記者｜趙陽(yáng)戈
物聯(lián)網(wǎng)芯片廠商泰凌微電子（上海）股份有限公司（下稱泰凌微）科創(chuàng)板IPO逾阻。
1月12日上會(huì)的泰凌微收獲“暫緩審議”。根據(jù)披露，公司需要進(jìn)一步落實(shí)兩個(gè)事項(xiàng)，第一個(gè)是實(shí)際控制人大額未清償債務(wù)及償債能力的說(shuō)明，第二個(gè)是發(fā)行人銷售費(fèi)用率大幅高于同行公司平均水平的原因和合理性解釋。
泰凌微究竟遇到了什么麻煩？
從海南雙成的王成棟到華勝天成的王維航
泰凌微受理時(shí)間為2022年6月30日，保薦機(jī)構(gòu)為安信證券，融資金額13.24億元。公司主要從事無(wú)線物聯(lián)網(wǎng)系統(tǒng)級(jí)芯片的研發(fā)、設(shè)計(jì)及銷售，專注于無(wú)線物聯(lián)網(wǎng)芯片領(lǐng)域的前沿技術(shù)開(kāi)發(fā)與突破，產(chǎn)品支持包括智能零售、消費(fèi)電子、智能照明、智能家居、智慧醫(yī)療、倉(cāng)儲(chǔ)物流、音頻娛樂(lè)在內(nèi)的各類消費(fèi)級(jí)和商業(yè)級(jí)物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用。
泰凌微成立于2010年6月30日，前身泰凌有限，系由海南雙成投資有限公司（下稱海南雙成）與盛文軍、MINGJIAN ZHENG(鄭明劍)、XUN XIE(謝循)、李須真、金海鵬共同出資設(shè)立的有限責(zé)任公司(中外合資)。海南雙成的出資比例為60%，海南雙成也即是現(xiàn)在雙成藥業(yè)（002693.SZ）的控股股東，在成立泰凌微之時(shí)，雙成藥業(yè)還未上市，雙成藥業(yè)的上市日期為2012年8月8日。雙成藥業(yè)的實(shí)際控制人為王成棟、王熒璞。海南雙成由王成棟100%持股。
從天眼查信息來(lái)看，到2016年12月30日，海南雙成退出了投資人名單，不過(guò)同時(shí)間新進(jìn)了不少自然人股東以及寧波雙全股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）。寧波雙全股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）依然由王成棟控制著。
到了2017年8月份，泰凌有限的投資人名單發(fā)生重大變更。王成棟選擇了退出，董事備案也除名，當(dāng)時(shí)的新進(jìn)者為新余中域高鵬祥云投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱中域高鵬），也即是王維航由此亮相，從天眼查看，目前王維航持股95.24%的中域高鵬。
王維航是華勝天成（600410.SH）的董事長(zhǎng)、實(shí)際控制人，另外其也是港股自動(dòng)系統(tǒng)（00771.HK）的董事會(huì)主席、執(zhí)行董事。華勝天成早在2004年4月27日便上市了，主營(yíng)系統(tǒng)集成、軟件及自主產(chǎn)品業(yè)務(wù)及專業(yè)IT服務(wù)。
根據(jù)2017年8月10日華勝天成的公告，公司作為有限合伙人投資的中域高鵬擬以合計(jì)18.61億元收購(gòu)泰凌有限82.7471%的股份。中域高鵬合伙人具體情況如下:
查閱華勝天成公告可知，彼時(shí)的華勝天成動(dòng)作頻頻。比如中域高鵬出手收購(gòu)的前夕，2017年8月1日華勝天成才剛剛終止了一次重大事項(xiàng)的籌劃，即終止了收購(gòu)新聯(lián)協(xié)同通信技術(shù)(北京)有限公司100%股權(quán)的籌劃。當(dāng)年的4月，公司間接控股子公司Automated Systems Holdings Limited（00771.HK）完成收購(gòu)美國(guó)Grid Dynamics International,Inc.。2017年5月，華勝天成以現(xiàn)金方式收購(gòu)了中天安泰(北京)信息技術(shù)有限公司10%的股權(quán)，交易對(duì)價(jià)為3000萬(wàn)元。2017年6月，華勝天成收到過(guò)北京銀監(jiān)局關(guān)于北京中關(guān)村銀行股份有限公司的開(kāi)業(yè)批復(fù)。2017年10月20日華勝天成披露，公司作為有限合伙人，出資1億元人民幣與相關(guān)各方共同投資設(shè)立寧波梅山保稅港區(qū)眾興卓悅股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)。2017年12月，華勝天成作為有限合伙人，出資2000萬(wàn)元人民幣認(rèn)購(gòu)南通同渡信康創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)基金份額(二期)。實(shí)際上，中域高鵬也是華勝天成在2017年2月份以自有資金認(rèn)購(gòu)，因王維航的關(guān)系，此還構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易。中域高鵬的成立日期為2016年12月1日，主導(dǎo)者正是王維航。
回到泰凌有限，在王維航入駐后，在2018年5月、2019年10月、2019年11月、2020年3月、2020年12月也相繼變更過(guò)投資人信息。2021年1月15日泰凌微整體變更為股份有限公司。最終，呈現(xiàn)出招股說(shuō)明書(shū)的模樣，無(wú)控股股東，實(shí)際控制人為王維航。王維航直接持有公司2.79%的股份，通過(guò)上海芯狄克、上海芯析間接控制發(fā)行人8.07%、7.16%的股份，直接及間接持股比例合計(jì)為18.02%；通過(guò)與公司股東盛文軍、上海凌析微、MINGJIAN ZHENG(鄭明劍)、金海鵬、華勝天成、中域昭拓簽訂《一致行動(dòng)人協(xié)議》、形成一致行動(dòng)關(guān)系控制公司22.15%的股份，合計(jì)擁有和控制的公司股份和表決權(quán)比例為40.17%。
為拆結(jié)構(gòu)化表決權(quán)下降
從歷程來(lái)看，王維航自入駐起，也是操碎了心，這里不得不提拆除結(jié)構(gòu)化。
根據(jù)招股說(shuō)明書(shū)，報(bào)告期前，泰凌微原控股股東為中域高鵬，2019年前持有泰凌有限77.57%股份。中域高鵬普通合伙人為高鵬投資，有限合伙人為平安證券(A類)、華勝天成(B類、C類)、中關(guān)村母基金(B類)、王維航(C類)、上海璽宙(C類)。各類合伙人在收益分配與風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)上存在優(yōu)先劣后順序，存在“結(jié)構(gòu)化” 安排的情況。為保障泰凌有限首次公開(kāi)發(fā)行的順利進(jìn)行，避免上市主體股東中存在結(jié)構(gòu)化安排，2019年7月起，經(jīng)中域高鵬各合伙人協(xié)商并綜合考慮各合伙人投資需求，中域高鵬陸續(xù)轉(zhuǎn)讓所持泰凌有限股份，對(duì)結(jié)構(gòu)化安排進(jìn)行了拆除。
這之后，中域高鵬分別于2019年10月、2020年3月、2020年12月將其所持有泰凌有限股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北京華控產(chǎn)業(yè)投資基金(有限合伙)等投資人，這其中，引入了國(guó)家大基金等投資者。截至2020年12月31日，平安證券已根據(jù)合伙協(xié)議約定，收到其全部A類有限合伙人實(shí)繳出資額及預(yù)期收益。
A類之后還有B類。2020年11月，中域高鵬與其合伙人高鵬投資、中關(guān)村母基金、華勝天成、王維航、上海璽宙簽署了《財(cái)產(chǎn)分配及退伙協(xié)議》以拆除剩余結(jié)構(gòu)化安排。最終，華勝天成的B類份額以現(xiàn)金形式退出，中關(guān)村并購(gòu)母基金依其所享投資收益本利和按泰凌有限2020年11月估值金額38億元在泰凌有限直接股東層面轉(zhuǎn)股。
完成前述股權(quán)轉(zhuǎn)讓及B類份額轉(zhuǎn)股分配后，中域高鵬剩余C類份額按其出資額及其享有的收益所占中域高鵬比例按照泰凌有限最近一批次轉(zhuǎn)股38億元估值進(jìn)行分配。剩余GP對(duì)應(yīng)的0.3145%泰凌有限股權(quán)，則分別分配給王維航0.1573%，分配給寧波君信啟瑞0.1573%。就此，中域高鵬完成了拆除結(jié)構(gòu)。
而值得注意的是，隨著結(jié)構(gòu)化的拆除，實(shí)際控制人的表決權(quán)也呈現(xiàn)下降。2019年1月-10日時(shí)，王維航通過(guò)中域高鵬能控制公司77.57%的表決權(quán)。而目前王維航擁有和控制的表決權(quán)為40.17%，發(fā)行后將稀釋到30.13%，進(jìn)一步下降。如公司未來(lái)再實(shí)施配售、增發(fā)，發(fā)生其他方收購(gòu)、增持或?qū)嶋H控制人部分股權(quán)被強(qiáng)制執(zhí)行等情形，將存在公司控制權(quán)變更的風(fēng)險(xiǎn)。
大額未清償債務(wù)的不確定性
除了拆除結(jié)構(gòu)化導(dǎo)致表決權(quán)的變動(dòng)之外，為了完成拆除以及此前向泰凌有限原股東中域高鵬支付股權(quán)收購(gòu)款項(xiàng)，王維航以借款方式籌集相關(guān)資金導(dǎo)致負(fù)有大額債務(wù)。這也正是泰凌微上會(huì)時(shí)，監(jiān)管層要求進(jìn)一步落實(shí)的第一個(gè)實(shí)際控制人大額未清償債務(wù)及償債能力的事項(xiàng)。截至2022年12月20日，負(fù)債余額達(dá)到了5.56億元。
據(jù)悉，截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，王維航已提前歸還股票質(zhì)押借款本金3063萬(wàn)元，股票質(zhì)押借款余額下降至18518萬(wàn)元；已歸還浦發(fā)銀行并購(gòu)貸款本金750萬(wàn)元，并購(gòu)貸款余額下降至33220萬(wàn)元；總借款余額下降至51738萬(wàn)元。
王維航表示，將根據(jù)未來(lái)期間的收入、財(cái)務(wù)和流動(dòng)性情況，合理、適當(dāng)?shù)匕才挪?dòng)態(tài)調(diào)整還款計(jì)劃，通過(guò)出售個(gè)人資產(chǎn)等方式提前償還浦發(fā)銀行借款部分本金及股票質(zhì)押借款，以積極有效地減少總體債務(wù)規(guī)模。截至2022年12月20日，王維航就所負(fù)大額負(fù)債制定的具體還款計(jì)劃和主要償債安排如下:
說(shuō)明書(shū)顯示，通過(guò)謹(jǐn)慎評(píng)估王維航對(duì)外投資項(xiàng)目的投資回報(bào)，結(jié)合歷年其個(gè)人可變現(xiàn)資產(chǎn)總額及債務(wù)到期日前的現(xiàn)金流入，在后續(xù)年度不減持華勝天成股票的情況下，王維航將于2025年出現(xiàn)負(fù)債缺口，2025年至2027年負(fù)債缺口合計(jì)10528.92萬(wàn)元。
根據(jù)王維航制定的還款計(jì)劃，將于2023年6月9日安信證券股票質(zhì)押借款到期前，通過(guò)處置資產(chǎn)、個(gè)人薪酬、對(duì)外投資回報(bào)所得及獲取的長(zhǎng)期信用支持資金償還全部股票質(zhì)押式回購(gòu)借款本息，還款完成后，將不再負(fù)有股票質(zhì)押借款債務(wù)。如華勝天成股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)、房產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)及處置的實(shí)施進(jìn)度、對(duì)外投資項(xiàng)目退出的收益和推進(jìn)進(jìn)度不及測(cè)算預(yù)期，則2023年王維航存在無(wú)法順利完全償付安信證券股票質(zhì)押借款的風(fēng)險(xiǎn)。王維航在安信證券股票質(zhì)押借款到期日為2023年6月9日，截至2022年12月31日，王維航在安信證券股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的履約保障比例為152.45%，位于預(yù)警線150%以上。如華勝天成股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)波動(dòng)，王維航存在股票質(zhì)押借款債務(wù)到期日前被要求采取提前贖回、部分還款、補(bǔ)充質(zhì)押標(biāo)的證券、補(bǔ)充其他擔(dān)保物或雙方協(xié)商的其他方式等措施提高履約保障比例的風(fēng)險(xiǎn)。
王維航持有的剩余華勝天成股票價(jià)值、持有的投資基金預(yù)計(jì)取得的超過(guò)測(cè)算的項(xiàng)目收益和王維航負(fù)債規(guī)模有效降低后未來(lái)良好的新增融資能力等預(yù)計(jì)可以覆蓋2025年至2027年10528.92萬(wàn)元負(fù)債缺口。但以上還款來(lái)源測(cè)算為以王維航目前持有的資產(chǎn)價(jià)值為基礎(chǔ)靜態(tài)計(jì)算，其中華勝天成股票價(jià)格以2022年11月18日前20個(gè)交易日均價(jià)測(cè)算；王維航個(gè)人房產(chǎn)為結(jié)合房產(chǎn)所在的省市、區(qū)位及成交活躍程度以截至2022年11月的周邊同類物業(yè)近90日成交均價(jià)計(jì)算;王維航對(duì)外投資項(xiàng)目的投資回報(bào)以截至2022年6月30日，各項(xiàng)目最近一次融資估值或股權(quán)交易價(jià)格測(cè)算。
債務(wù)到期日前，上述資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值、變現(xiàn)收入金額和時(shí)間將受到股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)、房產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)及處置的實(shí)施進(jìn)度、對(duì)外投資項(xiàng)目上市或退出的收益和推進(jìn)進(jìn)度等影響，存在較大的不確定性，如未來(lái)發(fā)生華勝天成股票二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格持續(xù)下跌、個(gè)人房產(chǎn)交易價(jià)格或處置進(jìn)度不及預(yù)期、對(duì)外投資回報(bào)或推進(jìn)進(jìn)度不及預(yù)期等情形，將導(dǎo)致王維航還款來(lái)源無(wú)法落實(shí)、還款計(jì)劃無(wú)法有效執(zhí)行或?qū)嶋H還款實(shí)施與還款計(jì)劃發(fā)生較大偏離的風(fēng)險(xiǎn)。
而一旦還款不順，又將會(huì)像多米諾骨牌一樣，產(chǎn)生更多影響和不確定。
另外就王維航而言，其也身背未來(lái)可能被證券監(jiān)管部門采取行政處罰的風(fēng)險(xiǎn)。
根據(jù)披露，王維航被采取監(jiān)管措施的情況如下：公司關(guān)聯(lián)方華勝天成存在未完成回購(gòu)計(jì)劃的情形，上交所對(duì)華勝天成未完成回購(gòu)計(jì)劃行為對(duì)華勝天成及其董事長(zhǎng)王維航通報(bào)批評(píng)，北京證監(jiān)局對(duì)公司關(guān)聯(lián)方華勝天成出具警示函;王維航因減持華勝天成股份計(jì)劃公告的減持區(qū)間披露不準(zhǔn)確被上交所、北京證監(jiān)局出具警示函；王維航因華勝天成信息披露不及時(shí)被北京證監(jiān)局、上交所出具警示函。
說(shuō)明書(shū)中顯示，截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司實(shí)際控制人王維航不存在因上述違規(guī)事項(xiàng)被中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查且尚未有明確結(jié)論意見(jiàn)或被證券監(jiān)管部門予以行政處罰的情形，但不排除未來(lái)可能被中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)采取行政處罰的風(fēng)險(xiǎn)。
業(yè)績(jī)滑坡
根據(jù)公開(kāi)信息，泰凌微在行業(yè)中地位斐然，2016年開(kāi)創(chuàng)性的研發(fā)出國(guó)內(nèi)第一款多模低功耗物聯(lián)網(wǎng)無(wú)線連接系統(tǒng)級(jí)芯片TLSR8269，是繼德州儀器(TI)cc2650型號(hào)芯片之后全球第二款多模低功耗物聯(lián)網(wǎng)無(wú)線連接芯片。相較cc2650的支持協(xié)議范圍ZigBee協(xié)議和低功耗藍(lán)牙協(xié)議，公司TLSR8269芯片可支持包括低功耗藍(lán)牙協(xié)議、低功耗藍(lán)牙Mesh組網(wǎng)協(xié)議、ZigBee協(xié)議、蘋果Homekit協(xié)議和Thread協(xié)議等在內(nèi)的所有重要低功耗物聯(lián)網(wǎng)協(xié)議，榮獲電子工程專輯(EETimes)2017年大中華IC設(shè)計(jì)成就獎(jiǎng)之年度最佳RF/無(wú)線IC。
泰凌微的產(chǎn)品應(yīng)用于漢朔、小米、羅技(Logitech)、歐之(Home Control)、涂鴉智能、朗德萬(wàn)斯(Ledvance)、瑞薩(Renesas)、科大訊飛、創(chuàng)維、夏普(Sharp)、松下(Panasonic)、英偉達(dá)(Nvidia)、哈曼(Harman)等多家主流終端知名品牌，進(jìn)入美國(guó)Charter、意大利Telecom Italia等國(guó)際大型運(yùn)營(yíng)商供應(yīng)鏈，并支持和服務(wù)百度、阿里巴巴、谷歌(Google)、亞馬遜(Amazon)等眾多科技公司在國(guó)際國(guó)內(nèi)的生態(tài)鏈企業(yè)產(chǎn)品。
根據(jù)Nordic在2021年第四季度公開(kāi)報(bào)告中援引的北歐知名金融機(jī)構(gòu)DNB Markets的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2021年度泰凌微低功耗藍(lán)牙終端產(chǎn)品認(rèn)證數(shù)量攀升至全球第二名，僅次于Nordic。公司多款系列產(chǎn)品也榮獲“上海市物聯(lián)網(wǎng)重點(diǎn)產(chǎn)品獎(jiǎng)”“中國(guó)芯”“年度最佳RF/無(wú)線IC”等獎(jiǎng)項(xiàng)，公司也屢獲“五大中國(guó)創(chuàng)新IC設(shè)計(jì)公司”“中國(guó)IC設(shè)計(jì)無(wú)線連接公司TOP10”“上海市市級(jí)企業(yè)技術(shù)中心和科技小巨人企業(yè)”等榮譽(yù)，產(chǎn)品性能和市場(chǎng)表現(xiàn)得到行業(yè)權(quán)威認(rèn)可。
2019年-2021年，泰凌微營(yíng)業(yè)收入分別為32009.27萬(wàn)元、45375.07萬(wàn)元和64952.47萬(wàn)元，2019年至2021年的復(fù)合增長(zhǎng)率為42.45%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司普通股股東的凈利潤(rùn)分別為1364.45萬(wàn)元、2687.61萬(wàn)元和7455.22萬(wàn)元，保持了快速增長(zhǎng)。不過(guò)，進(jìn)入2022年就沒(méi)那么順利了。
招股說(shuō)明書(shū)顯示，2022年1-9月公司經(jīng)審閱的營(yíng)業(yè)收入為43567.11萬(wàn)元，較去年同期下滑16.22%，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為1205.09萬(wàn)元，較去年同期下降84.84%；公司預(yù)計(jì)2022年度可實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入金額為61000萬(wàn)元至62000萬(wàn)元，較2021年度下滑6.09%至4.55%，預(yù)計(jì)扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為3300萬(wàn)元至3600萬(wàn)元，較2021年度下滑55.74%至51.71%。
對(duì)此，泰凌微稱業(yè)績(jī)波動(dòng)的主要原因包括：受上年度基數(shù)較高及本年度行業(yè)景氣度不及預(yù)期的影響，2022年銷售收入規(guī)模較上年預(yù)計(jì)略有下降；本年度所實(shí)現(xiàn)銷售中，毛利率最高的多模和相對(duì)較高的Bluetooth LE產(chǎn)品受到下游消費(fèi)電子等終端客戶自身產(chǎn)品策略調(diào)整、所在應(yīng)用領(lǐng)域的市場(chǎng)需求短期抑制等影響，出貨規(guī)模及占比有所下降，同時(shí)毛利率較低的2.4G芯片出貨規(guī)模及占比提高; 受晶圓代工廠產(chǎn)能緊張、原材料采購(gòu)價(jià)格上漲的影響，2022年以來(lái)各類產(chǎn)品的單位成本上升、毛利率有所下降。如果未來(lái)下游市場(chǎng)需求未能保持持續(xù)增長(zhǎng)或發(fā)生不利變化，或公司未能在技術(shù)、產(chǎn)品和市場(chǎng)方面保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品成本、人員數(shù)量和相關(guān)費(fèi)用持續(xù)快速上升，公司存在業(yè)績(jī)無(wú)法持續(xù)增長(zhǎng)、業(yè)績(jī)下滑甚至虧損的風(fēng)險(xiǎn)。
數(shù)據(jù)顯示，2019年公司的整體毛利率為48.6%，2022年上半年為40.14%。
至于上會(huì)中提到的銷售費(fèi)用率，據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2019年公司銷售費(fèi)用4107.49萬(wàn)元，2021年為5042.1萬(wàn)元，2022年上半年為2498.19萬(wàn)元。公司銷售費(fèi)用主要由職工薪酬、銷售傭金、咨詢服務(wù)費(fèi)等構(gòu)成，其中職工薪酬占銷售費(fèi)用的比例較高，超過(guò)了8成，其增長(zhǎng)主要系銷售人員數(shù)量增加及業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)后人均薪酬提高所致。和同行比，2022年上半年泰凌微銷售費(fèi)用率為7.64%，遠(yuǎn)高于恒玄科技（688608.SH）的0.71%，博通集成（603068.SH）的1.69%，炬芯科技（688049.SH）的3.02%，中科藍(lán)訊（688332.SH）的0.3%。
對(duì)此，在招股書(shū)中泰凌微做了一些分析，認(rèn)為自己產(chǎn)品細(xì)分領(lǐng)域上，IoT芯片下游應(yīng)用領(lǐng)域和產(chǎn)品形態(tài)豐富，下游客戶較為分散，同行業(yè)公司則側(cè)重服務(wù)于某一特定細(xì)分領(lǐng)域客戶，合作關(guān)系相對(duì)集中，所需要的銷售人員數(shù)量及服務(wù)較少;銷售模式構(gòu)成上，直銷模式收入占比顯著高于同行業(yè)可比公司，相較于全部通過(guò)經(jīng)銷商開(kāi)拓下游市場(chǎng)，其對(duì)于自主客戶開(kāi) 拓和維護(hù)服務(wù)能力要求較高，所需配備的銷售團(tuán)隊(duì)人員數(shù)量和薪酬水平較高;銷售區(qū)域分布上，公司又開(kāi)展境外銷售活動(dòng)，需要相應(yīng)設(shè)立經(jīng)營(yíng)主體、配備海外銷售人員，同時(shí)境內(nèi)主要銷售人員多數(shù)位于上海和深圳，平均薪資水平較高，導(dǎo)致銷售費(fèi)用較高。