文｜公司研究室IPO組 曲奇
致歐科技，一個(gè)中國(guó)人不太熟悉的中國(guó)家居品牌即將在創(chuàng)業(yè)板上市。近期，跨境電商致歐科技創(chuàng)業(yè)板過會(huì)，成為年內(nèi)第二家IPO過會(huì)的跨境電商企業(yè)。
從致歐科技近三年半“前高后低”的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，可以看出當(dāng)下國(guó)內(nèi)跨境電商公司面臨的一些共性問題，比如運(yùn)費(fèi)高企、成本端價(jià)格上漲、庫(kù)存積壓等。
至于致歐科技，來自亞馬遜渠道的收入占比近80%，對(duì)亞馬遜的依賴度明顯過高，主要銷售渠道過于單一。此外，致歐科技近年來的研發(fā)費(fèi)用率不足0.5%，對(duì)于一家以設(shè)計(jì)、外觀為賣點(diǎn)的公司而言，科技屬性并不明顯，“科技”二字頗顯名不副實(shí)。
01、對(duì)亞馬遜依賴度過高
致歐科技成立于2010年，主要從事家居產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷售，通過亞馬遜、eBay等海外電商平臺(tái)將產(chǎn)品銷往歐洲和北美。2019年到2021年，致歐科技收入分別為23.22億、39.68億、59.59億，2020年和2021年的收入增速分別為70.89%和50.18%。
致歐科技的銷售模式可分B2C和B2B兩種，過去3年B2C的收入占比均高于80%，公司產(chǎn)品主要通過電商平臺(tái)直接賣給終端個(gè)人消費(fèi)者。
但無論是B2C還是B2B，致歐科技最重要的銷售渠道都是亞馬遜平臺(tái)。
2019年到2021年，致歐通過亞馬遜渠道獲得的收入（B2C+B2B）分別為20.79億、31.84億、46.02億，收入占比分別為90%、80%、77%。
自2021年第二季度開始，跨界電商行業(yè)出現(xiàn)亞馬遜平臺(tái)“封號(hào)事件”，亞馬遜對(duì)中國(guó)賣家的管控加強(qiáng)。
以A股上市公司天澤信息為例，其在2021年7月的公告中稱，旗下跨境電商子公司有棵樹因涉嫌違反亞馬遜平臺(tái)規(guī)則，2021年前7個(gè)月新增被封或凍結(jié)站點(diǎn)數(shù)約340個(gè)，占2021年前5個(gè)月亞馬遜平臺(tái)存在銷售收入的月均站點(diǎn)數(shù)的30%左右。由于亞馬遜的封號(hào)影響，2021年有棵樹收入同比下降66.55%，虧損16.7億。
致歐科技近80%的收入來自亞馬遜渠道，對(duì)單一電商的依賴度顯然過高，如果致歐也像有棵樹一樣被亞馬遜大范圍封號(hào)，公司業(yè)績(jī)將受到很大影響。
02、2021年增收不增利
近3年，致歐的收入呈高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但毛利率卻在不斷下滑。2019年到2021年，致歐毛利率分別為55.80%、37.92%、32.64%。
作為一家以外貿(mào)出口為主的公司，2020年以來海運(yùn)運(yùn)費(fèi)上漲影響很大，但剔除運(yùn)費(fèi)影響后，2019年到2021年，致歐的毛利率仍逐年下滑，分別為55.80%、54.76%、49.61%。
2020年跨境電商行業(yè)利好，吸引諸多新賣家入局，部分外貿(mào)工廠、國(guó)內(nèi)電商也紛紛轉(zhuǎn)戰(zhàn)海外市場(chǎng)。Finbold數(shù)據(jù)顯示，2021年1-3月亞馬遜新增29.50萬名新賣家。
近兩年，致歐科技毛利率下滑的部分影響因素是，國(guó)內(nèi)新玩家進(jìn)入跨境電商市場(chǎng)后，為了搶占市場(chǎng)采用低價(jià)策略，致歐科技為了維持規(guī)模也加入價(jià)格戰(zhàn)，對(duì)部分產(chǎn)品進(jìn)行降價(jià)銷售。
以收入占比51%的家居系列為例，2021年家居產(chǎn)品銷售均價(jià)為409.36元/件，同比下滑1.66%，銷售成本224.07元/件，同比增長(zhǎng)8.20%，導(dǎo)致毛利率較2020年同比減少了4.99個(gè)百分點(diǎn)。
2019年到2021年，致歐科技?xì)w母凈利潤(rùn)分別為1.08億、3.80億、2.40億，扣非凈利潤(rùn)分別為1.64億、4.59億、2.07億。2021年，致歐科技?xì)w母凈利潤(rùn)同比下滑36.84%，扣非凈利潤(rùn)同比下滑54.90%。
總體來說，致歐科技2021年看起來很光鮮，收入仍維持高增長(zhǎng)，但在成本有較大幅度增長(zhǎng)的同時(shí)，為了維護(hù)市場(chǎng)規(guī)模和訂單，降價(jià)銷售損失了一半多的扣非利潤(rùn)，屬于典型的“增收不增利”。
03、“科技”二字有名無實(shí)
致歐科技雖然名字帶著“科技”二字，但本質(zhì)上就是一家以家居設(shè)計(jì)、銷售為主業(yè)的公司，科技屬性不強(qiáng)，研發(fā)投入也偏低。
2019年至2021年，致歐科技的研發(fā)費(fèi)用分別只有0.10億、0.13億、0.25億，研發(fā)費(fèi)用率分別為0.45%、0.32%、0.41%。
深交所曾在問詢函中問到了致歐科技研發(fā)費(fèi)用偏低，以及核心技術(shù)壁壘的情況，要求其說明核心技術(shù)是否存在被快速迭代、復(fù)制、超越的風(fēng)險(xiǎn)。
針對(duì)研發(fā)費(fèi)用低這點(diǎn)，致歐科技解釋稱，由于公司不涉及家具家居產(chǎn)品的自主生產(chǎn)環(huán)節(jié)，研發(fā)活動(dòng)主要是對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行材料選用調(diào)整、功能更新、外觀設(shè)計(jì)、視覺形象升級(jí)等方面的設(shè)計(jì)和研發(fā)，以及信息系統(tǒng)的開發(fā)，無需大量投入人力資源、原材料、儀器設(shè)備等研發(fā)資源。
針對(duì)核心技術(shù)壁壘，致歐科技回復(fù)稱，家具家居屬于傳統(tǒng)消費(fèi)品，其產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面的核心技術(shù)或?qū)＠夹g(shù)多為外觀專利，技術(shù)壁壘相對(duì)較低，存在被復(fù)制、模仿的風(fēng)險(xiǎn)。截至2021年末，致歐科技共取得360項(xiàng)專利，其中實(shí)用新型專利7項(xiàng)，外觀專利353項(xiàng)。
簡(jiǎn)單來說，致歐科技的產(chǎn)品主要是賣設(shè)計(jì)、外觀，而這些又極易被模仿和抄襲，如果有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手以相似的款式、相近的品質(zhì)和致歐打價(jià)格戰(zhàn)，致歐的客戶就可能被分走一部分。
對(duì)科技屬性偏低的致歐科技而言，“科技”二字頗有“掛羊頭賣狗肉”之嫌。
04、存貨激增現(xiàn)金流波動(dòng)大
過去3年，致歐科技收入的高增長(zhǎng)，帶動(dòng)了存貨大幅增長(zhǎng)。
2019年末到2021年末，致歐科技存貨賬面價(jià)值分別為2.53億、8.59億和10.52億，占資產(chǎn)總額的比例分別為 38.68%、47.83%和 30.70%。其中，2020年末存貨余額較上年末增加6.06億元，同比增長(zhǎng)239.52％，增幅較大。
較高規(guī)模的存貨水平一定程度上增加了公司的存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)和資金占用壓力。2019年至2021年，致歐科技存貨跌價(jià)損失分別為3192.71萬、2678.86萬和8705.37萬；存貨周轉(zhuǎn)率分別為4.63次、3.17次、3.09次，連續(xù)兩年下滑。
2019年到2021年，致歐科技經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為0.89億、-2.07億、2.65億，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流波動(dòng)較大。致歐在招股書中稱，2020年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為負(fù)的主要原因就是當(dāng)年存貨增加了6.11億致使現(xiàn)金流出增加。
進(jìn)入2022年，跨境電商的生意相比上一年更難做。
致歐科技預(yù)測(cè)，2022年上半年公司的營(yíng)業(yè)收入為27.3億至28.3億，同比下滑14.68%至11.55%；歸母凈利潤(rùn)為1.06億至1.20億，同比下滑24.51%至14.54%；扣非凈利潤(rùn)為1.01億至1.15億，同比下滑19.57%至8.42%。
盡管致歐科技是一家年收入在50-60億區(qū)間的公司，但公司產(chǎn)品銷向海外市場(chǎng)，不在大陸本土進(jìn)行銷售。這使得致歐雖然是一家中國(guó)品牌的公司，但國(guó)人對(duì)它的了解并不多，這種局限可能會(huì)影響致歐上市后的表現(xiàn)。
目前，A股已上市的跨境電商中，致歐科技的二股東——以消費(fèi)電子為主業(yè)的安克創(chuàng)新市值約為290億，以家居園藝、工商業(yè)用品為主業(yè)的華凱易佰市值只有40億，有棵樹母公司天澤信息市值38億。
在2022年業(yè)績(jī)進(jìn)一步下滑的情況下，以傳統(tǒng)家居為主的致歐科技，在上市后恐怕難以獲得太高的估值。