記者 王珍
中國人民銀行周四發(fā)布《2024年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告》，在重申貨幣政策取向“適度寬松”的同時，提出“根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢和金融市場運行情況，擇機調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。
分析師指出，和2024年三季度貨幣政策報告相比，本次央行在貨幣政策的表述上更加審慎和靈活。一方面，用“增強宏觀政策協(xié)調(diào)配合”取代了“加大貨幣政策調(diào)控強度”，另一方面，新增了“擇機調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”。
從這些措辭變化來看，他們認為，短期內(nèi)降準降息的緊迫性有所減弱，貨幣寬松加碼或許要等待內(nèi)外經(jīng)濟形勢出現(xiàn)新的變化。同時，結(jié)合穩(wěn)匯率的權(quán)重提升來看，人民幣匯率可能是相機抉擇的關(guān)鍵因素。
短期內(nèi)貨幣寬松加碼緊迫性下降
華西證券表示，一方面，在宏觀政策推動下，去年四季度我國經(jīng)濟數(shù)據(jù)明顯反彈，當前可能處于觀察期，年初以來的資金面收斂，可能也是“擇機調(diào)整”的一種體現(xiàn)。另一方面，美國對華關(guān)稅新政落地，后續(xù)是否會進一步抬升關(guān)稅，也需要時間來確認。因而，貨幣寬松加碼或許需要等待內(nèi)外經(jīng)濟形勢出現(xiàn)變化。
海通證券指出，2月通常是信貸投放的“小月”，同時，本月中期借貸便利（MLF）到期5000億元，到期規(guī)模不大，央行也可以通過買斷式逆回購等方式靈活補充流動性，降準的必要性有所下降。另外，短期來看，降準及降息的實施都還需要和穩(wěn)匯率進行權(quán)衡。當前美元指數(shù)和美債利率處于高位震蕩態(tài)勢，人民幣匯率仍面臨一定的貶值壓力。接下來，預計央行會視經(jīng)濟金融情況相機抉擇。
天風證券更是表示，結(jié)合央行更加重視匯率穩(wěn)定來看，相機抉擇的關(guān)鍵參考可能就是人民幣匯率，因此，美聯(lián)儲的操作可能會是接下來一段時間國內(nèi)政策利率調(diào)整的重要影響因素。當前，美聯(lián)儲操作的不確定性也在提高：美國經(jīng)濟的正循環(huán)并未被打破，經(jīng)濟內(nèi)生動能的韌性很強；但特朗普改革所帶來的混亂或?qū)⒉糠帧皩_”當下美國利率限制性不足的狀態(tài)，“混亂引發(fā)降息”和“再通脹迫使加息”可能同時存在。
穩(wěn)匯率訴求強烈
與三季度報告相比，本次報告對于匯率的表述更多且更為堅決，釋放了保持人民幣匯率基本穩(wěn)定的強烈信號。
在三季度報告“堅決防范匯率超調(diào)風險”的基礎(chǔ)上，本次報告新增兩個堅決——“堅決對市場順周期行為進行糾偏”、“堅決對擾亂市場秩序行為進行處置”，并強調(diào)“增強外匯市場韌性，穩(wěn)定市場預期，加強市場管理”。
海通證券指出，央行對匯率的最新表述顯示出其維護匯率穩(wěn)定的決心。往后看，穩(wěn)匯率依然是央行的重要政策目標。盡管外部環(huán)境存在不確定性，但央行的匯率工具箱依然豐富且空間較大，預計人民幣匯率仍將保持基本穩(wěn)定。
天風證券指出，自去年11月8日三季度貨幣政策報告發(fā)布以來，美元對人民幣匯率從7.16逐漸升至7.3附近，今年1月初甚至一度達到7.33。在這個過程中，即期匯率與中間價的偏離度也在不斷拉大，反映了在匯率逐漸逼近7.3以后，央行穩(wěn)匯率訴求的不斷加強。短期內(nèi)，央行可能會把匯率穩(wěn)定目標放在更加優(yōu)先的順位上，其他貨幣政策操作的空間可能會階段性受到約束。
光大證券也表示，從貨幣政策的角度看，主要的壓力在于穩(wěn)匯率，以及理順穩(wěn)匯率和調(diào)控利率的關(guān)系，下一階段利率能否向下突破仍需要關(guān)注外部風險。
對貿(mào)易關(guān)注度明顯提高
本次貨幣政策報告在“宏觀經(jīng)濟分析”部分提到“值得關(guān)注的問題和趨勢”時，排序分別是全球經(jīng)濟、貿(mào)易、通脹，而三季度貨幣政策報告對此的排序分別是全球經(jīng)濟、通脹、貿(mào)易。
光大證券認為，“貿(mào)易”排序上升，意味著央行對于貿(mào)易的擔憂有所加深。唐納德·特朗普正式就職美國總統(tǒng)以來，對全球無差別大打“關(guān)稅戰(zhàn)”，但從已出臺的政策來看，實際落地的進度和力度弱于此前市場預期，也給予了國內(nèi)風險資產(chǎn)一定的緩沖空間。后續(xù)來看，特朗普仍可能發(fā)起新的關(guān)稅沖突，下一個關(guān)注時點可能是4月初《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》調(diào)查結(jié)果公布之時。應(yīng)對貿(mào)易沖突的長期化，我國政策需“以我為主”，充分利用好國內(nèi)的統(tǒng)一大市場優(yōu)勢，促進“內(nèi)循環(huán)”的活力，對沖外部風險。
申萬宏源證券表示，本次報告更加突出了外部環(huán)境的不利影響，顯示出央行密切關(guān)注海外擾動。若外部環(huán)境對我國經(jīng)濟擾動加大，央行或會采取更加積極的手段對沖負面影響。
對降低實體融資成本有更強的訴求
四季度報告在提到實體融資利率時表示，持續(xù)改革完善貸款市場報價利率（LPR），著重提高LPR報價質(zhì)量，更真實反映貸款市場利率水平，督促金融機構(gòu)堅持風險定價原則，理順貸款利率與債券收益率等市場利率的關(guān)系，推動企業(yè)融資和居民信貸成本下行。
和三季度報告相比，刪除了“發(fā)揮好政策利率和LPR下行的帶動作用，推動企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降”，取而代之的是“推動企業(yè)融資和居民信貸成本下行”。
天風證券表示，央行用“下行”取代“穩(wěn)中有降”，體現(xiàn)其對降低實體融資成本有了更強的訴求。短期內(nèi)，在政策利率調(diào)整空間受到匯率約束，同時還需要降低實體融資成本的矛盾中，留給央行的選擇可能并不多，要么壓縮LPR報價的加點部分，要么壓縮貸款利率與LPR之間的溢價。但無論哪種選擇，在銀行凈息差已經(jīng)較低的情況下，都需要以存款利率的進一步下調(diào)為前提，這也就意味著，央行可能會加快推進三季度報告提出的銀行“反內(nèi)卷”。
華西證券表示，相比三季度報告的“穩(wěn)中有降”，此次提到“下降”，預計后續(xù)擇機下調(diào)LPR的可能性較高。
銀河證券認為，雖然四季度報告新增“擇機調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”，但2025年貨幣政策取向轉(zhuǎn)向“適度寬松”仍是基本敘事，全年降息降準的空間仍在，節(jié)奏上要更多考慮中美利差、匯率等因素，全年可能累計調(diào)降政策利率（7天逆回購利率）30-40個基點，引導5年期LPR下行40-60個基點。全年可能累計下調(diào)存款準備金率100-150個基點。