記者 | 胡振明
10月28日（周五）收盤后，皓元醫(yī)藥（688131.SH）披露了《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案）（上會(huì)稿）》（以下簡(jiǎn)稱“交易草案”），擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式以4.10億元的交易價(jià)格購(gòu)買藥源藥物化學(xué)（上海）有限公司（簡(jiǎn)稱“藥源藥物”）100%股權(quán)，同時(shí)向上市公司控股股東上海安戌信息科技有限公司（簡(jiǎn)稱“安戌信息”）發(fā)行股份募集配套資金不超過5000萬元。
標(biāo)的公司藥源藥物向新藥開發(fā)者提供原料藥和制劑的藥學(xué)研發(fā)、注冊(cè)及生產(chǎn)一站式服務(wù)；上市公司皓元醫(yī)藥主營(yíng)業(yè)務(wù)為小分子藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域的分子砌塊和工具化合物的研發(fā)，以及小分子藥物原料藥、中間體的工藝開發(fā)和生產(chǎn)技術(shù)改進(jìn)。通過本次交易，皓元醫(yī)藥想將其主營(yíng)業(yè)務(wù)向制劑領(lǐng)域延伸。
標(biāo)的公司加大杠桿擴(kuò)規(guī)模
早在6月7日晚間，皓元醫(yī)藥就披露了上述收購(gòu)事項(xiàng)的第一版草案，經(jīng)過數(shù)月時(shí)間、幾次修訂，才披露最新的草案上會(huì)稿。在第一版草案披露前三個(gè)月，皓元醫(yī)藥披露了收購(gòu)事項(xiàng)相關(guān)的預(yù)案，從那時(shí)候至今，歷時(shí)已經(jīng)超過半年。
根據(jù)最新的交易草案上會(huì)稿，本次交易包括發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)和發(fā)行股份募集配套資金兩部分，其中，發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買股權(quán)的交易對(duì)方為WANG YUAN（王元）、上海源盟企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“上海源盟”）、上海源黎企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（簡(jiǎn)稱“上海源黎”）和寧波九勝創(chuàng)新醫(yī)藥科技有限公司（簡(jiǎn)稱“寧波九勝”）。
以2021年12月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，藥源藥物100%股權(quán)的評(píng)估值為41180萬元，交易各方參考評(píng)估結(jié)果，協(xié)商確定本次交易標(biāo)的資產(chǎn)的最終交易價(jià)格為41000萬元。另外，結(jié)合承擔(dān)業(yè)績(jī)承諾、利潤(rùn)補(bǔ)償義務(wù)、股份鎖定等因素，交易方案針對(duì)不同的交易對(duì)方采取了差異化定價(jià)，寧波九勝對(duì)應(yīng)的標(biāo)的資產(chǎn)估值為3.50億元，其他交易對(duì)方對(duì)應(yīng)的估值為4.14億元。
交易草案顯示，本次發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的發(fā)行價(jià)格原定為151.33元/股，不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日股票均價(jià)189.16元/股的80%。后來，因皓元醫(yī)藥實(shí)施了2021年度權(quán)益分派方案，根據(jù)約定，發(fā)行價(jià)格相應(yīng)調(diào)整為107.72元/股。據(jù)調(diào)整后的發(fā)行價(jià)格計(jì)算，本次交易發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的發(fā)行數(shù)量調(diào)整為243.93萬股。
本次交易中，皓元醫(yī)藥以發(fā)行股份支付交易對(duì)價(jià)2.63億元，占交易價(jià)格的64.09%；以現(xiàn)金方式支付交易對(duì)價(jià)1.47億元，占交易價(jià)格的35.91%。其中，向WANG YUAN （王元）、寧波九勝現(xiàn)金支付比例為35%，現(xiàn)金支付金額為1.17億元；向?qū)幉ň艅賱?chuàng)新醫(yī)藥科技有限公司（簡(jiǎn)稱“上海源盟”）、上海源黎現(xiàn)金支付0.30億元，現(xiàn)金支付比例為40%。
另外，皓元醫(yī)藥擬向其控股股東安戌信息發(fā)行股份募集配套資金不超過5000萬元，將用于標(biāo)的公司新建項(xiàng)目投資、補(bǔ)充上市公司流動(dòng)資金以及支付本次重組交易相關(guān)費(fèi)用。
經(jīng)過多次調(diào)整與修訂的本次收購(gòu)方案，交易對(duì)價(jià)4.10億元。皓元醫(yī)藥將要收購(gòu)的藥源藥物質(zhì)量如何？
藥源藥物成立于2003年，約有19年發(fā)展歷程。交易草案顯示，2020年和2021年的兩個(gè)年度里，藥源藥物實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為5625.07萬元和8258.05萬元，增長(zhǎng)46.81%；而凈利潤(rùn)分別為235.47萬元和1099.72萬元，出現(xiàn)了367.03%的增長(zhǎng)。
值得注意的是，在2022年上半年，藥源藥物營(yíng)業(yè)收入4930.42萬元已經(jīng)超過上一年度的一半，而且接近于2020年全年收入，而上半年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)647.22萬卻相當(dāng)于2020年全年凈利潤(rùn)的2.75倍。
藥源藥物近兩年半的業(yè)績(jī)出現(xiàn)了明顯的增長(zhǎng)，就在上市公司皓元醫(yī)藥將要收購(gòu)它時(shí)候，2022年上半年業(yè)績(jī)更是比前兩個(gè)年度都要好，甚至出現(xiàn)凈利潤(rùn)增速明顯快于營(yíng)業(yè)收入的情況。
另外，在藥源藥物的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)都出現(xiàn)增長(zhǎng)的同時(shí)，資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益等主要財(cái)務(wù)報(bào)表項(xiàng)目也都出現(xiàn)了明顯的增長(zhǎng)。其中，2022年6月末的流動(dòng)資產(chǎn)比年初（同2021年年末）增長(zhǎng)了4853.22萬元（+75.11%），流動(dòng)負(fù)債則增加了4636.17萬元（+82.79%）。流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)金額與流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)金額相差不大，但流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)略快于流動(dòng)資產(chǎn)。
2022年6月末的負(fù)債總額相當(dāng)于2020年年末的3.47倍，負(fù)債金額也是大量增長(zhǎng)。由此，藥源藥物的資產(chǎn)負(fù)債率也明顯高于各家可比公司及平均值。特別是2022年6月，藥源藥物負(fù)債率為66.09%，可比公司平均值為32.91%，藥源藥物負(fù)債率是平均值的2倍。
2020年以來，藥源藥物實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入規(guī)模和利潤(rùn)規(guī)模的增長(zhǎng)，與該公司提高財(cái)務(wù)杠桿，通過擴(kuò)大負(fù)債融資規(guī)模來擴(kuò)張總資產(chǎn)規(guī)模出現(xiàn)在幾乎相同的時(shí)期。
標(biāo)的公司評(píng)估增值逾6倍
交易草案顯示，以2021年12月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，凈資產(chǎn)（所有者權(quán)益）5716.74萬，評(píng)估值為41180萬元，增值3.55億元，增值率為620.34%?；谶@一評(píng)估結(jié)果確定了最終交易價(jià)格。
本次交易對(duì)藥源藥物100%股權(quán)分別采用了收益法和市場(chǎng)法進(jìn)行了評(píng)估，并選取收益法評(píng)估結(jié)果作為最終評(píng)估結(jié)果。采用市場(chǎng)法的評(píng)估結(jié)果為43300萬元，增值率為657.42%，和采用收益法的評(píng)估增值率相似，均有超過6倍的增值。
在收益預(yù)測(cè)方面，藥源藥物營(yíng)業(yè)收入在2022年至2025年期間分別達(dá)到0.99億元、1.46億元、1.92億元和2.29億元。其中，距離現(xiàn)在最近的2022年度營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率將為20.31%，大幅低于已經(jīng)完成的2021年度；但是，2023年度的營(yíng)業(yè)收入預(yù)計(jì)又將高達(dá)46.47%，2024年預(yù)測(cè)值為31.83%，均明顯高于2022年度。相比之下，2022年度營(yíng)收增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)值顯得比較特殊。
此前，在藥源藥物的增資過程中，曾經(jīng)出現(xiàn)相應(yīng)的估值結(jié)果。
2019年10月31日，藥源藥物注冊(cè)資本由2342.55萬元增加至2452.93萬元，新增注冊(cè)資本由新股東啟東源力以人民幣現(xiàn)金增資270萬元，其中110.38萬元計(jì)入注冊(cè)資本，159.62萬元計(jì)入資本公積。本次增資價(jià)格為2.45元／1元注冊(cè)資本。
啟東源力于2022年6月29日更名為上海源黎企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙），系標(biāo)的公司員工持股平臺(tái)。啟東源力增資后，認(rèn)繳和實(shí)繳出資均為110.38萬元，持股比例為4.50%，由此計(jì)算，增資后藥源藥物的估值大約為6000萬元。
啟東源力增資后不足一年，藥源藥物在新一輪增資中出現(xiàn)了估值大幅增長(zhǎng)。
2020年8月25日，藥源藥物注冊(cè)資本由2452.93萬元增加至2603.96萬元，新增注冊(cè)資本由新股東寧波九勝以人民幣現(xiàn)金增資1200萬元，其中151.03萬元計(jì)入注冊(cè)資本，1048.97萬元計(jì)入資本公積。本次增資價(jià)格為7.95元／1元注冊(cè)資本，即投后估值達(dá)20689.61萬元。
現(xiàn)在，上市公司皓元醫(yī)藥收購(gòu)藥源藥物，其估值再次出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。
諸多潛在風(fēng)險(xiǎn)
對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的評(píng)估增值金額和增值率都比較大，在此基礎(chǔ)上形成的交易對(duì)價(jià)與藥源藥物賬面凈資產(chǎn)之間也就會(huì)形成比較大的差距，從而需要在合并報(bào)表中確認(rèn)較高商譽(yù)，可能會(huì)給上市公司皓元醫(yī)藥帶來更大的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。
根據(jù)上市公司皓元醫(yī)藥的備考合并財(cái)務(wù)報(bào)表，假設(shè)本次交易于2020年1月1日已經(jīng)完成，2022年6月30日上市公司的藥源藥物資產(chǎn)組商譽(yù)為29320.72萬元，由此，商譽(yù)賬面價(jià)值由1464.51萬元增至30785.23萬元，占上市公司凈資產(chǎn)的比例上升至14.09%，占上市公司2022年1-6月凈利潤(rùn)的比例上升至258.59%。
交易草案顯示，商譽(yù)占上市公司最近一期凈利潤(rùn)的比例較高，如果標(biāo)的公司未來經(jīng)營(yíng)狀況不達(dá)預(yù)期，本次交易形成的商譽(yù)將會(huì)面臨減值的風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。
根據(jù)《購(gòu)買資產(chǎn)協(xié)議》的約定，WANG YUAN（王元）、上海源盟、啟東源黎將作為本次交易的業(yè)績(jī)承諾人，并承諾藥源藥物在2022年度、2023年度及2024年度的承諾凈利潤(rùn)分別不低于1500萬元、2600萬元、3800萬元，三年累計(jì)不低于7900萬元。
在業(yè)績(jī)承諾期的最后一個(gè)會(huì)計(jì)年度結(jié)束后，如果藥源藥物在承諾期各期累積實(shí)際凈利潤(rùn)低于承諾的金額，則業(yè)績(jī)承諾人按照約定作為補(bǔ)償義務(wù)人，以本次交易取得的新增股份進(jìn)行補(bǔ)償，若取得的新增股份不足以補(bǔ)償?shù)牟糠郑硇幸袁F(xiàn)金方式進(jìn)行補(bǔ)償。
在本次交易中，補(bǔ)償義務(wù)人取得股份對(duì)價(jià)占總對(duì)價(jià)的比例僅為60.87%，不足以覆蓋全部對(duì)價(jià)且存在較大差距，現(xiàn)金補(bǔ)償部分也存在追償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，且補(bǔ)償義務(wù)人以其在本次交易中獲得交易對(duì)價(jià)的稅后凈額為限參與業(yè)績(jī)補(bǔ)償。這些都可能成為補(bǔ)償不足的潛在的風(fēng)險(xiǎn)。
藥源藥物2020年、2021和2022年上半年的凈利潤(rùn)分別為235萬元、1099萬元、647萬元。要在未來三年實(shí)現(xiàn)所承諾的凈利潤(rùn)目標(biāo)，藥源藥物需要在前兩年凈利潤(rùn)的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)較大幅度的增長(zhǎng)，這也存在一定的不確定性。