文 | 洞見(jiàn)新研社 辰紋

曾經(jīng)的女首富，藍(lán)思科技董事長(zhǎng)周群飛很困惑，公司業(yè)績(jī)明明還算不錯(cuò)，可股價(jià)卻怎么也漲不起來(lái)，距離市值2000億的頂點(diǎn)更是遙遙無(wú)望。

根據(jù)不久前（4月23日）藍(lán)思科技發(fā)布的2022年年報(bào)顯示，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收466.99億元，較上年增長(zhǎng)3.16%；歸母凈利潤(rùn)24.48億元，同比增長(zhǎng)18.25%。

特別是第四季度歸母凈利潤(rùn)達(dá)到16.89億元，同比增長(zhǎng)237.66%，創(chuàng)下了歷史同期最高盈利水平。

從字面上來(lái)看，這份年報(bào)業(yè)績(jī)還算不錯(cuò)，多多少少能對(duì)行情有所促進(jìn)，然而市場(chǎng)反應(yīng)卻恰恰相反，年報(bào)發(fā)布次日（24日），藍(lán)思科技高開(kāi)低走，當(dāng)日僅收漲1.6%，緊接著的下一個(gè)交易日（25日），股價(jià)大跌12.10%，成交11.4億元。

很顯然，資本市場(chǎng)對(duì)藍(lán)思科技交出的答卷并不認(rèn)可。

01 “摳”出來(lái)的利潤(rùn)

藍(lán)思科技有自己的委屈。

去年消費(fèi)電子受宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊，整體走低，IDC數(shù)據(jù)顯示，2022年全球智能手機(jī)出貨量12.3億臺(tái)，同比下降超9%，然而藍(lán)思科技硬是逆市而行，在上半年凈利潤(rùn)虧損3.05億元的背景下，最終翻盤(pán)，營(yíng)收利潤(rùn)取得雙增長(zhǎng)，顯示出極強(qiáng)的韌性。

藍(lán)思科技后續(xù)復(fù)盤(pán)總結(jié)，由精益化管理帶來(lái)的“降本增效”，說(shuō)得直白一些，就是各種開(kāi)支能省則省。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，藍(lán)思科技2022年財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用分別支出2.46億元和27.06億元，相較2021年同期縮水2.67億元、12.63億元，降幅分別為52.09%和31.83%。

將這些費(fèi)用再做細(xì)化，僅員工優(yōu)化和招聘費(fèi)用這一塊，同比就節(jié)約了9.2億元。2022年末，藍(lán)思科技領(lǐng)取薪酬的員工數(shù)為26.27萬(wàn)人，2021年同期，這個(gè)數(shù)字為27.7萬(wàn)人。

藍(lán)思科技的精益化管理還體現(xiàn)在對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的垂直整合，從最開(kāi)始的手機(jī)零部件和材料（玻璃、金屬、藍(lán)寶石、陶瓷、觸控、指紋識(shí)別）逐步擴(kuò)展到消費(fèi)電子領(lǐng)域的專(zhuān)用設(shè)備、智能制造等上下游產(chǎn)業(yè)，然后再切入到OEM/ODM整機(jī)組裝。

藍(lán)思科技自己總結(jié)，“可為終端客戶提供設(shè)計(jì)、研發(fā)、創(chuàng)新、貼合及組裝等一站式產(chǎn)品和服務(wù)解決方案”，早在2021年，藍(lán)思湘潭生產(chǎn)基地就已接下小米的整機(jī)組裝訂單，目前主要生產(chǎn)小米12S、小米L2M、小米 13 Ultra等機(jī)型。

除此之外，藍(lán)思科技在財(cái)報(bào)中還提到，新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)也為業(yè)績(jī)帶來(lái)增量，2022年全年，公司的新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)收入為35.84億元，同比增長(zhǎng)59.41%，憑借著中控屏、B柱、儀表盤(pán)、充電樁等汽車(chē)零組件產(chǎn)品，打入包括蔚來(lái)、理想、比亞迪、保時(shí)捷、寶馬、奧迪等在內(nèi)的30多家品牌供應(yīng)商體系。

不得不說(shuō)，藍(lán)思科技在過(guò)去的2022年非常努力，“降本增效”的語(yǔ)境下，也是“苦”過(guò)來(lái)了，可問(wèn)題的結(jié)癥在于，“苦”到盡頭，并沒(méi)有迎來(lái)合家歡式的結(jié)局，“省”出來(lái)的利潤(rùn)，資本市場(chǎng)不買(mǎi)賬。

02 蘋(píng)果是補(bǔ)藥，也是毒藥

問(wèn)題的原因很簡(jiǎn)單，藍(lán)思科技“避重就輕”，過(guò)度依賴(lài)蘋(píng)果的老問(wèn)題還是沒(méi)有得到解決。

我們知道，藍(lán)思科技靠視窗防護(hù)玻璃面板起家，機(jī)緣巧合之下，周群飛以家庭作坊的模式接下了TCL手機(jī)訂單，然后業(yè)務(wù)版圖逐漸擴(kuò)大，打入摩托羅拉供應(yīng)商體系，再到位初代iPhone供貨，與蘋(píng)果搭上了線。

成為“果鏈”的一員后，藍(lán)思科技走上了狂飆之路。

2014年，成為全球最大的觸控功能玻璃面板生產(chǎn)商，占據(jù)全球一半以上市場(chǎng)份額。

2015年，創(chuàng)業(yè)板上市，市值一度超過(guò)千億，周群飛一舉成為當(dāng)年的中國(guó)女首富，藍(lán)思科技此時(shí)從蘋(píng)果供應(yīng)商的幕后走到了臺(tái)前，站在了聚光燈下。

隨著與蘋(píng)果合作的加深，藍(lán)思科技與蘋(píng)果的“捆綁”也越來(lái)越緊，2017年至2020年，蘋(píng)果訂單在藍(lán)思科技營(yíng)收占比維持在50%左右，到2021年這一比例達(dá)到66%，2022年更是超過(guò)70%。

圖源：藍(lán)思科技2022年年度報(bào)告

不可否認(rèn)，藍(lán)思科技的營(yíng)收能夠從2011年60.3億元增長(zhǎng)至2022年的466.9億元，期間漲幅超7倍，蘋(píng)果功不可沒(méi)，但高度依賴(lài)蘋(píng)果，大大增加了藍(lán)思科技業(yè)績(jī)的不確定性。

舉個(gè)例子，2018年，在華為的帶領(lǐng)下，國(guó)產(chǎn)手機(jī)對(duì)蘋(píng)果產(chǎn)生了極大的沖擊，除華為外，OPPO、vivo、榮耀和小米這四個(gè)品牌當(dāng)年的銷(xiāo)量都超過(guò)了蘋(píng)果。

反饋到產(chǎn)業(yè)鏈端，藍(lán)思科技受蘋(píng)果出貨量影響，2018年第四季度大幅虧損4.28億元，直到2019年第三季度，蘋(píng)果手機(jī)出貨量回升后，藍(lán)思科技的業(yè)績(jī)才開(kāi)始好轉(zhuǎn)。

此外，歐菲光、歌爾股份等“果鏈”企業(yè)的暴雷，映射到藍(lán)思科技身上，難免會(huì)讓投資者產(chǎn)生聯(lián)想。

2016年，歐菲光收購(gòu)光學(xué)鏡頭公司廣州得爾塔后，正式進(jìn)入“果鏈”，市值一度觸摸到700億元的高點(diǎn)。

2020年，歐菲光被踢出“果鏈”，消息被證實(shí)后，股價(jià)應(yīng)聲暴跌，如今市值在150億元左右徘徊。同樣是“果鏈”龍頭的歌爾股份和立訊精密，受蘋(píng)果“砍單”影響，前者去年利潤(rùn)同比大減59.08%，后者傳出裁員消息，股價(jià)較高峰期也下跌近5成。

蘋(píng)果為保證自身供應(yīng)鏈的安全，會(huì)不斷引入新的供應(yīng)商，以價(jià)格為籌碼在供應(yīng)商之間做“平衡之術(shù)”，甚至還會(huì)將上漲的成本壓力轉(zhuǎn)嫁到下游供應(yīng)商。

此外，在蘋(píng)果的JIT庫(kù)存管理模式下，蘋(píng)果將庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)都轉(zhuǎn)移給了供應(yīng)商，一旦訂單需求發(fā)生變化，供應(yīng)商則將承受巨大的庫(kù)存壓力，由此延伸一系列的連鎖反應(yīng)，給供應(yīng)商的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)各種風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，藍(lán)思科技深知依賴(lài)蘋(píng)果的種種弊端，也想逃離“果鏈”，早在2015年的手機(jī)行業(yè)采購(gòu)大會(huì)上，周群飛就曾公開(kāi)表示，藍(lán)思科技不只供應(yīng)蘋(píng)果，也供應(yīng)其他品牌廠商，包括要大力發(fā)展華為、小米、聯(lián)想等國(guó)內(nèi)品牌市場(chǎng)。

可現(xiàn)實(shí)是，蘋(píng)果訂單的毛利率更高，加之隨著華為的沒(méi)落，其他中國(guó)品牌合起來(lái)都不夠蘋(píng)果打，藍(lán)思科技想逃而無(wú)法逃，只能飲鴆止渴，為了從蘋(píng)果身上攬到更多業(yè)務(wù)，2020年還花了99億元收購(gòu)了iPhone金屬中框和小組裝業(yè)務(wù)供應(yīng)商可利科技和可勝科技，將自己與蘋(píng)果捆綁的更緊了。

03 新能源汽車(chē)與光伏難以扛起轉(zhuǎn)型大梁

進(jìn)軍新能源汽車(chē)和光伏，被外界視為藍(lán)思科技擺脫蘋(píng)果，開(kāi)拓第二增長(zhǎng)曲線的重要布局。

賽道沒(méi)問(wèn)題，問(wèn)題在于藍(lán)思科技如何沖破這兩個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

上文提到，藍(lán)思科技新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)去年?duì)I收35.84億元，同比增幅59.41%，絕對(duì)數(shù)字還行，但占到公司營(yíng)業(yè)收入的比例還是太低，只有7.67%，尚不足以對(duì)整體業(yè)績(jī)形成支撐。

我們?cè)賹?duì)比消費(fèi)電子與新能源汽車(chē)這兩個(gè)行業(yè)之間的差異，或許會(huì)對(duì)藍(lán)思科技在新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)上的前景有更清楚的認(rèn)識(shí)。

蘋(píng)果對(duì)配件要求高，汽車(chē)品牌對(duì)配件的要求只會(huì)更高，特別在安全性上有著一套極為嚴(yán)苛的標(biāo)準(zhǔn)，這對(duì)供應(yīng)商在管理、工藝、良率等方面是極大的考驗(yàn)，不可避免的影響到業(yè)務(wù)的利潤(rùn)水平。

翻看藍(lán)思科技過(guò)2022年財(cái)報(bào)，我們可以看到，最有可能用于汽車(chē)的“大尺寸外觀及功能組件”這項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率只有15.82%，僅高于“新材料及其他產(chǎn)品”，處于倒數(shù)第二的位置。

圖源：藍(lán)思科技2022年年度報(bào)告

藍(lán)思科技在4月26日的投資者關(guān)系活動(dòng)中也公開(kāi)承認(rèn)，“汽車(chē)客戶因?yàn)閷?duì)安全性要求高，推進(jìn)比較保守”。

另外一個(gè)方面，相比蘋(píng)果供應(yīng)鏈，汽車(chē)品牌的供應(yīng)商體系更加復(fù)雜，根據(jù)與供應(yīng)商合作程度與能力不同，對(duì)于某項(xiàng)配件，汽車(chē)品牌通常會(huì)對(duì)供應(yīng)商按照一供、二供甚至三供的順序，進(jìn)行合作優(yōu)先級(jí)的排位。

雖然這個(gè)順序不會(huì)一成不變，但其基調(diào)是基本穩(wěn)定，這也是說(shuō)，在新能源汽車(chē)各玻璃件在沒(méi)有出現(xiàn)顛覆性創(chuàng)新之前，藍(lán)思科技很難進(jìn)入到汽車(chē)品牌的核心供應(yīng)商名單。

目前，藍(lán)思科技公布汽車(chē)客戶數(shù)量增加到30家以上，但其中有多少家是一供，這個(gè)數(shù)字成迷，且藍(lán)思科技自己也承認(rèn)，在側(cè)窗、擋風(fēng)、天幕等大尺寸新型汽車(chē)玻璃等增量新產(chǎn)品方面，更多是“配合客戶進(jìn)行創(chuàng)新優(yōu)化和驗(yàn)證”，尚未實(shí)現(xiàn)大規(guī)模供貨上車(chē)。

至于光伏業(yè)務(wù)，藍(lán)思科技面臨的挑戰(zhàn)也很大。

藍(lán)思科技于2021年11月斥資10億設(shè)立了全資子公司湖南藍(lán)思新能源有限公司，主要從事光伏玻璃產(chǎn)品、光伏設(shè)備及元器件、光伏發(fā)電項(xiàng)目等業(yè)務(wù)。今年4月又成立了湖南藍(lán)晶光伏科技有限公司，主要生產(chǎn)光伏電池。

很重要的一點(diǎn)，與手機(jī)玻璃面板一樣，光伏玻璃的門(mén)檻也很高，為了保證高透光率，玻璃含鐵量要低于0.015%，普通玻璃的這一數(shù)值通常在0.2%以上，同時(shí)，光伏玻璃還要耐腐蝕、耐高溫、抗輻射，這要求疊加起來(lái)，光伏玻璃的制作難度可想而知。

加之，光伏玻璃還是一個(gè)重資產(chǎn)行業(yè)，光建一條產(chǎn)能1000噸/天的光伏玻璃產(chǎn)線就要投資6-8億元，建設(shè)周期一年半起步，建成后點(diǎn)火、燒窯要一個(gè)月，產(chǎn)能爬坡最快也要3個(gè)月，慢一點(diǎn)的話則要半年。

也正是因?yàn)槿绱?，信義光能和福萊特這兩個(gè)光伏玻璃龍頭，憑借著技術(shù)壁壘（接近80%的良率）和極強(qiáng)的成本控制能力（30%左右的毛利率），攜手占據(jù)了超過(guò)60%的市場(chǎng)份額。

藍(lán)思科技自知，要想翻越這兩座大山，在光伏領(lǐng)域形成突破，難度極大，只得“退而求其次”，在建設(shè)公司園區(qū)光伏電站的過(guò)程中，所需要的光伏設(shè)備全部自產(chǎn)自銷(xiāo)自用。

今年的投資者關(guān)系活動(dòng)中，回答投資者的相關(guān)提問(wèn)時(shí)，藍(lán)思科技就表示，“電站建設(shè)方在公司各園區(qū)的屋頂及周邊地區(qū)建設(shè)光伏電站，建設(shè)方采購(gòu)公司的電池，公司又向電站采購(gòu)電力，公司在這種模式中既是客戶又是消費(fèi)者?！?/p>

因而，藍(lán)思科技在在2022年年報(bào)中都未將光伏業(yè)務(wù)單獨(dú)列出分析也就可以理解了。