文|巨潮  小盧魚

編輯|楊旭然

海康威視在江湖人稱“體面廠”，據(jù)說(shuō)是因?yàn)楹？殿I(lǐng)導(dǎo)給員工畫大餅時(shí)稱，“?？惦m然不能給你很高的薪酬，但是能給你一份體面的工作?！?/p>

資本市場(chǎng)上的?？低曇芋w面。2010-2019年期間，公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)率沒(méi)有一年低于過(guò)15%，甚至常年高于30%，股價(jià)也是連續(xù)上漲。股民戲稱之為A股的安防茅、中小板的圣杯、人工智能板塊真正的現(xiàn)金奶牛。

?？低暪蓛r(jià)表現(xiàn)（2018年2月至今）

2020年，?？低晞傆瓉?lái)了自己股價(jià)的高峰，隨后持續(xù)下跌。由于良好的財(cái)務(wù)表現(xiàn)而被很多投資者關(guān)注。高毅資產(chǎn)的馮柳重倉(cāng)殺入?？低暎悄悄耆径葮I(yè)績(jī)報(bào)告的最大看點(diǎn)。

然而，隨著跨國(guó)制裁的升級(jí)、國(guó)外市場(chǎng)難拓展，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)也放緩，?？低暤摹绑w面”不再，股價(jià)同高峰時(shí)相比已經(jīng)下跌了50.4%，同時(shí)還傳出校招毀約、年末裁員等消息。

可就是在這種情況下，馮柳卻繼續(xù)加倉(cāng)?？低?，與2021年年底時(shí)相比，今年馮柳新購(gòu)入620萬(wàn)股，整個(gè)操作可以概況為“加倉(cāng)、加倉(cāng)、繼續(xù)加倉(cāng)”。

許多投資者直呼看不懂，不明白馮柳這位私募大佬為何越跌越買，也讓人不免擔(dān)心，他最終能否在這筆投資中體面離場(chǎng)。

01、最愛(ài)的逆境反轉(zhuǎn)股

作為私募投資界的傳奇人物，馮柳是從股市里的小散戶做起，據(jù)傳9年取得了370倍的巨額回報(bào)，是個(gè)名副其實(shí)的“牛散”。2014年，馮柳應(yīng)高毅資產(chǎn)董事長(zhǎng)邱國(guó)鷺之邀加盟，成為中國(guó)百億級(jí)私募的基金經(jīng)理，并且業(yè)績(jī)名列前茅。

將自己定位為獲取信息、理解水平、人脈資源等方面的弱者，馮柳的投資風(fēng)格是不使用復(fù)雜的投資工具（杠桿、對(duì)沖、衍生品等），在賠率優(yōu)先情況下的分散潛伏，在概率與賠率統(tǒng)一時(shí)的重點(diǎn)突破。

馮柳總是保持著無(wú)論牛熊，高倉(cāng)位單邊做多的習(xí)慣。在選股時(shí)，他喜歡挑那種有可能逆境反轉(zhuǎn)且賠率高的股票，在左側(cè)擇時(shí)買入，先分散加倉(cāng)再集中起來(lái)突破，且不做倉(cāng)位控制。

因此，馮柳在今年逆勢(shì)而為，不斷加倉(cāng)股價(jià)大跌的“白馬股”海康威視，很符合其一貫的“弱者體系”下的投資風(fēng)格。

“弱者體系”也是馮柳擅長(zhǎng)的打法，在華潤(rùn)三九和同仁堂的投資上，這種策略技巧被馮柳運(yùn)用的淋漓盡致。

2012年11月，清盤麗珠集團(tuán)后的馮柳立刻以約20元的價(jià)格買入華潤(rùn)三九，而那時(shí)這支股票剛剛經(jīng)歷一次股價(jià)殺跌。建倉(cāng)后僅2個(gè)月，馮柳就以27-29元的價(jià)格出清了華潤(rùn)三九，短期獲益約40%。

馮柳當(dāng)時(shí)選擇買入華潤(rùn)三九，主要是認(rèn)為其基本面不錯(cuò)，有三九胃泰顆粒等拳頭產(chǎn)品，也有不差的廣告營(yíng)銷和銷售渠道。而剛經(jīng)歷了短期殺跌的價(jià)格，正適合馮柳在左側(cè)買入。

但是在看到華潤(rùn)三九的股價(jià)短期內(nèi)快速上漲后，馮柳決定止盈處理，不然按照馮柳原本的想法，是打算拿住1年以上的。

2020年，馮柳又瞄準(zhǔn)了整體估值正處于三年來(lái)低位的同仁堂，一舉成為其排名第四的流通股股東。與華潤(rùn)三九不同，當(dāng)時(shí)同仁堂的基本面惡化，口碑因?yàn)榉涿墼旒偈录軗p，業(yè)績(jī)也因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善而連續(xù)三年出現(xiàn)下滑。

隨后同仁堂股價(jià)一度下跌至不到23元，而因?yàn)橘I入同仁堂，馮柳管理的私募很快陷入了-20%的回撤中，但馮柳還是看好老字號(hào)中藥企業(yè)的實(shí)力和潛力。

隨后同仁堂的股價(jià)便一路上漲，至今漲幅已高達(dá)150%，馮柳的收益可觀。

同仁堂股價(jià)表現(xiàn)（2018年2月股價(jià)表現(xiàn)）

就像馮柳自己總結(jié)的，“我買的公司偶爾會(huì)有點(diǎn)瑕疵，但利潤(rùn)也來(lái)源于瑕疵消失?！彼回澙罚膊豢謶?。

說(shuō)到?？低曔@邊，馮柳是在2020年三季度買進(jìn)的?？低暎?dāng)時(shí)便成為其第四大股東。馮柳在當(dāng)年的四季度加倉(cāng)，后又在2021年一季度和四季度兩度減倉(cāng)，兩次減倉(cāng)均有獲利。

但是今年?？低晿I(yè)績(jī)和股價(jià)表現(xiàn)雙雙變差，市場(chǎng)上關(guān)于?？低暤呢?fù)面消息也不少，馮柳還在繼續(xù)加倉(cāng)?？低?，就有些讓人看不懂了。

畢竟逆境反轉(zhuǎn)自然是好，可要是反轉(zhuǎn)不了，馮柳們要怎么辦？

02、殺估值還是殺邏輯

運(yùn)用“弱者體系”選股并在左側(cè)建倉(cāng)，很重要的一點(diǎn)就是要判斷目前股價(jià)的下跌是因?yàn)闅⒐乐怠I(yè)績(jī)還是殺邏輯。

根據(jù)2022年三季度報(bào)，?？低暪矊?shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入 597.22 億元，同比增長(zhǎng) 7.36%；歸母凈利潤(rùn) 88.40億元，同比下降 19.38%；凈利率為 14.40%，同比下降 6.97個(gè)百分點(diǎn)。

從結(jié)果上來(lái)看，今年?？低暢霈F(xiàn)了增收而不增利的情況，是其上市以來(lái)的首次。經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)略有下滑，而股價(jià)已經(jīng)腰斬，似乎符合“殺估值”的定義。

回顧馮柳今年的操盤軌跡，也是典型的左側(cè)建倉(cāng)，希望能夠抄底海康威視。只是有爭(zhēng)議的地方在于，目前海康威視的股價(jià)大跌，真的只是因?yàn)闅⒐乐?，而不是因?yàn)闅⑦壿媶幔?/p>

海康威視近八成的營(yíng)業(yè)收入來(lái)源于安防市場(chǎng)，但同時(shí)，安防也是個(gè)并不算大的市場(chǎng)，就像?？低暱偛煤鷵P(yáng)忠說(shuō)的那樣，這是一個(gè)用戶不集中、應(yīng)用產(chǎn)品也高度分散的碎片化市場(chǎng)。

這樣的市場(chǎng)很容易面對(duì)低利潤(rùn)的問(wèn)題，因?yàn)橐獫M足各種客戶的個(gè)性化要求往往就意味著成本支出偏高，而且還要面對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司的競(jìng)爭(zhēng)、壓價(jià)。隨著大華股份、華為、BAT、商湯科技等巨頭完成布局，安防市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)嚴(yán)峻。

即便如此，?？低曇惨恢北３种袠I(yè)領(lǐng)先的市占率，比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手大華股份的市占率高12%左右，連續(xù)8年蟬聯(lián)視頻監(jiān)控行業(yè)全球第一，是名副其實(shí)的安防龍頭。

可以說(shuō)今年?？低暤臉I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)放緩，至少不是因?yàn)槠湓谑袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中已經(jīng)失去了優(yōu)勢(shì)地位。

財(cái)務(wù)方面，?？低暤母黜?xiàng)數(shù)據(jù)也比較健康，整體業(yè)務(wù)毛利率超43%，最新的資產(chǎn)負(fù)債率38.44%，速動(dòng)比率2.306，賬上還有303億元的貨幣資金，完全沒(méi)有經(jīng)營(yíng)困難的樣子。

也難怪市場(chǎng)分析師們普遍認(rèn)為，今年?？低暤臉I(yè)績(jī)表現(xiàn)不好，主要原因還是宏觀經(jīng)濟(jì)承壓，抑制了客戶群的需求釋放。

比如貢獻(xiàn)了約三成營(yíng)收的EBG事業(yè)群，客戶中既有文教衛(wèi)等財(cái)政撥款單位，又有金融、樓宇等行業(yè)企業(yè)。在財(cái)政支出緊張、房地產(chǎn)市場(chǎng)萎靡的大環(huán)境下，這些客戶的訂單自然會(huì)減少，所以出現(xiàn)了EBG個(gè)位數(shù)下滑。

同EBG的客戶相比，中小企業(yè)的生存境遇則更為困難，因而以服務(wù)他們?yōu)橹鞯腟MBG事業(yè)群銷售下滑也更明顯，三季度同比負(fù)增長(zhǎng)21%。

但是從邏輯上說(shuō)，中國(guó)乃至全球的經(jīng)濟(jì)不會(huì)持續(xù)下行，需求疲軟的狀況很有希望在未來(lái)得到改善。即便安防市場(chǎng)趨于成熟，預(yù)計(jì)每年還會(huì)有更新?lián)Q代的需求，以及至少個(gè)位數(shù)的市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)。

而且?？低曇矝](méi)有只滿足于做安防，而是通過(guò)安防打開智能家居、機(jī)器人等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的局面。2021年海康威視創(chuàng)新業(yè)務(wù)整體收入122.71億元，同比增長(zhǎng)98.93%，占總體營(yíng)業(yè)收入的15.07%，有望成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

可能就像馮柳想的那樣，現(xiàn)在就說(shuō)?？低暤墓蓛r(jià)暴跌是因?yàn)樵跉⑦壿嫞€為時(shí)過(guò)早。

03、創(chuàng)新業(yè)務(wù)潛力如何

雖然安防市場(chǎng)漸趨成熟、增速放緩是事實(shí)，但是智能安防領(lǐng)域方興未艾。根據(jù)券商預(yù)測(cè)，我國(guó)智能安防市場(chǎng)預(yù)計(jì)到2026年會(huì)超過(guò)2500億元；AI攝像頭滲透率將持續(xù)提升，到2023年在中國(guó)市場(chǎng)的占比將超四成。

在泛AIOT時(shí)代，智能安防也成為?？低曋攸c(diǎn)突破的領(lǐng)域。因?yàn)橹悄馨卜罆r(shí)代對(duì)技術(shù)架構(gòu)和解決方案落地的能力要求較高，會(huì)提高行業(yè)門檻，使得行業(yè)集中度進(jìn)一步提高，更有利于?？低曔@樣實(shí)力深厚的龍頭公司。

而且海康威視也不滿足于只做安防這個(gè)小市場(chǎng)的龍頭，畢竟他的自我定位是以視頻為核心的智能物聯(lián)網(wǎng)解決方案和大數(shù)據(jù)服務(wù)提供商，視頻監(jiān)控只是其最早實(shí)現(xiàn)商業(yè)化的代表產(chǎn)品而已。

隨著人工智能、視覺(jué)算法等技術(shù)的發(fā)展，AI攝像頭采集圖像不會(huì)局限于安防目的，而是可以結(jié)合數(shù)據(jù)分析、圖像識(shí)別等，幫助企業(yè)用戶提高工作效率，實(shí)現(xiàn)智能化、數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

換言之，海康威視可以用AI視頻監(jiān)控為切入點(diǎn)，構(gòu)建起自己的物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)平臺(tái)。

而物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)正是前景廣闊的時(shí)候，據(jù) IDC預(yù)測(cè)，2021-2025年全球物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)的復(fù)合增速將達(dá)到11.4%，其中中國(guó)市場(chǎng)的復(fù)合增速約13.4%，到2025年中國(guó)物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)占比將提升至25.9%，成為全球第一大物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)。

擁有廣闊的中國(guó)市場(chǎng)，對(duì)正在遭受美國(guó)嚴(yán)厲制裁的海康威視來(lái)說(shuō)至關(guān)重要。事實(shí)上，今年三季度?？低曉跉W洲、北美的業(yè)績(jī)就出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，雖然也與當(dāng)?shù)赝浉咂笥嘘P(guān)，但考慮到制裁的影響，很難說(shuō)將來(lái)能否好轉(zhuǎn)。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，海康威視正在努力發(fā)展八大創(chuàng)新業(yè)務(wù)，2021年時(shí)有5個(gè)創(chuàng)新業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入超過(guò)10億、凈利潤(rùn)為正。其中勢(shì)頭較好的螢石網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)在科創(chuàng)板IPO過(guò)會(huì)，?？禉C(jī)器人也在沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO。

?？低暱赡苁窍胪ㄟ^(guò)“一拆多”的資本布局，讓成長(zhǎng)潛力高的創(chuàng)新業(yè)務(wù)能有更好更快的發(fā)展?？墒菍?duì)于投資者來(lái)說(shuō)，難免會(huì)產(chǎn)生母公司因此會(huì)被削弱甚至空殼化，曾經(jīng)重倉(cāng)過(guò)?？低暤拿餍腔鸾?jīng)理中，張坤、謝治宇等人也早已離場(chǎng)。

馮柳卻與他們不同，今年持續(xù)逆市加倉(cāng)。這或許也是因?yàn)?，馮柳參照“強(qiáng)者邏輯”在去年市場(chǎng)高位時(shí)買入的三一重工、恒立液壓等明星賽道股跌幅慘重，讓他不得不回歸“弱者體系”的傳統(tǒng)打法。

同樣身處逆境但基本面和創(chuàng)新業(yè)務(wù)都還不錯(cuò)的?？低?，正好契合了馮柳選股翻身的需求。

當(dāng)然，?？低曃磥?lái)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)也是存在著的，但不管怎么說(shuō)，隨著幾次加倉(cāng)、逆勢(shì)豪賭，馮柳的個(gè)人命運(yùn)已經(jīng)同?？低暰o緊聯(lián)系到了一起，?？低暷芊瘛笆Ｕ邽橥酢?，直接關(guān)系到馮柳能否體面離場(chǎng)。