文丨鰲頭財(cái)經(jīng) 曉敏
見(jiàn)習(xí)生丨高原
6月9日，廣弘控股（000529.SZ）公告了一則股份認(rèn)購(gòu)協(xié)議，披露了其子公司教育書(shū)店和南方傳媒控股子公司廣東新華發(fā)行集團(tuán)的股份交易。在這份協(xié)議中，廣弘控股將所持有的教育書(shū)店100%股權(quán)作價(jià)10.48億元出資認(rèn)購(gòu)新華發(fā)行集團(tuán)向公司增發(fā)的股份6495.6543萬(wàn)股。
也就是說(shuō)，廣弘控股將旗下子公司教育書(shū)店整個(gè)打包賣(mài)給了新華發(fā)行集團(tuán)，雖然作價(jià)高達(dá)10.48億但是卻一分錢(qián)都沒(méi)有拿回來(lái)，換回的是新華發(fā)行集團(tuán)17%的股份和一紙3年內(nèi)每年不少于1個(gè)億的分紅承諾。
很多投資者一算賬，都發(fā)現(xiàn)廣弘控股這下虧大了！
要知道，新華發(fā)行集團(tuán)每年的凈利潤(rùn)大概是2個(gè)億左右，而教育書(shū)店一年也能有1個(gè)多億。這一筆交易下來(lái)，廣弘控股不僅子公司沒(méi)了，利潤(rùn)也變薄了。而且從第四年開(kāi)始就沒(méi)有分紅承諾了，整個(gè)新華發(fā)行集團(tuán)加上教育書(shū)店兩者利潤(rùn)一共3個(gè)多億，廣弘控股手里17.7%的股份每年的分紅便只剩下6千萬(wàn)左右。
這么看來(lái)，這筆交易對(duì)于廣弘控股來(lái)說(shuō)不劃算！甚至連深交所也送上了關(guān)注函，要求說(shuō)明教育書(shū)店與發(fā)行集團(tuán)的評(píng)估增值率存在較大差異的原因及合理性。
但是作為一個(gè)業(yè)內(nèi)人士，細(xì)細(xì)一分析，發(fā)現(xiàn)事情不止表面上看到的這么簡(jiǎn)單，廣弘控股愿意達(dá)成這筆交易恐怕其中考量頗多，實(shí)屬在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下權(quán)衡利弊的結(jié)果。
交易本身——凈資產(chǎn)壓實(shí)，短期利潤(rùn)有保障，獲得實(shí)打?qū)嵉馁Y產(chǎn)
大多數(shù)小伙伴不解的地方在于，為什么每年凈利潤(rùn)1個(gè)多億的教育書(shū)店估值只有11.44億元，但凈利潤(rùn)2個(gè)多億的新華發(fā)行集團(tuán)估值卻高達(dá)48.75億元，新華發(fā)行集團(tuán)“估值虛高”便是導(dǎo)致廣弘控股最終只換回了17%的股份的原因。
這就不得不提一下“評(píng)估增值率”，也就是估值相比于賬面價(jià)值增長(zhǎng)的比例。很多小伙伴認(rèn)為新華發(fā)行集團(tuán)估值高是基于利潤(rùn)，但是評(píng)估企業(yè)價(jià)值的時(shí)候，凈利潤(rùn)只是其中的一個(gè)方面，評(píng)估增值率則更能說(shuō)明資產(chǎn)的“虛實(shí)”。
根據(jù)評(píng)估報(bào)告，新華發(fā)行集團(tuán)凈資產(chǎn)賬面值為23.71億元，評(píng)估值為48.75億元，增值率105.66%。教育書(shū)店的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為2.04億元，評(píng)估值為11.44億元，增值率461.20%。二者都是行業(yè)龍頭，評(píng)估增值來(lái)自于市場(chǎng)地位、渠道資源、管理水平這些無(wú)形資產(chǎn)也不難理解，新華發(fā)行集團(tuán)還額外多了一項(xiàng)集團(tuán)所持有的房地產(chǎn)價(jià)值的增長(zhǎng)。
書(shū)店不是重資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，持有的資產(chǎn)中流動(dòng)性資產(chǎn)占比超過(guò)九成，所以在資金使用效率和盈利能力上比新華發(fā)行集團(tuán)更勝一籌。但新華發(fā)行集團(tuán)則持有更多固定資產(chǎn)，資產(chǎn)也更“實(shí)”。
這是資產(chǎn)屬性的不同帶來(lái)的差異，也是為什么投資者紛紛覺(jué)得從凈利潤(rùn)來(lái)看，新華發(fā)行集團(tuán)的估值好像高了，實(shí)際上教育書(shū)店的評(píng)估增值率是遠(yuǎn)高于新華發(fā)行集團(tuán)的。
其實(shí)從凈資產(chǎn)的角度來(lái)看，新華發(fā)行集團(tuán)凈資產(chǎn)28億，教育書(shū)店凈資產(chǎn)2個(gè)億，合并之后30個(gè)億凈資產(chǎn)。廣弘控股持有的股份可以占5個(gè)億的權(quán)益，再加上17%的股權(quán)分紅，還有3年保證不少于3個(gè)億分紅。
在進(jìn)行資產(chǎn)置換時(shí)并不能只看盈利性，舉個(gè)例子，MCN公司一年能賺上億，而國(guó)內(nèi)制造業(yè)的平均凈資產(chǎn)收益率差不多在5%-15%，一個(gè)能夠年利潤(rùn)上億的制造業(yè)企業(yè)往往有著幾十億的凈資產(chǎn)。若是MCN公司想要用自己一半的股權(quán)去換一個(gè)幾十億凈資產(chǎn)制造業(yè)企業(yè)的一半股權(quán)，會(huì)讓人覺(jué)得不可思議，所以廣弘資產(chǎn)把教育書(shū)店全給出去只換回了17%的股份也不難理解。
算下來(lái)廣弘控股雖然失去了教育書(shū)店的直接控制權(quán)，目前折算下來(lái)現(xiàn)金收益略有減少，但實(shí)打?qū)嵉膬糍Y產(chǎn)增加了3個(gè)億，資產(chǎn)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力增加了，再加上分紅承諾短期內(nèi)的利潤(rùn)也是有保障的，可以說(shuō)是一筆合理的交易。
出售書(shū)店背后另有打算
盡管名下有一家經(jīng)營(yíng)得非常不錯(cuò)的教育書(shū)店，但廣弘控股并不是一家傳媒公司，企業(yè)版圖中出版業(yè)和養(yǎng)殖業(yè)這兩個(gè)毫不相關(guān)的業(yè)務(wù)平分秋色。
根據(jù)廣弘控股的年報(bào)，2019年/2020年/2021年教育書(shū)店的歸母凈利潤(rùn)分別占廣弘控股凈利潤(rùn)的50.68%/35%/48.36%。而且因?yàn)闀?shū)店的資產(chǎn)流動(dòng)性極佳，一直充當(dāng)著企業(yè)“現(xiàn)金奶?！钡慕巧?。
那廣弘控股又為何要大費(fèi)周章賣(mài)掉這么優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，換取盈利能力不及教育書(shū)店的新華出版集團(tuán)的股權(quán)呢？或許從以下幾個(gè)角度解讀。
一來(lái)從公司層面來(lái)看，廣弘控股和新華發(fā)行集團(tuán)的母公司南方傳媒都下屬于廣東省出版集團(tuán)，追根溯源都是一家人，相互競(jìng)爭(zhēng)只會(huì)增加最終控制人的經(jīng)營(yíng)成本。公告中也寫(xiě)的明明白白，這個(gè)股權(quán)交易旨在解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。合并之后競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的成本降低，收益便可能進(jìn)一步增加。
二來(lái)，教育書(shū)店已經(jīng)到達(dá)行業(yè)天花板，未來(lái)行業(yè)想象力有限，而新華發(fā)行集團(tuán)是教育書(shū)店的上游。若是教育書(shū)店和新華發(fā)行集團(tuán)進(jìn)行縱向合并，兩者相輔相成能夠節(jié)約成本，未來(lái)的利潤(rùn)有更多的空間，三年過(guò)后分紅也大概率不止是簡(jiǎn)單折算的五六千萬(wàn)。
三來(lái)，出版業(yè)和養(yǎng)殖業(yè)本就是不同的兩個(gè)行業(yè)，沒(méi)有協(xié)同效應(yīng)。當(dāng)下相比較而言，廣弘控股的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型方向也是大食品行業(yè)。在剝離教育書(shū)店之后，廣弘控股把自己手里的一部分業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)換成了股權(quán)，不僅可以獲取可觀的分紅，還能夠更專(zhuān)注于主業(yè)。
公司的股權(quán)交易不是簡(jiǎn)單的算術(shù)題，表面上廣弘控股的利潤(rùn)有所減少，但是資產(chǎn)的增加、內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)帶來(lái)的內(nèi)耗減少、行業(yè)整合以及主業(yè)的明晰都是這筆交易帶來(lái)的收益。就此而言，短期利潤(rùn)有保障，長(zhǎng)期利益也向好，在企業(yè)戰(zhàn)略層面來(lái)講，這便是一樁合理而且雙贏的股權(quán)交易。
交易后續(xù)——行業(yè)估值占優(yōu)，尚有盈利空間，養(yǎng)殖行業(yè)走出至暗時(shí)刻
說(shuō)了這么多，都在向小伙伴們解釋廣弘控股到底為什么要簽訂這樣的股權(quán)交易協(xié)議。作為投資者，相信諸位在意的其實(shí)是廣弘控股的股價(jià)到底還有沒(méi)有增長(zhǎng)空間？還能不能持有？
我們暫且先跳出對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的分析，僅僅從A股市場(chǎng)的一些行業(yè)特性來(lái)看，廣弘控股目前剝離教育書(shū)店，轉(zhuǎn)而專(zhuān)心發(fā)展大食品行業(yè)也屬于順應(yīng)市場(chǎng)。
養(yǎng)殖業(yè)經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的調(diào)整，目前正處于起飛的前夕。
6月16日，央視新聞報(bào)道， 5月份全國(guó)生豬出欄環(huán)比下降0.2%，加上消費(fèi)回暖帶動(dòng)，生豬價(jià)格持續(xù)回升，養(yǎng)殖戶開(kāi)始扭虧為盈。在河南南陽(yáng)唐河縣，曲立松經(jīng)營(yíng)著一家年出欄生豬20000頭的豬場(chǎng)，他告訴記者，從四月份開(kāi)始，生豬價(jià)格開(kāi)始逐漸回升，目前的價(jià)格比較3月底上漲幅度超過(guò)20%，能夠?qū)崿F(xiàn)盈利。數(shù)據(jù)顯示，按最新價(jià)格測(cè)算，出欄一頭生豬平均盈利60元左右。
6月13日廣弘控股也發(fā)布公告表示隨著近期生豬價(jià)格的持續(xù)反彈，公司生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況逐漸好轉(zhuǎn)。在這個(gè)階段聚焦養(yǎng)殖業(yè)公司不僅業(yè)績(jī)有望改善，股價(jià)也有進(jìn)一步上升空間。
截止2022年6月14日，從Wind數(shù)據(jù)庫(kù)可以看到廣弘控股的所屬申萬(wàn)行業(yè)仍舊是出版業(yè)。要注意的是，出版業(yè)企業(yè)的PE目前多在20倍以?xún)?nèi)，養(yǎng)殖業(yè)企業(yè)的PE卻多數(shù)都在30倍以上。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2022年一季度廣弘控股的PE為13.46倍，在生豬養(yǎng)殖方面，廣弘股份的年出欄量大約在十幾萬(wàn)頭的水平，與之體量相近的中小養(yǎng)殖企業(yè)中，東瑞股份2022年一季度PE為35.74，新五豐為29.50，均遠(yuǎn)高于廣弘控股。
而目前尚處于豬肉價(jià)格低谷期，在肉價(jià)上漲階段養(yǎng)殖業(yè)PE也會(huì)水漲船高，東瑞股份和新五豐往往能達(dá)到50倍左右。而受到歸類(lèi)于出版業(yè)的拖累，廣弘控股的股價(jià)一直不溫不火。
在剝離占了半壁江山的出版業(yè)務(wù)之后，廣弘控股最主要的業(yè)務(wù)便是養(yǎng)殖業(yè)，而目前在大力發(fā)展的“冷鏈+預(yù)制菜”也受到資本市場(chǎng)的追捧，公司的估值也有望進(jìn)一步提升。
除了市場(chǎng)的預(yù)期，資金的流向——尤其是機(jī)構(gòu)資金的流向也對(duì)股票的漲跌有著極大的影響。目前市場(chǎng)上有超過(guò)2萬(wàn)億的被動(dòng)基金，均是選取特定的指數(shù)成分來(lái)進(jìn)行投資，按行業(yè)進(jìn)行分資配倉(cāng)，不受基金經(jīng)理的主觀判斷影響。若公司分類(lèi)由出版行業(yè)轉(zhuǎn)為養(yǎng)殖業(yè)，便會(huì)帶來(lái)許多被動(dòng)資金的自然流入，必然推動(dòng)股價(jià)上漲。
回歸本源，對(duì)于股票來(lái)說(shuō)，短期利潤(rùn)的多少也并不能直接決定股價(jià)，未來(lái)的盈利預(yù)期才是股價(jià)的支撐點(diǎn)。
前面我們也已經(jīng)說(shuō)到，出版行業(yè)受區(qū)域限制，每個(gè)省都有自己的渠道，在廣弘控股旗下作為一家書(shū)店，教育書(shū)店已經(jīng)是觸到了天花板的存在，甚至已經(jīng)開(kāi)始走下坡路。
在聯(lián)信出具的評(píng)估報(bào)告中，教育書(shū)店2022年-2026年的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)分別為1.11億元/1.13億元/1.16億元/1.18億元/1.21億元，遠(yuǎn)不及近三年的歷史業(yè)績(jī)。據(jù)評(píng)估報(bào)告的相關(guān)說(shuō)明推斷，主要是考慮到訂單和優(yōu)惠政策的可持續(xù)性，加上未來(lái)想要謀求業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)會(huì)十分困難。
要想在此困境下謀求發(fā)展，往往會(huì)選擇上下游合并減少中間環(huán)節(jié)從而節(jié)約成本，提高經(jīng)營(yíng)效率。而接手教育書(shū)店的新華出版集團(tuán)行業(yè)地位自不必說(shuō)，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，又是自家兄弟。
項(xiàng)目剝離后由原來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手變成股東，可降低管理成本、優(yōu)化銷(xiāo)售渠道、減少業(yè)務(wù)摩擦，可達(dá)到1+1>2的效果，實(shí)現(xiàn)雙贏。此外，發(fā)行集團(tuán)享受稅收優(yōu)惠政策，二者整合后原本屬于教育書(shū)店的業(yè)務(wù)也能有更多的稅收優(yōu)惠。未來(lái)利潤(rùn)空間更大，廣弘控股享有的分紅也會(huì)更多。
對(duì)于教育書(shū)店本身來(lái)說(shuō)，找到了更適合的發(fā)展環(huán)境；對(duì)于廣弘控股而言，把自己不能做得更好的業(yè)務(wù)變成一筆有增長(zhǎng)性的股權(quán)，資產(chǎn)被盤(pán)活了，又能減少內(nèi)部成本也能明確賽道，將更多的管理精力及資金預(yù)算集中于大食品產(chǎn)業(yè)，進(jìn)行精細(xì)化統(tǒng)籌分配。
廣弘控股近年來(lái)也明確了以大食品產(chǎn)業(yè)為發(fā)展主基調(diào)，產(chǎn)業(yè)鏈布局較為完善，形成了冷鏈、畜禽農(nóng)牧養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)、肉制品加工及終端銷(xiāo)售業(yè)務(wù)板塊。
養(yǎng)殖業(yè)自不必說(shuō)，雖然廣弘控股目前的養(yǎng)殖體量還不算很大，但已經(jīng)是非常成熟的業(yè)務(wù)了，本輪肉價(jià)的上漲在短期內(nèi)也是具有確定性的利好因素。
廣東省預(yù)制菜政策支持（“預(yù)制菜十條”）也給公司的預(yù)制菜業(yè)務(wù)帶來(lái)了發(fā)展的機(jī)遇，但目前市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局尚不明朗，可以觀望后續(xù)發(fā)展。
比起預(yù)制菜，冷鏈運(yùn)輸行業(yè)作為預(yù)制菜整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈不可或缺的一環(huán)，其確定性更強(qiáng)，廣弘控股在華南地區(qū)有得天獨(dú)厚的冷鏈運(yùn)輸基礎(chǔ)，不論后續(xù)預(yù)制菜業(yè)務(wù)的發(fā)展如何，冷鏈運(yùn)輸業(yè)務(wù)都可以持相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)度。
聚焦主業(yè)后，這些業(yè)務(wù)都會(huì)成為資本市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)，短期來(lái)看，未來(lái)發(fā)展整體向好，也具有更好的協(xié)同效應(yīng)。
總之，這一筆交易對(duì)廣弘控股而言，從交易本身來(lái)說(shuō)，凈資產(chǎn)增加加上利潤(rùn)維穩(wěn)，具有合理性；從投資者角度來(lái)看，利好未來(lái)廣弘控股的資本市場(chǎng)估值增加；從公司經(jīng)營(yíng)來(lái)看，兩者合并帶來(lái)行業(yè)協(xié)同效應(yīng)，未來(lái)收益樂(lè)觀，公司本身也花更少的力氣賺到了錢(qián)。
所以說(shuō)，賣(mài)出了教育書(shū)店多是細(xì)細(xì)考量了利弊得失之后的選擇，廣弘控股無(wú)非是用短期利益來(lái)?yè)Q取了長(zhǎng)期的增長(zhǎng)空間。對(duì)于投資者而言，利好還是大于利空的。三年之內(nèi)有分紅保證不會(huì)對(duì)廣弘控股有太大影響，三年也足夠觀望在進(jìn)行了股權(quán)交易之后新華發(fā)行集團(tuán)和廣弘控股業(yè)務(wù)發(fā)展走勢(shì)。