文｜商業(yè)鋒面
安井17年上市，總營收從34.8億增長到了23年的140億，約4倍增長。當時的主要產(chǎn)品是速凍米面制品和火鍋料，營業(yè)額分別為9.3億和25.5億。
在2023年這兩項營收額變成了25.4億和70.4億，都增長了約2.7倍。對比來看，以速凍米面制品為主要商品的三全食品17年的營收額為53億，23年為71億；以火鍋料為主要商品的惠發(fā)食品17年的營收額為9.39億，23年為19.97億。
不管從營收的體量，還是增速來看，安井都是速凍行業(yè)的龍頭和黑馬。但在21年100倍市盈率的戴維斯雙擊后，迎來了今年不到14倍市盈率的戴維斯雙殺。
從速凍火鍋料行業(yè)屬性來看，它屬于壟斷競爭市場的結(jié)構(gòu)。壟斷競爭市場結(jié)構(gòu)的特點是：產(chǎn)品存在差異化但不大，進出壁壘低，存在大量的玩家分別占有較小的份額。
這決定了第一，企業(yè)要以邊際成本和邊際利潤的平衡點來確定產(chǎn)量，也就說產(chǎn)量最終是有天花板的，不是說市場只要夠大，擴產(chǎn)就完了，當產(chǎn)量和產(chǎn)能超過一定限度就是浪費，多產(chǎn)多虧。第二，企業(yè)擁有很低的定價權(quán)，價格高了消費者就買其它代替品了。
第三，因為進出壁壘很低，如果行業(yè)有超額利潤就會有新的玩家進入來攤薄利潤，所以長期來看經(jīng)濟利潤為零，也就是說干到盡頭，好的情況下，凈利潤只能緩慢增長，不再可能有高速的增長。這么來看，這一行業(yè)真的不是門好生意，那安井在前些年是如何做到高增速的？
1.賽道上，在速凍米面制品走向寡頭市場時候，安井選擇了火鍋料這個賽道。
21世紀初三全和思念打的風生水起的時候，安井開始默默的做起了米面速凍食品和簡單火鍋料生意。干了幾年，發(fā)現(xiàn)速凍米面實在是看不到明天，在2007年決定將魚糜制品等火鍋料作為未來發(fā)展方向。從今天來看，這一決定讓安井避免了進入一個將要形成的寡頭市場。寡頭市場的特點是以少數(shù)玩家占有大量份額，寡頭企業(yè)有很大成本優(yōu)勢。
設想當初剛創(chuàng)業(yè)的安井如果選擇這個賽道，剛興致勃勃的做起了大饅頭，就遇上了三全和思念的一場價格戰(zhàn)，發(fā)現(xiàn)市場的價格比自己成本還低會是什么心情。
2.在銷售模式上，在大型商超還真香時，安井選擇了大力扶植經(jīng)銷商，開拓農(nóng)貿(mào)市場和小餐飲店。
在電商還沒發(fā)明的那個年代，城市人群主要的購物渠道還是大型商超，很多快消品會為占領(lǐng)核心城市里大型商超的顯眼貨柜大打出手，這不僅為了銷量更為了品牌。
那個時候的安井可能因為沒錢，默默選擇了去占領(lǐng)農(nóng)貿(mào)市場里的顯眼小店和路邊的特色麻辣燙小館。但由于這些終端太下沉，太碎片化，靠自己的銷售跑斷腿估計也不夠，那就選擇開拓經(jīng)銷商吧。在上市的時候安井每個經(jīng)銷商能配置5個以上的銷售幫忙開拓終端。
隨著市場大了，產(chǎn)品多了，經(jīng)銷商越來越多，光靠扶植是不夠的，必須要加強管理。像華東這種根據(jù)地就精耕細作，消滅盲區(qū)，擅長開發(fā)二批的來一個代理，擅長做農(nóng)貿(mào)市場和小餐館的再來一個代理，干的好的經(jīng)銷商就多給些獎勵，干的不好的經(jīng)銷商就來年轉(zhuǎn)為二批，讓干的好的給他們供貨。所以在江浙滬，能看到一個批發(fā)市場里有好幾個安井經(jīng)銷商賣不同的產(chǎn)品，但大多數(shù)賣的都是高利潤的品類。
華北華南華中這種新戰(zhàn)場就做渠道下沉，先搞省級代理，再搞市級代理，先培養(yǎng)大戶經(jīng)銷商來帶頭，再逐步下沉滲透。這些地方就給足經(jīng)銷商促銷力度和賬期，玩轉(zhuǎn)價格歧視策略，能有效打擊對手，搶占市場份額。像西南西北這種邊緣市場，就先搞省級代理，搞粗放開拓，畢竟要太下沉了，客戶訂單較小，運輸成本就上來了。
經(jīng)過多年努力，安井的單個經(jīng)銷商平均貢獻超過500萬，放眼整個快消行業(yè)也是首屈一指的。
3.在產(chǎn)品端，堅持快消品的本質(zhì)就是打造爆品。
前文說過，速凍火鍋這個行業(yè)屬于壟斷市場結(jié)構(gòu)，邊際成本和邊際利潤相等時就決定了最終產(chǎn)量。邊際成本就是我多賣一個丸子的成本，這個可以靠擴產(chǎn)規(guī)模化效應來降低。這方面安井做的不錯，上游通過收購魚糜生產(chǎn)商控制原材料價格，積極在各大區(qū)域建廠擴產(chǎn)，提高產(chǎn)能效率的同時降低運輸成本，但降本增效終有盡頭。
邊際利潤是多賣一個丸子帶來的利潤，之前賣的越多，最后一個丸子就越難賣，這和挖礦有點類似，挖到最后就越難挖了。所以當賣一個丸子的價格和生產(chǎn)它的成本一樣的時候就是丸子這一品類最大的產(chǎn)量了。那么想在這個市場里突破，就只能當一個品類走到盡頭前，找到一個新的有超額利潤的品類，再通過全渠道大力的去推廣它，迅速占領(lǐng)市場獲得超額利潤，這就是安井的大單品策略。
前些年小酥肉的單品的推廣，就是很好的案例。在考察發(fā)現(xiàn)小酥肉擁有百億市場后，發(fā)動所有經(jīng)銷商大力售賣，產(chǎn)能不足就先貼牌，同時開始研發(fā)自產(chǎn)，降低成本，幾年間迅速推到2億以上的年收入規(guī)模，并在未來會持續(xù)增長。
總結(jié)來看，安井的核心商業(yè)模式是通過多年經(jīng)營的經(jīng)銷商掌控下沉市場，在發(fā)現(xiàn)差異化競爭機會的時候，充分發(fā)揮經(jīng)銷商機動性強的優(yōu)勢迅速占領(lǐng)市場，再由各大基地的產(chǎn)能優(yōu)勢研發(fā)自產(chǎn)降本增效迭代更新。護城河是它的經(jīng)銷商隊伍和各地的產(chǎn)能。
那它的優(yōu)勢在未來是否能持續(xù)有效呢？
從23年營收來看，安井的增速首次來到了上市以來的最低15.29%，營收額相比去年增加了18.62億，是22年增加額的64%。
詳細來看，占營收超八成的經(jīng)銷商渠道的凈增數(shù)量在21年到達頂峰后開始下降，其中21年有619家，是因為海外收購導致220家的境外經(jīng)銷商凈增計入表內(nèi)，這之后海外經(jīng)銷商數(shù)量的變動很小，調(diào)整后21年的國內(nèi)經(jīng)銷商凈增數(shù)量在399家左右。
在23年經(jīng)銷商增速只有6.97%，凈增數(shù)量128家，是22年凈增的70%。23年減少的經(jīng)銷商數(shù)量達到了326家比22年的152家多一倍。再來看經(jīng)銷商營銷額增速，也是經(jīng)歷了先升后降的過程，23年經(jīng)銷商營收增速為15.96%，增加額為15.65億，是22年的75%。
經(jīng)銷商比安井更傾向于壟斷競爭市場結(jié)構(gòu)，它的進入和退出的壁壘更低，定價權(quán)幾乎沒有，所以當市場有超額利潤時會有大量的經(jīng)銷商進入來分攤利潤，而當市場不再存在超額利潤時，干的不好的經(jīng)銷商就會退出，最終達到經(jīng)濟利潤為零的市場平衡狀態(tài)。所以經(jīng)銷商凈增減少，退出增多，可以理解為經(jīng)銷商賺取差價的難度開始增大，市場超額利潤減少。
這預示著第一，通過大量增加經(jīng)銷商策略跑馬圈地開拓下沉市場的紅利期已過。第二，安井的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和當下的餐飲市場環(huán)境已經(jīng)不像原來那么好做。但從經(jīng)銷商獲得的毛利潤增加和單位經(jīng)銷商的營銷額來看，在19年到23年期間都經(jīng)歷了先降后升的情況，23年經(jīng)銷商帶來毛利增加了1.51%的情況下單個經(jīng)銷商營收額仍增加了45萬。
這代表著第一, 安井的經(jīng)銷商體系已經(jīng)開發(fā)的很成熟了，留下的或者說長期合作的經(jīng)銷商都是中流砥柱，忠誠度高，有實力，面對惡劣的市場環(huán)境能打硬仗。第二，經(jīng)銷商也會倒逼安井產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升級換代，開發(fā)適合當下餐飲環(huán)境的新產(chǎn)品刻不容緩。所以對經(jīng)銷商精耕細作的管理和更新，以及新單品的開發(fā)與推廣將是安井未來渠道端和產(chǎn)品端的主要方向。
再來看，產(chǎn)品端，安井當下將火山石烤腸作為10億級的戰(zhàn)略性大單品全力推廣。首先烤腸市場是一個幾百億的市場，市場上格局分散并不存在巨頭，屬于安井最擅長的壟斷競爭市場結(jié)構(gòu)。第二，烤腸的消費場景廣闊，像學校小賣部，棋牌社，洗浴中心等。屬于安井最擅長的下沉市場。第三，烤腸需要烤機的配套，像速凍食品需要冰柜配套一樣。
這就能最大利用安井的營銷和品牌手段，低成本綁定終端的同時還能在烤機上打一波硬廣。第四，雖然肉制品不是安井最擅長的，但是先貼牌，再研發(fā)自產(chǎn)，占領(lǐng)市場后迭代升級并開發(fā)新品，分不同檔次的產(chǎn)品匹配不同等級的消費場所，這個小酥肉已經(jīng)走通了?？偨Y(jié)來看，安井正在利用賣丸子時積攢下的核心競爭力，在尋找新的適合自己的產(chǎn)品上越走越遠。
那未來的預制菜市場是否允許再造一個安井？
23年預制菜市場規(guī)模大約為5165億，并且預計以30%以上增速繼續(xù)增長。24年初我國現(xiàn)存預制菜相關(guān)企業(yè)6.35萬家。其中，23 年我國預制菜企業(yè)新增0.52萬家，同比增長155.9%。23年單位預制菜企業(yè)平均營收是813萬。預制菜的本質(zhì)是通過工業(yè)化使食品標準化，降低成本的同時提高便捷性和食品品質(zhì)。那么有6萬家企業(yè)說明有6萬個標準，這是違背行業(yè)本質(zhì)的。
當下的預制菜行業(yè)因為有超額利潤的存在大量玩家涌入，但這終將迎來洗牌。洗牌篩選的規(guī)則，我認為，第一項是成本。降低成本是預制菜存在的意義，這就需要預制菜企業(yè)有充分供應鏈管理的能力，這考驗的是企業(yè)上游食材的掌控，中游產(chǎn)能擴張和生產(chǎn)流程優(yōu)化降本增效，下游儲存和運輸?shù)热轿坏哪芰Α５诙€是把握市場需求進行差異化競爭的能力。
成熟的預制菜市場應該是一家預制菜企業(yè)為大量的品牌提供一類或多類標準化產(chǎn)品，而不是大量的預制菜企業(yè)服務一個品牌。比如當下中國預制菜市場，可供應餐品里沒有酸菜魚，沒有扇子骨，你可能都不好意思說自己是做預制菜的。行業(yè)需要細分，以美國為例，其預制菜五巨頭：雀巢提供嬰兒食品，泰森食品提供肉制品，通用磨坊提供早餐和零食，艾米廚房提供素食，康尼格拉提供即食餐。
第三是渠道分銷能力。再以美國為例，行業(yè)發(fā)展衍生出Sysco這種年入680億美元的預制菜分銷巨頭，Sysco自己不生產(chǎn)預制菜，而是從全球各地的食品生產(chǎn)商處采購冷凍和預制菜品分銷給餐廳、酒店、醫(yī)療機構(gòu)、教育設施和其他食品服務提供商。縱觀安井，23年的速凍菜肴的營收額為39.27億，凈增9億，是21年凈增的56%，增速放緩，毛利潤11.5%左右，與22年持平。一季度，速凍菜肴營收9.55億，同比只增加了1.05億。
這么來看，今年的預制菜的增速相比23年會繼續(xù)放緩。雖然如此，根據(jù)24年胡潤預制菜榜單，安井仍排名榜首?？偟膩砜矗且驗橄劝l(fā)優(yōu)勢讓安井預制菜快速增長，過度競爭的行業(yè)情況導致了安井增速放緩，但真正的預制菜角逐還沒有到來。
針對前三項的篩選標準來看，安井產(chǎn)能擴張和供應鏈管理能力目前來看是行業(yè)領(lǐng)先者。差異化競爭能力從安井的發(fā)展歷史來看也是極為出色的。渠道能力是安井的核心競爭力，這個優(yōu)勢還沒有充分體現(xiàn)，畢竟火鍋行業(yè)天生就是標準化的，但放眼整個中國餐飲行業(yè)還是過于分散，過于多樣，這就會導致經(jīng)銷商無的放矢。
最后，再來看下安井的安全邊際。
企業(yè)自由現(xiàn)金是企業(yè)通過主營業(yè)務經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流，它是扣除了比如像庫存增加這種維持經(jīng)營必須付的錢，也扣除比如固定資產(chǎn)投資這種為未來擴張的錢之后得出的現(xiàn)金流，這部分現(xiàn)金流可以完全用來償還債務人和給股東分紅。22年是3億多，23年5億多，主要原因還是凈利潤的提高，所以只要凈利潤不下滑，24年大概率還是正的。
另外這部分錢并沒有計算賬上躺著的50億現(xiàn)金和10億交易性金融資產(chǎn)。所以安井在財報數(shù)據(jù)上來看是很安全的。截至7月11日，安井TTM市盈率13.92倍，排名同行業(yè)第三，如果24年凈利潤能增長10%的話，市盈率將達到12.65倍。
在這個估值里既有投資者對食品行業(yè)乃至整個大A的看空，還包含了對安井管理層減持的抱怨和無奈。不過我認為，有戴維斯雙擊就有戴維斯雙殺，反之亦然。