文|融中財經(jīng)
“滬倫通”規(guī)則在修訂后，打通了歐洲多地交易所，越來越多的中資企業(yè)開始關注赴歐發(fā)行GDR的融資機會。
對于創(chuàng)投機構而言，退出已經(jīng)成為當下最關注的問題。
過去4個月，至少10家中國企業(yè)公布了發(fā)行GDR并在瑞士證券交易所上市計劃，包括電池制造商國軒高科、生物科技公司樂普醫(yī)療等。盡管這些企業(yè)多是二次上市，但在當前中企在美股承壓，中概股在退市邊緣的大背景之下，VC/PE或?qū)⒚撾x退出無望的苦境。
瑞士是世界上最大的財富管理中心，擁有廣而深的投資者基礎，資金雄厚的投資者都有興趣購買國際資產(chǎn)。從目前來看，瑞士交易所對中國的醫(yī)療、科技、工業(yè)和可再生能源領域公司，都特別有吸引力。
不僅瑞士證券交易所，法蘭克福和倫敦證券交易所也在當?shù)叵蛑袊景l(fā)起攻勢。大型證券交易所在爭奪中國公司，中企也在不斷尋求獲得國際資本的新途徑。“跟歐洲其他國家交易所對比，瑞交所上市公司估值相對比較高，中國企業(yè)如果去瑞士發(fā)行，估值差影響會更小?！庇袠I(yè)內(nèi)人士對記者指出。
11家A股公司，組團到瑞士上市
最近幾個月，瑞士吸引了眾多中國公司的關注。
6月28日，鋰電子電池模組解決方案供應商欣旺達則宣布，公司計劃發(fā)行GDR并在瑞交所或倫交所上市。其中科達制造、國軒高科和格林美已獲得證監(jiān)會批準。6月29日，芯片制造商韋爾股份和飲料生產(chǎn)商東鵬飲料發(fā)布公告稱，公司計劃在境外發(fā)行GDR，并在瑞交所上市。這兩家企業(yè)是自新《監(jiān)管規(guī)定》發(fā)布以來最新宣布瑞士上市計劃的A股企業(yè)。
而早在3月，三一重工、樂普醫(yī)療、國軒高科和杉杉股份就宣布了發(fā)行GDR并在瑞交所上市的計劃，成為新《監(jiān)管規(guī)則》發(fā)布后第一批公布瑞士上市計劃的中國企業(yè)。4月-6月之間，方大炭素、健康元、科達制造和格林美也相繼公布發(fā)行GDR并在瑞交所上市的計劃。
“二次上市”更像一個風險分散、拓展客戶結構的渠道。由于此前中概股股退市風險的擾動，國際投資者對中國企業(yè)的風險偏好大幅下降，導致股價嚴重脫離基本面。如果選擇瑞士“二次上市”，可以分散風險，并拓展更多熟悉中國企業(yè)的亞洲投資者。
瑞交所成立于1993年，由日內(nèi)瓦證券交易所、巴塞爾證券交易所和蘇黎世證券交易所合并而成。盡管與全球第一大證券交易所——紐交所體量相去甚遠，但對于國際公司來說有著前者所不具備的優(yōu)勢。
目前，瑞交所上市企業(yè)數(shù)量只有200多家，但上市企業(yè)總市值達1.5萬億瑞士法郎（截止2020年8月，約1.56萬億美元），是當今世界上最大的證券交易所之一。這意味著企業(yè)的平均估值較高，企業(yè)在瑞士上市后有望獲得更高的估值。
在瑞交所上市的公司中，外國公司的占比達到25%，高于除紐交所、納斯達克交易所和倫交所之外的所有其他交易所。且歐洲市值最大的五家公司中，有三家在瑞交所上市，分別為雀巢、羅氏和諾華。
對于為什么中國公司對瑞士如此感興趣？有投資人指出，“瑞士資本市場規(guī)模雖小，但高度發(fā)達。上市公司僅有200多家，但平均市值95億美元?？梢哉f資本非常密集，股市相當可控?！?/p>
而且，瑞士是全球最大的財富管理目的地，約有470家銀行和保險公司，以及約17001個養(yǎng)老基金活躍在市場上，龐大的國際機構客戶基礎下，近60％的財富投資于股票和基金，外國機構投資者目前對瑞士股票的投資約為1.350萬億瑞士法郎。
而在全球跨境私人銀行業(yè)務中，瑞士占24%的份額，其私人銀行擁有巨大的融資和配售權，從而使瑞士證券交易所的公司能夠更容易地與國內(nèi)外投資者建立聯(lián)系。換句話說，瑞士證券交易所對于跨國企業(yè)有著很強的吸引力。
瑞交所CEO迪塞爾霍夫在接受媒體采訪時表示，目前包括三一重工、杉杉股份、國軒高科和樂普醫(yī)療等10余家公司已經(jīng)公布了相關計劃，此外還有一批沒有公布具體計劃的企業(yè)，但已經(jīng)表達了赴瑞士上市的興趣?！澳壳斑€沒有中國公司在瑞士上市。但我們很有信心，當一切準備就緒，到今年下半年可以看到首家中國企業(yè)在瑞交所上市，甚至不止一家?！?/p>
據(jù)不愿具名的知情人士稱，“瑞信正在幫助樂普醫(yī)療準備發(fā)行GDR。”這家總部位于蘇黎世的銀行本來也參與了杉杉股份的發(fā)行，但后來退出。
2022年，VC/PE苦等退出
對于創(chuàng)投機構，退出至關重要。因為有了大量退出案例，拿到收益，LP受到鼓舞，才會有更多資金重新投入。換句話說，如果沒有退出，創(chuàng)投行業(yè)都沒有辦法良性循環(huán)。然而，不少投資人向記者吐槽，圍繞企業(yè)未來退出渠道的不確定性，是當前機構募資陷入困境的重要原因，尤其對于美元基金。
數(shù)據(jù)顯示，2022上半年，共計192家中企在內(nèi)地、香港及美國上市，其中139家上市公司背后受到VC/PE機構支持，滲透率高達72.4%，平均賬面回報率為5.88。整體來看，中企成功IPO數(shù)量大幅縮減。
賬面退出金額方面，伴隨國際形勢及國家政策的飛速變化，以及北京、上海的疫情影響，2022上半年，VC/PE機構退出降溫顯著，IPO賬面退出回報總規(guī)模2234億元，其中1月退出回報規(guī)模941億元最為突出。整體來看，同比大幅下滑。
“雖然科創(chuàng)板、北交所給項目帶來更多退出渠道，但不等于機構就一定能賺到錢?！蹦橙嗣駧呕鸸芾砗匣锶藙⒖藢θ谥胸斀?jīng)表示到。IPO實際退出的真金白銀決定了一只VC/PE基金的最終回報水平，而持有上市公司5％以上股份的VC/PE基金現(xiàn)金回報更有意義。
2022年，諸多不利條件和政策不確定性等因素會繼續(xù)抑制國內(nèi)私募股權基金的退出。
也正因如此，美股、港股IPO窗口縮小，加上不少基金存續(xù)到期，如果IPO項目難以帶動整支基金的收益，那么機構便會更加積極地尋求其他方式的退出。所以越來越多難以上市活著距離IPO仍有一段距離的項目，開始以并購、回購、老股轉(zhuǎn)讓、S交易等非IPO方式活躍在市場上。
而對那些已上市企業(yè)，在VC們尚沒有資金“落袋為安”的情況下，以二次上市來分散風險不失為對投資機構和投資人負責的一種表現(xiàn)。畢竟機構只有項目退得好才是真的好。
最近，美國方面才開始對五家在當?shù)氐诙鲜械闹袊景l(fā)出最后通牒。這些公司必須適應美國的法律，共有 270 家公司受到這種程序的威脅。而其中23家中概股要“二次上市”以應對潛在的退市不確定性。
不過，需要指出的是，相較去年和今年上半年，越來越多的外資機構，對于中概股得以保留美國上市地位，更為樂觀。“目前市場認為中概股退市問題可以解決的概率回升到30%，更多中概股最終仍有可能保留在美上市的地位，一旦這種預期越來越明確，不排除后續(xù)市場仍有向上的動能。”
擴大國際融資渠道，歐洲成跨境上市新地
中國企業(yè)之前在境外上市，首選美國，但是近期，中概股的波動表現(xiàn)以及美國政府的嚴監(jiān)管，中國企業(yè)不得不另選出路。而現(xiàn)在不僅瑞士證券交易所，法蘭克福和倫敦證券交易所也在當?shù)叵蛑袊景l(fā)起攻勢。
2022年7月14日，明陽智能公告發(fā)行全球存托憑證（GDR）并在“倫交所”上市，明陽智能也成為GDR新規(guī)后首個成功案例。
各界認為，瑞士的審計要求比美國寬松，有助于中國企業(yè)在遵守中國法律的同時越過海外上市的一大障礙。目前，籌備中的交易規(guī)模頗大，按照瑞士標準來看更是如此。據(jù)報道，國軒高科擬籌資16億美元，而其業(yè)內(nèi)同行寧波杉杉擬籌資至多10億美元。去年瑞士最大上市交易是PolyPeptide，籌資8.48億瑞郎。2021年，瑞士公司通過公開募股總共僅籌資37億瑞士法郎（合38億美元）。
“這些企業(yè)大多集中在制造業(yè)，大家可能覺得瑞士、德國等歐洲國家較為擅長制造業(yè)或者醫(yī)藥行業(yè)。相信未來將拓展至更多行業(yè)，如一些具有創(chuàng)新性或者具有先進性的企業(yè)，中國發(fā)行GDR的行業(yè)分布也將更加多元化?！比疸y證券全球投資銀行部聯(lián)席主管孫利軍近期對記者表示。04
GDR發(fā)行，總成本低于境外IPO
所謂全球存托憑證（Global Depository Receipts，GDR）是指在全球公開發(fā)行，可在兩個或更多金融市場上交易的股票或債券。
一般而言，存托憑證可分為GDR和CDR(中國存托憑證)兩種。其中，GDR即允許符合條件的滬深上市公司在規(guī)定海外交易所發(fā)行DR(簡稱“西向業(yè)務”)；而CDR則允許符合條件的海外發(fā)行人在滬深交易所發(fā)行DR(簡稱“東向業(yè)務”)。
今年2月，證監(jiān)會正式發(fā)布《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務監(jiān)管規(guī)定》，將西向業(yè)務拓展到瑞士、德國。自此之后，瑞士成為熱門上市地。但早在2018年11月，上海證券交易所發(fā)布《上海證券交易所與倫敦證券交易所互聯(lián)互通存托憑證上市交易暫行辦法》，首開“滬倫通”先河。自此，境內(nèi)A 股上公司可通過發(fā)行GDR直接在英國市場融資。
隨后2021年12月，中國證監(jiān)會拓寬“滬倫通”業(yè)務范圍，在境內(nèi)，將深交所符合條件的上市公司全部納入；同時在境外，將歐洲市場拓展至瑞士、德國。
今年3月，國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開專題會議，研究當前經(jīng)濟形勢和資本市場，提出中國政府繼續(xù)支持各類企業(yè)到境外上市。證監(jiān)會也隨后回應，稱抓緊推動企業(yè)境外上市監(jiān)管新規(guī)落地，支持各類符合條件的企業(yè)到境外上市，保持境外上市渠道暢通。
政策鼓勵之下，2022年以來，境內(nèi)上市公司選擇以 GDR 方式進行海外融資出現(xiàn)明顯提速，且自從目的交易所實現(xiàn)擴容之后，瑞士交易所也逐漸成為上市公司海外GDR 融資的首選之地。
針對為何越來越多中國企業(yè)選擇發(fā)行GDR的問題，投資人表示，相較于境外IPO，GDR發(fā)行有其獨有優(yōu)勢?！癎DR雖然與境外IPO同為國際發(fā)行，但考慮到GDR的發(fā)行人作為已上市的A股公司，信譽度更高。此外，GDR發(fā)行的審核也已十分規(guī)范、成熟，涉及的工作量及執(zhí)行周期也少于境外IPO，總成本低于境外IPO?！?/p>
此外，發(fā)行GDR其實可以為中國公司引入國際和國內(nèi)知名投資者作為股東，使得股權更加多元化，激發(fā)創(chuàng)新活力，也有利于提高中國企業(yè)的國際知名度和影響力。
在政策和市場的雙重支持下，未來可能會有越來越多的中國企業(yè)選擇赴海外上市。