文｜每日財報 楚風(fēng)

在食品飲料板塊，資本市場對調(diào)味品的關(guān)注程度僅次于白酒。過去幾年，調(diào)味品也不負眾望，出現(xiàn)了多只大牛股。疫情期間，調(diào)味品作為消費剛需，板塊估值明顯回升，而在后疫情階段，社會消費低迷，致使整個2021年，調(diào)味品市場表現(xiàn)不如人意。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，中信調(diào)味品指數(shù)在2021年跌幅達到30.48%，大幅跑輸大盤指數(shù)。2022年元旦以來，調(diào)味品板塊繼續(xù)下行。從個股看來，調(diào)味品分化明顯，梅花生物、雪天鹽業(yè)、佳隆股份漲幅居前，而天味食品、中炬高新、恒順醋業(yè)、海天味業(yè)跌幅落后。

此間，天味食品跌幅最為顯著，去年全年跌幅達到60.60%，成為調(diào)味品中最慘個股。在股價大幅下挫背后，天味食品業(yè)績增長失速，ROE大幅減少，還因此終止股權(quán)激勵計劃。天味食品是火鍋底料調(diào)味品老牌企業(yè)，但近幾年銷售額已被頤海國際超越。而在復(fù)合調(diào)味品行業(yè)中，入局玩家越來越多，競爭壓力加劇。天味食品如何維持行業(yè)地位呢？

調(diào)味品潮水退去，天味食品跌幅最慘

2020年疫情期間，家庭對調(diào)味品需求增加，資本推動市場供給，相關(guān)企業(yè)業(yè)績迎來增長，上市公司股票也水漲船高。疫情常態(tài)化后，經(jīng)銷商在家庭和渠道庫存處于高位的情況下，在2021年初繼續(xù)補貨，導(dǎo)致渠道庫存高企。

此外，2021年農(nóng)產(chǎn)品、包裝材料價格大幅上漲，導(dǎo)致調(diào)味品行業(yè)整體采購價格提升，相關(guān)企業(yè)毛利率受到擠壓。另一方面，社區(qū)團購低價策略沖擊，抑制調(diào)味品企業(yè)盈利能力。在原材料價格上漲和社區(qū)團購影響下，調(diào)味品企業(yè)紛紛提高產(chǎn)品價格，試圖改善盈利能力。

蘇寧金融研究院指出，2021年調(diào)味品整體需求疲軟，一是受庫存周期影響，全年處于去庫存階段，對工廠端的直接需求下降；二是餐飲市場不振，調(diào)味品終端需求低迷。

調(diào)味品需求低迷，也表現(xiàn)在相關(guān)上市公司的股票上。數(shù)據(jù)顯示，2021年，調(diào)味品板塊整體表現(xiàn)不佳，中信調(diào)味品指數(shù)全年跌幅達到30.48%。2022年元旦以來，A股市場震蕩下行，調(diào)味品板塊繼續(xù)回調(diào)。

《每日財報》注意到，2021年，調(diào)味品行業(yè)個股市場表現(xiàn)分化，梅花生物、雪天鹽業(yè)、佳隆股份漲幅超過20%，天味食品、中炬高新股價“腰斬”，恒順醋業(yè)、海天味業(yè)跌幅也超過30%。其中，梅花生物漲幅達到72.75%，漲幅最大；天味食品跌幅達到60.60%，成為最慘個股。

即使經(jīng)過調(diào)整，調(diào)味品行業(yè)整體估值仍不便宜，平均市盈率達到78.87倍，最高的個股市盈率達到187.35倍。此外，天味食品、千禾味業(yè)市盈率也超過150倍。

值得注意的是，天味食品在股價低位時，董監(jiān)高還拋出減持計劃。1月10日晚間，天味食品發(fā)布公告稱，公司高管于志勇、吳學(xué)軍和肖大剛計劃通過集中競價方式分別減持不超過約36.73萬股、約22.84萬股和約1.22萬股，合計約60.79萬股，占公司總股本0.0806%。

業(yè)績增長失速，激勵計劃終止

在調(diào)味品市場需求低迷的背景下，相關(guān)企業(yè)利潤也大幅下滑。截至三季度末，上述15家調(diào)味品上市公司中，12家企業(yè)實現(xiàn)營收同比增長，而實現(xiàn)凈利潤同比增長的企業(yè)只有5家，其中加加食品、天味食品凈利潤下滑尤為顯著。

就拿天味食品來說，2021年前三季度，其實現(xiàn)營收為13.97億元，同比下滑8.35%；實現(xiàn)凈利潤為8016萬元，同比下滑74.96%；扣非凈利潤為6357萬元，同比下滑78.51%。與此同時，其ROE為為2.16%，較去年同期的25.94%大幅減少。

從成本端來看，天味食品雖然收入同比下降，但營業(yè)總成本有所增長。三季末，其營業(yè)總成本為9.214億元，同比增長10.62%。其中，營業(yè)成本和銷售費用增長較快。營業(yè)成本增加主要因為原材料價格上升，銷售費用增加主要因為其加大營銷推廣。

天味食品加大渠道拓展、品牌宣傳等方面的投入，銷售費用接近翻倍。東方證券研報指出，天味食品通過“四個一線”快速擴大品牌影響力。所謂“四個一線”是指一線明星、一線綜藝、一線媒體、一線廣告公司。

由于業(yè)績預(yù)期大幅下降，天味食品還終止了股權(quán)激勵計劃。9月23日，天味食品發(fā)布兩則公告，宣布終止2021年股票期權(quán)與限制性股票激勵計劃，同時終止實施2020年股權(quán)激勵計劃及回購注銷限制性股票和注銷股票期權(quán)。

一天終止兩項股權(quán)激勵計劃，這在A股市場也不多見。很快，此舉引起上交所注意。天味食品回復(fù)上交所問詢表示，由于消費需求及終端動銷恢復(fù)未達預(yù)期，預(yù)計全年難以達成股權(quán)激勵計劃的業(yè)績考核指標，因此董事會決定終止激勵計劃。

失守火鍋底料寶座，復(fù)合調(diào)味競爭加劇

天味食品是一家老牌的川味復(fù)合調(diào)味品生產(chǎn)企業(yè)，旗下品牌有“好人家”、“大紅袍”、“天車”等，產(chǎn)品包括火鍋底料、川菜調(diào)料、香腸臘肉調(diào)料等 9 大類 100 多個品種。其中，火鍋底料和川菜調(diào)料是其兩大主力產(chǎn)品。

過去幾年，天味食品占據(jù)火鍋底料產(chǎn)品銷售冠軍寶座，市場占有率始終位居前列。但在2018年之后，天味食品風(fēng)光不復(fù)從前，火鍋底料“一哥”位置被新興品牌超越。這個新興品牌便是頤海國際。

頤海國際背靠海底撈，近些年發(fā)展迅猛，火鍋底料產(chǎn)品尤為突出。2018年至2020年，頤海國際火鍋底料產(chǎn)品對第三方的銷售額分別為8.12億元、12.21億元和18.41億元。同期，天味食品火鍋底料產(chǎn)品實現(xiàn)收入分別為6.85億元、8.16億元和12.20億元。

相對于天味食品，頤海國際在火鍋相關(guān)產(chǎn)品方面更占優(yōu)勢，品牌知名度更高。除了火鍋底料，頤海國際還部署自熱小火鍋產(chǎn)品。2018年至2020，其自熱小火鍋產(chǎn)品對第三方收入為4.49億元、9.99億元和15.40億元。

因此，天味食品還能跟頤海國際一戰(zhàn)的產(chǎn)品，只剩下中式復(fù)合調(diào)味品。2020年，天味食品川菜調(diào)味料銷售額為6.94億元，而頤海國際中式復(fù)合調(diào)味品對第三方銷售額為4.96億元。

不過，傳統(tǒng)調(diào)味品（如醬油、食醋等）需要長時間發(fā)酵，產(chǎn)品門檻較高，而復(fù)合調(diào)味料主要以混合、炒制為主，制造工藝相對簡單，口味主要與輔料的選用及其配比有關(guān)，產(chǎn)品壁壘較低。

2020年疫情期間，調(diào)味品市場需求大增，刺激相關(guān)企業(yè)擴大生產(chǎn)規(guī)模，也吸引眾多新玩家入局，市場競爭日益激烈。新入局玩家包括知名餐飲品牌，如大龍燚、德莊火鍋等，也包括調(diào)味品龍頭企業(yè)，如海天味業(yè)、千禾味業(yè)和恒順醋業(yè)等。

此外，相對于企業(yè)調(diào)味品，復(fù)合調(diào)味品市場競爭格局較為分散。據(jù)東亞前海證券研報，復(fù)合調(diào)味料（雞精除外）CR5為15%，在各類調(diào)味料中占比最低。天味食品面臨的是一個廝殺激烈的市場。

天味食品在2019年上市后，被稱為A股“火鍋第一股”，市值曾一度突破500億元，但去年以來股價跌跌不休。其火鍋底料銷售冠軍寶座已被頤海國際奪取，而復(fù)合調(diào)味品也面臨著劇烈的競爭。天味食品在2022年還能打嗎？