文|紅鉆財(cái)經(jīng)
“未來(lái)五年，網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)不差錢(qián)”，奇安信上市之初，公司創(chuàng)始人齊向東對(duì)網(wǎng)安行業(yè)發(fā)展前景非常樂(lè)觀。
“今年奇安信高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)就是扭虧為盈”，2022年3月20日，齊向東在奇安信年會(huì)上公開(kāi)表示，調(diào)子似乎較上一年低了不少。
從半年報(bào)數(shù)據(jù)上看，今年上半年奇安信虧損超過(guò)10億元。截至6月末，公司貨幣資金余額僅為20.66億元。顯然，如不能盡快實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，不管網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)差不差錢(qián)，奇安信恐怕都支撐不了五年。
01 齊向東的flag
相比“紅衣大炮”周鴻祎，齊向東是個(gè)非常低調(diào)的人。至少在奇安信科創(chuàng)板上市之前，齊向東只是周鴻祎背后的男人，并不被人所知。
2020年7月2日，奇安信成功登陸A股，成為“科創(chuàng)網(wǎng)安第一股”，首日市值突破900億元。按照32.59%的持股比例計(jì)算，第一大股東齊向東的身價(jià)接近300億元。
此時(shí)的齊向東已經(jīng)榮升為“內(nèi)蒙古赤峰首富”，對(duì)外的聲音也明顯多了起來(lái)。
2021年3月21日，在奇安信上市后的首個(gè)年會(huì)上，齊向東暢想萬(wàn)億市值：“如果10年后我們還是‘網(wǎng)安一哥’，以當(dāng)前的市值600億，按照市場(chǎng)平均增長(zhǎng)20倍算，就是600乘20，等于1.2萬(wàn)億，打個(gè)折，10年后也會(huì)達(dá)到萬(wàn)億市值?！?/p>
注意，在齊向東談及萬(wàn)億市值的時(shí)刻，奇安信的市值已經(jīng)跌至600億元，相比上市首日已經(jīng)縮水三分之一。
根據(jù)此前公布的年報(bào)數(shù)據(jù)，2020年全年，奇安信實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41.61億元，同比增長(zhǎng)31.93%；扣非凈利潤(rùn)為-5.39億元，同比減虧1.49億元。
顯然，在一個(gè)傳統(tǒng)的價(jià)值投資者看來(lái)，作為一個(gè)年虧損超過(guò)5億元的公司，奇安信此時(shí)的600億元市值很難理解。而齊向東口中的萬(wàn)億市值，也就更難想象。
實(shí)際上，自成立以來(lái)，奇安信盈利狀況一直不佳。招股書(shū)顯示，2017-2019年，奇安信營(yíng)業(yè)收入分別為8.05億元、17.95億元和31.49億元，凈利潤(rùn)分別為-6.30億元、-8.72億元和-4.95億元，三年虧損達(dá)到20億元。
但由于身處網(wǎng)絡(luò)安全這一特殊賽道，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)奇安信的虧損容忍度頗高。因此，盡管奇安信連年虧損，卻依舊成功登陸科創(chuàng)板，并募集資金57.19億元。
或者說(shuō)，站在齊向東的角度來(lái)看，2020年度奇安信營(yíng)業(yè)收入保持了較快增長(zhǎng)，虧損狀況有所減輕，未來(lái)理應(yīng)樂(lè)觀一點(diǎn)。
然而，二級(jí)市場(chǎng)的投資者并沒(méi)有齊向東本人那么樂(lè)觀。2020年年會(huì)過(guò)后的一年內(nèi)（2021年4月-2022年4月），奇安信股價(jià)由88.58元跌至49.36元，市值由600億元跌至337億元。其中，在2022年4月28日這一天，奇安信市值跌破300億元。
股價(jià)的腰斬仍然與奇安信的虧損有關(guān)。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年全年，奇安信實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入58億元，同比增長(zhǎng)39.6%；凈虧損為5.5億元，同比擴(kuò)大65.9%；扣非凈虧損為7.88億元，同比擴(kuò)大46.15%。
顯然，奇安信營(yíng)收規(guī)模仍在保持增長(zhǎng)，但“虧損收窄”這一利好卻不復(fù)存在，先做大規(guī)模再實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的故事不好講了。
業(yè)績(jī)不好，齊向東本人又低調(diào)了起來(lái)。今年3月20日，齊向東在奇安信2021年年會(huì)上沒(méi)有再談萬(wàn)億市值，而是提出要實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，“高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)就是扭虧為盈”。
8月17日晚間，奇安信發(fā)布2022年半年報(bào)。數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.68億元，同比增長(zhǎng)35.21%；扣非凈利潤(rùn)為-10.53億元，去年同期扣非凈利潤(rùn)為-9.70億元，虧損幅度有所放大。
時(shí)間過(guò)半，奇安信的虧損情況仍在加劇，齊向東扭虧為盈的flag能實(shí)現(xiàn)嗎？
02 研發(fā)投入無(wú)底洞
2013年，美國(guó)“棱鏡門(mén)”丑聞曝光之后，人們開(kāi)始重新審視網(wǎng)絡(luò)安全問(wèn)題，網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)受到前所未有的重視。
2014年6月，奇安信前身奇安信有限公司正式成立，原為三六零集團(tuán)所控制公司，以奇安信有限及其下屬公司為主體開(kāi)展企業(yè)安全業(yè)務(wù)。
此后，由于齊向東與周鴻祎在企業(yè)發(fā)展方向上逐漸發(fā)生分歧，兩人決定企業(yè)安全業(yè)務(wù)從三六零集團(tuán)中拆分，奇安信由此獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，成為三六零集團(tuán)的聯(lián)營(yíng)公司。2016 年9月，齊向東及其控制的安源創(chuàng)志完成了對(duì)奇安信有限公司的增資，齊向東變更為奇安信有限公司的實(shí)際控制人。
2019年4月，360將其持有的奇安信22.59%的全部股本轉(zhuǎn)讓給中國(guó)電子，正式終止奇安信使用“360”標(biāo)識(shí)或字樣許可，雙方“授權(quán)與被授權(quán)”的關(guān)系正式宣告結(jié)束，這也為奇安信的單獨(dú)上市掃清了障礙。2020年7月，奇安信成功登陸科創(chuàng)板。
由于行業(yè)需求的快速增長(zhǎng)，奇安信營(yíng)收規(guī)模實(shí)現(xiàn)了快速的增長(zhǎng)。2017-2021年，奇安信營(yíng)業(yè)收入由8.21億元增長(zhǎng)至58.09億元，復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)63.08%；今年上半年，公司營(yíng)業(yè)收入增速仍然高達(dá)35%。
顧名思義，網(wǎng)絡(luò)安全公司主要為客戶(hù)提供網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)品和服務(wù)，保證客戶(hù)的數(shù)據(jù)資產(chǎn)不受到侵犯。相比深信服、啟明星辰等老牌網(wǎng)安公司，奇安信資歷相對(duì)年輕，因此選擇了高舉高打、高研發(fā)投入的發(fā)展戰(zhàn)略。
數(shù)據(jù)顯示，2017-2021年，奇安信研發(fā)費(fèi)用投入分別為5.41億元、8.18億元、10.47億元、12.28億元和17.48億元，研發(fā)費(fèi)用所占營(yíng)收的比重在29%以上。
不難看出，研發(fā)投入的大幅增長(zhǎng)是奇安信持續(xù)虧損的一個(gè)重要原因，但這也是公司持續(xù)虧損卻依然能夠登陸科創(chuàng)板的一個(gè)重要原因。
“研發(fā)能力平臺(tái)化”成為奇安信所強(qiáng)調(diào)的重點(diǎn)。過(guò)去幾年，奇安信先后開(kāi)發(fā)了“鯤鵬”、“諾亞”、“雷爾”、“錫安”四大研發(fā)平臺(tái)，還發(fā)布了“川陀”、“大禹”、“玄機(jī)”、“千星”新四大平臺(tái)。
按照官方說(shuō)法，由于網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)具有場(chǎng)景多樣化，技術(shù)迭代快等特點(diǎn)，傳統(tǒng)安全公司“堆人”的研發(fā)模式會(huì)導(dǎo)致人力及研發(fā)隨著營(yíng)收規(guī)模的增長(zhǎng)而飆升。而通過(guò)打造“研發(fā)平臺(tái)”級(jí)能力，奇安信可以提升中長(zhǎng)期的研發(fā)效率、降低研發(fā)成本。
隨著銷(xiāo)售規(guī)模的擴(kuò)張，奇安信研發(fā)投入占比呈現(xiàn)出明顯的下滑趨勢(shì)。尤其是近三年，奇安信研發(fā)費(fèi)用率穩(wěn)定在30%左右，相比此前已經(jīng)有了明顯下滑。
然而，研發(fā)費(fèi)用率的整體下滑也并沒(méi)有改變奇安信持續(xù)虧損的境況。在上市前三年（2017-2019年），奇安信扣非凈利潤(rùn)累計(jì)虧損約為23億元，上市后的兩年半時(shí)間（2020年-2022年上半年），奇安信扣非凈利潤(rùn)又虧損了24億元，虧損整體處于加劇趨勢(shì)。
另外，也很難證明奇安信的平臺(tái)化研發(fā)戰(zhàn)略是否真正提升了研發(fā)效率。今年上半年，奇安信研發(fā)費(fèi)用投入為9.08億元，研發(fā)費(fèi)用率又飆升至46.13%，成為公司虧損加劇的一個(gè)主要原因。
顯然，研發(fā)投入并非奇安信盈利狀況不佳的唯一原因，公司經(jīng)營(yíng)上的持續(xù)虧損還另有其他原因。
03 難做的To B生意
從業(yè)務(wù)模式上看，奇安信主要為政府、企業(yè)、教育、金融等機(jī)構(gòu)和組織提供企業(yè)級(jí)網(wǎng)絡(luò)安全技術(shù)、產(chǎn)品和服務(wù)，相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)已覆蓋大多數(shù)中央政府部門(mén)、中央企業(yè)和大型銀行，并在印度尼西亞、新加坡、加拿大、中國(guó)香港等國(guó)家和地區(qū)開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)安全業(yè)務(wù)。
2022年上半年，奇安信企業(yè)級(jí)客戶(hù)營(yíng)收金額較去年同期增長(zhǎng)56.68%，在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中占比達(dá)到63.28%，同比提升近9個(gè)百分點(diǎn)；其中，能源行業(yè)、金融行業(yè)和運(yùn)營(yíng)商客戶(hù)收入在公司企業(yè)級(jí)客戶(hù)收入中占比超40%；此外，政府客戶(hù)營(yíng)收占比為 25.82%，公檢法司客戶(hù)營(yíng)收占比為10.90%。
不難看出，奇安信主營(yíng)收入主要來(lái)自關(guān)基行業(yè)（關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施）以及政企客戶(hù)，產(chǎn)品銷(xiāo)售以To B與To G為主。相比C端的消費(fèi)者業(yè)務(wù)，企業(yè)需要在B端客戶(hù)方面花費(fèi)更多的人力成本、時(shí)間成本，從開(kāi)始建立合作關(guān)系到拿到應(yīng)收賬款，是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的過(guò)程。
過(guò)去幾年，奇安信應(yīng)收賬款一路攀升。2018-2021年，公司應(yīng)收賬款余額由5.43億元增長(zhǎng)至34.71億元。截至2022年6月末，公司應(yīng)收賬款余額再次攀升至37.07億元。
應(yīng)收賬款的高企自然帶來(lái)壞賬問(wèn)題。2019-2021年，奇安信信用減值損失分別為7055萬(wàn)元、8358萬(wàn)元和1.99億元，應(yīng)收賬款壞賬成為公司虧損加劇的一個(gè)重要原因。
今年上半年，奇安信經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-14.89億元，去年同期該數(shù)據(jù)為-12.68億元。顯然，由于應(yīng)收賬款的持續(xù)高企，奇安信自身的造血能力并不樂(lè)觀。
除了應(yīng)收賬款壞賬之外，毛利率的下滑成為奇安信增收不增利的又一個(gè)主要原因。2017年-2022年上半年，奇安信的毛利率由74.91%下滑至57.23%。這其中，既有行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的原因，又有收入結(jié)構(gòu)的問(wèn)題。
從營(yíng)收構(gòu)成上看，奇安信主營(yíng)業(yè)務(wù)共分為安全產(chǎn)品、安全服務(wù)、硬件及其他三部分。2021年，奇安信安全產(chǎn)品、安全服務(wù)、硬件營(yíng)收占比分別為67%、12%和21%，毛利率分別為77.02%、60.13%和5.90%。
不難看出，奇安信硬件業(yè)務(wù)毛利率水平明顯偏低，這主要是因?yàn)楣居布I(yè)務(wù)主要是以系統(tǒng)集成為主，需要向第三方采購(gòu)的硬件，而由于該等第三方硬件市場(chǎng)較為成熟、價(jià)格相對(duì)透明，因此硬件及其他業(yè)務(wù)毛利率相對(duì)較低。
2017-2021年，奇安信硬件收入由0.21億元增長(zhǎng)至12.17億元，收入占比也由2.67%增長(zhǎng)至20.95%。不難看出，低毛利率的系統(tǒng)集成項(xiàng)目雖然為奇安信帶來(lái)了營(yíng)收上的增量，讓其成為網(wǎng)安行業(yè)中營(yíng)收規(guī)模高速增長(zhǎng)的一批黑馬，但對(duì)公司利潤(rùn)貢獻(xiàn)度卻十分微薄。
實(shí)際上，不只是硬件產(chǎn)品，國(guó)內(nèi)整個(gè)網(wǎng)安產(chǎn)品及服務(wù)呈現(xiàn)出一定的同質(zhì)化特征，部分產(chǎn)品價(jià)格透明，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈。另外，G端和大B端客戶(hù)需要長(zhǎng)期維護(hù)，品牌及渠道運(yùn)作能力也非常重要。對(duì)比啟明星辰、深信服、綠盟科技等老牌網(wǎng)安公司來(lái)看，屬于“行業(yè)新人”的奇安信毛利率水平明顯偏低。
但從絕對(duì)值來(lái)看，網(wǎng)安行業(yè)整體毛利率仍保持在60%+的水平，這說(shuō)明業(yè)內(nèi)企業(yè)仍擁有著較高的盈利能力，同時(shí)也意味著行業(yè)短期難以出清。
“未來(lái)五年，網(wǎng)絡(luò)安全行業(yè)不差錢(qián)”，奇安信通過(guò)上市融資57.19億元之后，齊向東曾經(jīng)底氣十足地表示。但截至6月末，奇安信貨幣資金余額僅為20.66億元。若按照公司半年虧損10億的幅度計(jì)算，奇安信恐怕?lián)尾坏?年。
打開(kāi)奇安信的半年報(bào)，首先映入眼簾的便是“尚未盈利的風(fēng)險(xiǎn)”，奇安信深知自己的癥結(jié)所在。萬(wàn)億市值暫且不論，奇安信最需要的是盡快達(dá)成齊向東扭虧為盈的flag。但顯然，留給奇安信以及齊向東本人的時(shí)間都已經(jīng)不多了。