文|清流工作室 周淼
全棉時(shí)代母公司——穩(wěn)健醫(yī)療(300888.SH)近日發(fā)布2022年上半年半年報(bào)?？此朴性龇臉I(yè)績，實(shí)際已經(jīng)走入疲乏。
今年上半年，穩(wěn)健醫(yī)療收入為51.58億元，同比增長27.05%，凈利潤為8.93億元，同比增加17.32%，其中醫(yī)用耗材業(yè)務(wù)營收32.33億元，同比增長45.30%，不過海外銷售收入為7.05億元，同比下滑29.79%’
消費(fèi)品業(yè)務(wù)板塊收入為18.81億元，同比增長5.07%。
對(duì)此，穩(wěn)健醫(yī)療稱，醫(yī)用耗材增長系公司品牌知名度提升及疫情反復(fù)，而消費(fèi)品板塊業(yè)績不佳則由于疫情反復(fù)導(dǎo)致門店關(guān)閉、物流中斷等。
但事實(shí)上，這一業(yè)績?cè)鲩L的背景是，穩(wěn)健醫(yī)療上一年度曾經(jīng)歷業(yè)績大幅下滑。
穩(wěn)健醫(yī)療于2020年9月于深交所上市，主要業(yè)務(wù)原為以棉花為原材料的醫(yī)用敷料業(yè)務(wù)。公司在2009年成立“Purcotton全棉時(shí)代”品牌，自此開始向家用消費(fèi)品轉(zhuǎn)型?！叭迺r(shí)代”的業(yè)務(wù)，在2019年占比一度超60%。
2020年疫情爆發(fā)，穩(wěn)健醫(yī)療開啟“疫情紅利”，靠口罩、防護(hù)服等防控物資業(yè)績大增，并成為“口罩第一股”;
但疫情爆發(fā)帶來的業(yè)績高增長終究未能繼續(xù)保持。2021年穩(wěn)健醫(yī)療營收、凈利潤各下滑35%、67%。
屬于穩(wěn)健醫(yī)療的下一個(gè)新故事在哪里?這或許是該公司近幾個(gè)月來對(duì)外收購動(dòng)作頻頻的原因。
在短短3個(gè)月內(nèi)，穩(wěn)健醫(yī)療相繼以7.28億元、7.5億元、4.5億元收購浙江隆泰醫(yī)療科技有限公司(下稱“隆泰醫(yī)療”)55%股權(quán)、穩(wěn)健平安醫(yī)療科技(湖南)有限公司(下稱“湖南醫(yī)械”)65.55%股權(quán)及穩(wěn)健(桂林)乳膠用品有限公司(下稱“桂林乳膠”)100%股權(quán)。
三個(gè)收購業(yè)務(wù)的范圍，則自高端傷口敷料業(yè)務(wù)、醫(yī)療器械至乳膠避孕套市場。截至目前，隆泰醫(yī)療、桂林乳膠及相關(guān)子公司均已納入穩(wěn)健醫(yī)療合并報(bào)表。
根據(jù)公告，在上述有關(guān)隆泰醫(yī)療、桂林乳膠的并購中，穩(wěn)健醫(yī)療均采用了收益估值法，增值率分別271.86%、191.31%，對(duì)于湖南醫(yī)械則結(jié)合同類上市公司在二級(jí)市場市盈率水平，以其 2021 年度凈利潤為基數(shù)，交易市盈率約為 11.70 倍。
清流工作室注意到，穩(wěn)健醫(yī)療短時(shí)間的大手筆收購的標(biāo)的，可能暗藏風(fēng)險(xiǎn)，比如花了7.28億元收購55%股權(quán)的隆泰醫(yī)療。按收益法估值超13億的隆泰醫(yī)療，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法估值的市場價(jià)值僅為4.59億元，而旗下3家子公司中有2家凈資產(chǎn)為負(fù)，且其中一家是交易日交割前才“突擊”并入隆泰醫(yī)療;
更為重要的是，清流工作室調(diào)查，收購?fù)旰?，隆泰醫(yī)療的原控制方保留的業(yè)務(wù)，與本次收購標(biāo)的從事的“高端傷口敷料”業(yè)務(wù)重疊，產(chǎn)品雷同，實(shí)際為競爭對(duì)手。而頗為蹊蹺的是，穩(wěn)健醫(yī)療在收購過程的信息披露中，部分信息與真實(shí)情況頗有出入，疑似“撒謊”。
高溢價(jià)收購捋不順“同業(yè)競爭”
根據(jù)穩(wěn)健醫(yī)療4月11日發(fā)布的公告，收購隆泰醫(yī)療的交易對(duì)手為吳康平、黃樂培及吳狄三名自然人，交易完成后該等人士仍為公司股東，比例分別為22.5%、18%、4.5%。
隆泰醫(yī)療被介紹為主營高端傷口敷料OEM出口業(yè)務(wù)，總部于浙江省湖州市。2021年，隆泰醫(yī)療因疫情常規(guī)化業(yè)績下滑，其中營收為3.55億元，同比下降11.47%;凈利潤8637.39萬元，同比下降32.81%。
隆泰醫(yī)療原本共有7家子公司，其中有3家被穩(wěn)健醫(yī)療并購，有4家則在交易后被剝離。
根據(jù)公告，3家被并購的子公司均與高端傷口敷料業(yè)務(wù)具協(xié)同性，其中西安隆特姆為隆泰醫(yī)療辦理醫(yī)療器械證書，德清隆泰硅膠為隆泰醫(yī)療生產(chǎn)加工原材料，盛醫(yī)科技則負(fù)責(zé)其電商平臺(tái)的銷售和運(yùn)營.
不過，這3家被納入收購標(biāo)的的子公司，從數(shù)據(jù)上看并不“優(yōu)質(zhì)”。其中，德清隆泰硅膠主要為隆泰醫(yī)療內(nèi)部服務(wù)，尚未獨(dú)立開展業(yè)務(wù)，無營業(yè)收入及利潤，西安隆特姆并無營收，凈利潤2020年、2021年均為負(fù)值，僅盛醫(yī)科技略有盈利，兩年收入為429.4萬元、516.1萬元，凈利潤為39.18萬元、3.6萬元。
截至2020年、2021年底，德清隆泰硅膠凈資產(chǎn)為72.26萬元、156.21萬元，西安隆特姆凈資產(chǎn)為-48.14萬元、-96萬元，盛醫(yī)科技凈資產(chǎn)為-216.94萬元、-217.96萬元。其中，盛醫(yī)科技、德清隆泰硅膠均在交易前才“突擊”成為隆泰全資子公司。
而剝離的4家公司，公告稱因與高端傷口敷料業(yè)務(wù)無相關(guān)性，在交易交割日前被剝離，不過在公告中，這些公司仍納入此次交易估值范圍內(nèi)。
最終，此次估值采用了收益法估值，若采用資產(chǎn)基礎(chǔ)估值，即隆泰醫(yī)療的全部股東權(quán)益于估值基準(zhǔn)日的市場價(jià)值為13.37億元，相對(duì)于其估值基準(zhǔn)日的賬面值3.58億元，增值人民幣9.76億元，增值率高達(dá)271.86%;
值得注意的是，清流工作室了解，隆泰醫(yī)療原為家族企業(yè)，被收購標(biāo)的之外存在大量關(guān)聯(lián)公司，均由吳康平、黃樂培夫婦或者其子吳狄持股或任職。其中一個(gè)值得關(guān)注的平臺(tái)，是浙江康力迪醫(yī)療用品有限公司(下稱“康力迪)。
穩(wěn)健醫(yī)療在收購隆泰醫(yī)療中，也提及了競業(yè)協(xié)議。該協(xié)議規(guī)定，除了黃樂培繼續(xù)經(jīng)營康力迪(僅保留其現(xiàn)有主營業(yè)務(wù))，吳狄繼續(xù)經(jīng)營上述被剝離的子公司浙江朗特醫(yī)療(僅保留其現(xiàn)有主營業(yè)務(wù)，即吻合器業(yè)務(wù))外，上述交易方及核心團(tuán)隊(duì)人員及關(guān)聯(lián)方均需遵守競業(yè)承諾：即未經(jīng)穩(wěn)健醫(yī)療書面允許，不得在與穩(wěn)健醫(yī)療及其子公司、隆泰醫(yī)療及其子公司存在競爭關(guān)系的任何企業(yè)任職、持股即擔(dān)任顧問等。
但清流工作室的調(diào)查顯示，上述競業(yè)協(xié)議可能“形同虛設(shè)”。比如交易對(duì)手保留的業(yè)務(wù)公司“康力迪”，實(shí)際上與穩(wěn)健醫(yī)療收購的隆泰醫(yī)療所從事的“高端傷口敷料”業(yè)務(wù)重疊，產(chǎn)品雷同。
也就是說，交易對(duì)手將隆泰醫(yī)療的部分股權(quán)高溢價(jià)轉(zhuǎn)讓給穩(wěn)健醫(yī)療后，自己仍有業(yè)務(wù)與隆泰醫(yī)療形成競爭關(guān)系。
一位康力迪的工作人員稱，“康力迪”目前在售的高端敷料產(chǎn)品有藻酸鹽、水膠體敷料等，公司同時(shí)具備生產(chǎn)能力。而在談及產(chǎn)品生產(chǎn)廠家時(shí)，該人士則介紹，康力迪有生產(chǎn)，隆泰醫(yī)療也有生產(chǎn)，技術(shù)是一樣的。
在京東等網(wǎng)購平臺(tái)上，也能查詢到上述人士所稱的藻酸鹽、水膠體敷料在不同的藥房及保健器械網(wǎng)店出售，生產(chǎn)廠家既有隆泰醫(yī)療，也有康力迪。
清流工作室查詢食藥監(jiān)局官網(wǎng)，康力迪與隆泰醫(yī)療均最早在2017年在食藥監(jiān)局進(jìn)行了有關(guān)上述兩種敷料的備案，且分別在2021年6月、10月到期前進(jìn)行了更新，目前注冊(cè)證均在有效期。
事實(shí)上，除了康力迪之外，穩(wěn)健醫(yī)療收購隆泰醫(yī)療的交易對(duì)手，還存在其他的關(guān)聯(lián)公司，其業(yè)務(wù)與隆泰醫(yī)療的業(yè)務(wù)構(gòu)成競爭——也就是被交易中剝離的浙江隆騰醫(yī)用新材料有限公司(下稱“隆騰醫(yī)用”)。
清流工作室注意到，隆騰醫(yī)用，經(jīng)營范圍中包括醫(yī)用高分子材料制品;這一經(jīng)營范圍與此次被包含在收購范圍內(nèi)的子公司——為隆泰醫(yī)療生產(chǎn)加工原材料的“德清隆泰硅膠”雷同;
而在穩(wěn)健醫(yī)療的公告中，隆騰醫(yī)用被剝離的原因是“與高端傷口敷料業(yè)務(wù)無相關(guān)性”。
但清流工作室調(diào)查顯示，情況并非公告所稱。根據(jù)隆騰醫(yī)用的工作人員的說法，該公司生產(chǎn)敷料的原材料，主打水溶解纖維，其下游則是許多敷料品牌。該人士說，隆騰醫(yī)用也生產(chǎn)美白、消炎等高端功能性的敷料原材料。
隆騰醫(yī)用的官方網(wǎng)站，則展示了兩大類產(chǎn)品，分別為“可降解水溶性纖維”、“PVA產(chǎn)品系列”;
清流工作室注意到，在今年4月上述收購發(fā)生前夕，這家被交易對(duì)手保留的從事敷料原材料生產(chǎn)的公司隆騰醫(yī)用，一口氣申請(qǐng)了共6項(xiàng)專利，均與“羧甲基纖維素纖維”相關(guān)，而該材料可用于制作醫(yī)用敷料。
比如“一種羧甲基纖維素鈉纖維的制備方法”的專利中提到，按該發(fā)明提供的制備方法制作的“羧甲基纖維素纖維”可直接作為醫(yī)用敷料;
再如“一種羧甲基纖維素創(chuàng)面敷料”，該發(fā)明具體涉及一種羧甲基纖維創(chuàng)面敷料，其中包括敷料本體。發(fā)明描述的內(nèi)容，明確為傷口敷料;
也就是說，穩(wěn)健醫(yī)療公告中所稱“與高端傷口敷料業(yè)務(wù)無相關(guān)性”而被剝離的隆騰醫(yī)用，不僅與傷口敷料業(yè)務(wù)有相關(guān)性，還具備多項(xiàng)專利;而與之對(duì)比的是，被穩(wěn)健醫(yī)療收購的“德清隆泰硅膠”，既尚未獨(dú)立開展業(yè)務(wù)，無營業(yè)收入及利潤，更無相關(guān)專利信息。
清流工作室還注意到，上述專利的發(fā)明人，第一位均為“陳連節(jié)”，該人士目前既在“德清隆泰硅膠”擔(dān)任監(jiān)事，同時(shí)持有隆騰醫(yī)用12.82%股權(quán)。
所以，穩(wěn)健醫(yī)療花了7.28億元收購“隆泰醫(yī)療”55%股權(quán)，到底買了個(gè)什么業(yè)務(wù)?穩(wěn)健醫(yī)療，為何要稱交易前剝離的隆騰醫(yī)用，與高端傷口敷料業(yè)務(wù)無相關(guān)性呢?
浙江曉得律師事務(wù)所陳文明主任對(duì)清流工作室稱，像并購之后仍存在同業(yè)關(guān)聯(lián)方的情況，上市公司應(yīng)該予以充分披露并提示風(fēng)險(xiǎn)，畢竟這一情況會(huì)對(duì)日后公司的經(jīng)營管理造成影響。嘉源律師事務(wù)所黃平亮律師同樣認(rèn)為上述情況存在一定的同業(yè)競爭問題。
而對(duì)于剝離子公司業(yè)務(wù)與公告中出現(xiàn)披露不一致的情況，上述兩名律師均認(rèn)為相關(guān)行為涉嫌“虛假信披”。對(duì)此，北京海潤天睿律師事務(wù)所馮紫晨律師稱，上述公告信披可能存在不準(zhǔn)確的情況，可能對(duì)投資者造成誤導(dǎo)。
業(yè)績后勁不足的“軟肋”
清流工作室注意到，穩(wěn)健醫(yī)療高溢價(jià)并購的背景，是其業(yè)績?cè)霈F(xiàn)大反轉(zhuǎn)的現(xiàn)實(shí)。
2021年財(cái)報(bào)顯示，穩(wěn)健醫(yī)療全年實(shí)現(xiàn)營收80.37億元，同比下降35.87%;凈利潤12.39億元，同比下降67.48%;今年第一季度營收23.22億元，同比增長2.37%，但凈利潤3.571億元，同比下降了25.69%。而就在2020年，踩上“口罩紅利”的穩(wěn)健醫(yī)療剛迎來一輪爆發(fā)，凈利潤一度增長近6倍。
作為曾經(jīng)的業(yè)績支柱，穩(wěn)健醫(yī)療的醫(yī)用耗材業(yè)務(wù)收入在2021年出現(xiàn)大幅下滑，從2020年的89.2億元降至39.22億元，降幅超過56%，占營收比重也從2020年的71.17%降至48.8%。其中，口罩和防護(hù)服銷售收入 19.4億元，占醫(yī)療業(yè)務(wù)的比重從 2020年的 63.20%下降至49.47%，同時(shí)，手術(shù)室感控產(chǎn)品和消毒清潔產(chǎn)品同比上一年收入也有所下降;
相比之下，在招股書中被列為同行，同樣作為市值超百億的醫(yī)用敷料龍頭、“口罩概念股”的奧美醫(yī)療(002950.SZ)2021年收入僅下滑23.7%，并在今年一季度恢復(fù)增長，其中營收為9.93億元，同比增長21.02%，凈利潤為1.57億元，同比增長35%。在醫(yī)用敷料產(chǎn)品需求廣泛的海外市場，奧美醫(yī)療也具優(yōu)勢(shì)，2021年海外業(yè)務(wù)收入占比近80%，而穩(wěn)健醫(yī)療當(dāng)年海外業(yè)務(wù)占比僅為21%;
2022年上半年，經(jīng)過幾輪并購的穩(wěn)健醫(yī)療的醫(yī)療板塊業(yè)績雖然出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但仍不及2020年數(shù)倍增長的高光時(shí)刻，具體來看，醫(yī)用耗材板塊收入32.3億元，同比增長45.3%，此次并購的隆泰醫(yī)療為該板塊貢獻(xiàn)營業(yè)收入0.9億元;
除了醫(yī)用耗材板塊，穩(wěn)健醫(yī)療的另一大業(yè)務(wù)板塊消費(fèi)品業(yè)務(wù)(以全棉時(shí)代為主)也增速放緩，2019年至2022上半年年分別為分別為30.08億元、35.17億元、40.54億元、18.81億元，增速則至從26.17%降至5.07%，其毛利率也不斷下滑，從2017年的59.04%降至2022年上半年的46.34%。
與此同時(shí)，公司的銷售費(fèi)用也大幅增長，從19年的13.56億元增至2021年的19.89億元，累計(jì)增長46.68%;今年上半年，穩(wěn)健醫(yī)療的銷售費(fèi)用仍持續(xù)增長，為9.5億元，同比增長15.06%。
與此同時(shí)，公司的銷售費(fèi)用也大幅增長，從19年的13.56億元增至2021年的19.89億元，累計(jì)增長46.68%;今年上半年，穩(wěn)健醫(yī)療的銷售費(fèi)用仍持續(xù)增長，為9.5億元，同比增長15.06%。
從明細(xì)來看，廣告與市場宣傳費(fèi)占比仍處高位，2021年及2022年上半年分別為6.92億元、2.35億元，占比分別為34.7%、24.71%。
事實(shí)上，早在報(bào)告期內(nèi)，穩(wěn)健醫(yī)療便存在銷售費(fèi)用率高于同行的情況。2017-2019年，公司醫(yī)用敷料業(yè)務(wù)的銷售費(fèi)用率分別為8.44%、8.03%以及9.18%，連年高于奧美醫(yī)療、振德醫(yī)療為代表的行業(yè)均值6.00%、6.91%以及7.80%;同期健康生活消費(fèi)品業(yè)務(wù)的銷售費(fèi)用率分別為34.44%、39.20%以及40.55%，而恒安國際、安奈爾、匯潔股份為代表的行業(yè)均值水平分別僅為29.86%、29.00%以及31.26%。
業(yè)績績的迅速變臉，直接影響到穩(wěn)健醫(yī)療在二級(jí)市場的表現(xiàn)。作為“口罩第一股”，穩(wěn)健醫(yī)療的股價(jià)曾在2021年2月份創(chuàng)下歷史新高214.88元/股，但之后便開始一路下跌，最低跌至52.80元/股。截至8月17日，穩(wěn)健醫(yī)療收盤價(jià)為71.02元/股，市值318.1億元，相比2月的最高點(diǎn)相比蒸發(fā)超570億。