文｜松果財經(jīng)
股價連跌近兩個月后，寧德時代終于迎來雙喜臨門。
其一是業(yè)績。10月10日晚間，寧德時代公布2022年前三季度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計前三季度歸母凈利潤為165億元-180億元，超過去年全年數(shù)據(jù)（159.3億元）；預(yù)計第三季度實現(xiàn)歸母凈利潤88億元-98億元，超過今年前兩個季度的總和（81.68億元），日賺約一億元。
其二是市場。10月12日，中國汽車動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟和CleanTechnica，分別發(fā)布了國內(nèi)和全球的動力電池市場數(shù)據(jù)，寧德時代再奪兩個第一。
國內(nèi)市場方面，今年1-9月，寧德時代在國內(nèi)動力電池企業(yè)裝車量中占比高達47.51%。而在全球市場，寧德時代年內(nèi)市占率已達34%，遠超第二名LG新能源14%的份額數(shù)據(jù)。而按照韓國市場機構(gòu)SNE Research的數(shù)據(jù)，寧德時代已經(jīng)實現(xiàn)全球市場五連冠。
盡管如此，動力電池的增長軌跡正出現(xiàn)明顯的位移，上下游關(guān)系持續(xù)產(chǎn)生微妙變化，市場更加多元，產(chǎn)能的去向也不再單一。寧德時代的發(fā)展節(jié)奏從順風(fēng)順?biāo)?，變成了不進則退。尤其是動力電池出海潮的興起，意味著寧德時代要將原本穩(wěn)固的防御優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為對外攻勢。這一層跳躍的水平會決定，寧德時代能否真正站穩(wěn)全球市場的山巔。
“寧王”報喜，市場展眉
業(yè)績預(yù)告后，寧德時代股價重返400元上方，而二級市場一直把400當(dāng)成寧德時代的一道關(guān)卡——但是，數(shù)字只是二級市場擔(dān)憂寧德時代的一道投影，從這次上漲的驅(qū)動因素可以看出來，市場真正擔(dān)心的還是業(yè)績，或者說業(yè)績背后的幾個支撐點。
首先是產(chǎn)能，在寧德時代涉及擴產(chǎn)或者建廠的動態(tài)下，時常有投資者評論說產(chǎn)能已經(jīng)過剩了還在新建。暫且不去評價非業(yè)內(nèi)人士對產(chǎn)能有效率的評估是否合理，動力電池產(chǎn)能過剩的論調(diào)，本質(zhì)上是對新能源車整車產(chǎn)能過剩的擔(dān)憂。
但實際情況可能并不一樣。寧德時代三季度排產(chǎn)約100Gwh，東吳證券預(yù)計寧德時代出貨在80Gwh到90Gwh之間，環(huán)比增長接近50%。進入四季度，一個很重要的因素是車企的年終沖量，并且從動力電池產(chǎn)業(yè)鏈和整車產(chǎn)業(yè)鏈10月的排產(chǎn)數(shù)據(jù)看，整車的產(chǎn)能同比環(huán)比都有不同程度的增長。短期內(nèi)，市場的擔(dān)憂可能過度了。
其次是需求的增長和市占率，這兩者是相輔相成的。不可否認的是，國內(nèi)確實有不少客戶在構(gòu)建供應(yīng)多元化格局。并且，行業(yè)的增長中樞下調(diào)是事實。
但短期前景可以從產(chǎn)能和市場調(diào)查上找到確定性，長期前景的變量是對手：10月6日，中創(chuàng)新航成功登陸港股，但是此前的公開招股結(jié)果顯示，香港公開發(fā)售認購不足，其后又遭遇股價破發(fā)。
客觀來講，這主要是因為二級市場目前的自我克制，但中創(chuàng)新航募資的主要用途是擴張產(chǎn)能，而市場覺得新能源車高增長不會持續(xù)，那么“二供”的價值會不會縮水？反之，如果整車增長確實到達第一個瓶頸期，寧德時代受增量縮減影響應(yīng)該是最小的。
最后是利潤，簡單的傳導(dǎo)鏈是上游資源卡鋰電產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)業(yè)鏈影響電池，電池傳遞寒氣給整車廠。但至少目前，寧德時代三季度的歸母凈利潤同比增長169-200%，環(huán)比增長32-47%；扣非凈利潤同比增長209-246%，環(huán)比增長37-53%，超過券商普遍持有的80億預(yù)期。這說明，第一，市場謹慎略顯過度；第二，寧德時代作為龍頭，地位優(yōu)勢和控本增效水平在線。
綜合東吳證券和國信證券等機構(gòu)調(diào)整后的預(yù)測，寧德時代三季度動力電池毛利率約17-18%，略高于上半年，單位Wh利潤提升。另外，近期雖然鋰礦的壓力依然在，但三季度電池產(chǎn)業(yè)鏈的成本漲跌不一，兩者的對沖情況需要再考慮。而長期看，雖然寧德時代的上游布局之前被詬病，后來補上的功課依然會有效，比如入股洛陽鉬業(yè)成為第二大股東。
因此，一個很好的修補劑，幫寧德時代補上了400的裂縫，也修復(fù)了市場的信心，板塊指數(shù)隨之大漲。也許后來的走勢與它無關(guān)，但寧德時代的陽光確實普照過創(chuàng)業(yè)板，信心就是如此神奇。
市場壓力仍待應(yīng)對
薩特說，我們生活在一個主觀性林立的世界中。對于寧德時代面臨的競爭和接下來的路線，市場的判斷大相徑庭。
一方認為寧德時代的壓力巨大，當(dāng)市場對龍頭的執(zhí)念過于深重，只要不能保持增長和領(lǐng)先的絕對性，估值就會雪崩。另一方的關(guān)注點是，寧德時代的應(yīng)變能力結(jié)果很重要，但過程更重要。
2017年寧德時代銷量一飛沖天，CleanTechnica后來曾質(zhì)疑過它能否在2022年站穩(wěn)第一，但寧德時代度過了第一次懷疑期，現(xiàn)在接近第二次。
想象中的上限是存在的，也就是所謂的新能源車瓶頸期，動力電池的增長率不會永遠高景氣，關(guān)鍵在于寧德時代應(yīng)對宿命論的方式。
這有一個前提，就是國內(nèi)市場的競爭確實在加劇。比如剛剛上市的中創(chuàng)新航，招股書顯示其2022年一季度毛利率只有8.2%，同期寧德時代為14.5%。而中創(chuàng)新航的主要客戶，廣汽集團和小鵬汽車，原本都是寧德時代的客戶。另外還有脫胎于長城汽車的蜂巢能源，目前正在籌劃科創(chuàng)板上市。
實際上，按照之前的分析，這些對手不太可能直接擊傷寧德時代。但在寧德時代估值中樞較高的背景下，市場流動性可能會向低處轉(zhuǎn)移，尋找下一個具備增長潛力的目標(biāo)。在2022年9月國內(nèi)動力電池企業(yè)裝車量排行榜上，有不少公司會讓投資者心中泛起放量增長的漣漪。
寧德時代現(xiàn)在能給市場信心，是因為市場覺得它有不落后的底氣。巨頭的溢價中有相當(dāng)一部分來自成長期紅利，寧德時代需要自證的是，即使在成熟期它也有足夠的含金量，或者能再造增長曲線。
而寧德時代給出的潛在答案有三部分。首先是新曲線，三季度加強驗證的一個風(fēng)口：儲能電池。
機構(gòu)預(yù)計寧德時代三季度儲能出貨10-20GWh，環(huán)比至少增長40%，2023年出貨預(yù)計100GWh以上，若環(huán)境無虞，寧德時代將在彼時獲得全球儲能市場約40%的份額。這也意味著寧德時代在儲能電池領(lǐng)域有可能復(fù)制動力電池的增長。其中還有一個小細節(jié)是，儲能電池毛利率具備結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢，戶儲毛利率預(yù)計能接近30%，可以調(diào)節(jié)整體盈利能力。
第二個答案是技術(shù)。客觀數(shù)據(jù)看，寧德時代磷酸鐵鋰電池在國內(nèi)的市場地位是受到顯著威脅的，而磷酸鐵鋰的市場整體增速又超過三元材料。今年1-9月，國內(nèi)動力電池出口量的三分之二是磷酸鐵鋰。以比亞迪（目前依然是自產(chǎn)自銷為主）、國軒高科為代表的廠商，在磷酸鐵鋰方面的增長很快。
寧德時代一方面是做多技術(shù)路線，財新在報道中提及，寧德時代正同時押注成本更低的鈉電池、M3P電池等；另一方面是改善設(shè)計，案例是6月發(fā)布的麒麟電池，通過系統(tǒng)結(jié)構(gòu)創(chuàng)新，其電池包體積利用率從第一代的55%提升到72%，搭配三元電芯有可能做到全球第一的系統(tǒng)能量密度。
但寧德時代也面對一些特殊的矛盾，就是動力電池領(lǐng)域的底層科技沒有突破的情況下，客戶對技術(shù)改善的期待程度有差異。比如有的客戶會更重視成本，2022年一季度，中創(chuàng)新航磷酸鐵鋰電池業(yè)務(wù)甚至出現(xiàn)毛虧。
那么，寧德時代此時的優(yōu)勢是防御性的，例如調(diào)節(jié)上下游的能力。彼時的核心問題則會轉(zhuǎn)變成，能不能比較圓滑地與過度追求低價的需求做好斷舍離。雖然承接這些需求的廠商短期是虧損的，但它們畢竟贏取了更重視成本的客戶，有可能會分散客戶的注意力。寧德時代要拿住更優(yōu)質(zhì)的訂單，就得給出值得其價格的產(chǎn)品。
最后是商業(yè)模式，比如換電、材料銷售和技術(shù)授權(quán)以及其他業(yè)務(wù)拓展等等，市場短期的分歧依然會顯著，但在動力電池市場成熟度再提高后，完善商業(yè)模式的重要性一定會被計入溢價和預(yù)期。
寧德時代和現(xiàn)在冒出來的電池新勢力有一個顯著區(qū)別是，它幾乎沒有過多地停留在“貌美如花”的階段，而是早早地盯上了“賺錢養(yǎng)家”。所以市場會盯著它的地位和增長，這是對一個實干者的尊重，同時也是壓力。
作為全球冠軍，寧德時代的腳步顯然不止于此。巴菲特說要到魚多的地方去釣魚，鑒于中國是目前全球最大的新能源車市場，歐美應(yīng)該是魚第二多的地方。在這里，寧德時代遇到了它真正的挑戰(zhàn)。
迷霧遍布，“寧”往何處去？
時來天地皆同力，運去英雄不自由。對寧德時代這種“體格”的選手來說，游戲是在謀略和勇敢之間做平衡。機會出現(xiàn)時，環(huán)境不太好，抓還是不抓？
對于歐美市場，現(xiàn)在還不是最壞的時代，但和最好也相去甚遠。和之前的論述類似，寧德時代在國內(nèi)市場是擂主，只需要守。但在海外市場，主動進攻有很多變數(shù)。
寧德時代做過一些很有前瞻性的動作，比如當(dāng)年說服馬斯克采用磷酸鐵鋰電池，扭轉(zhuǎn)了海外市場對這條技術(shù)路線的看法，也撼動了LG新能源、松下等廠商的份額。
瑞銀在2018年拆解寧德時代、韓國LG、三星SDI和日本松下四家企業(yè)的三元電池時，寧德時代電池的能量密度尚不占優(yōu)勢。但2022年的電池拆解中，它已經(jīng)成為磷酸鐵鋰的代表選手。因為寧德時代率先推出的CTP技術(shù)以結(jié)構(gòu)創(chuàng)新改善了磷酸鐵鋰電池的密度表現(xiàn)。
技術(shù)和成本實力讓寧德時代在歐美市場取得了第一階段的勝利。在歐洲市場，寧德時代目前排名第二，并部署有重要的生產(chǎn)基地。2022年7月21日，寧德時代宣布，將向福特汽車北美市場兩款車型供應(yīng)使用CTP技術(shù)的磷酸鐵鋰電池包。
但產(chǎn)業(yè)的過快發(fā)展往往會破壞理想中的成長路徑。寧德時代在2019年，澳洲鋰礦的至暗時刻，斥資2.6億元收購了皮爾巴拉8.5%的股權(quán)，成為當(dāng)時的第二大股東。后來鋰礦瘋漲，皮爾巴拉盯上了拍賣模式，把鋰礦利益最大化，也徹底破壞了產(chǎn)業(yè)鏈原有的成本結(jié)構(gòu)。寧德時代猜中了開頭，卻沒有猜中結(jié)局。
而當(dāng)新能源全產(chǎn)業(yè)鏈真正受到全球市場的急切重視時，一些后來者試圖用非常規(guī)手段將競爭控制在一部分可控的供應(yīng)商內(nèi)，這進一步影響了產(chǎn)業(yè)鏈對效率的自發(fā)追求。
在海外，寧德時代將面對一些客觀不利因素，主要是不同國家在產(chǎn)業(yè)扶持上各有各的“算盤”。甚至，動力電池的全球化正在走入迷霧之中，就連LG新能源這樣的外企也面臨地緣優(yōu)勢削弱的問題。9月23日，LG新能源宣布首次與三家加拿大礦企合作，采購原材料。因為我國是動力電池產(chǎn)業(yè)鏈材料主要產(chǎn)能國，這不符合部分市場對生產(chǎn)本地化的要求。
動力電池海外市場的主要矛盾，已經(jīng)變成了制造業(yè)長投資周期與市場頻繁出現(xiàn)短期不確定性的矛盾，以及產(chǎn)業(yè)鏈需要集群與協(xié)作，但地緣格局迫使其各自為戰(zhàn)的問題。
在國內(nèi)，往往是一個地區(qū)主動追逐巨頭，例如宜春。在定下2025年，全市鋰電新能源產(chǎn)業(yè)營收超過8000億元的目標(biāo)后，當(dāng)?shù)丶訌娏苏猩桃Y，配套企業(yè)自然會隨著寧德時代、比亞迪、國軒高科這些企業(yè)的落地而來。
在海外，一切都要自己爭取，且很難說有誰能占到便宜，因為構(gòu)建完整的產(chǎn)業(yè)鏈有重重阻礙，本土優(yōu)勢的壁壘正在加強。一個典型的例子是瑞典動力電池初創(chuàng)公司NorthVolt，它已經(jīng)獲得超過76億美元的融資和近550億美元的歐洲車企訂單。而從海外車企公開的訂單狀況看，至少在歐洲市場，寧德時代還無法直接壓過全球化經(jīng)驗豐富的LG新能源。
舉大事者慎其始終，從一個已經(jīng)贏下挑戰(zhàn)的市場，到另一個充滿未來挑戰(zhàn)的市場，寧德時代終將思考如何持續(xù)以“鋰”服人。