文｜氨基財(cái)經(jīng) 林曉晨
單日蒸發(fā)近48億市值，一則新規(guī)讓“猴茅”昭衍新藥遭受重創(chuàng)。
6月20日，市場(chǎng)監(jiān)管總局、農(nóng)業(yè)農(nóng)村部、國(guó)家林草局聯(lián)合發(fā)布公告，決定從公告發(fā)布之日起停止執(zhí)行《關(guān)于禁止野生動(dòng)物交易的公告》（2020年第4號(hào)）。
簡(jiǎn)而言之，隨著新冠疫情逐漸消退，野生動(dòng)物交易可能會(huì)放開，這讓市場(chǎng)產(chǎn)生了對(duì)于進(jìn)口試驗(yàn)猴引發(fā)價(jià)格下跌的擔(dān)憂。
受益于中國(guó)創(chuàng)新藥紅利，CXO和試驗(yàn)猴成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。從2014年不足7000元/只的售價(jià)，到今年6月19.4萬元/只的最新招標(biāo)價(jià)，實(shí)驗(yàn)室用食蟹猴的價(jià)格暴漲超27倍。
價(jià)格瘋長(zhǎng)背后實(shí)則意味著供需關(guān)系的緊張，“一猴難求”甚至已經(jīng)成為一種常態(tài)，促使食蟹猴這種難以快速培育的物種，成為CXO行業(yè)最核心的戰(zhàn)略資源。
昭衍新藥曾一度因戰(zhàn)略聚焦試驗(yàn)猴的布局而被市場(chǎng)認(rèn)可。截至6月19日收盤，CRO概念指數(shù)（CN:BK0753）在2022年下跌約12.7%，而昭衍新藥股價(jià)則逆勢(shì)上漲近11.1%，人稱“猴茅”。
然而，在新規(guī)發(fā)布后，CRO指數(shù)上漲的情況下，昭衍新藥卻直接跌停。難道臨床前CXO企業(yè)的估值邏輯已然生變？試驗(yàn)猴的“牛市”真的已經(jīng)過去了嗎？
猴源爭(zhēng)奪戰(zhàn)
“擁有靈長(zhǎng)類動(dòng)物模型資源或技術(shù)將會(huì)贏得市場(chǎng)主動(dòng)權(quán)，甚至可以作為戰(zhàn)略資源進(jìn)行壟斷?！边@是昭衍新藥在2020年報(bào)中對(duì)臨床前CXO行業(yè)發(fā)展的判斷。
這一看似瘋狂的判斷，如今已經(jīng)成為對(duì)于臨床前CXO行業(yè)最精準(zhǔn)的概括。
2018年6月，中國(guó)食品藥品檢定研究院曾以183.6萬元的價(jià)格，收購(gòu)了136只實(shí)驗(yàn)室用的食蟹猴，均價(jià)僅為1.35萬元/只；
而今年6月13日，中國(guó)食品藥品檢定研究院再次發(fā)布招標(biāo)公告，50只食蟹猴的招標(biāo)價(jià)就達(dá)到970萬元，均價(jià)達(dá)19.4萬元/只。
猴子還是那群猴子，但“時(shí)代”變了。隨著創(chuàng)新藥的蓬勃發(fā)展，食蟹猴供不應(yīng)求，短短4年時(shí)間，其身價(jià)翻了13倍。
試驗(yàn)猴價(jià)格的持續(xù)上漲，暴露出臨床前CXO行業(yè)對(duì)于“猴”的依賴。
動(dòng)物是藥物臨床前評(píng)價(jià)的主要實(shí)驗(yàn)對(duì)象，其中非人靈長(zhǎng)類更是臨床前研究的重要品種。非人靈長(zhǎng)類在親緣關(guān)系上和人最接近，與人類的遺傳物質(zhì)有75%～98.5%的同源性，是與人類同源性最高的動(dòng)物，因此也是實(shí)驗(yàn)中最接近人類的理想對(duì)象。
并且，試驗(yàn)猴不等同于一般野生猴，需要長(zhǎng)期人工飼養(yǎng)。由于此前我國(guó)在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的缺失，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)試驗(yàn)猴產(chǎn)業(yè)實(shí)則極為薄弱，規(guī)模達(dá)到1000只的養(yǎng)殖場(chǎng)少之又少。
此種背景下，很多臨床前CXO企業(yè)都采取收購(gòu)的方式，與養(yǎng)殖場(chǎng)提前綁定。截至2021年底，三大臨床前CXO企業(yè)昭衍新藥、藥明康德、康龍化成的生物資產(chǎn)分別為2.35億元、14.89億元和4.76億元。
為了保證自身業(yè)務(wù)體量的持續(xù)增長(zhǎng)，實(shí)則藥明康德、康龍化成、昭衍新藥等CXO龍頭企業(yè)早已開啟了“猴源”爭(zhēng)奪戰(zhàn)。
2019年11月，藥明康德最先出手，以8.04億元的價(jià)格收購(gòu)了廣東最大的猴場(chǎng)之一廣東春盛；2021年，康龍化成別以1.1億元和2.06億元收購(gòu)了肇慶創(chuàng)藥和廣東康瑞泰；2022年4月，昭衍新藥宣布耗資8.3億元和9.75億元分別收購(gòu)云南英茂和廣西瑋美兩大猴場(chǎng)。收購(gòu)?fù)瓿珊?，昭衍新藥的生物資產(chǎn)數(shù)量將能與藥明康德比肩。
當(dāng)然，在持續(xù)攀升的猴價(jià)面前，并非所有企業(yè)都選擇參與到“猴源”爭(zhēng)奪之中。CXO企業(yè)美迪西就沒有參與競(jìng)爭(zhēng)，其直接結(jié)果就是2021年財(cái)報(bào)中，用于臨床前研究直接材料的成本同比暴增113%。
缺少猴源護(hù)城河的保護(hù)，導(dǎo)致美迪西的業(yè)績(jī)壓力更大。由此可見，“猴源”已經(jīng)成為臨床前CXO企業(yè)的重要戰(zhàn)略資源。
猴價(jià)一直漲的預(yù)期打破了
在了解過“猴源”的重要性后，我們重新聚焦事件本身，新規(guī)真得會(huì)讓臨床前CXO的投資邏輯出現(xiàn)改變嗎？
首先我們應(yīng)該弄清楚一點(diǎn)，此次《關(guān)于禁止野生動(dòng)物交易的公告》的停止執(zhí)行并不會(huì)影響試驗(yàn)猴目前整體市場(chǎng)供應(yīng)量，因?yàn)閷?shí)驗(yàn)室用猴需要經(jīng)過特殊的培養(yǎng)，因此必須為人工飼養(yǎng)，不能使用野生品種。
既然如此，市場(chǎng)為何對(duì)這則新規(guī)有如此大的反應(yīng)呢？究其原因在于，雖然不能直接引進(jìn)成體試驗(yàn)猴，但卻可以通過引進(jìn)種猴的方式，加速國(guó)內(nèi)試驗(yàn)猴的繁衍速度，從而緩解國(guó)內(nèi)試驗(yàn)猴當(dāng)下的緊供需狀態(tài)。
坦率而言，通過開放進(jìn)出口的方式確實(shí)可以加速國(guó)內(nèi)猴群的繁衍，但這個(gè)影響對(duì)于目前的臨床前CXO企業(yè)而言，實(shí)則是微乎其微。
且不論在疫情和猴痘病毒的影響下，真正的進(jìn)出口貿(mào)易要何時(shí)才能落地，單就試驗(yàn)猴的嚴(yán)苛要求就可能導(dǎo)致，即使引進(jìn)種猴，也需要最少經(jīng)過F2代（孫子代）才能實(shí)現(xiàn)。
根據(jù)各大券商分析，假設(shè)3歲為出欄年齡，5歲為性成熟的年齡，母猴妊娠周期又在半年左右，因此如果進(jìn)口種猴真的落地，而其真正面向市場(chǎng)并產(chǎn)生影響的時(shí)間也需要10年左右。
換句話說，新規(guī)的實(shí)行雖然可以一定程度加速國(guó)內(nèi)試驗(yàn)猴群的繁殖速度，但這仍然是一個(gè)漫長(zhǎng)的過程，短期并不會(huì)改變國(guó)內(nèi)試驗(yàn)猴緊供應(yīng)的局面。
再加上進(jìn)口猴依然要考慮檢疫、運(yùn)輸、飼養(yǎng)等一系列成本，這就導(dǎo)致試驗(yàn)猴的價(jià)格也許并不會(huì)在短期內(nèi)出現(xiàn)較大的松動(dòng)。
當(dāng)然，長(zhǎng)期邏輯來看，試驗(yàn)猴價(jià)格一直漲的趨勢(shì)被打破了。即便是“猴茅”，也必然不可能像真茅臺(tái)一樣，價(jià)格持續(xù)上漲。
在資本市場(chǎng)，預(yù)期向來關(guān)鍵。國(guó)內(nèi)CXO本身就是預(yù)期打滿，估值上天。一旦預(yù)期松動(dòng)，那么市場(chǎng)分分鐘用腳投票，也就不奇怪了。
創(chuàng)新需求才是核心驅(qū)動(dòng)力
需要說明的是，真正影響CXO本身價(jià)值的最大因素，并非試驗(yàn)猴價(jià)格的高低，而是創(chuàng)新需求的多少，以及CXO自己本身能力的高低。
臨床前CXO企業(yè)的核心驅(qū)動(dòng)力在于國(guó)內(nèi)的創(chuàng)新藥紅利。2021年，我國(guó)藥企申報(bào)IND數(shù)量依然激增，注冊(cè)申請(qǐng)數(shù)量達(dá)2452個(gè)，同比增長(zhǎng)48.6%。如此多的IND需求也讓臨床前CXO的訂單量大幅增加，對(duì)試驗(yàn)猴的需求也被持續(xù)放大。
國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥IND井噴與薄弱的試驗(yàn)猴供給之間，實(shí)則已經(jīng)形成明顯的供需缺口?？紤]到3-5年的飼養(yǎng)周期，這個(gè)缺口也很難在短時(shí)間內(nèi)補(bǔ)齊，試驗(yàn)猴的緊供需或?qū)⒊掷m(xù)很長(zhǎng)時(shí)間。此外，整個(gè)市場(chǎng)的流通環(huán)節(jié)也存在不少問題，很容易出現(xiàn)有價(jià)無市的情況。
很多投資者看到臨床前CXO企業(yè)布局猴場(chǎng)，股價(jià)就隨之上漲，因此他們將之歸結(jié)為試驗(yàn)猴漲價(jià)讓他們利潤(rùn)得到增厚。
例如，昭衍新藥在4月29日公布收購(gòu)兩家猴廠后，股價(jià)第二日就大漲8.58%；6月6日完成對(duì)云南英茂的收購(gòu)后，股價(jià)再次大漲7.12%；6月15日完成收購(gòu)廣西瑋美后，股價(jià)又連續(xù)上漲。
但實(shí)際上，猴價(jià)上漲對(duì)于臨床前CXO企業(yè)的業(yè)務(wù)毛利率不僅沒有幫助，甚至可能還出現(xiàn)負(fù)面影響。昭衍新藥就曾在調(diào)研紀(jì)要中坦言，不會(huì)輕易將猴子漲價(jià)向上游傳導(dǎo)。究其原因在于，這些CXO企業(yè)更多將試驗(yàn)猴作為一種資源儲(chǔ)備，而非是售賣的貨物。
這不是一個(gè)賺多或者賺少的問題，而是一個(gè)有沒有的問題。就好像鋰礦之于鋰電池，其核心意義不在于鋰礦能創(chuàng)造多少受益，而是如果沒有鋰礦的話，那么電池廠就無法制造出電池，甚至可能錯(cuò)失整個(gè)新能源風(fēng)口。
試驗(yàn)猴最核心的價(jià)值，不在于猴子數(shù)量增加帶來的資產(chǎn)增長(zhǎng)，而是因?yàn)樵囼?yàn)猴數(shù)量的增加，能夠讓臨床前CXO企業(yè)承接更多的業(yè)務(wù)，有望大幅抬升企業(yè)的業(yè)務(wù)天花板，由此帶動(dòng)投資者對(duì)其預(yù)期的提升。
當(dāng)然，在大環(huán)境之下，影響企業(yè)自身價(jià)值因素還包括自身能力。如何設(shè)計(jì)靠譜的模型，并且高效的執(zhí)行，給客戶更好的體驗(yàn)，承接更多的業(yè)務(wù)更是在行業(yè)脫穎而出的關(guān)鍵。
根本上來說，目前臨床前CXO企業(yè)價(jià)值，不是國(guó)內(nèi)猴子數(shù)量多少?zèng)Q定的，而是中國(guó)創(chuàng)新藥企業(yè)的成績(jī)以及自身能力所決定的。
如果創(chuàng)新藥在國(guó)內(nèi)發(fā)展不起來，IND數(shù)量大幅減少，那么臨床前CXO的需求自然也就持續(xù)降低。
決定臨床前CXO價(jià)值的不是猴子，而是創(chuàng)新。