文 | 洞見新研社 辰紋

曾經(jīng)的女首富，藍思科技董事長周群飛很困惑，公司業(yè)績明明還算不錯，可股價卻怎么也漲不起來，距離市值2000億的頂點更是遙遙無望。

根據(jù)不久前（4月23日）藍思科技發(fā)布的2022年年報顯示，全年實現(xiàn)營收466.99億元，較上年增長3.16%；歸母凈利潤24.48億元，同比增長18.25%。

特別是第四季度歸母凈利潤達到16.89億元，同比增長237.66%，創(chuàng)下了歷史同期最高盈利水平。

從字面上來看，這份年報業(yè)績還算不錯，多多少少能對行情有所促進，然而市場反應(yīng)卻恰恰相反，年報發(fā)布次日（24日），藍思科技高開低走，當日僅收漲1.6%，緊接著的下一個交易日（25日），股價大跌12.10%，成交11.4億元。

很顯然，資本市場對藍思科技交出的答卷并不認可。

01 “摳”出來的利潤

藍思科技有自己的委屈。

去年消費電子受宏觀經(jīng)濟沖擊，整體走低，IDC數(shù)據(jù)顯示，2022年全球智能手機出貨量12.3億臺，同比下降超9%，然而藍思科技硬是逆市而行，在上半年凈利潤虧損3.05億元的背景下，最終翻盤，營收利潤取得雙增長，顯示出極強的韌性。

藍思科技后續(xù)復(fù)盤總結(jié)，由精益化管理帶來的“降本增效”，說得直白一些，就是各種開支能省則省。

財報數(shù)據(jù)顯示，藍思科技2022年財務(wù)費用、管理費用分別支出2.46億元和27.06億元，相較2021年同期縮水2.67億元、12.63億元，降幅分別為52.09%和31.83%。

將這些費用再做細化，僅員工優(yōu)化和招聘費用這一塊，同比就節(jié)約了9.2億元。2022年末，藍思科技領(lǐng)取薪酬的員工數(shù)為26.27萬人，2021年同期，這個數(shù)字為27.7萬人。

藍思科技的精益化管理還體現(xiàn)在對產(chǎn)業(yè)鏈的垂直整合，從最開始的手機零部件和材料（玻璃、金屬、藍寶石、陶瓷、觸控、指紋識別）逐步擴展到消費電子領(lǐng)域的專用設(shè)備、智能制造等上下游產(chǎn)業(yè)，然后再切入到OEM/ODM整機組裝。

藍思科技自己總結(jié)，“可為終端客戶提供設(shè)計、研發(fā)、創(chuàng)新、貼合及組裝等一站式產(chǎn)品和服務(wù)解決方案”，早在2021年，藍思湘潭生產(chǎn)基地就已接下小米的整機組裝訂單，目前主要生產(chǎn)小米12S、小米L2M、小米 13 Ultra等機型。

除此之外，藍思科技在財報中還提到，新能源汽車業(yè)務(wù)也為業(yè)績帶來增量，2022年全年，公司的新能源汽車業(yè)務(wù)收入為35.84億元，同比增長59.41%，憑借著中控屏、B柱、儀表盤、充電樁等汽車零組件產(chǎn)品，打入包括蔚來、理想、比亞迪、保時捷、寶馬、奧迪等在內(nèi)的30多家品牌供應(yīng)商體系。

不得不說，藍思科技在過去的2022年非常努力，“降本增效”的語境下，也是“苦”過來了，可問題的結(jié)癥在于，“苦”到盡頭，并沒有迎來合家歡式的結(jié)局，“省”出來的利潤，資本市場不買賬。

02 蘋果是補藥，也是毒藥

問題的原因很簡單，藍思科技“避重就輕”，過度依賴蘋果的老問題還是沒有得到解決。

我們知道，藍思科技靠視窗防護玻璃面板起家，機緣巧合之下，周群飛以家庭作坊的模式接下了TCL手機訂單，然后業(yè)務(wù)版圖逐漸擴大，打入摩托羅拉供應(yīng)商體系，再到位初代iPhone供貨，與蘋果搭上了線。

成為“果鏈”的一員后，藍思科技走上了狂飆之路。

2014年，成為全球最大的觸控功能玻璃面板生產(chǎn)商，占據(jù)全球一半以上市場份額。

2015年，創(chuàng)業(yè)板上市，市值一度超過千億，周群飛一舉成為當年的中國女首富，藍思科技此時從蘋果供應(yīng)商的幕后走到了臺前，站在了聚光燈下。

隨著與蘋果合作的加深，藍思科技與蘋果的“捆綁”也越來越緊，2017年至2020年，蘋果訂單在藍思科技營收占比維持在50%左右，到2021年這一比例達到66%，2022年更是超過70%。

圖源：藍思科技2022年年度報告

不可否認，藍思科技的營收能夠從2011年60.3億元增長至2022年的466.9億元，期間漲幅超7倍，蘋果功不可沒，但高度依賴蘋果，大大增加了藍思科技業(yè)績的不確定性。

舉個例子，2018年，在華為的帶領(lǐng)下，國產(chǎn)手機對蘋果產(chǎn)生了極大的沖擊，除華為外，OPPO、vivo、榮耀和小米這四個品牌當年的銷量都超過了蘋果。

反饋到產(chǎn)業(yè)鏈端，藍思科技受蘋果出貨量影響，2018年第四季度大幅虧損4.28億元，直到2019年第三季度，蘋果手機出貨量回升后，藍思科技的業(yè)績才開始好轉(zhuǎn)。

此外，歐菲光、歌爾股份等“果鏈”企業(yè)的暴雷，映射到藍思科技身上，難免會讓投資者產(chǎn)生聯(lián)想。

2016年，歐菲光收購光學鏡頭公司廣州得爾塔后，正式進入“果鏈”，市值一度觸摸到700億元的高點。

2020年，歐菲光被踢出“果鏈”，消息被證實后，股價應(yīng)聲暴跌，如今市值在150億元左右徘徊。同樣是“果鏈”龍頭的歌爾股份和立訊精密，受蘋果“砍單”影響，前者去年利潤同比大減59.08%，后者傳出裁員消息，股價較高峰期也下跌近5成。

蘋果為保證自身供應(yīng)鏈的安全，會不斷引入新的供應(yīng)商，以價格為籌碼在供應(yīng)商之間做“平衡之術(shù)”，甚至還會將上漲的成本壓力轉(zhuǎn)嫁到下游供應(yīng)商。

此外，在蘋果的JIT庫存管理模式下，蘋果將庫存風險都轉(zhuǎn)移給了供應(yīng)商，一旦訂單需求發(fā)生變化，供應(yīng)商則將承受巨大的庫存壓力，由此延伸一系列的連鎖反應(yīng)，給供應(yīng)商的經(jīng)營帶來各種風險。

事實上，藍思科技深知依賴蘋果的種種弊端，也想逃離“果鏈”，早在2015年的手機行業(yè)采購大會上，周群飛就曾公開表示，藍思科技不只供應(yīng)蘋果，也供應(yīng)其他品牌廠商，包括要大力發(fā)展華為、小米、聯(lián)想等國內(nèi)品牌市場。

可現(xiàn)實是，蘋果訂單的毛利率更高，加之隨著華為的沒落，其他中國品牌合起來都不夠蘋果打，藍思科技想逃而無法逃，只能飲鴆止渴，為了從蘋果身上攬到更多業(yè)務(wù)，2020年還花了99億元收購了iPhone金屬中框和小組裝業(yè)務(wù)供應(yīng)商可利科技和可勝科技，將自己與蘋果捆綁的更緊了。

03 新能源汽車與光伏難以扛起轉(zhuǎn)型大梁

進軍新能源汽車和光伏，被外界視為藍思科技擺脫蘋果，開拓第二增長曲線的重要布局。

賽道沒問題，問題在于藍思科技如何沖破這兩個行業(yè)的競爭壁壘。

上文提到，藍思科技新能源汽車業(yè)務(wù)去年營收35.84億元，同比增幅59.41%，絕對數(shù)字還行，但占到公司營業(yè)收入的比例還是太低，只有7.67%，尚不足以對整體業(yè)績形成支撐。

我們再對比消費電子與新能源汽車這兩個行業(yè)之間的差異，或許會對藍思科技在新能源汽車業(yè)務(wù)上的前景有更清楚的認識。

蘋果對配件要求高，汽車品牌對配件的要求只會更高，特別在安全性上有著一套極為嚴苛的標準，這對供應(yīng)商在管理、工藝、良率等方面是極大的考驗，不可避免的影響到業(yè)務(wù)的利潤水平。

翻看藍思科技過2022年財報，我們可以看到，最有可能用于汽車的“大尺寸外觀及功能組件”這項業(yè)務(wù)的毛利率只有15.82%，僅高于“新材料及其他產(chǎn)品”，處于倒數(shù)第二的位置。

圖源：藍思科技2022年年度報告

藍思科技在4月26日的投資者關(guān)系活動中也公開承認，“汽車客戶因為對安全性要求高，推進比較保守”。

另外一個方面，相比蘋果供應(yīng)鏈，汽車品牌的供應(yīng)商體系更加復(fù)雜，根據(jù)與供應(yīng)商合作程度與能力不同，對于某項配件，汽車品牌通常會對供應(yīng)商按照一供、二供甚至三供的順序，進行合作優(yōu)先級的排位。

雖然這個順序不會一成不變，但其基調(diào)是基本穩(wěn)定，這也是說，在新能源汽車各玻璃件在沒有出現(xiàn)顛覆性創(chuàng)新之前，藍思科技很難進入到汽車品牌的核心供應(yīng)商名單。

目前，藍思科技公布汽車客戶數(shù)量增加到30家以上，但其中有多少家是一供，這個數(shù)字成迷，且藍思科技自己也承認，在側(cè)窗、擋風、天幕等大尺寸新型汽車玻璃等增量新產(chǎn)品方面，更多是“配合客戶進行創(chuàng)新優(yōu)化和驗證”，尚未實現(xiàn)大規(guī)模供貨上車。

至于光伏業(yè)務(wù)，藍思科技面臨的挑戰(zhàn)也很大。

藍思科技于2021年11月斥資10億設(shè)立了全資子公司湖南藍思新能源有限公司，主要從事光伏玻璃產(chǎn)品、光伏設(shè)備及元器件、光伏發(fā)電項目等業(yè)務(wù)。今年4月又成立了湖南藍晶光伏科技有限公司，主要生產(chǎn)光伏電池。

很重要的一點，與手機玻璃面板一樣，光伏玻璃的門檻也很高，為了保證高透光率，玻璃含鐵量要低于0.015%，普通玻璃的這一數(shù)值通常在0.2%以上，同時，光伏玻璃還要耐腐蝕、耐高溫、抗輻射，這要求疊加起來，光伏玻璃的制作難度可想而知。

加之，光伏玻璃還是一個重資產(chǎn)行業(yè)，光建一條產(chǎn)能1000噸/天的光伏玻璃產(chǎn)線就要投資6-8億元，建設(shè)周期一年半起步，建成后點火、燒窯要一個月，產(chǎn)能爬坡最快也要3個月，慢一點的話則要半年。

也正是因為如此，信義光能和福萊特這兩個光伏玻璃龍頭，憑借著技術(shù)壁壘（接近80%的良率）和極強的成本控制能力（30%左右的毛利率），攜手占據(jù)了超過60%的市場份額。

藍思科技自知，要想翻越這兩座大山，在光伏領(lǐng)域形成突破，難度極大，只得“退而求其次”，在建設(shè)公司園區(qū)光伏電站的過程中，所需要的光伏設(shè)備全部自產(chǎn)自銷自用。

今年的投資者關(guān)系活動中，回答投資者的相關(guān)提問時，藍思科技就表示，“電站建設(shè)方在公司各園區(qū)的屋頂及周邊地區(qū)建設(shè)光伏電站，建設(shè)方采購公司的電池，公司又向電站采購電力，公司在這種模式中既是客戶又是消費者?！?/p>

因而，藍思科技在在2022年年報中都未將光伏業(yè)務(wù)單獨列出分析也就可以理解了。