文|斑馬消費 楊偉
“白酒老三”洋河股份，2022年度營收首破300億元，歸母凈利潤近94億元，雙雙創(chuàng)下新高，值得慶賀。
但在這份亮眼的財報中，也有幾處關(guān)鍵財務(wù)數(shù)據(jù)與業(yè)績的增長極不匹配，值得投資者關(guān)注。
在收入和業(yè)績大幅增長的情況下，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流入不升反降，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額創(chuàng)下最近8年新低，僅有36.48億元。
我們很想通過財報，找到合理的解釋，未果。
二級市場，也沒有給到洋河股份應(yīng)有的禮遇。4月26日年報披露后，公司股價連續(xù)兩日陰跌，最新市值2235億元。
重迎高增長
洋河股份（002304.SZ）終于揚眉吐氣了一把，互聯(lián)網(wǎng)上充斥著公司“營收首破300億元”的營銷推廣文。
在中國白酒界，貴州茅臺和五糧液，是無法撼動的老大和老二，只有老三的位置，風(fēng)水輪轉(zhuǎn)，各家全國性頭部酒企，都有覬覦之心。
早年間，是“茅五劍”并駕齊驅(qū)，后來，隨著劍南春逐步落寞，洋河趁勢崛起，就有了“茅五洋”的說法。
而在上一輪白酒周期調(diào)整中，山西汾酒、瀘州老窖展現(xiàn)出了更強的增長勢頭，山西汾酒收入增長更快，瀘州老窖主打高端，有著更強的盈利能力。與此同時，洋河股份失速，大有被兩家競爭對手趕超之勢。
如今，洋河股份終于又可以在年報中欣然宣布，“公司規(guī)模居行業(yè)前三位”。
4月26日，披露的2022年度報告顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入301.0億元，首次突破300億元大關(guān)，同比增長18.76%；歸母凈利潤93.78億元，同比增長24.91%。
27日晚間，山西汾酒披露了2022年度報告，公司營收同比增長31.26%至262.1億元，與洋河股份之間的差距，從上年的53.8億元縮小至不到40億元。歸母凈利潤同比增長52.36%，達(dá)到80.96億元。
瀘州老窖在2021年營業(yè)收入突破200億元，更是以79.56億元歸母凈利潤，首次超過洋河股份。2022年前三季度，公司歸母凈利潤同比增長30.94%，達(dá)到82.17億元，全年業(yè)績再度超過洋河股份，應(yīng)該是板上釘釘?shù)氖隆?/p>
盡管，洋河股份在營收規(guī)模上仍居行業(yè)第三，但在市值層面，已被瀘州老窖（3320億元）和山西汾酒（2978億）實現(xiàn)超越。這從某種程度上，可體現(xiàn)投資者對三家白酒企業(yè)的態(tài)度。
洋河股份主打中高端白酒，主要有夢之藍(lán)、天之藍(lán)、海之藍(lán)等系列產(chǎn)品，出廠價低于100元/500ml的普通酒，有洋河大曲、雙溝大曲等。
2022年，公司中高端產(chǎn)品實現(xiàn)收入262.27億元，同比增長21.87%，普通酒收入32.73億元，同比增長4.97%。需要注意的是，兩類產(chǎn)品毛利率均有所下滑，中高端產(chǎn)品下滑1個百分點，普通酒的毛利率大降8.76個百分點。
洋河股份的產(chǎn)品銷售主要靠經(jīng)銷渠道，期末經(jīng)銷商數(shù)量為8238家。省外經(jīng)銷商在2022年巨幅調(diào)整，增加1570家，減少1501家。對此，公司解釋稱，這是優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)、深入全國布局，對經(jīng)銷商體系主動調(diào)整的結(jié)果。
財務(wù)狀況異常
在分析洋河股份這一份亮眼的財報時，我們也看到了一些較為異常的財務(wù)狀況，在這里專門提出來，以引起投資者的注意和警覺。
我們都知道，洋河作為國內(nèi)頭部白酒企業(yè)，對于經(jīng)銷商和渠道，有著較為強勢的掌控力。突出表現(xiàn)在，以先款后貨的方式進行銷售，極少存在賒銷的情況。
在這種情況之下，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流的狀況，應(yīng)該總體與經(jīng)營和業(yè)績表現(xiàn)同步。
但是，洋河股份恰恰相反。營收和業(yè)績雙雙大增，可經(jīng)營性現(xiàn)金流的表現(xiàn)，反倒不如往期。
2022年，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流入314.4億元，與營業(yè)收入基本一致，可與上年同期的375.4億元相比，減少了超過60億元。這是什么原因?qū)е碌?？我們查看了公司的?yīng)收賬款和票據(jù)，數(shù)額僅為5.71億元，比上年同期還有所減少。
唯一能解釋得通的，可能就是收入確認(rèn)時點存在調(diào)整。但公司并未就此做出說明。
經(jīng)營性現(xiàn)金流入減少的同時，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金支出大幅增加，其中，各項稅費高達(dá)129.1億元，比上年同期的88.05億元，增長高達(dá)46.62%，遠(yuǎn)高于同期收入和利潤增幅。
受以上各項因素影響，2022年度，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額僅為36.48億元，遠(yuǎn)低于當(dāng)期歸母凈利潤，比2021年度減少了近117億元，為最近8年以來的最低值。
我們還注意到，2022年前兩個季度，洋河股份持續(xù)呈現(xiàn)巨額經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出，直到第三季度才轉(zhuǎn)正。這一狀況，在公司的歷史上極少出現(xiàn)，特別是在產(chǎn)銷兩旺的年度，這種現(xiàn)象更加難以解釋。
另外，可以反映出經(jīng)銷商訂貨熱情的合同負(fù)債，2022年度為137.42億元，比上年同期減少了21億元，其中，預(yù)收貨款同比減少23.46億元，降至92.97億元。
理財投資踩雷
頭部白酒企業(yè)盈利能力強，現(xiàn)金流好，賺的錢用于擴大生產(chǎn)和經(jīng)營、派發(fā)紅利之后，它們的賬上仍留存著大量現(xiàn)金。
洋河股份也不例外。截至2022年末，公司手握貨幣資金243.8億元，為歷年之最。
手里拿著這么多錢，怎么辦呢？洋河股份的選擇是理財。
在白酒界，洋河有“理財狂魔”之稱。早年間，其理財選擇比較保守，資金大多投向銀行等穩(wěn)妥渠道，雖然收益相對較低，但可以保證本錢無憂。
2016年之后，公司風(fēng)格突變，開始將大量資金投入到相對高風(fēng)險、高收益的信托理財產(chǎn)品。2019年，公司信托理財累計投入首次超過百億，超過了對銀行理財產(chǎn)品的投入額。信托理財動輒8%以上的年化收益率，的確比放在銀行香多了。
經(jīng)過對公司歷年財報的梳理，我們不難發(fā)現(xiàn)，洋河股份的信托理財，很多都流入到了房地產(chǎn)行業(yè)。
在房地產(chǎn)的黃金時代，洋河股份通過信托，間接吃到了地產(chǎn)行業(yè)增長的紅利。
最近5年，公司通過理財就累計獲得投資收益超過43億元，戰(zhàn)績最好的2020年，投資收益超過了12億元。
常在河邊走，哪能不濕鞋。
2021年，洋河股份不幸踩雷。最近兩年，因部分信托產(chǎn)品本金和收益延期兌付，公司累計計提減值損失數(shù)億元。
今年3月18日，洋河股份公告披露，再現(xiàn)委托理財延期。2021年2月和3月，公司累計出資2億元，投資“中航信托·天新灣區(qū)更新10號集合資金信托計劃”。產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)，公司分多次累計獲得投資收益1300余萬元。目前，該信托產(chǎn)品已過預(yù)設(shè)存續(xù)期，但公司的2億元本金及2021年12月20日之后的預(yù)期收益未收回。
吃一塹長一智。今年，公司仍會繼續(xù)理財，只是，風(fēng)格再回保守。