文｜港股研究社
隨著港股中報季落幕，部分公司財報利好效果持續(xù)發(fā)酵。
9月9日，蔚來收報38.55港元，漲幅高達13.05%。消息面上，蔚來集團近日披露了2024年第二季度未經(jīng)審計業(yè)績報告。數(shù)據(jù)顯示，二季度營收174.5億元（人民幣，下同），同比增長98.9%；交付量5.74萬臺，同比增長143.9%。
相對于一季度銷量的滑落，蔚來第二季度銷量表現(xiàn)上演了翻盤劇本，也許是這份驚喜給了投資者看多信心。
問題是，蔚來能否延續(xù)這股增勢？
千億虧損中前進，從賣車到換電站樣樣高投入
這個問題換一種說法就是，如何評價蔚來長期投資價值。關(guān)鍵在于綜合考慮公司的可持續(xù)經(jīng)營能力、規(guī)模增速以及市場空間等。
首先，可持續(xù)性經(jīng)營是重中之重。畢竟，守得云開見月明，前提是要“守”得到。
盡管截至2024年6月30日，蔚來現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、受限制現(xiàn)金、短期投資及長期定期存款等還高達416億元，但是其現(xiàn)金流始終是投資者擔(dān)憂的因素。
銷量大漲并不能掩蓋蔚來持續(xù)高虧損的問題。從2018年至今年上半年，蔚來累計凈虧損已超過960億元。
近千億虧損背后，是營收增長沒能覆蓋成本增長。
盡管第二季度銷量飆漲，但是蔚來整個上半年的利潤表現(xiàn)較去年同期沒有顯著改善。就第二季度而言，公司凈虧損仍然高達50.46億元，相較于汽車銷售額118.2%的同比增長，虧損同比僅收窄16.7%。
導(dǎo)致這一現(xiàn)象的原因有很多，比如汽車業(yè)務(wù)各項費用居高不下、補能網(wǎng)絡(luò)建設(shè)高投入低產(chǎn)出等等。
作為定位高端的汽車品牌，蔚來主攻30萬元以上價格帶，按理說營收能力較強，但是維持這一定位也導(dǎo)致種種費用高企。二季度，蔚來的銷售和行政費用達到37.57億元，環(huán)比一季度增長25.38%；研發(fā)費用為32.185億元，較第一季度增長12.4%。
這種開支對于蔚來來說應(yīng)該算是“階段性剛性開支”，即為了品牌建設(shè)、產(chǎn)品促銷、銷售網(wǎng)絡(luò)持續(xù)剛性成長，不得不投入的資金。
可以預(yù)見的是，隨著蔚來推出第二品牌樂道，首批新增門店105家，這種剛性開支仍將保持較高的水平。
除了汽車業(yè)務(wù)的開支，蔚來持續(xù)高虧損的原因顯然也離不開補能網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)。
目前，主流車企都有布局補能網(wǎng)絡(luò)，但蔚來在建設(shè)充電站的同時，還是全國布局換電站最多的汽車品牌。蔚來車主既可以選擇充電服務(wù)，也可以選擇換電服務(wù)，多元化的服務(wù)項目顯著提升用戶體驗，也意味著多了一筆開支。
這筆開支是巨大的。蔚來汽車總裁秦力洪曾表示，換電站單站成本約為300萬元。而截至9月8日，蔚來已在全國布局換電站2508座。按這個來算筆賬，公司在換電站建設(shè)上的固定成本投入已高達75.24億元。這還沒有算上后期運營的各項成本。
蔚來還計劃在明年上半年前實現(xiàn)“加電縣縣通”，每個縣都配備蔚來充電站。也就是說蔚來在基建方面仍將保持高投入。
在投資中，確定性決定勝率，而補能網(wǎng)絡(luò)建設(shè)高投入，不確定因素太多。為了分擔(dān)風(fēng)險，蔚來發(fā)布了“加電合伙人”計劃，顯然也是希望以更低的投資成本實現(xiàn)補能體系建設(shè)。
不過，相比“節(jié)流”，“開源”才是關(guān)鍵。在此前的財報會議上，蔚來董事長、CEO李斌曾提到，3萬月銷量、20%毛利率，蔚來本品牌就能實現(xiàn)盈利。
就眼下這份財報來看，蔚來主品牌距離這兩個數(shù)據(jù)還有較大差距。對此，蔚來首先將進一步提升汽車銷售的毛利率視作重點。李斌此前提到：“從6月開始，我們會重點調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，增加一線高毛利率產(chǎn)品的投放比率，收窄短期促銷的政策。”
當(dāng)下把毛利率視作重點，或許也意味著蔚來對于主品牌3萬月銷量的目標更加長遠。畢竟，30萬元以上的產(chǎn)品，銷量爆發(fā)并不容易。
也正因如此，蔚來正在將規(guī)模增長的希望寄托于新的品牌上。
多品牌發(fā)展策略會是增長新引擎嗎？
規(guī)模增速是蔚來扭虧為盈的關(guān)鍵。
汽車產(chǎn)業(yè)規(guī)模效應(yīng)還是很顯著的。規(guī)模上去了，有望攤薄研發(fā)、管理等成本，進而提高整個蔚來集團的盈利能力。
要實現(xiàn)規(guī)模高增長，多品牌策略是個不錯的選擇。傳統(tǒng)車企打造品牌矩陣是傳統(tǒng)藝能了，新能源車企中，比亞迪也推出了仰望、方程豹這樣的高端新能源汽車品牌。
不過，相比通過子品牌沖“高”的比亞迪，蔚來顯然更希望以價換量。李斌此前曾表示，蔚來品牌將繼續(xù)聚焦于保持較高的毛利率，確保公司的盈利能力，第二品牌新產(chǎn)品線將主要承擔(dān)銷量增長任務(wù)，在早期階段，產(chǎn)品銷量的優(yōu)先級高于毛利率。
換句話說，蔚來的多品牌策略主要是推出價位更低，性價比更高的車型，也算一種變相的降價。
向“下”沖量的思路沒問題。同樣困于銷量掉隊的小鵬汽車，通過推出子品牌MONA，把純電轎跑價格打到15萬元以下，成功吃到了汽車技術(shù)降本的紅利。據(jù)悉，小鵬MONA M03上市52分鐘，大定數(shù)量破萬；上市48小時，大定量超過3萬臺。
問題是，蔚來的第二品牌樂道定價策略給人一種上不上下不下的感覺。
該品牌首款產(chǎn)品樂道L60預(yù)售價為21.99萬元起，定位為純電動中型SUV，顯然瞄準了主流家庭市場。
價格發(fā)布后，對比特斯拉Model Y，不少人說樂道L60性價比優(yōu)勢明顯，但只要再環(huán)顧一圈市場，就會發(fā)現(xiàn)這一價格帶、這一定位，已經(jīng)有全新智己LS6，阿維塔07，極氪7X等一眾產(chǎn)品。
20萬元-30萬元的價格帶本身也是最卷的市場，市場競爭遠超蔚來汽車主品牌30萬元以上價格帶的市場。作為一個新品牌，樂道能否在內(nèi)卷中殺出重圍尚未可知。
對此，李斌提到過對于樂道的預(yù)期：樂道L60的供應(yīng)鏈按照今年月交付1萬輛準備，希望在明年能達到月交付2萬輛。
結(jié)合蔚來的整體業(yè)務(wù)展望，公司對于樂道帶動銷量增長的目標還是較高的。不過，在激烈的競爭中，蔚來顯然也對新品牌帶動收入增長的預(yù)期不高。于2024年第三季度，蔚來預(yù)期：汽車交付量介乎61000至63000輛之間，同比增長約10.0%至13.7%；收入總額介乎191.09億元至196.69億元之間，同比增長約0.2%至3.2%。
樂道月交付1萬輛的目標下，整體收入?yún)s幾乎增長停滯，再結(jié)合“產(chǎn)品銷量的優(yōu)先級高于毛利率”的說法，該品牌短時間內(nèi)可能無法成為蔚來業(yè)績增長的重要引擎。
相較比亞迪沖擊高端提升利潤空間，小鵬汽車以極致性價比求仁得仁，蔚來子品牌這直面主流價格帶、最“卷”戰(zhàn)場的發(fā)展路線，多少有點迷。
結(jié)語
飆漲的股價背后，蔚來是成長型投資機會嗎？
較高的產(chǎn)品力、卓越的補能體驗，蔚來優(yōu)點眾所周知。不過，決定長期投資價值的關(guān)鍵還是更直接的指標：盈利能力、規(guī)模增速、市場空間等。
市場空間自然是廣闊的。新能源汽車行業(yè)目前處于成長階段，維持著較高的市場增速。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2024年1月至6月，我國新能源汽車產(chǎn)銷量分別達492.9萬輛和494.4萬輛，同比分別增長30.1%和32%，市場占有率達35.2%。
但是，蔚來的盈利能力和規(guī)模增速卻飽含不確定性因素。
盈利能力方面，高營銷費用和高成本建補能網(wǎng)絡(luò)，導(dǎo)致公司盈利能力存疑。同時，其他主流車企沒有跟進換電方案，本身也讓人擔(dān)憂其長期價值。
要知道，特斯拉早在2013年就展示過換電技術(shù)，但是最終卻放棄了落地這一技術(shù)，專注于超充技術(shù)的發(fā)展。因為縱觀歷史，長期來看，“技術(shù)進步”取代“折中方案”是必然趨勢。
盡管蔚來發(fā)文表示：“超快充技術(shù)發(fā)展這么快換電馬上就要被淘汰了？——錯！”但是質(zhì)疑本身就是一種答案——拼多多創(chuàng)始人黃崢早年提到與巴菲特的交流，提到“巴菲特讓我意識到簡單和常識的力量?！焙煤筒缓?，有時候你用平常心去看，是顯而易見的，如果它不顯而易見，說明它還不夠好。
圖源：蔚來微信公眾號
此外，在規(guī)模增速方面，子品牌樂道能否達到預(yù)期，也是決定公司股價走勢的重要因素。
除了9月底交付的樂道L60，蔚來還預(yù)計于明年交付第三品牌螢火蟲。對于蔚來來說，這些子品牌的推出是繼主品牌第一次交付、發(fā)力換電技術(shù)之后，又一個關(guān)鍵節(jié)點。
蔚來的未來有多少想象空間？讓我們期待這些不確定性能否變成某種確定性。