文丨中信證券

硅谷銀行已停業(yè)，美聯(lián)儲(chǔ)已在周一亞洲市場(chǎng)開(kāi)市前決定保護(hù)硅谷銀行所有儲(chǔ)戶的存款，并推出銀行定期融資計(jì)劃（BTFP）。中信證券認(rèn)為，美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的果斷反應(yīng)是避免流動(dòng)性危機(jī)蔓延的關(guān)鍵，可以避免儲(chǔ)戶與市場(chǎng)恐慌情緒的蔓延。BTFP消除銀行在未來(lái)面臨流動(dòng)性困境時(shí)進(jìn)行類(lèi)似于硅谷銀行資產(chǎn)拋售操作的必要性，既可避免銀行將資產(chǎn)浮虧轉(zhuǎn)為實(shí)虧，又可防止“拋售—損失”螺旋的形成，進(jìn)而從機(jī)制上阻斷了流動(dòng)性枯竭風(fēng)險(xiǎn)在金融體系內(nèi)的傳導(dǎo)。硅谷銀行倒閉事件的風(fēng)險(xiǎn)蔓延暫告段落，美聯(lián)儲(chǔ)將在3月加息25bps而非50bps, 降息仍未可期。

▍事項(xiàng)：

當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月10日，加州監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)閉硅谷銀行，并指定美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）進(jìn)行接管。當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月12日，美聯(lián)儲(chǔ)與美國(guó)財(cái)政部、FDIC聯(lián)合決定救市[1]，所有硅谷銀行的儲(chǔ)戶（無(wú)論是否已投保存款）均能從本周一開(kāi)始收回所有存款，且同日被關(guān)閉的紐約州Signature Bank的所有儲(chǔ)戶存款也同樣獲得全額保護(hù)，并推出緊急融資工具“銀行定期融資計(jì)劃（BTFP）”。

▍美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的果斷反應(yīng)是避免流動(dòng)性危機(jī)蔓延的關(guān)鍵。

在硅谷銀行發(fā)生擠兌后，加州金融保護(hù)與創(chuàng)新部在當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月10日就以流動(dòng)性不足和資不抵債為依據(jù)關(guān)閉硅谷銀行、并指定FDIC為接收方，且財(cái)政耶倫也快速表示對(duì)硅谷銀行事件的關(guān)注，這避免了周末其它中小銀行發(fā)生大面積擠兌的可能性。更重要的是，美聯(lián)儲(chǔ)與財(cái)政部、FDIC趕在周一亞洲開(kāi)市前發(fā)表了充分保護(hù)儲(chǔ)戶的聯(lián)合聲明，這在很大程度上可以避免儲(chǔ)戶與市場(chǎng)恐慌情緒的蔓延，打斷了流動(dòng)性危機(jī)蔓延的關(guān)鍵途徑，也穩(wěn)定了公眾對(duì)美國(guó)銀行系統(tǒng)的信心。

▍BTFP可避免銀行在缺乏流動(dòng)性時(shí)折價(jià)拋售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

美聯(lián)儲(chǔ)在宣布救市的同時(shí)推出了BTFP工具，并稱“準(zhǔn)備應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的任何流動(dòng)性壓力（The Federal Reserve is prepared to address any liquidity pressures that may arise.）”[2]。BTFP可[3]向銀行以美國(guó)國(guó)債、機(jī)構(gòu)債（agency debt）、MBS等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為抵押品向銀行提供多至一年的貸款。BTFP條款中最關(guān)鍵的是，合資格機(jī)構(gòu)可借入與抵押品面值估值（be valued at par）相等金額的貸款，這將消除銀行在未來(lái)面臨流動(dòng)性困境時(shí)進(jìn)行類(lèi)似于硅谷銀行的資產(chǎn)拋售操作的必要性，既可避免銀行將資產(chǎn)的未實(shí)現(xiàn)虧損（unrealized losses）轉(zhuǎn)為已實(shí)現(xiàn)虧損（realized losses），又可防止“拋售—損失”螺旋的形成，進(jìn)而從機(jī)制上阻斷了流動(dòng)性枯竭風(fēng)險(xiǎn)在金融體系內(nèi)的傳導(dǎo)。BTFP將至少存續(xù)至2024年3月11日。

▍硅谷銀行倒閉事件的風(fēng)險(xiǎn)蔓延暫告段落，降息仍未可期。

美聯(lián)儲(chǔ)的快速救市行動(dòng)是為家庭與企業(yè)部門(mén)儲(chǔ)戶等“無(wú)辜者”提供的定向保護(hù)，硅谷銀行的股東和特定債權(quán)人不受保護(hù)。這意味著，美聯(lián)儲(chǔ)是出于避免局部流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)演變?yōu)橄到y(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的必要而行動(dòng)，而并未準(zhǔn)備放寬美元體系的整體流動(dòng)性。所以，我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)在今年全年都不會(huì)降息（請(qǐng)見(jiàn)《2023年1月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)—就業(yè)市場(chǎng)生機(jī)勃勃，聯(lián)儲(chǔ)降息山長(zhǎng)水遠(yuǎn)》20230204）。在加息路徑上，我們認(rèn)為硅谷銀行倒閉事件可能使美聯(lián)儲(chǔ)重視快速大幅加息對(duì)金融系統(tǒng)穩(wěn)定性的影響，結(jié)合2月非農(nóng)數(shù)據(jù)看，雖然非農(nóng)新增就業(yè)超預(yù)期，但是失業(yè)率已上升、薪資增速邊際降溫（請(qǐng)見(jiàn)《2023年2月美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)—就業(yè)數(shù)據(jù)喜憂參半，極致鷹派預(yù)期暫緩》20230311），且我們預(yù)計(jì)2月CPI環(huán)比將上升0.35%、核心CPI環(huán)比將上升0.30%，美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有加快加息步伐的必要；因此，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將在3月加息25bps而非50bps。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

其余中小銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；美元金融體系的脆弱性超預(yù)期；美國(guó)CPI增速超預(yù)期。