文｜翠鳥資本
萬(wàn)科A（000002.SZ）披露最新業(yè)績(jī)，用“慘淡”二字形容毫不為過。
其最新年報(bào)顯示，2021年萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4528億元，同比增長(zhǎng)8%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)225.2億元，同比下降45.7%。
作為A股市場(chǎng)的“元老”級(jí)公司，上述業(yè)績(jī)是萬(wàn)科上市第三次凈利潤(rùn)下滑，前兩次還是在1995年和2008年。
然而，萬(wàn)科年報(bào)中卻給出了諸多“反直覺”的信息，投資者應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)？大資金是否早已先行一步改變了基本面判斷？
穿透年報(bào)
先看萬(wàn)科2021年報(bào)中的幾個(gè)數(shù)字：
歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比下滑45.7%，主要源于開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率下降、投資收益回落以及計(jì)提資產(chǎn)減值損失；
凈負(fù)債率29.7%，長(zhǎng)期處于行業(yè)低位；
有息負(fù)債總額2659.6億元，同比增長(zhǎng)2.9%，其中長(zhǎng)期負(fù)債占比提高至78%；
來(lái)自房地產(chǎn)開發(fā)及相關(guān)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入為4299.3億元，占比95.0%；來(lái)自物業(yè)服務(wù)的營(yíng)業(yè)收入為198.3億元，占比4.4%；
整體毛利率21.8%，同比下降7.4個(gè)百分點(diǎn)；
擬合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股息人民幣112.8億元，占公司2021年合并報(bào)表中歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)的比例為50.06%。以2021年末公司總股份數(shù) 11,625,383,375 股計(jì)算，每 10 股派送人民幣 9.7 元（含稅）現(xiàn)金股息。
通過上述關(guān)鍵的基本面數(shù)據(jù)，有可以總結(jié)出兩個(gè)特點(diǎn)：
第一，營(yíng)收增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)下滑，毛利率仍面臨壓力。
公司毛利率面臨一定壓力，公司毛利率同比下降7.4pct至21.8%，投資收益同比回落，疊加分別計(jì)提存貨減值和其他資產(chǎn)減值31.2億元、4.1億元，造成對(duì)權(quán)益凈利潤(rùn)的影響。疊加當(dāng)期結(jié)算收入保持增長(zhǎng)，同時(shí)已售未結(jié)資源規(guī)模有所減少。
第二，凈利潤(rùn)出現(xiàn)歷史性下滑，分紅比例超過凈利潤(rùn)半數(shù)。
公司在年報(bào)中也坦言：近幾年來(lái)，土地市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，對(duì)行業(yè)毛利率水平造成明顯影響，盡管公司在行業(yè)中較早意識(shí)到高速增長(zhǎng)終將結(jié)束，但慚愧的是，我們的行為未能堅(jiān)決擺脫高增長(zhǎng)慣性。當(dāng)追逐規(guī)模仍然流行、土地爭(zhēng)奪愈演愈烈的時(shí)候，部分城市的投資追高冒進(jìn)，對(duì)市場(chǎng)判斷過于樂觀，一些項(xiàng)目的投資預(yù)期沒有實(shí)現(xiàn)，導(dǎo)致毛利率下滑。
3月31日，萬(wàn)科董事會(huì)主席郁亮向股東致歉：“2021年萬(wàn)科業(yè)績(jī)表現(xiàn)不好，讓股東失望了，在這里我向52萬(wàn)名萬(wàn)科股東表示道歉。”他檢討企業(yè)發(fā)展策略，帶頭回購(gòu)股票，并自愿放棄獎(jiǎng)金降薪近90%。
大比例分紅誰(shuí)是最大贏家？
萬(wàn)科凈利腰斬的情況下，今年將分紅利比例由35%升至50%，分紅數(shù)額高達(dá)112億元。
實(shí)際上，萬(wàn)科是A股唯一一家連續(xù)三十年進(jìn)行現(xiàn)金分紅的上市公司，可謂非常豪氣，也是在基本面掉頭向下時(shí)，繼續(xù)進(jìn)行大手筆分紅的公司。
值得注意的是，萬(wàn)科大股東突然加持這家公司。
年報(bào)顯示，第一大股東深圳地鐵集團(tuán)有限公司增持萬(wàn)科，期末參考市值高達(dá)640.8億元，持股量占流通股比例升至33.37%。
這意味著112億元現(xiàn)金分紅中，超過三分之一的數(shù)額都由深圳地鐵拿走，第一大股東成為了最大的贏家。
此外，分紅背后萬(wàn)科有一個(gè)很大的“底氣”：貨幣資金1493.5億元。貨幣資金對(duì)于短期債務(wù)的覆蓋倍數(shù)為2.5倍，較2020年末提升約0.2倍。萬(wàn)科連續(xù)13年保持經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為正，存量融資的綜合融資成本為4.11%。
中央?yún)R金減倉(cāng)
2018年三季度，前十大股東中首次出現(xiàn)了中央?yún)R金，持股數(shù)量達(dá)到1.896億股。
中央?yún)R金成立于2003年，代表國(guó)家依法行使對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行等重點(diǎn)金融企業(yè)出資人的權(quán)利和義務(wù)，主要對(duì)國(guó)有重點(diǎn)金融企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，以出資額為限代表國(guó)家依法對(duì)國(guó)有重點(diǎn)金融企業(yè)行使出資人權(quán)利和履行出資人義務(wù)，實(shí)現(xiàn)國(guó)有金融資產(chǎn)保值增值。
長(zhǎng)達(dá)三年多的時(shí)間里，中央?yún)R金的持股量都沒有變化，直至2021年四季度末，出現(xiàn)首次減持，減持至1.855億股。
從公司股價(jià)K線圖來(lái)看，萬(wàn)科的股價(jià)高點(diǎn)出現(xiàn)于2018年1月，在當(dāng)年12月跌至低點(diǎn)，中央?yún)R金抄底，并一直持有。
但萬(wàn)科股價(jià)并未創(chuàng)出新高，然而2021年抱團(tuán)股解崩，萬(wàn)科股價(jià)再次不斷下探，甚至比2018年末低點(diǎn)還要低。
估算發(fā)現(xiàn)，中央?yún)R金持有萬(wàn)科三年多以來(lái)，股票的持倉(cāng)收益幾乎沒賺到錢，但分紅收益不錯(cuò)，大概有3億多。
房地產(chǎn)的黃金時(shí)代已成過去式，其實(shí)，萬(wàn)科管理層的道歉、降薪意義有多大呢？客觀地說(shuō)，行業(yè)已不在風(fēng)口上，這是人力無(wú)法扭轉(zhuǎn)的，順勢(shì)而為吧。