬(wàn)元B輪融資。
資本的助力下，寶寶巴士業(yè)績(jī)不斷攀升。盡管招股書并未透露寶寶巴士2018年前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，但有媒體報(bào)道，早在2013年，寶寶巴士全年的營(yíng)收就已經(jīng)逼近億元。2018年-2021年上半年，寶寶巴士的營(yíng)收分別為2.54億元、5.26億元、6.49億元、3.95億元，歸母凈利潤(rùn)分別為1.11億元、2.67億元、2.61億元、1.33億元，總體均呈上升趨勢(shì)。
尤其值得注意的是毛利方面，2018年-2020年，寶寶巴士的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為94.76%、96.55%、95.24%，同時(shí)期，貴州茅臺(tái)的毛利率為91.14%、91.3%、91.41%。寶寶巴士的毛利率甚至超過了一向以高毛利率著稱的茅臺(tái)，一時(shí)之間，“早教界茅臺(tái)”風(fēng)頭無兩。
作為一家以線上業(yè)務(wù)為主的企業(yè)，用戶規(guī)模是衡量公司運(yùn)營(yíng)狀況的重要指標(biāo)。招股書透露，截至2021年12月15日，公司在YouTube所有頻道合計(jì)訂閱用戶數(shù)為1.66億。2021年上半年，公司全球平均MAU為9359.27萬(wàn)。去年3季度，App Store和Google Play應(yīng)用市場(chǎng)合計(jì)按下載量排名的全球前二十大廠商中，寶寶巴士是上榜的四家中國(guó)廠商之一，另外三家為字節(jié)跳動(dòng)、騰訊、阿里巴巴。
優(yōu)秀的業(yè)績(jī)，龐大的用戶規(guī)模，不俗的出海能力，寶寶巴士仿佛拿到了“兒童版字節(jié)跳動(dòng)”的劇本，但公司卻在上市路上屢屢受挫。招股書透露，2012年11月，開曼寶寶巴士成立和香港寶寶巴士先后成立，標(biāo)志著寶寶巴士正式開始在境外搭建紅籌架構(gòu)和VIE協(xié)議，展現(xiàn)出上市的野心。但相關(guān)紅籌架構(gòu)和VIE協(xié)議卻于2017年拆除，理由是“發(fā)行人對(duì)上市地的選擇發(fā)生變化”。
2021年6月，寶寶巴士轉(zhuǎn)戰(zhàn)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，向深交所遞交招股書，沖刺創(chuàng)業(yè)板。同年8月11日，審核狀態(tài)標(biāo)注為“已問詢”，9月30日，因財(cái)務(wù)資料過期，深交所決定中止其發(fā)行上市審核。直到2021年12月27日，審核狀態(tài)才恢復(fù)。但2022年3月31日，寶寶巴士再次因?yàn)镮PO申請(qǐng)文件中的財(cái)務(wù)資料過期，而被深交所中止上市審核。
上市之路坎坷不斷，資本市場(chǎng)到底對(duì)“優(yōu)等生”寶寶巴士存在什么質(zhì)疑？
內(nèi)容的外表，廣告的內(nèi)里
單一依賴廣告收入，是對(duì)寶寶巴士營(yíng)收模式的主要質(zhì)疑。
招股書顯示，寶寶巴士主營(yíng)業(yè)務(wù)分為APP合作推廣、音視頻授權(quán)分成、其他業(yè)務(wù)。其中，APP合作推廣是公司營(yíng)收的主力軍，2018年-2020年，該部分業(yè)務(wù)收入分別為1.85億元、3.83億元、4.98億元，分別占總營(yíng)收的比重為72.7%、72.87%、76.76%，均呈逐年上漲的態(tài)勢(shì)。同一時(shí)期，APP合作推廣業(yè)務(wù)的毛利也從2.41億元漲至6.18億元，毛利率始終保持在95%左右。
具體而言，該部分業(yè)務(wù)是公司通過自主研發(fā)的APP接入互聯(lián)網(wǎng)廣告聯(lián)盟客戶的程序化廣告SDK，獲得分成收入，簡(jiǎn)而言之，就是“制作產(chǎn)品——提供用戶免費(fèi)使用，獲取用戶——APP接入廣告——獲得分成”的模式。由于公司將廣告銷售業(yè)務(wù)全權(quán)委托給廣告聯(lián)盟，因此該部分業(yè)務(wù)幾乎不產(chǎn)生直接成本，這也是寶寶巴士毛利率較高的一個(gè)重要原因。
不過，和廣告聯(lián)盟深度合作雖然省心，但也帶來了過度集中的風(fēng)險(xiǎn)。2018年-2020年，公司來自百度、Google等前五大客戶的營(yíng)業(yè)收入占比為89.39%、90.29%、88.98%，客戶集中度極高。尤其是百度，2019年-2020年，公司來自百度的營(yíng)收占比分別為57.12%、50.74%，存在來自單一客戶收入占比超過50%的情形。這不禁讓人懷疑寶寶巴士的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，如果主要客戶的業(yè)務(wù)需求出現(xiàn)波動(dòng)或行業(yè)格局發(fā)生變化，將可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大不利影響。
事實(shí)上，危險(xiǎn)的苗頭已經(jīng)出現(xiàn)。公開數(shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)廣告市場(chǎng)規(guī)模為5439.3億元，同比增長(zhǎng)12.6%，是近三年的最低增速，相關(guān)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，互聯(lián)網(wǎng)廣告增速還將繼續(xù)下滑。2020年，騰訊、百度等互聯(lián)網(wǎng)巨頭的廣告收入增速已經(jīng)出現(xiàn)不同程度下降，表明互聯(lián)網(wǎng)流量紅利似乎已經(jīng)接近天花板。疊加疫情影響，很多廣告主都在縮減預(yù)算，減少銷售支出，這都讓七成營(yíng)收來自廣告的寶寶巴士業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)蒙上不確定性。
作為一家內(nèi)容提供商，卻主要依賴廣告創(chuàng)收，似乎反映了寶寶巴士的內(nèi)容變現(xiàn)能力不足。事實(shí)上，這與寶寶巴士的免費(fèi)策略有關(guān)。自成立以來，公司主要以免費(fèi)方式向用戶提供數(shù)字內(nèi)容，來?yè)Q取大規(guī)模用戶。而習(xí)慣了免費(fèi)的用戶，很難再培養(yǎng)起付費(fèi)習(xí)慣，這自然限制了寶寶巴士的內(nèi)容變現(xiàn)。
目前，寶寶巴士?jī)?nèi)容變現(xiàn)的方式有兩種，一種是通過將音視頻產(chǎn)品授權(quán)給第三方網(wǎng)絡(luò)音視頻媒體獲取授權(quán)收入。2018年-2020年，音視頻授權(quán)分成收入分別為0.67億元、1.39億元、1.3億元，占總營(yíng)收比例從26.21%降至20.04%，呈現(xiàn)先增后降的趨勢(shì)。
另一種方式是用戶直接付費(fèi)下載或訂閱，該部分收入被劃分在“其他”中。盡管招股書并未透露具體收入金額，但2018年-2020年，APP合作推廣和音視頻授權(quán)分成收入始終貢獻(xiàn)營(yíng)收的95%以上，合理推斷，內(nèi)容付費(fèi)業(yè)務(wù)并未帶來規(guī)模收入。盡管寶寶巴士有著豐富的數(shù)字內(nèi)容，但內(nèi)容付費(fèi)業(yè)務(wù)的進(jìn)展還不太盡如人意。
此外，報(bào)告期內(nèi)，寶寶巴士的銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用都出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)。2020年，公司的銷售費(fèi)用為1.44億元，研發(fā)費(fèi)用為1.55億元，與2018年相比，分別上漲311.43%、112.33%。對(duì)于銷售費(fèi)用上漲的原因，招股書稱“因公司業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張需要，推廣費(fèi)用支出逐年增加”，作為一家以廣告為主要收入來源的公司，業(yè)務(wù)增長(zhǎng)卻需要靠營(yíng)銷推廣拉動(dòng)。
而且，研發(fā)費(fèi)用方面，盡管招股書稱“不斷增加研發(fā)投入，是為了持續(xù)保持技術(shù)優(yōu)勢(shì)”，但寶寶巴士聯(lián)合創(chuàng)始人兼COO莊鴻曾公開表示，公司旗下每款A(yù)PP大約要十來個(gè)人開發(fā)參與，開發(fā)周期在一周左右。然而，每個(gè)APP的使用周期卻很短，因?yàn)榧议L(zhǎng)對(duì)于APP的容忍時(shí)間在14天內(nèi)，超過了就會(huì)擔(dān)心孩子是否會(huì)“沉迷”。
因此，寶寶巴士不能依靠搶奪用戶留存時(shí)間來增加用戶粘性，必須馬不停蹄地持續(xù)開發(fā)新APP，縮短研發(fā)周期，不斷增加研發(fā)費(fèi)用。截至2021年6月底，寶寶巴士旗下已經(jīng)擁有200多款A(yù)PP。這樣高投入換高回報(bào)的方式，始終令資本市場(chǎng)對(duì)寶寶巴士業(yè)務(wù)的增量空間有所懷疑。
目前看來，要想穩(wěn)穩(wěn)“上岸”，寶寶巴士還面臨著許多挑戰(zhàn)。
不確定性中的未來
為了增強(qiáng)內(nèi)容變現(xiàn)能力，寶寶巴士試圖布局孵化自身的IP形象。目前，公司已經(jīng)推出的IP包括“奇奇”“妙妙”“超級(jí)寶貝JoJo”等，根據(jù)這些IP形象，寶寶巴士得以不斷開發(fā)新的啟蒙音視頻，并研發(fā)、設(shè)計(jì)相關(guān)周邊，向市場(chǎng)銷售。
但截至目前，這些IP還未帶來可觀的收入。IP周邊收入，被并入“其他業(yè)務(wù)”方面，報(bào)告期內(nèi)為總營(yíng)收貢獻(xiàn)尚不足5%，還帶來了知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛。2021年8月，寶寶巴士子公司寶寶巴士網(wǎng)絡(luò)被Moonbug Entertainment Limited和Treasure Studio, Inc.在美國(guó)加利福尼亞北區(qū)聯(lián)邦地區(qū)法院起訴，稱“Super JoJo”形象及相關(guān)視頻故意侵犯其知識(shí)產(chǎn)權(quán)。
寶寶巴士稱，“Super JoJo”形象及作品均由公司自主創(chuàng)作，于2019年上線，形象可追溯至2016年公司上線的2D版人物卡通形象“豆豆”?！癝uper JoJo”是東方小男孩形象，與原告“JJ”歐美風(fēng)格存在較大差異。
截至招股書簽署日，訴訟案件尚在審理階段，寶寶巴士已提交答辯狀并提起反訴。但招股書提到，若敗訴，公司可能無法再使用“Super JoJo”形象，并面臨對(duì)原告的賠償，從而將給公司帶來不利影響。
除了版權(quán)糾紛，全球范圍內(nèi)，寶寶巴士的IP業(yè)務(wù)面臨著激烈的競(jìng)爭(zhēng)。擁有“小豬佩奇”“小馬寶莉”等知名IP的Hasbro、“巧虎”品牌擁有者倍樂生以及超級(jí)IP王國(guó)迪士尼……寶寶巴士雖然擁有多款I(lǐng)P，但出圈的較少，要想通過IP變現(xiàn)取得規(guī)模收入，還有很長(zhǎng)的路要走。
同時(shí)，線下渠道的缺失，也是寶寶巴士的短板之一。線下的樂園、玩具店等，是輔助IP業(yè)務(wù)的重要路徑。無論是為了擺脫對(duì)線上廣告的依賴，還是為了做強(qiáng)IP業(yè)務(wù)，布局線下渠道似乎都是寶寶巴士的必選項(xiàng)。招股書透露，此次擬募集的18.48億元中，公司計(jì)劃在“衍生品產(chǎn)業(yè)化及其配套項(xiàng)目”中投入1.7億元。
此外，定位模糊也體現(xiàn)了寶寶巴士戴著鐐銬跳舞的窘境。雖然外界普遍將其看作早教公司或游戲公司，但寶寶巴士在招股書中將自己定位為“專注于0-8歲的兒童啟蒙數(shù)字內(nèi)容提供商”。有觀點(diǎn)認(rèn)為，寶寶巴士對(duì)自身的定位十分巧妙，如果定位是兒童游戲公司，那么想要上市的可能性基本為零；如果定位是兒童早教公司，那么寶寶巴士上百個(gè)App上的廣告類型就要受到嚴(yán)格管控，收入影響會(huì)很大。
但合規(guī)壓力依然和寶寶巴士如影隨形。2021年6月，寶寶巴士曾在福建省教育廳備案6款教育類APP，涉及數(shù)學(xué)、英語(yǔ)等領(lǐng)域。7月，“雙減”政策落地，提到要統(tǒng)籌做好面向3至6歲學(xué)齡前兒童的校外培訓(xùn)治理工作，不得開展面向?qū)W齡前兒童的線上培訓(xùn)，同時(shí)，教育類APP內(nèi)不得植入商業(yè)廣告和游戲，為此，寶寶巴士還主動(dòng)申請(qǐng)下架了6款教育類備案的APP。
而近日，北京教委叫停學(xué)齡前教育APP，要求“面向?qū)W齡前兒童培訓(xùn)的教育移動(dòng)應(yīng)用一律停止運(yùn)行”，表明監(jiān)管的強(qiáng)態(tài)勢(shì)還在持續(xù)。而寶寶巴士能否撇清早教屬性，建立起“兒童啟蒙數(shù)字內(nèi)容提供商”的定位，監(jiān)管將對(duì)公司業(yè)務(wù)造成何種程度的影響，還需要等待進(jìn)一步確認(rèn)。有分析認(rèn)為，如果被判定是針對(duì)學(xué)齡前兒童的在線課程平臺(tái)或者變相進(jìn)行學(xué)科教育的平臺(tái)，那么對(duì)正沖刺上市的寶寶巴士而言，業(yè)務(wù)合規(guī)性成為擺在其面前的首要問題。
盡管表現(xiàn)亮眼，但在種種質(zhì)疑聲中，寶寶巴士的上市之路注定不會(huì)平靜。